企業智力資本與市場價值實證研究

□文/孔慶景 劉 莎

（河北金融學院 河北·保定）

一、引言

知識、創新、專利和客戶忠誠度逐漸代替了土地、資本和勞動力這些傳統的生產要素，成為當今以知識為基礎經濟的戰略性資源。如今公司的市場價值不僅取決于它的財務價值，同時還取決于公司的智力資本（Edvinsson，2002年）。中國資本市場作為一個新興的資本市場，已經認識到智力資本的重要性。但智力資本和市場價值之間是否具有關聯性？此外，是否有因素可以改變這種相關性？智力資本乘數是否可以作為一個增強智力資本利用效率的因素？本文用選取的信息技術業、化工業和醫藥業這三個行業來探索現階段我國企業所擁有的智力資本是否影響企業的市場價值，以為我國企業有效開發、利用其擁有的智力資本提供一定的依據。

二、企業智力資本與企業價值的關系

（一）研究假設。智力資本有兩種方式參與了價值創造，即直接創造價值與間接創造價值。直接創造價值是企業智力資本直接對企業價值增加產生影響，例如：智力資本可以發明一項專利從而改變企業的經營收入，或者智力資本可以幫助公司建立良好的客戶關系以降低成本和增加收入。而間接創造價值的智力資本由于在短期內不會增加企業營業收入或降低成本，所以不會對企業短期現金流量產生重要影響，但是會對企業潛在盈利能力產生長期影響，例如：良好的客戶關系可以給企業帶來更多的合作機會，從而促進企業長期發展。因此，無論是直接對現金流量產生影響還是間接影響企業盈利能力，智力資本都會對企業價值產生影響。因此，提出假設一：智力資本與企業價值呈顯著正相關。

（二）智力資本乘數與企業價值關系研究。在智力資本的要素中人力資本是價值創造的核心。結構資本通過與人力資本結合創造價值。但企業不可能真正地擁有人力資本，因為公司員工任何時候都有可能離開公司，所以擁有大量對公司價值有重要影響的人力資本對投資者來說就意味著高風險。而結構資本是可以被企業擁有和控制的，即使員工離開公司后仍然會留在企業組織結構中。因此，為了充分發揮企業人力資本，企業的結構資本也需要完善。如果建立完善的結構資本，人力資本就可以利用結構資本這個杠桿。由于這個杠桿效應，結構資本就變得十分重要。增加這種杠桿效應的一種方式就是將人力資本轉變為結構資本。這種轉變就像是個乘數，智力資本乘數（Aberg，2001），它可以為企業提供持續增加收入的潛力。智力資本乘數表示的是企業人力資本是如何運用結構資本杠桿效應來發揮其潛力的。我們把智力資本乘數定義為結構資本與人力資本比率。這就要求結構資本大于人力資本以發揮其乘數效應。因此，我們提出第二個假設：企業的智力資本乘數與企業價值之間呈顯著正相關。

（三）變量設計。根據本文的假設我們選取了三個變量：企業價值、智力資本和智力資本乘數。

1、從智力資本的角度，企業的市場價值涉及到企業目前的盈利能力和潛在的盈利能力，因此我們用企業的市場價值來表示企業價值，同時為了與智力資本計算口徑一致，我們用企業市場價值（MV）與企業員工（E）比率來定義企業價值。

2、智力資本有很多種表示方法，我們可以用市價比賬面價值（M/B），托賓Q（Tobin，s Q），無形資產的價值或者智力資本增值系數。本文采用了智力資本增值系數來表示企業智力資本結構（VAIC），計算智力資本增值系數必須首先計算企業增值（VA），企業增值VA的計算公式：

其中，PTP代表企業稅前利潤，PC代表企業支付的工資，I代表利息費用。

3、關于智力資本乘數的計算，我們選取計算智力資本乘數的近似算法：企業的結構資本（SC）與人力資本（HC）的比率。而結構資本我們是通過企業增值與人力資本之差來表示的。另外，規模不同的企業所處的競爭環境和市場地位不同，其智力資本是存在很大差異的。

為了較準確地測量智力資本與企業價值之間的關系，本文選取企業價值為因變量，智力資本、智力資本乘數為自變量，企業規模和資產負債率作為控制變量。

（四）研究對象及樣本數據篩選。本文選取了智力資本比較突出的信息技術業、化工業和醫藥業三個知識密集型企業作為研究對象，通過篩選最終選取了148家公司，其中信息技術業37家、化工業58家、醫藥業53家，并以這些公司2008～2010年連續三年的平均值做實證分析，以消除宏觀環境波的影響和企業某一年份異常波動的影響，增強研究結論的可靠性。

（五）實證結果。本文對樣本數據采用spss16.0（enter）進行回歸分析，回歸結果如表1所示。（表1）1、從回歸分析結果可以看到，在信息行業智力資本、智力資本乘數和企業規模t值均達到了p＜0.05的顯著性水平，這表明這三個變量對企業價值具有解釋能力；2、對于化工行業智力資本以及智力資本乘數在回歸檢驗中都比較顯著，說明它們對企業價值均有較大的影響；3、在醫藥行業中這四個變量回歸結果均較顯著，其擬合優度也達到了0.987，同樣可以得出智力資本和智力資本乘數對企業價值有很顯著的影響。

表1 回歸結果匯總表

三、研究結論

本文的研究目的是檢驗智力資本與企業價值之間的關系，從回歸結果可以看到我們的假設一和假設二都得到了證實，智力資本與企業價值和智力資本乘數與企業價值都呈顯著正相關。我們從結論中可得企業智力資本乘數可以作為一個提升企業智力資本效率的指標。

雖然我們得到了企業智力資本對企業價值有顯著影響，但我們同樣可以看到有形資產仍然在企業價值中占較大比重。企業市場價值還是依賴它們的業績，并不是依賴于智力資本。筆者認為有兩個重要原因：一是無形資產的披露是有限的，因為會計準則沒有要求企業披露無形資產信息；二是雖然資本市場接受了智力資本創造價值的觀點，但股票持有者仍然更關注企業的財務信息。從這個觀點看，企業價值受企業當前業績影響較大，并不是由于智力資本而給企業帶來潛在價值。

本文智力資本乘數是由其近似方式表示的，可能存在一定局限性，對回歸結果也可能會有一定的影響。

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