我國(guó)貨幣經(jīng)紀(jì)行業(yè)功能定位及發(fā)展建議

摘要：貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)在我國(guó)屬于新興行業(yè)。本文闡述了貨幣經(jīng)紀(jì)公司的生存之道及其發(fā)展水平的決定因素，分析了國(guó)內(nèi)貨幣經(jīng)紀(jì)公司信息效率功能未能充分發(fā)揮的主要原因，提出了挖掘市場(chǎng)需求、豐富產(chǎn)品序列、多渠道提升信息生產(chǎn)的規(guī)模化和效率，以促進(jìn)貨幣經(jīng)紀(jì)公司發(fā)展壯大的建議。

關(guān)鍵詞：貨幣經(jīng)紀(jì) 信息效率 功能

從2005年第一家貨幣經(jīng)紀(jì)公司成立至今，我國(guó)貨幣經(jīng)紀(jì)行業(yè)的規(guī)模和客戶(hù)范圍逐年擴(kuò)大，盈利狀況不斷改善。但隨著貨幣經(jīng)紀(jì)行業(yè)日益步入穩(wěn)定期，也暴露出市場(chǎng)需求不足、惡性費(fèi)率競(jìng)爭(zhēng)等問(wèn)題，貨幣經(jīng)紀(jì)行業(yè)的功能定位如何？其發(fā)展壯大的途徑是什么？本文在此作以探討。

獨(dú)具信息生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)是貨幣經(jīng)紀(jì)公司的生存之本

根據(jù)銀監(jiān)會(huì)2005年公布的《貨幣經(jīng)紀(jì)公司試點(diǎn)管理辦法》，在我國(guó)進(jìn)行試點(diǎn)的貨幣經(jīng)紀(jì)公司是指經(jīng)批準(zhǔn)在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的，通過(guò)電子技術(shù)或其他手段，專(zhuān)門(mén)從事促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)間資金融通和外匯交易等經(jīng)紀(jì)服務(wù)，并從中收取傭金的非銀行金融機(jī)構(gòu)。

作為專(zhuān)業(yè)的信息生產(chǎn)機(jī)構(gòu)，貨幣經(jīng)紀(jì)公司的價(jià)值主要是提供信息服務(wù)，克服市場(chǎng)上信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，通過(guò)規(guī)模化、專(zhuān)業(yè)化的信息生產(chǎn)創(chuàng)造價(jià)值，降低零散的交易商間個(gè)別搜尋交易對(duì)手所發(fā)生的市場(chǎng)交易成本，為交易商提供交易紅利，并從這部分紅利中分得一定比例來(lái)維持公司運(yùn)營(yíng)及實(shí)現(xiàn)自身盈利。例如，在上海國(guó)利和平安利順1兩家貨幣經(jīng)紀(jì)公司2011年的營(yíng)業(yè)收入中，手續(xù)費(fèi)和傭金收入的比例分別達(dá)到99%和97%。貨幣經(jīng)紀(jì)公司要獲得生存和發(fā)展，就必須能夠?qū)崿F(xiàn)信息生產(chǎn)的專(zhuān)業(yè)化和規(guī)模化，通過(guò)廣泛的客戶(hù)網(wǎng)絡(luò)使信息生產(chǎn)成本低于交易商分散生產(chǎn)信息的成本，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)交易商分散生產(chǎn)信息行為的替代。

貨幣經(jīng)紀(jì)公司和市場(chǎng)上拼縫人2、做市商等中介機(jī)構(gòu)類(lèi)似，均是通過(guò)信息生產(chǎn)從而獲得收益。但貨幣經(jīng)紀(jì)公司與這兩類(lèi)機(jī)構(gòu)仍有明顯的不同之處，拼縫人主要是通過(guò)低吸高拋?zhàn)霾顑r(jià)，也就是根據(jù)掌握的公開(kāi)信息，買(mǎi)入債券的同時(shí)賣(mài)出，從中獲得差價(jià)收益；做市商則是根據(jù)掌握的信息，作為對(duì)手方在二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行交易。拼縫人和做市商都需要真實(shí)地參與交易，盈利方式主要是賺取買(mǎi)賣(mài)價(jià)差，而經(jīng)紀(jì)商是純粹的信息生產(chǎn)者，一般不參與交易（不允許從事自營(yíng)業(yè)務(wù)），也不持有頭寸，完全依靠信息生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)為市場(chǎng)創(chuàng)造價(jià)值，信息生產(chǎn)效率成為其生存的基礎(chǔ)。

市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)程度是貨幣經(jīng)紀(jì)公司

發(fā)展水平的主要決定因素

與其他諸多金融行業(yè)的發(fā)展不同，國(guó)際貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)基本由英國(guó)占據(jù)主導(dǎo)地位，關(guān)于貨幣經(jīng)紀(jì)最早的記錄也出現(xiàn)在倫敦的外匯市場(chǎng)。在目前世界最大的四家貨幣經(jīng)紀(jì)公司3中，英國(guó)獨(dú)占前兩席。而美國(guó)貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)出現(xiàn)于20世紀(jì)初。目前，聯(lián)邦基金市場(chǎng)銀行間交易以及債券市場(chǎng)的交易商間交易是美國(guó)貨幣經(jīng)紀(jì)公司最主要的活動(dòng)領(lǐng)域。與英國(guó)相比，美國(guó)貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)最顯著的兩個(gè)特點(diǎn)就是規(guī)模較小、國(guó)際化程度較低。

從英、美兩國(guó)貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)的發(fā)展來(lái)看，金融市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)強(qiáng)度是貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)發(fā)達(dá)程度的主要決定因素之一。英國(guó)金融市場(chǎng)的特點(diǎn)決定了信息不對(duì)稱(chēng)強(qiáng)度較高。

首先，英國(guó)金融市場(chǎng)是世界上外匯和場(chǎng)外衍生品規(guī)模最大的市場(chǎng)。據(jù)國(guó)際清算銀行（BIS）數(shù)據(jù)4，2010年4月，英國(guó)外匯市場(chǎng)平均每天的交易量為18536億美元，占據(jù)最大外匯交易中心的地位，遠(yuǎn)超排名第二的美國(guó)（9044億美元）；英國(guó)占有全球場(chǎng)外衍生品（主要指利率衍生品）市場(chǎng)交易的45.8%，是全球最為活躍的地區(qū)，跟隨其后的美國(guó)占比僅為23.8%。

其次，英國(guó)市場(chǎng)是國(guó)際化程度較高、投資者結(jié)構(gòu)較為豐富的金融市場(chǎng)。倫敦的外資銀行數(shù)量最多，居于紐約、巴黎和法蘭克福的前面，外資銀行在金融市場(chǎng)的參與度很高。據(jù)BIS數(shù)據(jù)，美資機(jī)構(gòu)在英國(guó)衍生品市場(chǎng)上占據(jù)總交易量的一半以上，英國(guó)機(jī)構(gòu)占據(jù)的份額僅為23%。外匯和場(chǎng)外衍生品的個(gè)性化和復(fù)雜性以及不同國(guó)家投資者的深度參與，決定了英國(guó)金融市場(chǎng)的信息傳遞效率較低、不透明程度較高，市場(chǎng)對(duì)貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)信息效率功能的需求較為強(qiáng)烈，貨幣經(jīng)紀(jì)商亦抓住此需求迅速推動(dòng)了整個(gè)行業(yè)的發(fā)展。

與英國(guó)相比，美國(guó)貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)起步較晚，且由于美國(guó)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)規(guī)模巨大，貨幣經(jīng)紀(jì)活動(dòng)主要局限在國(guó)內(nèi)貨幣市場(chǎng)，但由于美國(guó)長(zhǎng)期的單元銀行體制5形成了數(shù)量眾多的金融機(jī)構(gòu)，其相互之間通過(guò)發(fā)達(dá)的聯(lián)邦貨幣市場(chǎng)和可轉(zhuǎn)讓大額存單（CDs）市場(chǎng)溝通密切，信息傳播渠道較為暢通，市場(chǎng)對(duì)于貨幣經(jīng)紀(jì)公司的需求相對(duì)較弱，國(guó)內(nèi)形成了眾多規(guī)模較小的貨幣經(jīng)紀(jì)公司。

國(guó)內(nèi)貨幣經(jīng)紀(jì)公司信息效率功能發(fā)揮不充分

市場(chǎng)信息不充分、不對(duì)稱(chēng)是貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)生存的市場(chǎng)基礎(chǔ)，獨(dú)具信息生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)是貨幣經(jīng)紀(jì)公司得以發(fā)展壯大的根本，準(zhǔn)確定位、抓住機(jī)遇、快速擴(kuò)大是貨幣經(jīng)紀(jì)公司發(fā)展的一般規(guī)律。目前，國(guó)內(nèi)場(chǎng)外市場(chǎng)（銀行間市場(chǎng)）的交易系統(tǒng)已十分發(fā)達(dá)，銀行交易員之間彼此非常熟悉，通過(guò)報(bào)價(jià)點(diǎn)擊成交或者場(chǎng)外協(xié)商成交較為便利，基礎(chǔ)產(chǎn)品市場(chǎng)的透明度較高。針對(duì)此市場(chǎng)環(huán)境，需要國(guó)內(nèi)貨幣經(jīng)紀(jì)公司找準(zhǔn)自身定位，確定獨(dú)具信息優(yōu)勢(shì)的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值。然而，服務(wù)對(duì)象受限和業(yè)務(wù)范圍狹窄卻在一定程度上制約了貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)信息優(yōu)勢(shì)的發(fā)揮，影響了市場(chǎng)對(duì)貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)的需求。

（一）服務(wù)對(duì)象受限

按服務(wù)對(duì)象，經(jīng)紀(jì)商可分為兩種，一種是為交易規(guī)模很大的交易商提供批發(fā)交易經(jīng)紀(jì)服務(wù)的貨幣經(jīng)紀(jì)公司，也可以稱(chēng)為交易商間經(jīng)紀(jì)商（inter-dealer broker）或者批發(fā)市場(chǎng)經(jīng)紀(jì)商（Wholesale Market Broker），這種經(jīng)紀(jì)商的業(yè)務(wù)成本較低，收益較高；另一種是主要服務(wù)于終端投資者之間或者終端投資者和交易商之間的公司，也稱(chēng)一般經(jīng)紀(jì)商或零售經(jīng)紀(jì)（retail broker）。根據(jù)《貨幣經(jīng)紀(jì)公司試點(diǎn)管理辦法》及相關(guān)法規(guī)規(guī)定，貨幣經(jīng)紀(jì)公司及其分公司僅限于向境內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)提供經(jīng)紀(jì)服務(wù)，目前國(guó)內(nèi)經(jīng)紀(jì)公司客戶(hù)群體全部為金融機(jī)構(gòu)，其中中資銀行類(lèi)機(jī)構(gòu)占到貨幣經(jīng)紀(jì)公司所有簽約客戶(hù)的一半，也就是說(shuō)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上的經(jīng)紀(jì)商均為交易商間經(jīng)紀(jì)商。然而，目前銀行間市場(chǎng)交易集中度較高，銀行類(lèi)交易商交易量占比達(dá)到90%以上。俱樂(lè)部式的交易方式使銀行類(lèi)機(jī)構(gòu)所具有的信息優(yōu)勢(shì)更為明顯，對(duì)貨幣經(jīng)紀(jì)公司的需求值得懷疑。

（二）業(yè)務(wù)范圍狹窄

國(guó)際貨幣經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)范圍涉及外匯、貨幣市場(chǎng)工具、信貸、商品、股票和各類(lèi)衍生工具等。但由于國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)規(guī)模可觀、整體發(fā)展速度較快，國(guó)內(nèi)大部分經(jīng)紀(jì)公司將目標(biāo)業(yè)務(wù)集中于貨幣及債券市場(chǎng)的基礎(chǔ)產(chǎn)品和部分外匯市場(chǎng)。由于衍生產(chǎn)品門(mén)檻較高或存在政策限制，貨幣經(jīng)紀(jì)公司對(duì)于衍生產(chǎn)品經(jīng)紀(jì)的參與度仍然不高，僅涉足利率掉期交易，而對(duì)于債券遠(yuǎn)期、利率遠(yuǎn)期、期貨、信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具等衍生產(chǎn)品仍未涉足。而在基礎(chǔ)產(chǎn)品市場(chǎng)上，從事撮合交易的機(jī)構(gòu)較多，幾乎全部的證券公司、商業(yè)銀行和一些基金公司都在免費(fèi)從事撮合交易。貨幣經(jīng)紀(jì)公司的定位顯然與這些機(jī)構(gòu)有所重合，而與這些機(jī)構(gòu)相比，經(jīng)紀(jì)商又不具有任何優(yōu)勢(shì)，信息效率功能難以真正發(fā)揮。據(jù)貨幣經(jīng)紀(jì)公司統(tǒng)計(jì)，2010年現(xiàn)券市場(chǎng)上通過(guò)經(jīng)紀(jì)成交的金額為1.95萬(wàn)億元，占比僅為1.2%，市場(chǎng)需求較為有限。

如何促進(jìn)貨幣經(jīng)紀(jì)公司的發(fā)展

筆者認(rèn)為，深入發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)需求，找準(zhǔn)自身定位，多渠道提升信息生產(chǎn)效率，是貨幣經(jīng)紀(jì)公司進(jìn)一步發(fā)展壯大的主要路徑。

（一）發(fā)掘市場(chǎng)需求，擴(kuò)大客戶(hù)群體

要在這個(gè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)里生存，只有通過(guò)盡可能滿(mǎn)足顧客多元化的需求來(lái)實(shí)現(xiàn)。以英國(guó)毅聯(lián)匯業(yè)為例，僅電子交易平臺(tái)6（EBS和Broker Tec）的客戶(hù)群就涉及到50多個(gè)國(guó)家的各類(lèi)參與機(jī)構(gòu)。而國(guó)內(nèi)貨幣經(jīng)紀(jì)公司的客戶(hù)卻仍局限于金融機(jī)構(gòu)，尤其是銀行類(lèi)金融機(jī)構(gòu)。銀行間市場(chǎng)一半以上的參與者（非金融機(jī)構(gòu)）無(wú)法獲得經(jīng)紀(jì)服務(wù)，而這類(lèi)參與者由于對(duì)金融市場(chǎng)的熟悉程度和參與度不高，相對(duì)于金融機(jī)構(gòu)處于信息劣勢(shì)狀態(tài)，對(duì)貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的需求更為強(qiáng)烈。因此，建議貨幣經(jīng)紀(jì)公司和自律組織可通過(guò)多種渠道向主管部門(mén)反饋市場(chǎng)需求信息，從政策上打通金融機(jī)構(gòu)和非金融機(jī)構(gòu)之間“零售”規(guī)模經(jīng)紀(jì)服務(wù)的渠道，不斷擴(kuò)大經(jīng)紀(jì)服務(wù)客戶(hù)群體。

（二）擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍，豐富產(chǎn)品序列

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，上世紀(jì)90年代以來(lái)，貨幣經(jīng)紀(jì)媒介的交易品種除貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)外，資本市場(chǎng)及其衍生產(chǎn)品，甚至非金融產(chǎn)品如能源期貨及期權(quán)、天氣對(duì)沖指數(shù)等都納入了貨幣經(jīng)紀(jì)服務(wù)范疇，業(yè)務(wù)的多樣化促進(jìn)了經(jīng)紀(jì)行業(yè)的大變革和大發(fā)展。業(yè)務(wù)定位問(wèn)題也成為解決國(guó)內(nèi)貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)現(xiàn)有問(wèn)題的核心環(huán)節(jié)。借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，國(guó)內(nèi)貨幣經(jīng)紀(jì)公司應(yīng)更多著眼于復(fù)雜的、個(gè)性化需求更強(qiáng)的金融產(chǎn)品，比如外匯和債券衍生品等，這類(lèi)產(chǎn)品較難通過(guò)電子交易系統(tǒng)進(jìn)行簡(jiǎn)單匹配，信息不對(duì)稱(chēng)性更為顯著，更能發(fā)揮貨幣經(jīng)紀(jì)業(yè)的信息生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)，也有利于貨幣經(jīng)紀(jì)公司不斷優(yōu)化業(yè)務(wù)范圍，滿(mǎn)足市場(chǎng)真實(shí)需求，形成自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

（三）提升服務(wù)水平，實(shí)現(xiàn)信息生產(chǎn)的規(guī)模化

貨幣經(jīng)紀(jì)在一定程度上是一個(gè)具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)的行業(yè)，自20世紀(jì)80年代以來(lái)，貨幣經(jīng)紀(jì)商的國(guó)際化和從未間斷的并購(gòu)浪潮也充分說(shuō)明了這一點(diǎn)。國(guó)內(nèi)貨幣經(jīng)紀(jì)公司在經(jīng)歷的初期虧損和多樣化策略中成長(zhǎng)并得到快速發(fā)展。首先，可通過(guò)初期虧損不斷拓展市場(chǎng)服務(wù)廣度，也就是運(yùn)用“先入損失策略”快速擴(kuò)充自己的“地盤(pán)”，為以后的發(fā)展儲(chǔ)備資源。同時(shí)，通過(guò)服務(wù)與交易商建立聯(lián)系，在為交易商提供服務(wù)的同時(shí)也獲取了來(lái)自于各交易商的相關(guān)信息，增加信息獲取量和獲取途徑。當(dāng)這種聯(lián)系達(dá)到相當(dāng)規(guī)模時(shí)，經(jīng)紀(jì)商便擁有了相對(duì)甚至是絕對(duì)的信息優(yōu)勢(shì)；其次，應(yīng)跟隨國(guó)際貨幣經(jīng)紀(jì)行業(yè)的發(fā)展步伐，逐漸改變現(xiàn)有完全依賴(lài)傳統(tǒng)聲訊方式提供服務(wù)的現(xiàn)狀，開(kāi)發(fā)適用于銀行間市場(chǎng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的電子交易平臺(tái)，多途徑實(shí)現(xiàn)信息生產(chǎn)的規(guī)模化，降低信息收集和整理成本，提高信息歸集和生產(chǎn)效率，夯實(shí)市場(chǎng)生存基礎(chǔ)。

注：

1.根據(jù)相關(guān)規(guī)定，上海國(guó)利貨幣經(jīng)紀(jì)公司、平安利順國(guó)際貨幣經(jīng)紀(jì)公司和中誠(chéng)寶捷思貨幣經(jīng)紀(jì)公司向市場(chǎng)公開(kāi)披露2011年財(cái)務(wù)報(bào)表，其中中誠(chéng)寶捷思由于開(kāi)業(yè)時(shí)間較短，各業(yè)務(wù)仍處于起步階段，傭金收入僅占全部營(yíng)業(yè)收入的55%，利息收入占營(yíng)業(yè)收入的53%。

2.拼縫人最早源于汽車(chē)銷(xiāo)售業(yè)，其利用汽車(chē)市場(chǎng)供需雙方信息不對(duì)稱(chēng)，從報(bào)價(jià)較低的經(jīng)銷(xiāo)商購(gòu)買(mǎi)貨源并附傭金銷(xiāo)售給購(gòu)車(chē)人。后來(lái)此概念應(yīng)用于證券市場(chǎng)，指利用證券交易雙方信息不對(duì)稱(chēng)而聯(lián)系交易、博取差價(jià)的證券市場(chǎng)交易中介。在我國(guó)貨幣市場(chǎng)，從事拼縫人業(yè)務(wù)的主要是證券公司。

3. 英國(guó)毅聯(lián)匯業(yè)（ICAP）、德利萬(wàn)邦（Tullett Prebon）、瑞士利順金融集團(tuán)（Tradition）和日本中央短資有限公司。

4.國(guó)際清算銀行（BIS）每三年對(duì)全球外匯市場(chǎng)和場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)進(jìn)行一次全面的統(tǒng)計(jì)分析，2010年4月為最新一期數(shù)據(jù)。

5.單元銀行制也稱(chēng)為單一銀行制，是指業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)中的商業(yè)銀行各自獨(dú)立，不設(shè)分支機(jī)構(gòu)，即所謂的“一行一店”。單一銀行制度的特點(diǎn)是地方性強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)自主靈活，便于鼓勵(lì)競(jìng)爭(zhēng)，也可避免大銀行吞并小銀行，限制銀行壟斷。1994年9月，美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)《瑞格-尼爾跨州銀行與分支機(jī)構(gòu)有效性法案》，允許商業(yè)銀行跨州設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，宣告單元銀行制在美國(guó)被廢除。

6.國(guó)際貨幣經(jīng)紀(jì)公司的業(yè)務(wù)根據(jù)交易方式的不同，可以分為傳統(tǒng)聲訊經(jīng)紀(jì)（VIOCE）和電子經(jīng)紀(jì)（Electronic）以及其他信息服務(wù)等三類(lèi)，2012年，毅聯(lián)匯業(yè)聲訊經(jīng)紀(jì)收入占比達(dá)到69.72%，電子經(jīng)紀(jì)收入占比達(dá)17.91%，其他信息收入占比達(dá)12.37%。

作者單位：中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)

責(zé)任編輯：印穎 劉穎