中小企業集合債券融資分析

摘要：中小企業集合債券作為一種新型融資模式為解決我國中小企業融資難問題提供了新渠道。本文在分析中小企業集合債券融資現狀的基礎上，思考了中小企業集合債券在運行過程中存在的發行條件及規模、擔保等問題，并針對這些問題提出合理的建議。

關鍵詞：中小企業集合債券 融資 擔保

1 中小企業集合債券融資現狀

中小企業集合債券是指通過牽頭人組織，以銀行或證券機構作為承銷商，由擔保機構擔保，以多個中小企業所構成的集合為發債主體，統一冠名、統一擔保、分別負債、集合發行，向投資人發行的約定到期還本付息的一種企業債券形式。

截至2013年7月底，我國已成功發行了13只中小企業集合債券，累計融資52.02億元（如表1所示）。

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從這些已經發行的中小企業集合債券中，可以總結出中小企業集合債券的一些特點：

1.1 降低了融資成本。中小企業集合債券一般是期限為3-5年的中期債券，票面利率采取市場化的定價方式進行確定，決定因素是基準利率和基本利差。已發行的中小企業集合債券票面利率在4.66%～7.8%，平均票面利率為6.47%。考慮到相關發行費用，中小企業集合債券平均融資成本為10.05%，相比平均成本甚至達到20%的銀行融資，發行企業債券能起到降低籌資成本的作用，也可以保證投資者的收益。債券利息可以在稅前支付并計入成本，因此通過集合債券融資具有稅盾作用。

1.2 提高了債券的信用等級。由于中小企業集合債券的發行主體經營與財務狀況有差別，信用資質參差不齊，多元化的發行人增加了債券的評估成本和投資風險。通過大型擔保公司提供無條件不可撤銷的擔保，以及銀行或大的國有企業提供再擔保，提高了債券信用等級，實現了債券增級。以13云中小債為例，其發行人主體信用級別分別為：昆明積大制藥股份有限公司A級、云南維和藥業股份有限公司BBB+級、云南錦苑花卉產業股份有限公司BBB+級、昆明川金諾化工股份有限公司A-級、云南天浩稀貴金屬股份有限公司BBB級、昆明普爾頓環保科技股份有限公司BBB級。通過擔保與再擔保后，經鵬元資信評估有限公司綜合評定，13云中小債的信用級別為AA+級。

1.3 政府參與積極。地方政府作為牽頭人，為解決本地區中小企業融資難的問題，在發行本地中小企業集合債券上作了大量工作，除負責債券發行的統一組織協調外，甚至提供多方面的優惠政策。以2009大連市中小企業集合債券為例，大連政府對參與發債的八家企業每年給予1.5%至2%的貼息支持，大連市民營和中小企業發展資金還給予專項補助，對提供擔保的擔保公司和企業給予風險補償金和1600萬的獎勵費用。

2 中小企業集合債券存在的問題

中小企業集合債券是我國中小企業為解決融資難問題而采取的一種新型融資模式，發展前景良好，同時也存在許多障礙，主要表現在：

2.1 發行條件及規模的制約。每個發行企業資質均符合《證券法》、《公司法》以及《企業債券管理條例》中的相關規定，各地的中小企業集合債券的規定中除了必須達到凈資產、盈利能力、符合國家產業政策和行業發展規劃等硬指標外，對企業的注冊地址、企業的相關程度等也有嚴格要求。目前集合債券的發行規模與中小企業資金需求存在很大差距，遠遠滿足不了中小企業的需求。基于中小企業集合債券在我國尚處于運行初期以及融資資源有限因素的考慮，政府進行分類管理，支持重點，嚴格審核的政策，顯然是可以理解的。但是，制約了發債企業的自主性，不利于擴大中小企業集合債券的市場容量，不能滿足廣大中小企業的資金需求。

2.2 擔保難的制約。中小企業集合債券由于本身存在結構復雜、發債主體多元、風險高、參與發債企業信用級別相對較低等缺陷，有實力的大型企業集團往往不愿為其提供擔保，商業銀行不能提供擔保，現有的擔保機構資質參差不齊，中小企業融資擔保體系不健全等問題，使得為中小企業集合債券提供擔保增信措施成為集合債券成功發行的難點。目前已發行的集合債券大多是政府出面協調有實力的大型企業集團、地方投融資平臺公司或政策性擔保公司進行擔保，或是由資信良好的大型國有企業做擔保方，這種非市場化的方式不利于集合債券的長遠發展，也不能徹底解決中小企業自身的信用風險問題。

2.3 融資主體自身的問題。傳統行業中的不少中小企業，在管理和經營方面具有獨到之處，或擁有資源優勢，然而大部分中小企業的法人治理結構不完善，現代公司治理機制不健全，財務管理水平低下，或者缺乏概念性的創新，或者投資周期較長，難以成為風險投資關注的對象。中小企業集合債券不能解決不具備高增長潛力的中小企業的融資問題。

3 加快中小企業集合債券發展的對策

3.1 完善中小企業集合發債制度，降低發債門檻。國家應允許地方政府在國家政策性指導文件引導下，制定出臺與中小企業集合發債相配套的發行辦法、施行細則等地方性法規，具體化中小企業集合債券實務操作，從制度上實現集合債券發行的區域多樣化和實用性，為更多中小企業集合發債創造條件。在發債門檻設置上，國家可以依據我國企業債券市場發展規模和中小企業融資需求現狀，規定企業發債標準最低限度，由當地政府部門和中小企業服務機構遴選發債企業。

3.2 完善擔保機制，實現信用增級。完善我國中小企業信用擔保體系，有關部門出臺關于集合債券擔保條件及形式、擔保機構設立與業務范圍等方面的法律法規；政府可以設立建立信用擔保風險補償基金或再擔保基金，對擔保機構提供資金支持，降低擔保機構承擔的風險，提高信用擔保機構運作的安全性和穩定性；鼓勵擔保機構開展中小企業集合債券擔保業務，在擔保機構建立發債企業信用檔案。還可以由政府牽頭組織，以政府財政資金與中小企業入股的形式設立擔保資金，采取商業運作模式，為中小企業提供貸款擔保。此外，還可以依托行業協會、同業公會等組織成立行業性專業擔保公司，以被擔保企業一定數量的資產作為反擔保，按其投入資金數額幾倍為其提供融資擔保。

3.3 融資主體的選擇。在同一行業或者是同一產業鏈上的企業，容易受到行業政策的影響，其違約風險會被放大，而如果企業所屬的行業不相關，中小企業集合債券受外部環境因素的影響能降至較低水平，可以更好地分散債券投資風險。所以，融資主體應選擇在生產、技術、銷售方面有聯系，企業間的盈利能力、成長性的差異度、信用等級、資本機構、償債能力的差異度較大的企業，中小企業集合債券中既有高質量的企業，有正處在發展階段的企業，也有成長性較低的企業，可以通過生產、技術、銷售渠道的發展進行互補，提高中小企業集合債券在資本市場的認可度。

3.4 地方政府僅作為中小企業集合債券的協調人。我國中小企業集合債券發展的真正動力來自于發行企業之間的經濟聯系和企業集群的推動，而不應該是政府的政策性輸血。地方政府應根據本地實際情況完善相關融資輔助環節，重點完善中小企業集合債券的市場準入制度、擔保制度、信用評級制度、信息披露機制、資金使用監督機制、風險防范制度、償債風險管理制度等方面的制度建設，由政府搭建平臺，提供政策和服務，創造穩定的市場發展環境。籌建中小企業集合債券行業協會，培訓專業人才來提高中小企業集合債券運行管理的整體專業水平，發揮其自身的監督約束作用，彌補政府監管的不足。中小企業集合債券融資企業積極參與，不斷改善企業管理水平，增強信用意識和協作精神。

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