解密券商中期策略

劉渠

步入7月份，意味著又到了展望下半年經濟前景和股市行情的時候。隨著近期券商中期策略會的陸續召開，主流機構對下半年A股走勢的判斷也漸漸浮出水面。

廣發證券認為，中國上市公司目前的經營現狀不能滿足凈資產收益率中樞保持穩定的所有條件，長期確實有下降的風險，在短期配置上，等待周期性拐點帶來的傳統行業盈利改善機會；在長期配置上，尋找能夠逆市出現結構性改善的行業。同時結合海外經驗和國內特征，A股的波動區間和估值中樞確實可能長期下移，但這個過程中，仍然存在機會。其他券商對未來市場又有怎樣的判斷？

本刊記者統計了38家券商的中期策略，其基本共識可以歸納為：總體趨勢方面，下半年行情好于上半年；節奏上先揚后抑概率大，即三季度向上反彈，四季度震蕩回落；震蕩幅度不會太大，滬指主要波動區間為2200～2600點。

58%券商看多下半年行情

股市連續大幅下挫迭創新低，上半年滬指累計跌幅12.78%。38家券商中期策略，明確看空的僅有5家，占比13%，分別是安信、長江、國元、齊魯和華泰聯合。其中，安信、國元證券認為，A股下半年弱勢整理的概率較大，投資機會弱于上半年。齊魯、華泰證券也，認為，下半年A股將呈震蕩回落走勢。長江證券則表示，三季度可能有階段性反彈行情，但四季度至明年一季度仍會延續2009年以來的下跌探底態勢。

根據統計，看平的券商有11家，占比29%，包括中金、平安、國金、宏源、中投、廣州、東北等券商。比較有代表性的是中金和國金兩種觀點。中金認為，下半年A股將呈倒V型走勢，全年呈M型。7、8月份將有反彈，三季度末市場開始回落。國金證券則相反，認為下半年A股將先抑后揚，三季度繼續尋底，三四季度之交可能開始反彈。其他如東北、中投等券商則認為，A股仍將維持區間震蕩走勢。

看多的券商家數正好是看平的兩倍，一共22家，占比58%。主要包括今年以來就一直看多的國泰君安、中信、國信、長城、廣發等“死多頭”。而他們的看多理由與年初相比其實相差不大，無非是估值處于歷史低位、資金面較為寬松、政策轉向穩增長、經濟有望于二、三季度見底等。有意思的是，不少券商在趨勢判斷上不謀而合，如國泰君安與中信建投同時提出了“小牛市”的判斷，招商、光大同時認為A股將迎來“中期上漲”，中信、海通、高華、廣發、東海則一致指出是“震蕩向上”。

中信證券認為，下半年發達經濟體復蘇進程將有所改善。在發達經濟體的帶動之下，全球增長將趨于穩定，但由于新興市場高增長難以再現，全球經濟反彈的力度不算強勁。中信證券策略組認為下半年上證指數核心運行區間下限在1900點，上限在2500點。

長城證券認為，大盤下跌風險有限。2013年下半年，大盤的總體格局還是要持續震蕩，這一狀態可能要維持一個較長的時間。因為，從目前的基本面看，經濟復蘇的狀況還是低于市場預期的；目前的數據還難以判斷下半年經濟復蘇是否會有所反復，還是會繼續維持現在的格局，不會有太大起色。相對應，股市也不會有系統性的機會。從總體看，銀行、地產的估值還是很低，股價下跌的空間不大，因此整個大盤下跌的風險也有限。而銀行本身最大的問題是對不良資產認定的分歧，這一點制約了銀行股股價的上漲，因此整個大盤也不會有太大的上漲空間。所以，綜合各方面因素分析，下半年大盤還是會維持持續震蕩的格局。

刺激政策漸行漸遠

在國內開始收緊銀根，美聯儲將逐步退出量化寬松政策，全球資本市場持續大幅震蕩的背景之下，聯訊證券認為，貨幣政策已經被擠到一個較小的空間內，上有債務風險而下有失業風險。考慮到央行近期OMO的特征，下半年貨幣利率總體呈現偏緊的特征，外匯占款的流出對資金面有關鍵性作用，而經濟基本面的回落或促使利率在—個季度后回落至中性水平。

東興證券認為，2013年下半年的流動性趨緊，5月份美聯儲會議顯示買債步伐趨于相機抉擇，流動性擴張步伐開始放緩。6月20日凌晨，美聯儲主席伯南克表示最可能的情況是從今年末開始縮減QE規模。綜合分析上述相關會議及操作，雖然美聯儲6月份作出明確表態，但是變化始于5月份。而監管新規和銀行流動性管理思路調整引發的萬億資金回籠是近期銀行體系資金緊張的直接原因。

瑞銀證券認為，在未來幾個月，預計信貸增速將會放緩，實體經濟融資成本將會上升。隨著部分影子銀行業務停滯或收縮，那些更加依賴于影子銀行信貸的部門，如地方融資平臺、建筑業相關部門可能會受到更大的打擊。

匯豐中國制造業采購經理人指數（PMI）6月份終值為48.2%，低于上月的49.2%，創9個月來新低。中原證券認為，預計今年下半年國內資金流動性會比較平穩，物價也不會抬頭，經濟預期往下走基本是比較明確的了。現在，中國經濟最大的變數就是出口。

中投證券認為，下半年國內經濟內生性下行概率較大，產能過剩與房地產泡沫化成為復蘇的“絆腳石”。下半年下行風險增大，政府對經濟下行容忍度提高，年內進一步刺激經濟的可能性較小。預計下半年中國GDP同比下行，環比走弱。消費需求小幅提升，出口上行，但投資繼續下行可能性較大，企業繼續“去庫存”。預計二季度GDP在7.6%，三、四季度降至7.5%與7.3%。

82%券商看好三季度行情

在22家明確作出對三四季度行情判斷的券商中，有18家看好三季度行情，占比82%，看好四季度的僅有4家，占比18%。如此懸殊的差距顯示，絕大多數機構都認為，在節奏上，三季度是A股反彈的最佳時點，四季度應以規避風險為主。

同樣的情景也出現在去年年底。當時，絕大多數券商表示，相對看好春節后（或—季度）行情。實際情況也確如所料，A股于1月初見底反彈，一直到3月中旬才出現調整，并在4月份重啟反彈，5月初再次見頂回落。此次聲般能否再如大多數人所料還是個謎。

在統計的38家券商中，有15家給出了對下半年滬指波動區間的判斷，平均預測低點為2180點，平均預測高點為2633點。總體上，券商認為，下半年A股將在2200～2600點之間波動。

其中，對高點預測最樂觀的是廣州證券，其預測的滬指波動區間為2150～29∞點。多數券商預測的波動高點都在2700點左右。預測最悲觀的則是平安證券，其預測的波動區間為2000～2400點。而絕大多數預測的低點都在2200附近。

而從年初的情況來看，當時券商預測2012年滬指波動區間的平均值為2137～2961點，與下半年的預測相差不大。但年初預測的高點更高，低點更低顯示，下半年券商看多情緒相對更為謹慎。

最看好醫藥、公用事業、金融服務

行業配置方面，下半年券商推薦最多的是醫藥生物、公用事業及金融服務，推薦率達到6S‰其中，公用事業中推薦次數最多的是電力、環保，金融服務行業中推薦最多的是保險、證券，而去年受到熱捧的銀行業競無一家推薦。

其次，房地產、機械設備、交運設備、食品飲料被推薦次數也較多。其中，房地產推薦率為57%，被不少券商作為下半年的配置主線之一。機械設備推薦率為54%，交運設備、食品飲料推薦率均為40%。

推薦最少的行業包括化工、有色、采掘、鋼鐵、輕工等。在整體對經濟前景不太樂觀的情況下，這些強周期性行業最先遭到摒棄。

安信程定華：A股下半年投資機會減少

6月18日，安信證券2013年中期策略報告會在北京舉行，參加該報告會的機構人士逾千名，現場可謂一座難求。首席策略分析師程定華博士在報告會上表示，下半年A股市場投資機會可能弱于上半年，而IPO重啟既是風險也是機遇，市場將迎來新公司新機會。

他認為，從下半年行情來看，新股發行既是風險也是機會，可以為市場提供一些新鮮血液，新的公司也代表新的機遇。“我們還是關注弱周期行業，看不出下半年有經濟好轉跡象。例如TMT行業，估值太高，下半年的市場供應量會起來，對于這些行業會有抑制作用。”

程定華還表示，今年以來有個因素沒有被他們估計到，即融資融券沒有得到足夠重視。“我們以為是雙向的，但其實是單向的，當風險偏好上升時，大家拼命融資，今年5月一個月融資總規模接近600億元，而去年全年才700億元，這大大強化了資金對于個股的控制力。”

在行業配置方面，他建議重點關注低估值、弱周期類行業。包括銀行、交通運輸、食品飲料、汽車、家電、醫藥行業等。

事實上，安信證券策略報告會一直被市場重視，其原因與該券商此前多次準確判斷走勢有關。

2010年6月，安信證券舉辦中期策略報告會，程定華當時判斷：隨著經濟增速達到比較合理的水平，財政政策方面會有一些松動空間，下半年股市有望反彈，但僅是反彈，絕不是反轉。當年7月2日，滬指見底2319點，并于11月創下3186點高點。

2011年底，程定華預計2012年反彈高度有限，指數難以有效逾越2800點水平，相對看好上半年市場表現。而在2011年上半年，A股確實出現反彈，全年最高點為2478點。

在2012年中期策略會上，程定華預判2012年下半年A股市場弱勢整理概率較大，投資機會弱于上半年。2012年12月初，程定華再次預判，“市場經過前期大幅下跌，已消化了部分不確定性，我們建議投資者在12月逐步加倉。”果然，滬指從2012年12月4日的1949.46點低點直漲到2013年2月18日2444.80點高點。