對金融全球化和金融危機的幾點思考

易新福 李海峰

摘 要：近年來所發生的金融危機部分要歸因于金融全球化的影響，特別是2007年所發生的全球金融危機。金融全球化使得各國金融市場的融合程度增強，提高資產投資多樣化和增強國際風險共擔的能力。但由于傳染效應的存在，也使得國際金融危機的破壞性和自我增強性不斷加大。主要從宏觀視角研究金融危機如何受金融全球化的影響，并提出幾點思考。

關鍵詞：金融全球化；金融危機；傳染效應

中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2013）06-0065-02

全球金融市場的出現可以與噴氣式飛機的發明相媲美。我們能夠很快到達我們想去的任何地方，旅行過程也更舒服、價格也更低廉，而且大多數時候是非常安全的——不過一旦發生墜機事故，造成的損失將是極其慘痛的。

——勞倫斯·薩默斯，美國前財政部長

國際金融一體化進程始于20世紀80年代初期，該時期國際資本流動在歷史上達到了最高峰。然而金融危機的出現給新興經濟體和工業經濟體造成很大的沖擊，國際資本市場出現全球失衡的局面。在全球金融一體化對風險分散的影響問題上，過去二十多年的經驗與規范理論模型預測之間存在明顯的差異。之前大量的研究主要集中在全球金融失衡問題上，很少有對全球金融危機展開實質性的研究。直到最近，對全球金融失衡和金融危機的研究也還多處在分開研究狀態[1]。基于此，本文在之前學者研究的基礎上對金融市場全球化和金融危機之間的關系進行分析，特別地，要對金融全球化和2007年由美國次貸危機引發的全球金融危機之間的聯系展開分析，希望能夠從中得到一些啟發。

一、金融全球化的益處

當今世界，金融全球化的趨勢不斷加強。在其形成和發展的過程中，通訊技術和IT基礎設施的有效改善、跨國金融自由發展、市場競爭的加強以及國際金融機構和各國政府的積極參與等都為全球化的發展做出貢獻。傳統觀念認為金融一體化為一國國內經濟的發展帶來重要的收益。開放的、自由的、一體化的和全球競爭的市場促進了一國經濟的發展。金融一體化帶來的好處主要有降低風險、增加資產投資的多樣化、提高資產配置效率、提高有效性和降低成本等。果真如此的話，那么從理論上講，金融市場的全球化將有助于提高一國經濟發展的穩定性和增強國內經濟發展波動的彈性。然而，事實上，研究結果表明，全球金融一體化增強了風險共擔的能力、降低了消費增長的波動性，增加了消費 [2]。此外，風險多樣化的改善和風險共擔的增強從理論上講應該會使參與全球化的國家中最有生產效率的部門更加的專業化，從而形成自身的比較優勢，提高經濟增長效率 [3]。全球金融市場的形成有利于提高資本的優化配置、提高資源利用的有效性、促進風險共擔、提高多樣化、促進本土創新、提高企業家能力、增強市場自律性、提高效率、降低金融風險、降低波動性以及有助于阻止國家宏觀經濟危機的發生。

二、金融全球化的風險

正如前面所指出的那樣，全球金融一體化有許多益處，能夠提高一國經濟發展的整體穩定性和增強國內經濟波動的彈性。能為金融機構提供國際融資、國際結算和對外投資便利，成為經濟全球化的催化劑和驅動力，但是，由于金融市場的融合關聯程度加強使得在金融全球化程度加深的同時，金融風險也日益增大，危險性也日益嚴重 [4]。因為在金融全球化中，國際金融危機的破壞性具有很強的傳染性和自我增強性。即使在本國金融市場基本面的問題尚未嚴重到發生動蕩的程度下也存在由于外部市場沖擊導致金融體系崩潰的結果。現實的案例如2007年由美國次貸危機引發的全球金融危機和之前的1997—1998年俄羅斯金融危機、1998年東南亞危機表明金融全球化也會給各國帶來巨大災難。頻頻發生、愈演愈烈的國際范圍的金融動蕩表明，金融全球化加劇了資本的無序、大量的流動，國際資本流動的規模和速度大大超出經濟運行和調整的需要，也超出各國政府和國際經濟組織對經濟和金融體系進行協調與監管的能力。金融全球化大大加大了金融風險的概率和強度。由于各國在經濟和金融領域合作加強，之間的聯動性不斷深入，一國出現金融危機以后，這種負面影響會迅速地傳播到其他國家和地區，從而給其他國家和地區造成重創，這就是所謂的“傳染效應”。

事實上，目前的金融危機以前所未有的速度蔓延到全世界。除了傳播速度加快外，在某些情況下，金融一體化也會使金融危機傳染的規模和傳播范圍加大。以最近發生的全球金融危機為例，美國住房抵押證券化市場對金融機構和資產市場具有全球性的影響，各國紛紛持有該債券衍生出來的金融產品。結果，美國次貸危機驟然惡化，美歐發達國家金融機構紛紛出現流動性困難和財務危機，瀕臨破產邊緣，連帶著影響股價暴跌，這種恐慌迅速地傳播到全世界，引起全球股價進一步下挫，各國深受其害，多米諾骨牌效應促成了1929年大蕭條之后的另一次破壞力最強的全球金融危機出現。

三、幾點分析

此次全球性的金融與經濟危機給全世界帶來了巨大的沖擊和災難，成千上萬的金融機構和企業因此破產倒閉。由危機帶來的各種政治和社會問題全面考驗著各國政府。但從另外一個角度看，這次危機也給我們帶來了一次重新審視過去的經濟與金融理論、重新審視各國的發展方式，重新調整經濟結構和行為模式的機會。直到目前，仍然有大量的研究在繼續探討金融危機發生的根本原因，對全球金融一體化的風險和收益展開討論。從本文來看，有幾個問題應該值得探討。

（一）金融全球化會增加經濟危機發生的可能性嗎

從本質上講，金融全球化并不是打破金融穩定的惡魔，雖然它對因信用沖擊所引發的金融危機的作用不佳，但卻能對因生產率沖擊所引發的經濟危機有很好的熨平能力。然而，正如Kalemli-Ozcan（2010）所指出的那樣，如果國際金融一體化導致全球經濟失衡的話，那么全球不穩定風險就會發生。同樣，銀行業一體化能夠降低企業的外部融資成本，提高企業的經營效益[5]。同時，跨境銀行之間的往來也使得金融沖擊很容易跨境傳播，銀行信貸危機的出現會迅速傳播到跨國企業。全球化本身所造成的金融不穩定以及對實體經濟產生的影響不是過錯，其原因在于缺乏透明性、錯誤的激勵、次優管制和銀行業商業模式存在缺陷。

（二）金融衍生品結構性缺陷是否引起金融危機

一些學者認為次級抵押市場泡沫破滅是引發此次全球金融危機的誘因，金融危機的最終引發與金融體制和新的金融架構（New Financial Architecture）運作有關[6]。這種新的架構體系是建立在以大型銀行集團、投資銀行、對沖基金和銀行創造的特別投資載體（SIV）為對象的全球一體化系統的基礎上的。認為，當前的體系存在一些結構性缺陷：（1）金融交易工具，尤其是場外交易工具（OTC），如住房抵押貸款證券化（MBS）、擔保債務憑證（CDO）、信用違約掉期（CDS）和其他有很高杠桿的金融工程產品非常復雜且不透明，以至于不能夠對其準確定價和進行風險管理；（2）對短期利益最大化的追求和高杠桿的運用使得投資者有激勵進行過度冒險行動；（3）危機傳染渠道的存在使得系統金融風險迅速傳播到全世界。另外，正如Mendoza（2009）所指出的那樣，正是由于發展中國家為發達國家（比如美國）提供的貸款，使得造成系統風險的大量杠桿變成了可能。

因此，我們得出如下結論：（1）金融發展水平不等的國家之間的金融一體化，導致其他國家對金融最發達的國家的貸款凈額大幅增加（而負債和杠桿效應的猛增會導致經濟泡沫）；（2）如果一個國家按照市值計價的金融工具有小幅的震蕩，就可能導致資產價格的大幅下跌，并且由這些資產價格下跌造成的影響將向全球范圍蔓延；（3）在金融合同中用歷史成本取代市值對抵押擔保物品進行計量，從而在放寬對資本要求限制的同時，也不至于使正常的借貸活動癱瘓。

四、結論

金融市場的全球一體化為大量資本在各國之間的頻繁流動提供了一個自由空間的同時，也給一些國家埋下了潛在的危機。貨幣和金融危機的實例已經向我們展示了金融全球化對一國經濟和金融所帶來的毀滅性力量。但全球金融的創新和發展是必然趨勢，各國間金融市場的聯動性也必然會進一步加強。我們不能因為金融危機的破壞性而對金融全球化進程有所懷疑，更重要的是我們要認真思考，是因為宏觀貨幣政策的失誤、監管的缺失，還是金融機構公司治理機制的缺陷，抑或風險管理體系的不足和定價的失敗、金融衍生品的過度濫用、還是由于全球貨幣體系和全球金融體系的內在缺陷導致金融危機的頻繁發生呢？這應該是學術界、政府和業界一直不斷去探討的問題。金融全球化是一把雙刃劍，在分享金融全球化帶來益處的同時，更應采取必要措施防止金融危機的再次發生。