天使們的寒冬突擊

王嘯最近的口子過得不太順心。因為近半年的投融資情況不太樂觀，像他這樣級別的天使投資人只能放慢腳步，靜觀其變。更多的時間，他會和另外一個天使凌代鴻一起看看項目，交流意見，但除非非常成熟的項目和團隊，否則他們不會像以前那樣輕易出手了。

這并非王嘯一個人的境遇——用薛蠻子的話說，冬天來了—逼得像王嘯這樣的天使新兵不得不借助機構化的平臺抱團合投取暖。

“獨行俠”

王嘯是以“獨行俠”的姿態闖進天使投資領域的。他曾是著名的百度“七劍客”之一，打造了“百度工具欄”、“千千靜聽”、“雨度Hi”等公眾耳熟能詳的產品，與此同時，他也在這期間完成了對天使投資的試水。

2008年，王嘯首次試投兩個項目——男裝MasaMaso和化妝品B2C。到現在，前者銷售額上億元，并陸續有兩輪風投跟進，后者則已經陣亡。這種“與未來賭一把”的刺激讓王嘯在2010年離開百度后，毅然投身天使投資領域。

此時，天使投資在中國，2006年后那一波井噴式躁動已經走到尾聲。王嘯可以說是搭上了這股投資熱潮的末班車。

他發現，這一行雖然投資回報高，但是由于行業還未成形，誠信缺失嚴重，再加上投資人手中項目資源不均，判斷基礎參差，困境很多。于是萌生了“天使合投”的想法。

不久，在另外幾位天使的鼎力支持下，“鼎峰公會”投資俱樂部誕生了。這是王嘯在入行后對“天使合投”做的第一次嘗試。考慮到如果把大家的錢放在一起可能會導致利益很難分配，因此鼎峰公會采取的主要是由各個成員帶項目進來，在判斷時發揮彼此的專業特長以提高對項目判斷的準確性，但在具體決策投入多少資金時則獨立進行的做法。沒有任何機制約束，也沒有一紙合同，只是有項目的時候大家聚在一起討論，每個人都有投或者不投的自由。

——比一個人的資金力量大，但是沒有那么多條條框框的束縛，這原本是王嘯以為的“最佳狀態”。

身為發起人，王嘯認為自己應該積極地帶好項目進來讓大家分享。因此俱樂部第一個合投項目就是他帶進來的一個叫“ES文件瀏覽器”的手機應用軟件。對于這個手機應用的項目，“技術男”的王嘯自然也最有發言權，所以他詳細地為幾位俱樂部會員分享了這個項目的可行性和發展前景，最后鼎峰公會一共出資200萬元投入這個項目。

事實證明，他們押對了寶。幾年后，這筆資金退出時回報翻了十幾倍。但是沒想到，項目成功了，成立俱樂部做合投的嘗試卻在無聲無息中不了了之。

“利益分配不合理，還有項目資源不能共享，是沒有堅持下來的主要原因。”王嘯總結說。每個天使投資人都有私心，別人有了好項目自己跟投可以，但自己有了好項目，要不要拿出來分享就另當別論了。這可以理解。事實上，這個松散的俱樂部最大的問題在于沒有任何機制上或者信任上的牽制。

王嘯重又做回了“獨行俠”。

“獨行俠”們的江湖

不過，這個江湖的游戲規則很快就變了。

2012年10月下旬，“草根天使會”上，創業工場創始人麥剛又收了不少各種頭銜的投資人名片。“為什么現在還有人要來做天使投資人？這可是一個相當苦逼的事！”據他所說，許多曾經的成功人士都在天使投資的道路上輸得精光。

國內的天使投資機構大多成立于2006～2009年，如真格基金、泰山天使、創新工廠等。而天使基金的募集時長一般是7至9年，即“3+4模式”或“3+6模式”，也就是說，三年投資，四年或者六年退出。現在時限差不多已經到了。有資深人士分析，中國市場將迎來第一波天使退出潮。

但是與此同時，以“獨行俠”凌代鴻為例，這位跟王嘯一樣2010年出道的個人天使投資者在過去三年間，投資總金額已近1億元人民幣，卻至今尚未有項目成功退出。繼續做下去？僅憑個人出資可能已不足以支持。那么放棄？沉沒成本又太大。正因為此，凌代鴻才在2012年初成立旦恩創投，通過引入合作伙伴來繼續天使投資事業。

除此之外，新的玩家也進入了。

位于整條投融資產業鏈下游的VC／PE機構紛紛涉足上游天使投資基金，譬如紅杉中國、達晨創投、深創投、同創偉業等。“總不能干等著別人坐地起價吧？”對他們來說，天使投資基金相對更能“四兩撥千斤”。因此挖掘更早期的項目，提前介入或加以鎖定，就成為他們攫取更多利潤的途徑。

這無疑改變了整條投融資產業鏈的權力結構。對“獨行俠”們來說，機構投資人資金實力更強。如此強勢的玩家進入，必然帶來項目估值的提高，“獨行俠”們已投項目的退出機會將因此更加遙遙無期。

寒冬凜冽。然而這個寒冬不僅僅屬于夾縫中的“獨行俠”們，也屬于創業者群體和VC／PE機構。放到更廣闊的背景來看，“去年融的錢太多，投資人的期望值太高，美國上市道路不通，中國上市道路漫長，所以大家的期望值都要降低，今年投的會比去年少了很多。創業者多了，投資人少了，這可不就是冬天了么？”薛蠻子如是說。

致景投資“薛張王”——薛蠻子、張川、王淮三人組合，亦是近年來天使投資由個人向機構化運營轉變的代表之一。

抱團過冬

王嘯自然也感到了陣陣寒意。

他專注于投資互聯網以及移動互聯網領域。過去，憑借離職前最后兩年在百度無線事業部積累下的經驗和人脈，他更喜歡以100萬元人民幣上下的價格，投資一些超早期的創業小團隊，投資速度極快，幾乎每個月都會有兩三筆出手。但現在，王嘯坦言，自己會選擇更成熟的團隊，單筆投資金額也上升至200萬元人民幣左右。

小筆小筆地投多個小團隊，雖然撒的網比較大，但弊端是每一筆天使投資支持的時間不長，以致項目存活牢不高。與其這樣，不如稍稍加大一點單筆投資的金額，讓足夠成熟的創業團隊在這個冬天存活下來。王嘯的這種觀點凌代鴻非常認可。他認為真正的好項目估值并不低，一旦遇上，寧可價格貴一點，聯合幾個天使一起投資也比錯過了強。

抱團的好處在于優勢互補，尤其在資金和決策方面。

2011年4月，王嘯聯合另外6位天使投資人一起融資1億元，成立了九合創投。兩年間，他們在移動互聯網、互聯網、電子商務三大領域投了20個項目，其中已有6家公司完成A輪融資。王嘯告訴記者，“因為是天使投資，我可能對回報期的需求不是太高，8年吧。退出，可以是企業B輪融資的階段，也可以是被收購和IPO的時候。”

從一個人試水，到結伴組成俱樂部，再到真正開始形成機構，王嘯用兩年的時間完成了天使結構化。

在沒有機構化之前，“獨行俠”王嘯交了不少“學費”。比如投資大學生創業團隊。有一群大學生曾拿著項目找到王嘯，看到年輕人這么朝氣蓬勃，而且項目也相對不錯，王嘯就抱著嘗試的心理投了50萬元。但是后來，這群年輕人經驗欠缺，又心浮氣躁，導致本身一個可操作性挺強的項目沒過多長時間就夭折了。

“天使投資也是商業，不是慈善。我有時候確實會過于自我，缺乏理性的判斷。”現在，當記者問起他對大學生創業的看法時，王嘯搖搖頭，果斷地回答：“不靠譜。”

盡管當初俱樂部模式沒有走下去，但在王嘯看來，其實投資和踢足球很相似。有大局觀才能全面地判斷一個項目，以及如何進行利益的分配，精準的傳球則對應為天使投資人必須具備專業知識，來分析所專注的領域，而組織能力和協調能力則體現在對各種資源的整合，以及對項目的控制欲不能太強——結伴同行總好過孤軍奮戰。

“這是大勢所趨。”因為相比個人天使或者是自發型俱樂部，機構化的天使投資會更為可控，并且利益分配機制更合理，最重要的是，機構化以后的資金會更加充沛，流行性更強。王嘯坦言，這的確是天使投資人的寒冬。但天使機構化的機制相對合理，不僅能夠降低風險，能夠資源共享，并且創業者也會更為傾向機構化后的“品牌效應”。

同時，這又并不妨礙天使投資人必須完全放棄做個人天使的自由。致景投資“薛張王”之一的王淮告訴記者，“如果一個項目不符合致景的投資理念，但我個人又非常喜歡，我還是可以去投。事實上，‘拓詞’這個項目就是我加入致景之后，又以個人名義和真格基金合作跟投的一個項目。”

天使也分化

當然，不同級別的天使，對所謂寒冬的認知也不一樣。比如“大”天使徐小平的真格基金。真格對徐小平來說，意義并非抱團取暖，而是多了很多只眼睛同時在幫他掃描各個領域中的項目，最終的決定權仍以徐小平個人為主，因此在投資風格和偏好上與他過去“獨行俠”時期并沒有太大差異。

不過，也有很多人并不畏懼這股“寒流”，比如新興天使投資人王利杰。

“許多人說今年移動互聯網不景氣，但我看到滿地都是機會。”他以“微天使”模式創造出的傲人成績，打動了薛蠻子、蔡文勝、松禾資本等天使投資人和機構，他們聯合出資3000萬元人民幣成立了一只基金，上面這些大佬們都成了他的LP。最重要的是，在與創業者的投資協議中，王利杰會要求該創業項目在融資時，必須優先考慮這些LP們的投資。按照他的步驟，如果該項目獲得認可，那么就可以追加300萬元的vc投資。

近日，國內某雜志發布了《2012年天使投資報告》，報告顯示，天使投資人所投項目有一半以上的回報在30％以上，18％的天使投資人回報率超過200％，一些明星企業的投資回報高達幾十倍甚至100倍。

因此對于更多人來說，這個冬天或許正是國內天使投資領域的洗牌期。王淮告訴記者，“這一輪（洗牌）過后，真正優秀的天使會stay（留下來），并形成一定的關系網絡，而爛天使則會被淘汰出局”。他所指的爛天使，主要是那些帶有濃厚投機性質、想趁著市場熱的時候進來猛賺一票的人。

至于那些真正優秀的天使，他們會漸漸彼此結成交錯的關系網絡，分享行業信息、項目資源以及投后管理經驗等。比如在致景投資內部，王淮和張川已經開始構建自己的天使關系網，“我們會把通過各種途徑認識的天使投資人、機構分為三類，一類是最親密的朋友，我們會在最大程度上與他們共享項目信息；一類是一般的朋友，通常會有選擇性地與他們共享信息；還有一類則是盡量避免接觸的投資人和投資機構，你也可以叫它黑名單”。

王淮期望通過這張天使關系網絡，最終達到讓更多優秀項目在關系網絡中傳遞，讓那些不靠譜項目快速淘汰的目的。

——這或許就是此次天使抱團的真正意義，也是當年王嘯成立“鼎峰公會”的最初目的。

時間轉了一個圈兒，仿佛又回到原地。不是每一個創業者都能打造出一個臉譜，更不是每一個天使投資人都能時刻上演回報2萬倍的勵志故事。但無論如何，從個人的天使投資人轉變成機構化的天使基金，至少意味著“獨行俠”們告別了想干就干、想歇就歇、一人吃飽全家不愁的半業余狀態，進入完全職業化運作。這是市場的幸運。