寧波市創業投資引導基金問題分析

■王斐俊 丁秋琳 吳天宇 寧波大學

引導基金是由政府設立并按市場化方式運作的政策性基金，主要通過扶持創業投資企業發展，引導社會資金進入創業投資領域，引導基金本身不直接從事創業投資業務1。從國外創業投資發展路徑上看，設立創業投資引導基金對于創業投資產業的長期穩定發展具有重要的作用。其中，最具代表性的當屬美國和以色列。作為全世界最早設立的創業投資引導基金，美國小企業投資計劃以融資擔保方式扶持創業投資的發展，其有效地擴大了引資倍數，提高了財政資金的使用效率。以色列政府的YOZMA基金的成功運作極大地促進了以色列創業投資的發展，YOZMA基金作為政府通過參股投資方式引導創業投資發展的典范，對缺乏資金、市場的其他國家和地區設立政府創業投資引導基金具有重要的參考價值。2001年年底，為了推動中關村地區創業投資事業的發展，北京市中關村科技園區管委會設立了中關村創業投資引導資金，這是我國政府出資設立的首支創業投資引導基金。隨著一系列相關法規和政策的出臺，各地近年來掀起了設立政府創業投資引導基金的熱潮。截至2010年年底，全國各地由政府出資設立、已進入實質性運行的引導基金總數達58只，基金總規模達到452億元。其中，省級創業投資引導基金有21家，基金總規模為154.7億元，涉及京、滬、蘇、浙、鄂、晉等17個省區市，已設立省級引導基金的省份占我國省級行政單位的50%；地市級及以下創業投資引導基金有35家，總規模為225.8億元，分布在16個省、直轄市的26個城市2。我國創業投資引導基金已取得了較快的發展，引導基金政策效應已初步顯現，在發揮財政資金的杠桿效應、扶持商業性創投企業、促進地方完善創投體系等方面起到了一定的推動作用。

一、寧波政府創業投資引導基金發展現狀

相比國外和國內其他地區，寧波市創業投資起步較晚。2005年寧波東元創業投資有限公司作為寧波首家創投公司正式成立，開啟了寧波創業投資的先河，寧波創業投資發展得到了寧波市委、市政府的高度重視。隨著一系列相關扶持寧波創業投資發展的法規政策的出臺，寧波創業投資如火如荼地發展起來。截至2011年末，全市備案創業投資企業14家，承諾注冊資本79.39億元，其中不乏寧波杉杉創業投資有限公司、寧波新自然創業投資有限公司等一批知名創業投資機構。

隨著寧波創業投資的深入發展，設立創業投資引導基金日顯必要。在2006年由寧波市委、市政府發布的《關于推進自主創新建設創新型城市的決定》中提出鼓勵民資建立創業投資基金，但此時并未提出設立政府性引導基金。在2007年發布的《關于進一步推進自主創新建設創新型城市的若干意見》中則明確提出設立創業投資引導基金，以便更好地引導外資和民間資本參與創業投資，同時還提出要“積極探索創業投資引導基金規范化的投資參與、退出、核銷、收益補充等制度”。應該說，《意見》的出臺標志著設立創業投資引導基金正式成為政府一項重要政策。在同年發文的《關于促進寧波創業投資發展的意見》中則進一步提出創業投資引導基金“通過參股、提供融資擔保和補償機制等方式扶持創業投資企業的設立與發展”的具體運作要求。

2011年10月18日，寧波市人民政府辦公廳以甬政辦發[2011]308號文印發了《寧波市創業投資引導基金管理辦法（試行）》（以下簡稱《辦法》），寧波市創業投資引導基金正式設立。同年12月，作為引導基金的領導決策機構，寧波市創業投資引導基金管理委員會成立。次年2月，寧波市創業投資引導基金管理有限公司注冊成立，該公司由寧波市屬國有獨資公司——寧波工業投資集團有限公司全資設立，是寧波創投引導基金受托管理機構，負責引導基金的日常管理與投資運作事務。與此同時，寧波市創業投資引導基金正式啟動，引導基金總規模為10億元，首期啟動2.5億元，存續期10年，以后將根據引導基金投資運作實際成效，逐步擴大引導基金規模。引導基金將采取階段參股和跟進投資兩種投資形式，重點投向新材料、新裝備、新能源、新一代通信技術、海洋高技術、節能環保、生命健康、創意設計等符合國家和寧波高新技術產業發展規劃領域的企業，為寧波產業轉型升級服務3。

截至目前，寧波市創業投資引導基金7個合作項目已正式簽約，其中3個為階段參股項目，4個是跟進投資項目。3個階段參股項目總募資5.85億元，其中引導基金出資1.1億元，此次募資引導基金實現了5.3倍的放大效應。寧波創業投資引導基金有效地發揮了財政資金的杠桿放大效應和引領、帶動作用，更好地引導了社會資金進入創投領域，增加了寧波創業投資資金的供給，促進了寧波產業結構調整和高新技術產業發展。

二、寧波政府創業投資引導基金存在的問題分析

1.引導基金管理機構治理機制欠完善

寧波市創業投資引導基金在選擇受托管理機構時未采取公開招投標方式，而由市屬國有公司出資成立管理機構以負責引導基金的日常管理。其中管理委員會為引導基金的領導決策機構，掌握著引導基金各事項決定權，其組成成員為寧波市相關政府部門領導和寧波工業投資集團董事長。咨詢評審委員會作為獨立于管委會的決策咨詢機構，主要負責對引導基金擬投資合作項目進行評審并提出明確意見、對投資退出方案提供咨詢和建議等，其成員由政府有關職能部門和創業投資行業專家學者共7人組成（其中政府機構2名、引導基金1名、創業投資企業2名、投資相關領域學者1名、中介機構1名）。管委會掌握決策權，評審委員會負責具體項目評審，從表面上看能保證決策的正確性。但事實上，一方面，由于政府引導基金自身的專業性和復雜性，要求管理決策人員具有非常專業的運作能力，而顯然，管委會和評審委員會的多數成員并非是專業從業人員，就難以保證評審委員會評審和管委會決策的專業性、科學性和公正性，就容易造成決策權的行政化，導致引導基金投資決策具有明顯的行政色彩；另一方面，由于評審和決策相互分離，加之缺乏完善的責任追究機制，一旦決策出現差錯，就容易出現權責不明，相關人員責任難以追究的情況。

2.引導基金績效考核評價體系有待完善

寧波市在《辦法》中明確規定，引導基金的考核評價按照公共財政考核評價體系要求進行，建立對受托管理機構的績效考核制度。但目前我國公共財政績效考核評價體系本身尚不夠完善，又因為引導基金與傳統的公共財政有著很大區別，所以現有的公共財政考核評價體系并不完全適合寧波創業投資引導基金。必須根據引導基金的實際特殊情況，設計一個完整科學適合引導基金的績效評價指標體系，實現對引導基金全面、科學、有效考核。

3.引導基金政策性目標與子基金商業性目標差異

寧波市創業投資引導基金作為不以營利為目的的政策性基金，具有較強的政策導向，其目的重在引導民間創業投資投向種子期、起步期等初早期項目，以及促進社會資金流向寧波本地鼓勵發展的高新技術產業領域。基于這兩者考慮，《辦法》規定，引導基金階段參股中創業投資企業（基金）投資于寧波市行政區域內注冊設立的企業的資金不低于50%，投資于寧波市行政區域內注冊設立的初創期企業的資金不低于15%，跟進投資中創投企業必須全部投資于寧波市行政區域內注冊設立的初創期科技型中小企業；而追求商業利益最大化的社會資金和創投機構更傾向于投資擴張期、成熟期等中后期項目及更具盈利潛質的產業，同時希望投資區域性的概念越小越好，以便能在更大范圍內選擇優質創業企業進行投資。由于兩者利益目標先天差異的存在，因此，如何協調好兩者利益目標成為了引導基金運行中不可避免的問題。

4.多重委托代理關系增加投資風險和成本

創業投資引導基金在實際運作過程中，存在著多重委托代理關系，如下圖所示：

相比一般創業投資中投資者與投資經理人、經理人與企業家之間存在的雙層委托代理關系，引導基金存在的多重委托代理關系更為復雜，這大大增加了投資風險和運作成本。在創業企業家、創業投資經理人、投資者的三方動態博弈中，創業企業家是信息的強勢群體，創業投資經理人次之，投資者是信息的弱勢群體，因此在三方博弈的委托代理中，創業企業家易受益，創業投資經理人其次，投資者易受損4。創業投資經理人處于三方博弈的中心位置，在信息不完全和激勵約束機制不完善的情況下，為謀取更大的經濟利益，容易與創業企業家合謀政府資金，引發尋租行為的發生，從而增加引導基金運作風險；另外，較之一般的創業投資運行成本，由于多重委托代理關系的存在，引導基金自身運行所需成本更高，又為了降低投資經理人合謀可能性，必須投入額外成本加強監管，以致引導基金運作成本過大。

三、促進寧波政府創業投資引導基金發展的對策建議

1.加強引導基金管理機構體制建設

為切實提高引導基金管理機構管理水平，應當從以下幾個方面完善存在的不足。首先，公開招聘專業化高層次復合型人才。必須大力培養和引進一批具有金融、財務、企業管理、科技、經濟、法律以及預測和處理各種風險等綜合性知識的高級管理人才，要求其既能夠作為專業投資者，又能成為優秀管理者，提高管理機構從業人員的綜合素質5。其次，建立健全責任追究機制和薪酬獎懲制度。要明確評審、決策者的權力和相應的責任，建立完善的薪酬獎懲制度，防止出現偏差時責任難以追究的情況發生，同時，通過對相關人員的獎懲考核，改善其工作態度，激發工作熱情和積極性。再者，完善內外部監管體系。要建立一套由政府部門、引導基金管理機構、子基金管理公司等構成的內部監管體系，強化內部審計，實現對引導基金各操作主體的有效監管，同時要積極接受社會團體，如新聞媒體、社會公眾等的監督管理。

2.建立行之有效的績效考核評價體系

引導基金績效考核評價體系的建立既要符合公共財政的考核要求，又要充分體現引導基金的政策效應。李洪江（2010）建立了考核創業投資引導基金績效評價指標體系，界定了政策產業導向指標、政策支持方向指標、杠桿效應指標、基金價值指標及風險控制指標等5項指標的含義和計算方法，為定量考核引導基金績效提供了理論支持。此外，還指出要進一步研究解決如何確定各項指標權重和衡量尺度這兩個問題后，完整適用的評價方法方可確立并應用6。寧波市政府可以參照該指標體系，結合寧波引導基金自身特點，建立符合寧波引導基金發展實際的績效考核評價體系。

3.實現社會效益和經濟效益相統一

無論是政府引導基金政策性目標，還是創投機構經濟利益追求，都必須通過具體的投資項目來實現。為平衡雙方利益，可以從以下幾方面考慮：一要借鑒國外成功經驗，對國有資本和社會資本的投入比例予以規定，充分發揮引導基金的杠桿效應。二要適當降低子基金對寧波本地企業投資的比例，以提高社會資本參與積極性。三要劃分不同投資項目，將投資項目劃分為政策性項目和經營性項目兩類。政策性項目主要是支持具有自主知識產權項目以及高科技、高風險的種子期項目；經營性項目，立足于市場機制運作和經濟效益考核，投資決策時主要以經濟效益為主，適當降低政府政策目標的要求7。四要加大對社會資本的利益分配，堅持讓利于民的原則。五要促進更多投資項目實施。為此，寧波市政府應積極做好以下兩點：一、建設創業投資服務平臺。寧波市政府應當盡快出臺政策，著手建設為創業投資全過程提供所需服務的非營利性公共服務平臺，將該平臺打造成集聚引導基金管理公司、創業投資企業、擔保公司、銀行、中介機構等于一體，實現科技型中小企業技術與創業投資資本有效對接的綜合性投融資服務平臺，為引導基金進行項目投資提供全方位服務；二、提供創業企業投資備選目錄。寧波市政府部門應及早出臺完備的寧波市初創期企業和高成長性企業目錄，以便為引導基金投資提供優質的項目資源選擇。

4.降低多重委托代理風險和成本

對于政府引導基金存在無法規避的委托代理關系導致運作風險和成本增加這一問題，可以采取以下幾項措施加以解決。一、提高監管執行力。在建立健全監督機制基礎上，管理機構和創投企業必須嚴格按照基金相關管理辦法嚴格操作，各監管部門要提高自身監管執行力，保證監督落實到位，有效發揮監督體系作用。二、提高基金信息透明度。良好的信息透明既有利于充分發揮外部監督的力量，減小政府官員、創業投資經理人、創業企業家各層的尋租可能，同時信息的及時公布又能夠縮減引導基金運行成本。因此，政府應敦促相關單位切實加強引導基金信息公開制度建設，提高信息透明度。三、降低創業投資經理合謀可能性。何建洪和馬凌（2008）認為，在存在合謀的可能時，投資經理人持股是比績效工資制更優的選擇，在制度設計中只需要投資經理人持有一個相對較低的股份份額就可以滿足不合謀的條件；建立有效的創業投資經理市場，使聲譽機制發揮作用，將在很大程度上抑制投資經理人合謀的動機8。四、建立階段融資與階段評估相結合的操作制度。具體而言，對已投資項目及時進行跟蹤評估，對于符合規定操作的，給予后續相應的投資，對于違反合作協議的，延后投資期限或停止后續投資，以實現對引導基金的實時監控效用，減少信息不對稱引發的問題。

[1]國務院辦公廳.關于創業投資引導基金規范設立與運作的指導意見，2008.

[2]科技部發展計劃司.科技部創新基金管理中心.上海市浦東新區創業投資協會.中國創業投資引導基金發展報告2010[R]，2011.

[3]寧波市人民政府辦公廳.關于印發寧波市創業投資引導基金管理辦法（試行）的通知，2011.

[4]郭建鸞.創業投資基金雙層委托代理機制研究J.南開經濟研究，2004,(1)

[5]趙振宇.中小企業融資與創業投資問題研究J.企業家信息，2012,(5):

[6]李洪江.政府導向型創業投資引導基金績效評價指標體系研究J.科技管理研究，2010,(15)

[7]王利明,王吉林.國內創業投資引導基金運作的現狀、問題及對策研究J.現代管理科學，2010,(2)

[8]何建洪,馬凌.政府引導基金下創業投資經理人與風險企業的合謀分析J.科技管理研究，2008,(9)