關于促進我國企業跨國并購融資的探究

四川大學工商管理學院 田 園

進入21世紀以來，隨著經濟全球化、經濟一體化的進一步發展，跨國并購已經成為國際投資的主要方式，很多大型公司將跨國并購列為實現全球擴張戰略的重要手段。近年來，在國際資本市場上，跨國并購屢屢發生，如何進行跨國并購融資，構建完美的并購融資組合，是成功實現跨國并購的關鍵。對于我國企業來說，在“走出去”戰略的推動下，跨國并購的步伐已經加快，但并購融資問題仍然是制約我國企業進行大規模并購的瓶頸。在企業跨國并購中，并購方通常需要支付巨額資產和現金給被并購方，因此，如何選擇正確的融資方式，有效地防范并購風險，是跨國企業并購中的一個亟需研究的重大問題。

1 跨國并購融資中存在的特別風險

在企業并購融資中，往往存在著各種各樣的風險，如信用風險，市場風險，操作風險，管理風險等等。與普通的并購活動相比，跨國并購融資中，還存在著以下兩種特別風險，這兩種特別的風險對跨國并購融資方式的選擇、融資組合的構建有十分重要的影響。

1.1 匯率風險

匯率風險是指經濟主體在經濟活動中，由于持有或者運用外幣而存在的遭受匯率變動損失的可能性，主要有交易風險、折算風險和經濟風險三種類別。目前在跨國并購中，匯率風險主要表現為匯率交易風險。由于在跨國并購中，現金支付方式所占比例通常較大，因此跨國并購融資必然具有匯率變動的風險。不同國家的貨幣之間的相對購買力受到多種因素的影響，導致匯率的波動，因此，跨國并購雙方都存在一定的匯率風險，選擇合適和融資手段和支付方式對于并購雙方來說至關重要。例如在匯率上升時，采用現金支付方式的融資方還本付息壓力將大大增加，因此在選擇融資方式的時候并購方應盡量減少現金支付，多采取換股等方式。

1.2 國際稅收風險

每個國家都有不同的稅收政策，并且其稅收政策可能會由于國家經濟社會發展狀況、經濟政策、財政政策的變化而發生調整，從而對跨國企業造成影響，這一影響便是跨國并購融資中的國際稅收風險。從稅收政策角度來看，并購交易的類型可以分為三種，第一種是免稅并購，是指并購方采用股票支付的方式，目標公司收到并購方的股票，不用確認為應稅收益或損失；第二種是應稅并購，是指并購方通過現金支付的方式獲得目標公司的股權或者資產，目標公司收到現金，應確認為應稅收益或損失；第三種是混合交易并購，是指前面兩種方式的混合形式。由于跨國并購發生在不同的國家之間，由于國家之間稅收政策的差異，不管是采取哪一種并購形式，并購雙方在一定程度上都會收到稅收風險的影響，因此在進行跨國并購融資方式選擇和融資組合構建時，首先要對不同國家之間稅收政策的差異進行分析，利用國家之間的稅收差異優勢，避開劣勢，有效地防范國際稅收風險。

2 我國企業跨國并購融資現狀

近年來，我國企業跨國并購開始快速發展，涉及的融資金額越來越大，融資方式也開始增多，如表1所示的幾個跨國并購案例中，涉及的并購金額絕大多數都是上億美元，2005年聯想跨國并購的金額更是高達17.5億美元，融資方式也開始趨向多樣化，出現債券融資，可轉換優先股及認股權證等融資方式。但是，我國企業跨國并購融資仍然存在以下三點問題。

表1 近年來中國企業跨國并購案例

2.1 行政干預較多，相關法律法規不完善

雖然我國走的是市場經濟道路，充分發揮市場在資源配置中的基礎性作用，但是由于政府是國有資產權利在法律上的代表者，政府更加注重政治和社會效應，因此許多企業的并購活動往往受到國家的干預，甚至有國家行政權力撮合并購交易的情況。與此同時，我國并購融資相關法律法規的建立和健全還沒有跟上并購活動快速發展的潮流，再加上并購活動的復雜性和多樣性，現有的法律法規的不完備之處逐漸暴露出來。比如，在企業發行股票，證券的資格、條件和規模上，我國法律都有十分嚴格的限制，對于所籌集資金的用途更是有明確的規定，這使得跨國并購融資使用這些融資方式受到了很大的阻礙，制約了并購活動的發展。

2.2 資本市場不完善，并購融資方式單一

目前在我國，股票市場發展較快，債券市場發展緩慢，呈現出不均衡的狀態，這導致在跨國并購融資中，以發行債券的方式融資難以實現，因此我國企業跨國并購中采用的支付方式和融資手段仍然比較單一。目前我國企業跨國并購主要是利用自有資金以及銀團貸款來進行現金支付，在國際市場上發債融資、定向發行股票、換股并購和股票支付方式都很少被利用。單一的支付手段不僅加重企業的財務負擔，增加企業的財務風險，并且導致企業融資成本過高，并購風險增大，甚至有可能導致企業面臨破產的危險。

2.3 中介機構服務水平低，作用薄弱

在西方國家的跨國并購融資中，往往有投資銀行等中介機構起到推波助瀾的作用。它們為企業并購設計方案，為企業和投資者搭建橋梁，甚至本身作為投資者為企業提供資金。另外，商業銀行、基金管理公司、保險公司、證券評估機構等中介機構也不僅為企業并購提供信息、指導等服務，還不斷為企業提供創新的金融產品。然而在我國，從事投資銀行業務的機構業務范圍有限，服務水平較低，風險管理能力較差，難以在企業跨國并購融資中起到強有力的推動作用。其他相關的中介機構更是有待進一步發展，目前企業在跨國并購融資中，通常是自主收集信息，自主決策，直接尋找銀行進行貸款或上市融資，這導致企業的決策可能會比較盲目，融資方式的選擇和融資組合的構建缺乏科學性和可行性，增加企業并購風險。

3 促進我國企業跨國并購融資的策略

3.1 發展和完善我國資本市場，有效利用國際資本市場

一國資本市場的發育程度對融資方式的選擇和融資組合的構建意義重大。目前我國債券市場不發達、市場容量有限、審批手續嚴格，股票市場實行核準制，程序復雜、條件苛刻，金融衍生品市場更是嚴重不完善，不利于企業順利進行并購融資。發展和完善我國資本市場，首先要大力發展債券市場，適當放寬企業債券發行的市場準入，降低企業債券發行的門檻，完善債券評級機制，讓真正有需要融資并且償債能力好的企業能順利發行債券，繁榮債券發行和交易市場；其次要引進機構投資者，充分利用機構投資者資金實力雄厚、研究分析能力強、投資行為理性并且投資周期長的特點，滿足企業并購的巨大融資需求。另外，應積極搭建企業國際融資的渠道，有效利用國際資本市場，在更大的資本市場上進行融資，更能滿足企業并購的融資需求。

3.2 建立健全相關法律法規，優化政策環境

目前與企業并購相關的法律法規和政策已經不能滿足并購實踐發展的需要，我國企業跨國并購融資受到許多政策和法規的限制，導致并購不能順利進行，同時也造成一些企業進行違規操作的現象，嚴重擾亂了資本市場的秩序。因此，我國政府立法部門應盡快建立健全相關的法律法規，制定相關的政策措施，為我國企業跨國并購營造一個良好的法律和政策環境。首先，應完善相關金融法律法規，消除一些不利于并購融資的繁冗法律制度，逐步放松金融管制，推進金融自由化；其次，深化股權分置改革，解決股份流通問題，優化企業股權結構，為企業創造一個更加規范合理的市場環境；再次，應實施穩健的財政政策和貨幣政策，保持人民幣匯率的穩定，適當調整稅收優惠政策，有利于企業有效防范跨國并購中的特有風險，提高并購融資效率。

3.3 大力發展相關金融機構，充分發揮中介機構的作用

信息不對稱是造成企業融資問題的桎梏，中介機構在融資雙方之間的作用愈加重要，它們也是并購雙方溝通的橋梁和軌道，我國資本市場發展時間晚、規模小，發展不均衡，金融市場中介結構的發展嚴重滯后。要促進我國企業的跨國并購融資，必須建立和完善相關的金融中介機構，讓中介機構擔任并購經紀人和財務顧問的角色，為企業并購出謀劃策，塔橋鋪路。首先，要發展我國投資銀行業，將分散經營轉變為規模經營，增強投資銀行實力，讓投資銀行真正能參與跨國企業并購融資，發揮其應有的作用；其次，要促進會計機構、審計機構、法律機構、資信評級機構等相關專門機構的發展，調動這些機構參與跨國并購的積極性和主動性，從而在一定程度上保證跨國并購融資的公開性、公平性、合法性，增強跨國并購融資的信息的透明度。這樣不僅有利于企業合理選擇融資手段，建立科學有效地融資組合，還能提高企業并購融資的效率，降低融資成本和風險。

3.4 合理選擇融資手段，構建融資組合，防范跨國并購融資特有風險

目前在西方國家，跨國并購融資手段多樣，它們廣泛應用優先股、認股權證、可轉換債券、杠桿收購、管理層收購、定向增發和配股等融資方式。然而在我國，這些融資手段的應用基本上是空白。要有效防范跨國并購中的特有風險，首先應重視培養金融人才，關注金融產品的開發和創新，積極借鑒國外先進的融資方式，結合我國實際探索適合我國金融市場現狀的融資新方式；其次，關注金融市場信息，分析和預測相關國家的匯率走向及稅收政策變化，利用有利條件，選擇融資成本最低的融資手段和融資組合；再次，企業在構建跨國并購組合時，應在與相關中介機構一起分析討論的基礎上，對融資活動進行客觀的分析和評價，設計出合理的融資結構，將現有融資手段結合起來使用，一般應先考慮企業內部積累，然后再根據自身償債能力等條件，選擇外部融資方式，并且對于融資的期限、利率的選擇也應該慎重斟酌。

[1]姜秀珍,張獻華.中國企業“走出去”并購戰略.風險與對策[J].國際商務研究,2007(4).

[2]王良燕,孫蔚.從中海油、聯想、TCL等收購案例看中國企業在跨國并購中的特點、風險和對策[J].探索,2005(5).

[3]郭杰,肖善.企業跨國并購問題分析[M].北京:中國三峽出版社,2004.