金融市場化與經濟增長關系的實證研究

胡碧涵　邵展翅

摘要：實體經濟部門需求和金融部門的供給的高度不匹配，嚴重制約了中國經濟的發展。近年來地方政府和企業共同推動金融市場化的實踐，表明可以通過金融市場的競爭解決不對稱信息問題，把過去銀行認為不符合貸款條件的無效融資需求最大限度的轉化為有效需求，就能夠有效地降低民企的投資擴張的臨界點，形成經濟增長的新源泉。本文在分析這一領域研究成果和統計方法不足的基礎上，以2000-2010年為樣本，采用協整分析與灰色關聯度分析結合的方法，對陜西金融市場化與經濟增長之間的關系進行實證分析，并在此基礎上提出相應的對策建議。

關鍵詞：金融市場化 經濟增長 灰色關聯度 協整分析

一、引言

金融市場化是指一個國家的金融部門運行從主要由政府管制轉變為由市場力量決定的過程。它對實體經濟部門的發展有著重要影響，很可能成為決定實體經濟興衰成敗的關鍵因素。金融市場化和經濟增長之間的關系一直是一個充滿爭議的話題。探究金融市場化和經濟發展之間的關系，是人們研究金融市場化理論的一個重要目的。我國自改革開放以來，金融改革在不斷進行，金融改革的過程也是金融不斷市場化的過程，而且金融市場化的程度在不斷地加深。西部地區是典型的“金融高地”地區，而陜西省又是西部的中心省份之一，陜西省的金融市場化程度直接關系著地區的金融業發展。陜西省的金融市場化是否促進了經濟增長？金融市場化影響經濟增長的傳導途徑又是怎樣的？這些問題對于陜西省金融業的發展以及陜西經濟的可持續發展都有重要的理論和現實意義。

近年來，國內外大量學者對金融市場化與經濟增長的關系也進行了大量的實證研究，但大多數是對中國整體金融市場化狀況的分析，且得出的結論無論是在理論上還是實證上均有在很大差異。少數已有的對中國各地區金融市場化與經濟增長二者關系的研究，也未曾獨立從陜西省的角度出發去探求這一問題。鑒于此，本文在探討金融市場化對經濟增長影響的作用機理研究基礎上，選取2000-2010年陜西省相關數據為樣本，嘗試運用協整分析與灰色關聯度分析結合的方法，對陜西金融市場化與經濟增長之間的關系進行實證分析，并在此基礎上提出相應的對策建議。這對陜西省地區經濟發展和金融改革有一定的理論支撐與政策依據。

二、金融市場化對經濟增長影響的作用機理研究

金融市場化之所以重要，是因為金融市場化是一個充分挖掘和發揮金融體系在經濟增長中的核心作用的過程。關于金融市場化對經濟增長影響的作用，本文分別從不同的角度出發，考察了金融體系在資金聚集、分散風險、公司治理等各方面的功能。

（一）資金聚集功能

在資金聚集的功能上，金融體系通過提供各種金融產品，達到變小錢為大錢的效果。在這個資金的聚集和轉移的過程中，資金的供需雙方都實現了帕累托改進：資金的盈余方可以將多余的資金以一定的利息回報為條件借給資金短缺方，而資金短缺方可以用借來的資金從事生產和消費，這一交易使得雙方的效用都得到了提高。這一過程還有助于資金從生產效率較低的部門流向生產效率較高的部門，實現資源的優化配置，起到了增進整個社會福利的作用。

（二）分散風險功能

由于存在信息不對稱，社會經濟活動中存在著形形色色的風險，因此需要金融市場或者金融中介來轉移和分散風險。具體來講，金融體系能夠起到分散縱向風險、橫向風險和流動性風險的作用。其中，銀行、共同基金和證券市場通過運用多樣化投資策略來減少橫向風險；縱向風險的分散則主要通過金融中介機構來實現，長期存在的金融中介機構能通過投資長期投資來分散某一時期的系統性風險，這種投資在繁榮的時期提供較低的回報，但在衰退的時期卻能夠提供相對較高的回報；銀行等金融中介機構對流動性的要求小于單個客戶對資產的要求，在同一時點需要貼現的客戶總是占少數，銀行可以通過自己持有的現金滿足低流動性項目的資金需求，并且金融市場能夠為金融資產提供交易平臺，方便金融資產和金融產品之間的轉換，這有助于增強流動性，從而消除了流動性風險。

（三） 加強公司治理功能

公司治理是我們理解經濟增長和金融體系功能的核心。資金提供者對公司的監管能使資金得到更有效的利用，在股東和債權人的有效監督下，經理人會盡其所能最大化公司價值，而這有效地改善了資源配置，使得生產和創新活動得到更多的資金支持，從而促進了經濟增長。因此，公司治理機制的有效性直接影響到公司的表現并進而影響到經濟增長的速度。但如果沒有相應的金融工具，資金的流動和有效的配置就不能實現。換句話說，由于經理人和股東之間存在信息不對稱，企業經理人員擁有信息優勢。經理人可能會偏離投資者的目標，或者隱瞞項目的實際收益，從中牟取個人效用的最大化。而金融市場化則為這一難題提供了一種有效的解決方案。

三、金融市場化與陜西經濟增長關系實證分析

（一）基于協整方法的實證分析

通過上述的理論分析，我們知道金融市場化對于經濟增長有著重要的影響。下面我們對金融市場化對經濟增長的影響進行實證分析，以探討金融市場化是否是新的經濟增長來源。以往學者在實證研究中普遍認為資本與勞動力是經濟增長的主要來源。因此在數據選取中，我們取經濟增長變量GDP與固定資產投資變量K、就業人數變量L以及金融市場化變量F三個變量進行分析。其中金融市場化變量F是根據由中國經濟改革研究基金會國民經濟研究所的學者樊綱、王小魯以及張立文編寫出版的中國各地區市場化進程相對指數報告獲得陜西省金融市場化指數2000-2009年，關于2010年指數是由我們根據樊綱等（2011）所構建中國各省區市場化指數的方法進行計算而得。考慮到變量數據的連續性和有效性，本文選取2000年到2010年作為研究時間。為了方便數據之間的比較，文中變量均以2000年為基期。本文研究數據均來源于《中國統計年鑒》、《陜西統計年鑒》及陜西統計信息網各年度報表。由于多數變量有隨時間變化的趨勢，可能變量與變量之間高度自相關，因此，本文在計量經濟模型時選用對數模型。因此本文建立以GDP為因變量，為自變量的多元線性回歸方程為Ln（GDP）=a+bLn（K）+cLn（L）+dLn（F）+ e （其中a、b、c、d為系數，e為隨機誤差項）

1.單位根檢驗

在進行模型回歸之前，根據計量經濟學方法，如果要對時間序列變量進行回歸分析，首先必須保證各時間序列的平穩性，如果時間序列的統計特征隨時間趨勢變化，即非平穩，則可能存在“偽回歸”，對計量回歸分析的有效性產生極大的影響。因此首先要對各時間序列進行單位根檢驗，即平穩性檢驗。

本文通過計量軟件Eviews6.0，分別對L、Y與P三個時間序列變量進行單位根檢驗，得到相關的統計量結果如表1所示：

表1 單位根檢驗結果

由表4-5可見，K、L、F與GDP均滿足一階平穩條件，故可以進行下一步協整關系檢驗。

2.協整檢驗

在協整關系檢驗中，Johansen協整檢驗更有方便分析多變量之間的協整關系。我們參考Johansen（1988，1991） 和Johansen & Juseliu（1990） 提出的基于VAR方法的協整系統檢驗，分析GDP與K、L、F之間是否存在協整關系。變量K、L、F和GDP進行Johansen多變量的協整檢驗結果如表2所示：

表2 多變量（K、L與F）Johansen協整檢驗結果

注：*表示在顯著性水平為5%的情況下拒絕原假設

根據表3協整關系檢驗結果我們可以得到：變量K、L、F和GDP存在協整方程。

3.最小二乘法回歸分析

為了進一步驗證協整檢驗結果，本文利用Ln（GDP）=a+bLn（K）+cLn（L）+dLn（F）+ e 進行最小二乘法回歸分析，結果如表4所示：

表4 回歸結果分析

R2 =0.963 修正R2 =0.955 DW=1.635 Prob（F-statistic）= 0.0000

注：*表示在顯著性水平為10%的情況下拒絕原假設

從上表中我們可以得出最后的回歸方程為：

Ln（GDP）=0. 618ln（K） +0.895Ln（F）+1.583

從回歸方程可以看出金融市場化程度與陜西經濟增長之間存在正的相關性，且相關性顯著，金融市場化程度每提升一個單位，經濟增長總量就會增加0. 895個單位，充分說明了金融市場化對陜西經濟增長具有正的推動作用。而且我們可以發現：在影響陜西經濟增長的因素中，金融市場化對于經濟增長的貢獻最大，因此金融市場化是陜西省經濟增長的一個重要原因。

（二）基于灰色關聯度的實證分析

運用灰色關聯度的分析方法是運用灰色系統理論的思想，根據序列曲線的走勢和形狀的相似度來判斷序列之間的關系。序列曲線之間走勢和形狀的相似度越高，關聯度也就越大，反之則關聯度越小。本文運用灰色關聯分析來檢驗金融市場化對陜西省經濟增長的影響。計算結果見下表5 ：

表5 相關變量之間灰色關聯度結果

本文使用軟件為灰色系統理論建模系統3.0。灰色關聯度結果如上表6所示，第一列中R1為灰色絕對關聯相關系數，R2為灰色相對關聯相關系數，R3為灰色綜合關聯相關系數（其中本文采用=0.5）。不論是從灰色絕對關聯相關系數角度、灰色相對關聯相關系數角度還是從灰色綜合關聯相關系數角度來衡量，影響陜西經濟增長因素排名順序都為金融市場化、資本因素與勞動力因素。這也在一定程度上印證了協整分析的結果。

四、結論建議

本文運用時間序列，選擇衡量陜西省經濟增長量作為被解釋變量，以社會固定資本投資、就業人員和金融市場化變量作為解釋變量建立等式關系。為了驗證金融市場化與陜西省經濟增長之間的關系，本文采用復雜經濟科學前沿方法灰色關聯度和協整分析相結合的方法進行實證分析，結果發現：（1）金融市場化程度與陜西經濟增長之間存在正的相關性，且相關性顯著，金融市場化程度每提升1%，經濟增長總量就會增加0. 895%。（2）影響陜西省經濟增長的因素主要是金融市場化程度以及資本投入變量，其中金融市場化對陜西省經濟增長影響最大。

由此，我們建議，在推進金融市場化改革的進程中，一方面要提高在陜國有商業銀行的經營效率，提高金融資產的質量，發展多元化的金融體系，使金融市場不斷走向成熟和規范；另一方面要發展資本市場，提高陜西省企業融資結構中直接融資的比重，加大金融中介對中小企業尤其是民營企業的支持。

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本文獲得榆林市科技計劃項目“榆林以開放促科技戰略研究”、教育部人文社會科學2013基金項目（項目編號：13YJC790155）、西北大學2012年研究生創新教育項目（ YZZ12045）、陜西省社會科學界2012年度重大理論與現實問題（2012Z057）、陜西省軟科學2011年基金項目（2011KRM58）的資助。