公司治理下EVA的應(yīng)用：基于博弈論的分析

天津財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生院會(huì)計(jì)系 杜明能

現(xiàn)代公司制的一個(gè)重要特征是所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離,在這種情況下, 股東和經(jīng)營者是存在一種“委托代理關(guān)系”，由于信息的不對稱，雙方的目標(biāo)往往是不一致的。傳統(tǒng)的激勵(lì)制度通常是以年度預(yù)算目標(biāo)的完成情況為基礎(chǔ)，除了所依據(jù)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)預(yù)算指標(biāo)有缺陷外，在研究決定預(yù)算目標(biāo)的過程中，經(jīng)營者往往比股東更清楚什么是合適的預(yù)算目標(biāo)，更傾向于少報(bào)預(yù)算以利于自身的考核及報(bào)酬,就產(chǎn)生了逆向選擇[2]。有效的激勵(lì)制度應(yīng)當(dāng)把經(jīng)營者利益與股東利益結(jié)合起來,使經(jīng)營者能夠持續(xù)努力，在其從事的業(yè)務(wù)中能夠像所有者那樣思考和行動(dòng)。建立在經(jīng)濟(jì)增加值業(yè)績評價(jià)基礎(chǔ)上的激勵(lì)制度能夠較好地實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)[3]。

EVA的本質(zhì)是從股東角度重新定義的企業(yè)利潤。用EVA指標(biāo)能正確評價(jià)企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，建立有效的激勵(lì)制度，有助于厘清企業(yè)目標(biāo)，把股東與經(jīng)營者利益結(jié)合起來。公司治理層作為股東利益的維護(hù)者有義務(wù)制定使經(jīng)營者按企業(yè)價(jià)值最大化采取行動(dòng)的激勵(lì)機(jī)制。因此EVA被治理層引入激勵(lì)機(jī)制被認(rèn)為是能夠使上述目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的新選擇[4]。為探討在何種條件下二者目標(biāo)趨于一致，我們引入不完全信息下的動(dòng)態(tài)博弈模型予以分析。

1 博弈模型的引入

現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)管理的最終目標(biāo)為企業(yè)價(jià)值最大化，上市公司的為股東股票市場價(jià)值最大化。公司治理層的目標(biāo)是企業(yè)價(jià)值的不斷增值，而與此相關(guān)的就是管理層經(jīng)營者的努力程度，經(jīng)營者的努力帶來的企業(yè)價(jià)值增加，向治理層交“答卷”，也為自己爭取更多的獎(jiǎng)勵(lì)。一般地EVA＝NOPAT-TC×WACC,式中，NOPAT 為經(jīng)過會(huì)計(jì)調(diào)整和稅收調(diào)整后的營業(yè)凈利潤；TC 為資本總額；WACC 為加權(quán)平均資本成本[5]，市場價(jià)值=資本投入+當(dāng)前資本化價(jià)值(EVA/資本成本)+資本化的預(yù)期EVA增值。市場附加值(MVA)=市場價(jià)值-資本投入=未來EVA現(xiàn)值，ΔMVA=ΔEVA/WACC，WACC>0為企業(yè)資本成本。為討論方便，先將治理層與經(jīng)營者的博弈過程作如下描述：

假設(shè)治理層與經(jīng)營者都是風(fēng)險(xiǎn)中性的，治理層(GL)與經(jīng)營者(OP)。OP經(jīng)營企業(yè)，GL聘請OP，以經(jīng)濟(jì)增加值衡量OP的業(yè)績以給予當(dāng)期獎(jiǎng)金和增加獎(jiǎng)金庫金額。博弈分T期進(jìn)行，當(dāng)OP為GL取得ΔEVAt時(shí)，給與獎(jiǎng)勵(lì)A(yù)t，并增加獎(jiǎng)金庫金額Bt。T各階段內(nèi)，若OP能夠以固定增長率取得ΔEVAt，即有ΔEVAt/ΔEVAt-1≥f>1(*)(f為定值)時(shí)，則期末獲得Bt。股東凈收益增加為:Ut=ΔEVAt/WACCt-1。

設(shè)OP在第t階段的努力程度為et≥0，GL不能觀察到，但是能觀察到t階段ΔEVAt是否能滿足(*)式，其概率為Pt，Pt(et)是受努力程度影響的，有0≤Pt(et)≤1，Pt′(et)<0.OP的努力成本為C(et)≥0，C′(et)>0，C′′(et)>0。

假設(shè)GL在t階段對OP設(shè)定一份報(bào)酬激勵(lì)契約方案(Vt，Bt)，其中Vt≥0表示t階段取得ΔEVAt時(shí)的報(bào)酬，Bt≥0表示t階段時(shí)獎(jiǎng)金庫的金額，只有在T階段內(nèi)都滿足(*)式才能取得期末累計(jì)數(shù)位B。則若(*)式成立則GL凈收益為： Ut=ΔEVAt/WACCt-1。

假設(shè)Qt為Gl從t到T階段的預(yù)期收益，Wt為OP從t到T階段的預(yù)期總報(bào)酬。綜合上述定義與分析，得出如下回歸方程：

t=1、2、3……T，規(guī)定Qt+1=Wt+1=0.令：tTPt(et)*B=Φ則：(1)(2)變?yōu)椋?/p>

OP和GL雙方都使馮-紐曼-摩根斯通(V-N-M)效用函數(shù)最大化。當(dāng)GL選擇(Vt，Bt)解下列最大化問題

OP的問題是解下列問題：

EVA是具有前瞻性的，在訂立上一階段契約時(shí)就已經(jīng)隱含了下一期的報(bào)酬，這樣GL先決定一個(gè)激勵(lì)報(bào)酬契約(Vt，Bt)，隨后OP采取行動(dòng)，雖然GL無法觀察到OP的努力程度，但可以通過(Vt，Bt)的選擇使代理人采取最有行為，從而在均衡時(shí)使自己的利益最大化。

2 博弈均衡的分析

要使OP與GL的目標(biāo)一致，則OP的努力水平得使自己利益最大化的同時(shí)滿足治理層的目標(biāo)，既滿足激勵(lì)相容約束。

以上(4)式對et求導(dǎo)得：ΔWtΔet= Pt′(et)[Vt＋Wt+1]＋Pt′(et)t+1TPt(et)*B－C′(et)

整理可得：

(5)式表示OP的最優(yōu)邊際報(bào)酬等于其努力地邊際成本，這就是說只有滿足此條件時(shí)OP在t階段的最優(yōu)報(bào)酬才可激勵(lì)OP得努力水平達(dá)到最大化。OP的最有努力水平為：

(6)式意味著OP在t階段的最優(yōu)努力水平依賴于GL設(shè)定的t階段的報(bào)酬契約和OP對自己在下一階段的預(yù)期收益。

在上述最優(yōu)水平下需要對二者的期望收益函數(shù)做一些限定，即對所有的契約方案(Vt，Bt)，GL的期望收益函數(shù)滿足ΔQtΔVt|e*s>ΔQtΔVt+1| e*s，對任意s>t>1成立，且ΔWtΔVs<ΔWtΔVt(7)。

(7)是表示GL的預(yù)期收益隨時(shí)間的遞增而遞增，OP的收益隨時(shí)間的遞增而遞增，這是由于獎(jiǎng)金庫收益在T期末才得以實(shí)現(xiàn)，在T起以前若沒能得到(*)式成立，則不能獲得獎(jiǎng)金庫金額而進(jìn)行下一輪博弈。因此，治理層在設(shè)立獎(jiǎng)金庫的時(shí)候應(yīng)考慮T的長短，不能太短否則起不到業(yè)績評價(jià)的作用，也不能太短不然起不到激勵(lì)的作用。同時(shí)應(yīng)該時(shí)情況而定適當(dāng)改變報(bào)酬和獎(jiǎng)金庫的水平，以應(yīng)對企業(yè)發(fā)展階段和市場大環(huán)境的變化。例如，森林國際旅行社控股的杭州千島湖發(fā)展有限公司董事會(huì)從2001年開始對公司經(jīng)營者實(shí)施經(jīng)濟(jì)增加值考核與激勵(lì), 是國內(nèi)較早實(shí)施經(jīng)濟(jì)增加值激勵(lì)制度的企業(yè)之一。在2001～2005 年第一輪考核期,每年根據(jù)公司經(jīng)濟(jì)增加值較上年增加額的10%計(jì)提經(jīng)營者效益獎(jiǎng),同時(shí)設(shè)立獎(jiǎng)金庫,并規(guī)定了 獎(jiǎng)金庫的最高限額,在年度獎(jiǎng)金發(fā)放時(shí)按經(jīng)濟(jì)增加值效益獎(jiǎng)總額的40%當(dāng)期支付,60%存入獎(jiǎng)金庫。在2006～2008年第二輪考核期,考慮到當(dāng)時(shí)的工資分配制度和公司經(jīng)濟(jì)增加值數(shù)值水平,公司每年的經(jīng)濟(jì)增加值增長難度加大,為保持經(jīng)營者在穩(wěn)定企業(yè)經(jīng)營業(yè)績時(shí)有一個(gè)基本的薪酬水平,激勵(lì)制度中增加了經(jīng)營者按基期經(jīng)濟(jì)增加值增加額(即與公司實(shí)施經(jīng)濟(jì)增加值考核前的2000年經(jīng)濟(jì)增加值數(shù)值相比)的1%計(jì)提浮動(dòng)獎(jiǎng)金的部分。通過合理確定獎(jiǎng)金計(jì)提及當(dāng)年發(fā)放比例等措施,既有效地發(fā)揮了經(jīng)濟(jì)增加值獎(jiǎng)金的激勵(lì)作用,又使經(jīng)營者薪酬保持在一個(gè)適當(dāng)?shù)乃健Ｔ诓粩嘈薷摹⑼晟频幕A(chǔ)上,從2009年第三輪經(jīng)濟(jì)增加值考核期開始,杭州千島湖公司已由單純的董事會(huì)對經(jīng)營者實(shí)施經(jīng)濟(jì)增加值考核激勵(lì)向下滲透,形成了董事會(huì)以經(jīng)營者經(jīng)濟(jì)增加值考核激勵(lì)方案為主體,公司對下屬企業(yè)經(jīng)濟(jì)增加值考核激勵(lì)辦法為補(bǔ)充的立體經(jīng)濟(jì)增加值考核激勵(lì)體系.通過實(shí)施對千島湖公司的經(jīng)濟(jì)增加值考核激勵(lì),經(jīng)營者對企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的戰(zhàn)略思想逐步形成,短期行為日漸減少,企業(yè)實(shí)力和發(fā)展?jié)摿γ黠@增強(qiáng)。

3 結(jié)語

本文針對治理層與經(jīng)營者之間存在的信息不對稱等問題，應(yīng)用委托代理理論和激勵(lì)理論分析了二者信心不對稱下多階段博弈過程。給出了二者的期望效用函數(shù)，以EVA代替?zhèn)鹘y(tǒng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)作為橋梁建立了基于EVA增量的分段最優(yōu)激勵(lì)模型，得出了最優(yōu)激勵(lì)方案應(yīng)該滿足的條件，為治理層設(shè)計(jì)激勵(lì)契約提供了依據(jù)。當(dāng)然本文還存在一些缺陷，比如假設(shè)治理層和經(jīng)營者都是風(fēng)險(xiǎn)中性的這和現(xiàn)實(shí)中很多具有冒險(xiǎn)精神的企業(yè)家不是很相符。

[1]張維迎.博弈論與信息經(jīng)濟(jì)學(xué)[M].上海三聯(lián)書店,上海人民出版社,2001.

[2]黃衛(wèi)偉,李春瑜.EVA管理模式[M].北京:經(jīng)濟(jì)管理出版社,2005.

[3]劉世勤,劉友來,劉喆.經(jīng)濟(jì)增加值業(yè)績評價(jià)與激勵(lì)制度[J].東北林業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào),2010,10.

[4]林玲,張新立,程小紅.基于經(jīng)濟(jì)增加值法的風(fēng)險(xiǎn)投資分段投資博弈模型[J].首都師范大學(xué)學(xué)報(bào)(自然科學(xué)版),2008,3.

[5]David Glassman,華彬,林榕,程海燕.誰創(chuàng)造財(cái)富,誰毀滅財(cái)富——2001年中國上市公司財(cái)富創(chuàng)造和毀滅排行榜[J].財(cái)經(jīng),2002(16).