鵬華劉太陽：短期調整現(xiàn)債市配置較好機會

經(jīng)歷了上半年的漲勢以后，對中長期債券市場是否存在投資機會，投資界抱有不少疑問和爭論。《投資者報》注意到，基于經(jīng)濟處于下行通道、貨幣政策保持寬松的判斷，鵬華基金公司對整體債券市場繼續(xù)持謹慎樂觀態(tài)度。

鵬華純債基金經(jīng)理劉太陽向《投資者報》表示：“在政策未能進一步放松的情況下，經(jīng)濟增長難以快速回升，債券市場目前暫無系統(tǒng)性風險，短期的調整反而提供了較好的配置機會。”

具體在投資品種上，劉太陽看好中長期利率產(chǎn)品。他認為，由于經(jīng)濟回落，整體高評級和利率債券仍處于較好的投資時機。

不排除再度下調基準利率

“從國內(nèi)情況來看，上半年中國經(jīng)濟增長繼續(xù)放緩。在內(nèi)外需低迷影響下，企業(yè)在二季度加速去庫存。若未來政策未有進一步放松，終端需求將繼續(xù)萎縮，企業(yè)去庫存行為仍將延續(xù)，經(jīng)濟增速難以快速回升。”

劉太陽分析說，上半年我國固定資產(chǎn)投資同比增速較前5月有所回升，但考慮到當前終端需求難以提振，投資增速仍將保持回落趨勢。

首先，上半年房地產(chǎn)銷售狀況較前期明顯好轉，銷售面積和銷售金額環(huán)比均有所上升。但由于房地產(chǎn)行業(yè)庫存仍處歷史高峰及銷售量難以持續(xù)回升，高企的庫存將嚴重抑制房地產(chǎn)投資的增長。

“其次，在盈利下滑及企業(yè)去杠桿影響下，制造業(yè)投資增速將進一步下滑。過去幾年中國企業(yè)杠桿率持續(xù)上升，上市公司非金融企業(yè)的資產(chǎn)負債率也創(chuàng)下歷史新高。隨著經(jīng)濟增長放緩，企業(yè)盈利持續(xù)下滑，去杠桿壓力增大，難以繼續(xù)擴張產(chǎn)能。”

他進一步指出，雖然近期基建投資需求有所反彈，但考慮到基建投資占全社會投資比重較小，以及全年信貸投放規(guī)模受限影響，在大規(guī)模刺激政策難以出臺背景下，基建投資增速增長有限，難以推動整體投資增速的上升。

“綜合而言，下半年我國出口增速仍將維持低位，對經(jīng)濟的貢獻繼續(xù)減弱。隨著宏觀調控政策逐步回歸常態(tài)，經(jīng)濟周期力量重新顯現(xiàn)。”

劉太陽解釋說，本輪經(jīng)濟周期自2000年啟動以來，于2007年達到頂峰，隨后步入下滑通道。由于類似2009年大規(guī)模刺激政策難以重啟，在全球經(jīng)濟增長緩慢和國內(nèi)房地產(chǎn)延續(xù)弱勢調整影響下，中國經(jīng)濟仍將處于2000 年以來這一輪舊周期的下滑階段，短期內(nèi)難以快速回升。

在他看來，在物價以及經(jīng)濟回落的背景下，貨幣政策整體上趨于寬松。但考慮到勞動力成本上升因素，第四季度物價可能有回升壓力；并且當前經(jīng)濟面臨產(chǎn)能過剩風險，若全面放松貨幣政策，難以實現(xiàn)經(jīng)濟結構調整的目標。因此，除非后續(xù)經(jīng)濟及物價出現(xiàn)大幅回落，否則貨幣政策難以全面放松。

具體而言，從全年公開市場到期量來看，下半年公開市場月均到期量驟減至1000億以內(nèi)，對資金利率形成較大沖擊，央行將在公開市場上逐步減緩操作力度，并在適當時候通過逆回購向市場注入資金。

“存款準備金率有望繼續(xù)下調。一方面是當前準備金率仍處歷史較高水平，另一方面是受國際金融市場動蕩影響，新增外匯占款大幅減少，對我國流動性形成制約。此外，若經(jīng)濟及物價出現(xiàn)大幅回落，不排除央行再度下調基準利率及適度放松信貸政策。”

看好債市中長期投資機會

整體來看，由于經(jīng)濟處于下行通道，物價維持低位，貨幣政策保持寬松，鵬華基金公司對整體債券市場繼續(xù)持謹慎樂觀態(tài)度。

在劉太陽看來，短期品種收益率有望保持低位。從歷史走勢來看，1年期存款利率往往是1年期央票利率的上限。考慮到未來數(shù)月我國經(jīng)濟及物價繼續(xù)下滑，央行或將維持寬松貨幣政策，這將有利于短期品種收益率保持穩(wěn)定。“如果經(jīng)濟增速出現(xiàn)大幅下滑，基準利率有望再度下調，從而為短端品種收益率下行打開空間。在經(jīng)濟及物價回落背景下，中長期利率品種收益率窄幅波動，上行空間有限。其中10年期國債收益率將維持在3.4%附近震蕩；當前政策性金融債隱含稅率處于歷史較高水平，具有較高的相對價值。”

信用產(chǎn)品方面，劉太陽認為，在經(jīng)濟回落及盈利下滑影響下，中低評級企業(yè)可能面臨較大的信用風險，收益率有一定的上行壓力，后期配置上以高評級信用品種為主。他強調，未來的債券投資收益率可能來源于三方面：一方面是中長期利率品種的投資機會，近期中長期政策性金融債收益率調整幅度較大，其隱含稅率處于歷史較高水平，后期有望縮窄；二是信用債的票息收入，目前部分信用債券票息收益較高，可以為組合提供較為穩(wěn)健的收益。如當前兩年期AA評級城投債的年收益率7.0%附近，持有半年大概票息在3.5%左右，票息收益會對組合收益有效補充。

此外，適當?shù)母軛U操作也能提高組合收益。從上半年走勢來看，雖然在局部時點上受偶發(fā)因素影響，資金面出現(xiàn)短暫緊張，但資金利率波動較去年有所減少，并且整體趨于回落。這有利于組合增加杠桿以提高投資收益。

下半年債券投資三風險

劉太陽強調，下半年債券投資可能面臨的風險來自以下幾個方面：

首先是政策風險：國際方面，主要是下半年美聯(lián)儲是否推出QE3；國內(nèi)因素則關注政府是否推出大規(guī)模投資計劃及銀行貸款能否有效大幅增加。“上述事件的發(fā)生可能短期內(nèi)推高物價，或者支撐經(jīng)濟出現(xiàn)回升，將使得債券收益率面臨上行壓力。”

其次是信用風險。在他看來，若經(jīng)濟出現(xiàn)較大幅度的下滑，部分企業(yè)可能面臨倒閉風險，低評級品種收益率將面臨較大的上行壓力。但由于經(jīng)濟回落，整體高評級和利率債券仍處于較好的投資時機。

此外，流動性風險也需要關注。下半年公開市場到期量大幅減少，如果央行沒有及時向市場注入資金，銀行間市場資金面可能出現(xiàn)間歇性的緊張，將對債券市場的走勢產(chǎn)生一定干擾。