Facebook投行的“臭棋”

　　Facebook上市本應是一場社交網絡繁榮的開門宴，但現在看來，宴會砸了。
　　搞砸宴會的是投行，只不過，糟糕的“侍者”交易所最后做了投行的“擋箭牌”。
　　由于這是大規模的一次IPO拍賣，1毫秒的系統中斷就導致Facebook融資額達160億美元的IPO交易出現了30分鐘的延時。
　　納斯達克本來可以置身世外的，不過自身交易系統的“暴盲”讓本該受罪的投資銀行找到了“替罪羊”。
　　倒霉的交易所
　　2012年5月18日晚，Facebook上市，發行價38美元，開盤42.05美元，收盤38.23美元，這是一個周五，雖然沒有什么驚喜，但誰也想不到的是，度過周末后，Facebook周一開盤跌破發行價，隨后更是“跌跌不休”。
　　憑借此次發行，2012年互聯網公司IPO規模將超過網絡泡沫時代的巔峰期。2000年互聯網公司融資規模創下120億美元的峰值。在此之前，美國最大規模的互聯網公司IPO是2004年谷歌(Google)創下的，融資額18億美元。
　　然而，上市首日，納斯達克交易系統的故障導致Facebook股票開盤被推遲了30分鐘，讓經紀商們在兩個多小時的時間里對他們頭寸的規模和價值一無所知。而當經紀商們在當天下午1：50了解到他們訂單的執行狀況時，許多人十分震驚，一些人因此不顧損失以低價拋出所持有的股票，進一步導致了Facebook股價的下跌。
　　這一故障凸顯出現代股票市場的脆弱性。在現代股票市場中，交易所每一秒都要處理高頻交易者發送來的數千條信息。
　　股票上市是交易所之間進行激烈競爭的主題，而競爭的原因不僅僅是為了上市帶來的收入。贏得Facebook等大牌公司的青睞并使其選擇自己作為上市地不僅有助于提高交易所的聲譽，也是寶貴的營銷工具，吸引更多公司來這里IPO。
　　在與紐交所展開一番激烈廝殺后，納斯達克迎來了Facebook選擇自己作為上市地的決定。對于完全采用電子交易系統的納斯達克來說，這被看作是一個意外收獲。納斯達克甚至不惜修改部分規定以加快Facebook入選其成分股基準指數的速度。
　　納斯達克OMX集團(Nasdaq OMX)首席執行官官鮑勃·格雷菲爾德(Bob Greifeld)承認，Facebook首次公開發行開盤交易延遲令他感到“尷尬”。
　　此次交易延遲導致納斯達克持有了一定的Facebook股票頭寸，被迫平倉之后，納斯達克獲得了1000萬美元的收益。納斯達克計劃使用這筆錢加上一定的交易費減免方式來解決3000萬股Facebook股票非正常交易造成的爭議。
　　但是這些顯然難平眾怒，瑞銀集團(UBS AG)和花旗集團(Citigroup Inc.)的做市業務在隨后稱因Facebook納斯達克市場上市首日故障共損失約5000萬美元。花旗集團蒙受的損失約為2000萬美元，瑞銀的損失約為3000萬美元。由于銀行的風險敞口，經紀商因Facebook交易故障而遭受的損失估計將超過1億美元。
　　事實上，納斯達克這個倒霉蛋不過是代人受過而已。
　　麻煩始于Facebook上市前的一個非同尋常的決定：發行價在本已很高的基礎上進一步上調20%，同時售股規模增加25%，而即使不增加，這也已是最大規模的科技公司IPO。
　　而Facebook股票在納斯達克電子股票交易系統首日開盤交易的延遲，讓問題進一步惡化；技術故障意味著交易員無法收到關于他們倉位的確認信息。當Facebook股票未能大幅上漲時，局面變得嚴峻起來。這一連串事件導致Facebook股價下跌，并令人質疑華爾街能否將往日的上市方式運用于未來的公司。
　　問題在于，對于商業模式未經檢驗、因而難以估值的公司，嚴格控制定價和配股過程的銀行家們能否準確判斷投資者對其股票的需求。
　　多年來，Facebook的規模越來越大、由科技公司主導的私人股票交易市場上非常活躍。它還毫無保留地暴露了華爾街的運作方式。從納斯達克交易系統出現故障到向“優先投資者”泄露秘密信息，再到Facebook業務惡化可能帶來的影響，這些不是投行希望向全世界展示的面貌。
　　一切因為納斯達克的故障而被隱藏了起來。
　　失敗的發行
　　真正“搞砸”宴會的是投行，準確說是摩根士丹利“貪婪”的發行策略。
　　Facebook很給摩根士丹利面子，在Facebook的IPO中，摩根士丹利獲得了令人垂涎的“leadleft”地位，即招股說明書中第一頁左上方，主承銷商的標志。
　　問題是，是誰讓Facebook上市市值達到1040億美元、按籌資規模計算為美國第三大的IPO，卻不僅沒有代表新的互聯網繁榮的開始，反而在兩天內市值縮水近200億美元。
　　是誰在背后決定了關于Facebook售股規模和發行價的決定。
　　這不禁讓人們對所謂股票估值的“科學性”產生了懷疑。當然，這些估值讓華爾街最有名望的銀行賺取了巨額手續費。
　　摩根士丹利做到了。錢照賺就好，貪婪的發行不是罪。
　　Facebook準備好進行IPO時，很多跡象表明其中存在蹊蹺：5月15日，其發行價被上調至38美元，而原先的指導價區間下限僅為28美元；5月16日，其發行規模增加了5000萬股；隨后傳來消息說，Facebook內部人士在此次IPO中出售的股份數量比原計劃多出53%，即增加了8400萬股。
　　在IPO中將收益最大化的行為本身并沒有什么大不了的。問題是，投行不能賺得太黑吧？
　　在過去，IPO理想的首日漲幅是10%—15%，這個漲幅被認為能夠補償投資者買新股承擔的風險。如果只是勉強漲幾個百分點，或者是收盤與發行價持平，在買家看來都不算成功上市。而如果低于發行價，則意味著徹底失敗。
　　每一次新股發行都會發生這種情況，或者說現實本該如此。如果上市首日股價大漲，則表明發行價定得太低，上市公司及其承銷商有許多本來能夠賺的錢沒有賺到。當然，前提是，只要上市公司的增長前景以及公眾對這家公司的興趣至少能夠支撐其發行價。但是，Facebook并不具備上述條件。
　　Facebook已經成為一家市值接近1000億美元、市盈率約為100倍的上市公司。按照很多指標計算，這些數字都可謂是天方夜譚。
　　再看看Facebook在4月23日公布的財務數據就會發現，上述市值和估值水平純屬荒謬：其一季度收入下滑6%，利潤下滑32%，業務增長已經停滯。
　　一筆龐大的發行費用還不足以滿足投行的胃口。自Facebook股票開始上市交易以來，摩根士丹利等承銷商已經在穩定該公司股票價格的過程中獲利約一億美元。
　　摩根士丹利是Facebook IPO的穩定市場經理人，這意味著該行負責約6300萬股的超額發售，這些超額發售的股份可以用來幫助支撐Facebook的股價。
　　IPO承銷商通常可以超額發售相當于包銷數額15%的股份。
　　對于Facebook而言，這就意味著承銷商的包銷數額為421233615股新股，而向市場賣出了484418657股。這樣一來承銷商就賣空了63185042股。承銷商可以選擇以低于發行價的價格從Facebook買進超額發售的股份。一旦新股發行失利、股價下挫，IPO交易中所謂的“穩定市場經理人”，這個通常為主承銷商，對Facebook而言為摩根士丹利，它可以進入市場將股份買回來。
　　據稱，在上市當日后的交易中，摩根士丹利曾兩次以發行價即每股38美元的價格買進Facebook股份，防止了該股在上市首日破發。隨后該股很快跌破發行價。當時，摩根士丹利得以用賣出超額發售的股份所得的收益，來以較低的價格買進該股，將差價收入囊中。如果在IPO交易中股價走高，承銷商常常選擇以低于IPO發行價的價格行使超額配售權，從中獲得差價，通常為1%左右。
　　雖然主承銷商沒有防止一家公司股價跌破IPO發行價的法定義務，但在多數重要的IPO當中，它都會入場買進，使股價在收盤時至少與發行價持平。
　　這種支撐可以在首日之后繼續進行，具體取決于發行交易和承銷商本身。
　　比比Google吧
　　在Google上市時開創性地運用“荷蘭式拍賣”的投資銀行家比爾·漢布雷克特(Bill Hambrecht)談道：“Facebook上市是一次備受矚目的IPO，因此承銷商更加希望為Facebook爭取到一個最高價。”
　　凡事總怕比較，和Google上市的風光無限比起來，Facebook的確可以說是“滑鐵盧”。
　　回頭看看，當年Google上市是由瑞士信貸第一波士頓和摩根士丹利一起做的，不過那次發行唱主角的是瑞士信貸第一波士頓，盡管當時也“聒噪一時”，但和Facebook比起來，那時的投行還算“公道”。
　　經歷了金融危機的華爾街，其實一點變化都沒有。
　　在圍繞Google上市的喧嘩中，最引人注目的恐怕就是上市采取的“荷蘭式拍賣”認購方式。Google和它的支持者認為，這種方式有利于上市程序的民主化，鼓勵小型投資者的參與。
　　所謂“荷蘭式拍賣”，就是投資者在指定的網站上標出自己的價錢自