匯率及多種因素對通貨膨脹影響的實證檢驗

摘 要：利用亞洲十個國家的面板數據，對匯率、國際大宗商品價格、國內工業產出、M2以及利率等因素同通貨膨脹的關系進行了實證分析，以驗證貨幣升值能否在一定程度上緩解國內的通脹壓力。研究發現對于包括中國的部分亞洲國家而言，貨幣的升值是能夠有效緩解通貨膨脹的，另外還發現中國的通貨膨脹與匯率、工業產出、貨幣供應量、國際石油價格、國際非能源商品價格和利率是具有長期均衡關系的。

關鍵詞：匯率；通脹；實證檢驗

中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）13-0038-04

一、引言

通貨膨脹是衡量一國宏觀經濟運行是否穩定和健康的重要指標，長期以來，通貨膨脹及其所引起的社會成本問題引起了人們的廣泛關注，因為劇烈的通貨膨脹會給宏觀經濟造成極大沖擊，進而影響經濟增長率。對通貨膨脹及其影響因素，國內外學者進行了大量的研究，其中不乏從匯率傳導效應角度出發的分析。根據傳統金融理論，在開放經濟的前提下，本幣的貶值會造成國內物價的上漲，本幣升值會引起國內物價水平的下跌。然而該結論在理論和實際上并沒有得到廣泛的支持。Krugman（1986）認為，匯率變動對國內物價的傳遞效應是不完全的，其原因在于貿易品價格彈性不大，這是外國廠商為了保住市場份額造成的，而Obstfeld（2000）則認為匯率的傳遞效應非常明顯。實證上，McCarthy（2000）以OECD的6個工業化國家為樣本，運用VAR模型對匯率的傳遞效應進行了分析，得到匯率變動對國內物價的傳遞效應同經濟體的開放度有一定的聯系的結論。國內方面的研究大致集中在兩種結論上，一種認為通貨膨脹的根本原因是人民幣匯率的低估（梁紅，2007），一方面匯率的低估導致出口偏大從而導致順差，另一方面導致FDI的增加，外資進入中國變成人民幣，從而最終造成了通脹的產生。另一種則認為人民幣匯率升值對通脹有一定抑制作用，但效果不顯著（曾令美、周慶武，2008）。

本文將根據以往的研究的基礎上，利用亞洲國家的面板數據研究通貨膨脹和匯率、貨幣供應量、國際能源價格和非能源價格等多種因素的關系。

二、亞洲面板數據的實證檢驗

首先用亞洲十國（中國、印度、印度尼西亞、韓國、日本、馬來西亞、新加坡、泰國、越南以及菲律賓）的面板數據進行實證檢驗。模型包括七個變量：消費價格指數即CPI（數據來源：國際清算銀行BIS公布的世界主要國家CPI指數）、名義匯率（數據來源：Pwt6.3）、廣義貨幣余額（數據來源：世界銀行數據庫）、工業產出和短期平均利率（數據來源：世界銀行數據庫）、能源價格（數據來源：IMF商品價格）、非能源價格（數據來源：IMF商品價格）。采用1986—2010年間的年度數據來進行分析。所有指數數據以2005年為基期，除了短期平均利率外，所有變量都轉化為自然對數，計量模型設定為如下形式：

lncpii，t=ci，t+B1lnexi，t-B2lnoili，t+B3lnini，t+B4lnm2i，t+B5lnnoili，t+

B6ratei，t+ui，t （1）

其中，i表示第i個經濟體，t表示第t年，c和B表示待估計的參數，ui，t表示殘差項，lncpi表示cpi指數的自然對數，lnex表示名義匯率指數的自然對數，lnoil表示能源價格指數的自然對數，lnnoil表示非能源價格指數的自然對數，lnin表示工業產出指數的自然對數，lnm2表示廣義貨幣M2指數的自然對數，rate表示短期平均利率。

實證檢驗結果如下頁表1所示，模型（1）到（7）中lnex的系數符號均顯著為正，而且在所有變量中系數是最大的，這表明在這些因素里面匯率對通脹的影響是最大的。值得注意的是，七個模型中（2）和（7）里lnex的系數明顯小于其他模型的系數，而這兩個模型中均含有lnm2變量。這說明在lnex和lnm2之間可能存在著多重共線性。為了驗證多重共線性的存在，對各國lnex和lnm2做相關分析，結果發現亞洲國家的lnex和lnm2是密切相關的，除了日本和新加坡的兩個變量是負相關之外，其他國家的都是正相關而且都在0.75以上。如此高的相關性其實很好解釋，在亞洲金融風暴以前，大多數亞洲國家采取的是固定匯率制度，而其經濟又是以出口為導向，積累的外匯儲備必須依靠發行本國貨幣來進行對沖，貨幣的貶值（lnex上升）必然會加大貨幣的發行量。

為了消除多重共線性的影響，去除變量lnm2，結果在模型（8）里顯示，從中可以發現除了lnoil的系數不顯著，其他系數均顯著，lnex的系數變為0.796，也就是說匯率每貶值1%則cpi指數將會上升0.796%。相對于其他變量系數而言，匯率對cpi指數的影響仍然是最大的。與匯率相比，利率的系雖然顯著，但在顯著的系數中是最小的，貨幣政策對cpi的影響甚微，這無疑為蒙代爾的“不可能三角定理”提供了證據，即只能在固定匯率、資本完全流動和獨立貨幣政策三個目標中實現兩個。總體來說，模型的結果說明在長期來看，亞洲國家中匯率和通貨膨脹率是緊密相關的，升值導致通貨膨脹率下降，貶值則導致通貨膨脹率上升。

再來看看中國的情況。這里我們對中國2005年6月至2010年6月的月度數據進行協整分析。考慮數據的可獲得性，數據同面板數據有些差別，廣義貨幣余額M2采用中國人民銀行數據；工業產出和短期利率采用銳思數據庫的數據，其他數據來源不變。經ADF法檢驗，發現在0.05的顯著性水平下，七個變量都是非平穩的，而其一階差分變量均為平穩的。由此可知這七個變量均為一階單整序列I（1），滿足協整分析的條件。

鑒于本文涉及的變量為7個，為了克服多變量條件下 Engle—Granger兩步法參數估計的不足，本文采用Johansen方法進行協整檢驗。依據SC隨機量最小化原則確定最佳滯后階數為5階，對七個一階單整進行協整檢驗，根據最大特征值得到7個變量之間至多存在兩個協整關系。選取合適的協整關系，得到長期均衡方程：

lncpi=1.611lnex-0.458lnoil+1.886lnin-1.607lnm2+

0.450lnnoil+0.091rate-6.834+u （2）

[-5.631] [1.278] [-5.253] [5.287] [-3.781] [3.603] A-R2=0.76

其中，方括號內數值為t統計量。

（2）式表明：人民幣兌美元名義匯率同通脹之間存在長期的正向關系，這同面板數據模型的結論是一致的；國際油價同通脹之間的關系并不顯著，有三種可能原因：一是2005年人民幣實行匯改，不再單一同美元掛鉤，自2005年起人民幣的逐步升值在一定程度上抵銷了部分因以美元計價的石油漲價的輸入性通脹效應；二是中國能源消費結構是以煤炭和天然氣為主，石油消費存在一定的替代效應；三是在成品油價格機制實行之前，中國的油價是處于價格管制之下的，三種原因綜合起來使得石油價格和通脹之間的長期關系為負向且不顯著。非能源價格和通脹之間存在長期正向關系，其原因是中國對糧食和鐵礦石等大宗商品的進口需求不斷擴大，以糧食為例，中國自2003年成為“糧食凈進口國”后，糧食進口額度不斷上升，致使中國食品價格受國際糧價的影響逐漸加深，而在中國食品占cpi比重要占34%。工業產出同通脹在長期上存在顯著的正向關系，這是因為中國經濟的二元結構特征，農村經濟相對于工業經濟脆弱，工業的高速增長同農業的低速增長形成了尖銳矛盾，其結果就是農產品價格的上漲而引發結構性通貨膨脹（劉華、王仁祥，2007），本文則認為還要一個很重要的原因是，中國的工業增長在很大程度上依附于效率低下的政府部門主導的投資，而這類投資嚴重的擠占了富有效率的民間投資，從而間接抬高了了民間企業的生產成本，導致物價上升。廣義貨幣余額M2同通脹為負向關系的結論同中國其他學者的研究結論相同，關于這種負向關系，易綱（1995）認為中國經濟貨幣化程度的提高使得大量的貨幣增量為經濟消耗造成的；李健（2007）則將這種負向關系歸因于中國存在“貨幣之謎”，認為貨幣的交易職能在逐年下降，而執行資產職能卻在上升。利率和通脹關系雖然顯著為正，但其影響卻小于其他因素，這是可以利用蒙代爾的“不可能三角定理”來解釋的。

根據Grange表示定理，任何一個協整關系都可以由對應的誤差修正模型(VECM)表示出來，見（3）式：

△lncpit=-0.131△lncpit-1+0.119△lncpit-2+0.310△lncpit-3-

0.179△lncpit-4-0.088△lncpit-5+0.130△lnext-1+0.124△lnext-2+

0.001△lnext-3-0.001△lnext-4-0.138△lnext-5+0.006△lnint-1+

0.008△lnint-2-0.143△lnint-3-0.134△lnint-4+0.035△lnint-5-

0.002△lnm2t-1-0.099△lnm2t-2+0.038△lnm2t-3-0.024△lnm2t-4+

0.120△lnm2t-5+0.031△lnoilt-1+0.015△lnoilt-2-0.004△lnoilt-3+

0.009△lnoilt-4+0.005△lnoilt-5+0.030△lnnoilt-1+0.026△lnnoilt-2-

0.050△lnnoilt-3+0.030△lnnoilt-4-0.047△lnnoilt-5+0.001△lnratet-1+

0.004△lnratet-2+0.006△lnratet-3+0.004△lnratet-4+0.018△lnratet-5-

0.023ECM （3）

其中，誤差修正項ECM由協整方程（2）構成。從估計結果可以看出，中國的通貨膨脹與匯率、工業產出、貨幣供應量、國際石油價格、國際非能源商品價格和利率具有長期的均衡關系。當短期動態變動偏離長期均衡關系時，以-0.023的速度向均衡關系調整。這說明中國的通貨膨脹有較強的慣性，而匯率則同通貨膨脹有正向關系，其他因素的影響則較弱。

三、結論

本文通過對多國的年度面板數據的實證檢驗，認為大宗商品價格變動對亞洲國家造成輸入型通脹的效果是有限的。對亞洲國家而言，匯率問題可能才是影響通貨膨脹的非常重要的因素。本文還利用中國的月度數據建立協整和誤差修正模型，分析了人民幣兌美元匯率同通貨膨脹之間的關系。結果表明：人民幣兌美元匯率在長期上對通貨膨脹有明顯的影響。人民幣升值能從三個方面來緩解通脹：一是成本效應，進口商品的價格下降在成本上攤地國內的生產成本，使得物價下降；二是替代效應，升值能減少出口需求，減少出口部門對勞動力的需求進而降低工資水平，也能使國內進口替代商品的價格下降，兩者共同作用能降低物價；三是貨幣升值能減少出口，縮窄貿易順差，使得外匯儲備的占款減少，減低貨幣供應量，物價因而下降。因此，對于中國和亞洲部分國家而言，貨幣的升值是能夠在一定程度上減輕通貨膨脹壓力的。

參考文獻：

[1] 梁紅.中國通脹成因報告[R].高盛報告，2007.

[2] 曾令美，周慶武.人民幣匯率變動影響中國CPI的計量分析[J].上海金融，2008，(10):70-74.

[3] 唐毅亭，熊明淵.當前中國CPI走勢分析和展望[J].宏觀經濟研究，2008，(12):30-33.（下轉76頁）

（上接40頁）

[4] 姚遠.中國貨幣供應、通貨膨脹及經濟增長關系實證研究[J].經濟與管理，2007，(2).

[5] Krugman.Pricing to Market When The Exchange Rate Changes.NBER Working Paper，1986.

[6] Obstfeld.The Six Pazzle in International Macroeconomics: is there a cause?.NBER Working Paper，2000.

[7] McCarthy J.Pass-through of Exchange Rates and Import Prices to Domestic Inflation in Some Industrialized Economies.Federal Reserve

Bank of New York Staff Reports 111，2000.

[責任編輯 陳麗敏]