我國上市公司的股利政策

□文/胡嘉峭

（長江大學管理學院 湖北·荊州）

作為公司經營行為和經營業績的反映和折射，股利政策制定的合理與否，關系上市公司和股東雙方的利益，對公司的股票市價和市場形象產生重大的影響，也對我國證券市場的健康發展有深遠意義。適當的股利政策不僅可以樹立公司良好的形象，激發廣大投資者的投資熱情，同時也能促使上市公司管理層努力工作提高公司的價值。

一、股利政策的概念

股利政策是指公司股東大會或董事會對一切與股利有關的事項，所采取的較具原則性的做法，是關于公司是否發放股利、發放多少股利以及何時發放股利等方面的方針和策略，所涉及的是公司對其收益進行分配還是留存以用于再投資的策略問題。它有狹義和廣義之分。從狹義方面來說的股利政策就是指探討保留盈余和普通股股利支付的比例關系問題，即股利發放比率的確定。而廣義的股利政策則包括：股利宣布日的確定、股利發放比例的確定、股利發放時的資金籌集等問題。股利政策有四種，分別為剩余股利政策、固定股利或穩定增長股利政策、固定股利支付率政策和低正常股利加額外股利政策。由于各方面的差異、公司的經營狀況、尤其是所處發展周期的不同，要求公司需要根據實際情況來選用股利政策。但是，需要注意的問題是，并不是說公司在選擇股利政策時要單純從生命周期這個角度考慮，這只是選擇股利政策的一個比較重要的方面。由于某個時期內可能投資機會比較多，對資金需求量要求比較大，這時也可以從籌資成本角度考慮而采用剩余股利政策。這幾種股利政策也未必單一存在。比如，只有很少的公司會單獨去采用固定股利支付率政策，而大都是和其他的政策相結合，制定出適合公司本身的政策。

二、上市公司股利政策主要影響因素

影響股利政策的因素眾多，既有公司內部因素又有外部因素，而且各個因素之間又存在相互聯系和相互制約的關系。

（一）各種限制條件

1、法律法規限制。為維護有關各方的利益，各國的法律法規對公司的利潤分配順序、留存盈利、資本的充足性、債務償付、現金積累等方面都有規范，股利政策必須符合這些法律規范。

2、契約限制。公司在借入長期債務時，債務合同對公司發放現金股利通常都有一定的限制，股利政策必須滿足這類契約的限制。

3、現金充裕性限制。公司發放現金股利必須有足夠的現金，能滿足公司正常的經營活動對現金的需求。否則，則其發放現金股利的數額必然受到限制。

（二）宏觀經濟環境。經濟的發展具有周期性，公司在制定股利政策時同樣受到宏觀經濟環境的影響。比如，我國上市公司在形式上表現為由前幾年的大比例送配股，到近年來現金股利的逐年增加。

（三）通貨膨脹。當發生通貨膨脹時，折舊儲備的資金往往不能滿足重置資產的需要，公司為了維持其原有生產能力，需要從留存利潤中予以補足，可能導致股利支付水平的下降。

（四）市場的成熟程度。實證研究結果顯示，在比較成熟的資本市場中，現金股利是最重要的一種股利形式，股票股利則呈下降趨勢。我國因尚系新興的資本市場，與成熟的市場相比，股票股利成為一種重要的股利形式。

（五）投資機會。公司股利政策在較大程度上要受到投資機會的制約。一般來說，若公司的投資機會多，對資金的需求量大，往往會采取低股利、高留存利潤的政策；反之，若投資機會少，資金需求量小，就可能采取高股利政策。另外，受公司投資項目加快或延緩的可能性大小影響，如果這種可能性較大，股利政策就有較大的靈活性。比如，有的企業有意多派發股利來影響股價的上漲，使已經發行的可轉換債權盡早實現轉換，達到調整資本結構的目的。

（六）償債能力。大量的現金股利的支出必然影響公司的償債能力。公司在確定股利分配數量時，一定要考慮現金股利分配對公司償債能力的影響，保證在現金股利分配后，公司仍能保持較強的償債能力，以維護公司的信譽和借貸能力。

（七）變現能力。如果一個公司的資產有較強的變現能力，現金的來源較充裕，其支付現金股利的能力就強。而高速成長中的、盈利性較好的企業，如其大部分資本投在固定資本和永久性營運資金上，他們通常不愿意支付較多的現金股利而影響公司的長期發展戰略。

（八）資本成本。公司在確定股利政策時，應全面考慮各條籌資渠道資金來源的數量大小和成本高低，使股利政策與公司合理的資本結構、資本成本相適應。

（九）投資者結構或股東對股利分配的態度。公司每個投資者投資目的和對公司股利分配的態度不完全一致，有的是公司的永久性股東，關注公司長期穩定發展，不太注重現期收益，他們希望公司暫時少分股利以進一步增強公司長期發展能力；有的股東投資目的在于短期持股期間股價大幅度波動，通過炒股獲取價差。股利政策必須兼顧這三類投資者對股利的不同態度，以平衡公司和各類股東的關系。如偏重現期收益的股東比重較大，公司就需要多發放股利方法緩解股東和管理當局的矛盾。另外，各因素起作用的程度對不同的投資者是不同的，公司在確定自己的股利政策時，還應考慮股東的特點。

三、我國上市公司股利政策現狀

（一）股利支付率較高，但股利收益率很低。從現金分紅企業的股利支付率來看，近幾年，我國上市公司股利支付率一直保持在較高的水平，但由于其盈利能力在相對提高的同時仍有隱患，導致每股收益的絕對值也較低，因為股利收益率只能維持在1%左右，投資者得到的現金股利回報率微不足道。

（二）股利政策缺乏連續性和穩定性。

股利政策不連續是指上市公司在其生產經營條件和經營成果沒有大幅度變動的情況下，非理性地大幅度調整其股利政策，現金股利支付時高時低，股利政策波動大。尤其現階段正處于我國股權分置改革的浪潮，很多上市公司承諾分紅，上市公司的管理層對分配現金股利的意識增強，這些都導致了我國上市公司近年來股利必定波動較大，存在明顯的不穩定性。

四、對規范我國上市公司股利政策的幾點建議

（一）加快股權分置改革步伐，加快國有控股股權流通。合理解決股權分置問題有利于上市公司平等分配現金股利，保護廣大流通股股東的權益。自2005年4月25日中國證監會宣布啟動股權分置改革，股改工作開展以來，上市公司的股利分配政策有了明顯改善，已經實施股改發的公司帶頭給了投資者以豐厚的回報。現階段我們應該加快股改的步伐，使國有股、國有法人股等非流通股盡快完全流通起來，真正做到同股同權，同股同利。

（二）加強證券市場的法律環境建設，規范我國股利政策制度。應借鑒其他一些國家通過立法形式強制要求上市公司派現的做法，迫使公司“善待股東”，消除留存盈利過多的現象，同時應制定明晰最低現金分紅率，并加強對低派現或不派現公司的信息披露約束，引導公司逐步實現股利政策的理性化。

在重大派現事宜上，應明確引入流通股股東類別表決機制，使中小流通股股東擁有更多的話語權，對那些為了達到再融資目的進行“惡性分紅”的上市公司起到一定的制約作用。此外，紅利稅的存在使得現金分紅越多，投資者的隱形虧損越大，取消紅利稅也將起到重要的引導作用。

（三）完善公司治理結構。完善公司治理結構應該按公司制企業的要求，規定清楚公司的各個參與者的責任和權力分布，并且明確決策公司事務時所應遵循的規則和程序，即使所有者不甘于公司的日常經營，又保證經理層能以股東的利益和公司的利潤最大化為目標。從而獨立董事制度作為完善公司治理的外部手段也應該真正對公司起到監督作用，這樣才能從根本上改善公司治理。

[1]原紅旗.中國上市公司股利政策分析[J].財經研究，2001.3.

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