鐵道債：沉疴難醫

對于巨額債務由誰償還的問題，原鐵道部部長、中國鐵路總公司總經理盛光祖表示，原鐵道部債務“該誰還就誰還”。

三次發債，每次間隔不到一個月——9月11日，中國鐵路總公司招標發行200億元鐵道債。第一期的發行日期是今年7月24日，額度為200億，第二次是8月14日，中國鐵路總公司再次發行總額為200億的鐵路建設債券。自此，鐵道債存量規模已達7020億元之多，另外年內鐵道債發行額度仍有700億元。

再發200億債券

根據鐵道部2012年三季度的財務報表，鐵道部總資產約4.3萬億元，負債約2.66萬億元，資產負債率61.81%。機構改革后，原鐵道部2.66萬億的巨額債務如何償還成為了市場關注熱點。

2012年，鐵道部在債券市場發行上打破往年記錄，發行額度由2011年的1000億元增至1500億元，并在2012年8月21日招標發行完第四期債券后，突破了凈資產40%的紅線。截至2013年5月13日，中鐵總公司及下屬企業已發行尚未到期的債務融資工具總計為7641億元，其中未到期的鐵路建設債券每年需支付利息320.22億元。

另據公開資料顯示，經國家發改委核準，中國鐵路總公司今年鐵道債發行額度為1500億元，與去年額度持平。今年已經發行了四期，共計800億元，年內鐵道債發行額度還有700億元。

“今年還剩下不到4個月，目前鐵道債發行額度還有700億元，為完成任務，在剩下的這段時間內勢必形成扎堆之勢，這肯定會影響債券的發行和中標利率?！蹦巢辉妇呙娜倘耸勘硎?。

該券商人士還聲稱，“鐵道債有政府性質，為不影響與監管層的關系，一般有多家知名券商擔任主承銷商，并組建承銷團，以余額包銷的方式承銷。如果賣的不好的話，有承銷商兜底，這勢必給承銷商也帶來很大壓力?！?/p>

自從今年7月24日中國鐵路總公司首次發債以來，招標利率節節攀升。第一次發行了200億元10年期鐵道債，中標利率為4.97%；8月14日發行100億元10年期鐵道債，中標利率為5.10%；100億元20年期鐵道債，中標利率為5.35%。

自鐵道部改制后，新組建的中國鐵路總公司接連發債融資。而改制后的鐵道總公司的接連出手似乎并未掀起市場中多大漣漪。中投顧問交通行業研究員蔡建明說：“鐵道部政企分開后，鐵路總公司承擔鐵道部的企業職能，繼承其所有的資產與負債，作為一個市場主體進行運作。在當前仍需大量鐵路建設的背景下，鐵路總公司與原鐵道部一樣，仍然受政府的信用的支撐。因此，鐵路總公司發行企業債，其利率將與原鐵道部發行的債券利率并不會有太大的差異?！?/p>

資料顯示，中國鐵道部改革方案于今年3月落定，原鐵道部一拆為三以實現政企分開，將鐵道部擬訂鐵路發展規劃和政策的行政職責劃入交通運輸部；組建國家鐵路局，由交通運輸部管理，承擔鐵道部的其他行政職責；組建中國鐵路總公司，承擔鐵道部的企業職責，鐵路建設債券仍為政府支持債券。

如上述所言，此前，國務院在關于組建中國鐵路總公司有關問題的批復中明確提出，中國鐵路總公司組建后，繼續明確鐵路建設債券為政府支持債券。換言之，此消息明顯提升了中鐵總公司的信用評級。

對此，蔡建明評論說：“鑒于鐵路持續投資建設的需要，國家給鐵路總公司發行債券給予信用支撐，這將對提升鐵路總公司的信用起到重要的作用。2.6萬億元的負債額，同時盈利能力卻僅能覆蓋日常運營和償還利息，鐵路總公司信用必然大打折扣。若沒有政府信用的支持，鐵路總公司融資的難度將加大，融資的利率將提高?！?/p>

兌付壓力凸顯

業內人士表示，鐵道債馬上還要迎來“兌付潮”，本息扎堆致使中國鐵路總公司償付壓力很大，到時或許只能借新債還舊債來應對。

目前鐵路債務融資主要有向銀行借款和發行債券兩種形式，后者包括中國鐵路建設債券、中期票據、短期融資券、超短期融資券。需要注意的是，隨著存量債務規模擴大，鐵路債務已突破凈資產40%的“紅線”，引起相應的法律問題。同時，機構授信額度用罄的問題逐漸凸顯。此外，隨鐵路總公司資產負債比率持續上升，整體償債能力下降，債券融資成本也呈現上升趨勢。面對未來持續的融資需求，鐵道債創新發行品種和方式由此變得相當迫切。

據中國鐵路總公司的資料披露，從今年開始，連續數年都將有到期債券需要兌付，如2006年一筆10億元的鐵路債券今年將到期，同在年內兌付的還有中鐵總下屬三家企業的54億元債券，即年內中國鐵路總公司的兌付總額為64億元。

據了解，中國鐵路總公司今年償債壓力并不是最大的。依據已披露信息，2014年到期的鐵道債更多，共計有585億元的到期債券需要兌付，2015年也有250億元要兌付。

然而，資料顯示，2012年中國鐵路總公司（原鐵道部）的稅后利潤僅1.96億元，今年一季度稅后利潤更是虧損68.76億元。即使2013年中國鐵路總公司利潤翻倍，仍不足以償付今年到期債券利息。

對此，中國鐵路總公司解釋稱：近年來，發行人總體負債水平有所提高，負債結構也有所調整，主要是由于建設項目每年保持一定規模，長期負債占比逐年提高，負債總額增幅呈逐年下降趨勢。中國鐵路建設債券自1995年以來，已連續發行42期，截至本期債券發行前，總計發行6987億元，其中167億元已按時足額兌付，從未發生任何信用問題。2012年底，發行人負債占全部資產的62.23%，負債水平可控。另外，本期債券由鐵路建設基金提供不可撤銷連帶責任保證擔保。

另外，本期債券發行律師方北京市鑫河律師事務所也認為，發行人本期債券發行所募集資金的投向符合國家產業政策，累計發行額未超過前述固定資產投資項目總投資的60%，符合相關法律、法規及規范性文件的有關規定。發行人2010年至2012年的稅后利潤和鐵路建設基金之和分別為613.54億元、642.25億元和629.52億元，三年平均值為628.44億元，足以支付本期債券一年的利息。

不過，長期關注鐵道債的一位業內人士指出，由于鐵路建設運營初期收益尚不佳，償付利息或許問題不大，但馬上要迎來“兌付潮”，本息扎堆致使中國鐵路總公司償付壓力很大，到時或許只能借新債還舊債來應對。

截至2013年一季度，中鐵總公司稅后利潤為-68.76億元，負債合計2.84萬億元，負債率為62.31%。國際信用評級機構標準普爾將債務風險評定為“極大”。