兩岸證券會談帶來的新契機

Mainland China is conducting a number of reform measures， among which the A-share IPO reform especially attracted attentions. Mainland China Securities Regulatory Commission Chairman Guo Shuqing visited Taiwan at the end of January this year， and signed a memorandum of cooperation on opening cross-strait securities markets with Taiwan’s Financial Supervisory Management Committee （FSC）.

全球資本市場正興起前所未有的改革風潮，從歐美延伸到亞洲。去年底，紐約證券交易所的母公司同意以82億美元將其出售給洲際交易所（ICE）。另外，香港證券交易所去年也斥資15.9億歐元并購倫敦金屬交易所，跨入大宗商品的交易領域。

在中國大陸，在時任證監會郭樹清主席推動下，正進行多項改革措施，其中特別令人關注的是關于A股IPO所進行的改革。目前A股共有近900家企業正在排隊等候上市，形成“堰塞湖”現象。大陸證監會除鼓勵企業前往香港上市，分散流量外還成立全國性的“新三板”，類似臺灣的興柜市場，鼓勵創新型企業掛牌，避免一窩蜂涌向A股。

大陸資本市場改革是金融改革中重要的一個環節。作為世界經濟強國，中國需要有強大的資本市場與之相匹配，但去年A股表現在亞洲墊底，而且仍有許多問題，已經到了須痛下針砭徹底改革的地步。

證監會正努力推動將A股從投機市場轉為投資市場，透過QFII引進外國機構法人即是手段之一，從去年底至今，就像冬天的一把火，點燃了沉睡多時的A股市場。另外郭主席還加強新股上市的“信息披露”，放寬審批但嚴格要求承銷商責任，加強投資人風險意識，這些都是本質上的重大改變。

郭樹清今年1月底訪問臺灣，和臺灣“金融監督管理委員會”（金管會）就兩岸證券市場開放簽署合作備忘錄，大幅放寬陸資QDII投資臺股，臺灣QFII投資陸股，開放臺灣在福建、深圳、上海成立可控股51%的證券合資公司，另外對于大陸注冊企業赴臺掛牌（T股），證監會表示法律及政策上沒有任何障礙，“金管會”將先推動大陸注冊臺商來臺上市，雙方都同意朝此方向努力。

這次兩岸會談，延續臺灣“行政院”與“金管會”推動“兩岸特色金融業務”和“以臺灣為主的理財平臺”政策，具有四個非凡的意義。第一，從產品到平臺。所謂的QFII/ RQFII、QDII/QDII2或T股，不是字母游戲，而是橫跨初級市場和次級市場的新平臺構建工程，有其深層的意義和復雜的配套。

第二，從單地到兩岸。這次所談涵蓋臺灣機構去大陸投資，大陸機構（個人）來臺投資、大陸企業來臺融資等，需要兩岸主管機關協同合作。兩岸證券合作終于跨出第一步，突破長久以來只有中港雙向交流。

第三，從傳統到創新。這次所探討的題目都是以前沒有的，不僅是新業務而且涉及新幣別 （人民幣），需要有開放的心胸和創新的思維才能促成。

第四，從防弊到興利。過去探討的只限于兩岸如何共同監理，但這次卻要探討如何共同把“餅”做大，創造大中華金融市場的新板塊。

但是也有幾點值得注意： 第一，兩岸不是對等的。大陸市場規模超越臺灣甚多，因此不可能要求事事平等；第二，談判不是單方面的想象。雖然兩岸不平等，但是現在交流已走到深水區，臺方不能再要求不現實的讓利；第三，兩岸不是零和游戲。新業務如QDII的開放對雙方都有好處：大陸基金業者可以分散市場并加速國際化，臺灣股市也可以引進活水，這叫做雙贏；第四，臺灣不是大陸唯一選擇。大陸目前在很多地區如溫州、珠三角和泉州推動金融改革試點，包括人民幣自由兌換。臺灣若不開放，大陸可以從其它城市實驗創新。

未來T股潛在來源絕不會僅限于大陸臺商，好的臺商大部分均已回臺第一上市或第二上市，剩下的臺商當中財務狀況好且符合上市條件的還是少數。TDR一開始也是以臺商為主，但后來就逐漸轉為外資及陸資。T股無可避免勢必對陸資企業開放。

T股發行的挑戰不是政策或技術問題，反而是市場問題。第一，為何要到臺灣上市。絕大部分大陸企業不了解臺灣資本市場，尚需漫長的學習過程。假如大陸企業是因在國內或海外上不了市，才轉赴臺灣，對臺灣投資者而言可能會有“來者不善，善者不來”的顧慮。

第二，大陸企業整體的可信度有待加強。過去兩年由于部分企業財務造假，嚴重打擊全球投資人對海外上市中資企業的信心。影響所及，美國和新加坡等資本市場中資企業上市幾乎全面停擺，已上市者也紛紛計劃下市。

臺灣上市外資企業雖尚未發現做假賬情況，但TDR市場表現不佳，對推動T股也有不利影響。未來若要發展T股，兩岸證券監理機構初期一定要慎選一批優質企業，重建投資人信心，如同旺旺TDR當年一炮而紅。

第三，最主要的問題在于兩岸雙方實際需求無法對接。臺灣希望已上市的A股大型國有企業赴臺灣以T股形式第二上市，但對大陸而言，比較實際的是疏導目前排隊已逾800多家的A股申請上市企業，將部分分流至臺灣上市。換言之，臺灣看的是存量，大陸卻在想增量。除此之外，已在中、港兩地上市的國企（A+H），也不太可能再赴臺上市。

從長期來說，T股有幾個獨特的意義：

第一，建立新的平臺。臺灣的資本市場過去比較封閉，外國公司較少，T股是一個真正的外向型籌資平臺，大大提高臺灣股市的國際能見度。

第二，促進兩岸三地大中華資本市場連動。這次金證會研議開放QDII2，等于是“臺股直通車”，將來中港臺三地股市在二級市場上會有更多交流，在一級市場也一定需有更多跨地掛牌，才能相互匹配。

第三，加速離岸人民幣資本市場業務發展。離岸人民幣中心一定要有好的金融商品配套，除了銀行相關產品，資本市場創新更不可少。香港股市較適合大型企業，臺灣資本市場可藉由T股創造一個大中華中小型民營企業新板塊。

第四，有助于陸資赴臺。陸企赴臺投資若能順便在臺灣籌資，臺灣會成為一個真正的兩岸投融資平臺，臺灣主管機關不妨優先批準有興趣赴臺投資的陸企發行T股。

總而言之，這次兩岸證券主管機關會談的意義是劃時代的。臺灣過去比較被動，這次能主動拋出像T股的前瞻議題，非常值得肯定。未來幾年，中國大陸經濟會全面積極“走出去”，除了資金、企業走出去以外，貨幣也會國際化。

兩岸會談對臺灣最大的意義是為OSU（離岸證券業務）鋪路，臺灣若能創造新的市場平臺，不但能成為和香港并駕齊驅的人民幣離岸中心，擁有更多的話語權，而且還有可能進一步加速目前正在推動“自由經濟示范區”的發展步伐，打造全球華人資本市場的新風貌。