世界經(jīng)濟的QE之惑

對新興市場國家影響有限

20世紀70年代，耶魯大學著名經(jīng)濟學家迪亞茲-亞歷杭德羅（Carlos Diaz-Alejandro）指出，商品價格高企、全球利率低迷和國際流動性泛濫的共同作用將給發(fā)展中國家?guī)斫?jīng)濟繁榮。當時，沒有哪位理性的經(jīng)濟學家會相信如此有利的條件會同時發(fā)生。但這一條件確實實現(xiàn)了，在過去十年中，依賴大宗商品出口的國家——如巴西、印尼、俄羅斯和南非——恣意地享受著資源富裕帶來的好處。

然而從今年初開始，好日子似乎正在走向結束：商品價格在下跌，僅僅是美聯(lián)儲退出量化寬松的可能性便已使發(fā)達國家市場利率走高、熱錢開始逃離新興市場，流回北方的安全港。股市和貨幣在崩潰，不僅大宗商品出口國如此，印度、土耳其等吸引了巨量外資流入的國家也是如此。悲觀者已經(jīng)看到了20世紀90年代末亞洲危機的重演。

受打擊最大的經(jīng)濟體有一個共同點：存在巨額外部赤字。過多的資本流入造成它們的貨幣升值，使進口商品變得便宜，從而帶動消費和投資的繁榮，同時，大宗商品價格的上漲還提高了它們出口商品的價格。如今，面對可能的風險，外資紛紛逃離，這加速和惡化了這些國家的貨幣貶值。

一些國家的處境尤為危險，特別是存在巨額經(jīng)常項目赤字、巨大的外國資本流入/本國金融市場規(guī)模比和外匯儲備較少的國家。最脆弱的國家包括土耳其、南非、印度和印尼——摩根士丹利研究人員稱它們?yōu)椤按嗳跷鍑薄?/p>

在懷俄明州杰克森霍爾舉行的央行行長年會上，IMF總裁拉加德表達了她對新興市場增長放緩的擔憂，并敦促它們采取進一步的經(jīng)濟改革。但她承認，美國和其他發(fā)達國家極寬松的貨幣政策不可避免的結束可能觸發(fā)新興經(jīng)濟體金融市場動蕩，并承諾IMF會予以支持，包括預防性支持措施。

根據(jù)IMF的數(shù)據(jù)，印度外部赤字在2012-2013年期間或可達GDP的5%，而2008-2011年期間為2.8%。類似地，印尼2012-2013年經(jīng)常項目赤字占GDP的3%，相比2008-2011年期間0.7%的水平，該國赤字問題的惡化程度更加嚴重。巴西、南非和土耳其也存在類似的問題。

這是壞消息。好消息是，即使是美聯(lián)儲最終決定退出QE，席卷整個新興市場的金融危機也不太可能發(fā)生。一方面，從財政行為角度看，今時不同往日。大宗商品出口國政府并沒有如前幾輪商品繁榮期那樣將天賜橫財揮霍殆盡。因此，政府債務以及由此造成的財政脆弱性相較于過去已經(jīng)大大降低。

而且這些新興市場的公司債務水平、居民債務水平都有所改善。而且整個國家實力也有所提升，所以新興經(jīng)濟體不會發(fā)生危機，整個世界應該都對這個有信心。

因此，問題不在于這些國家的金融部門是否會崩潰，而在于它們的增長模式是否會崩潰。

當大宗商品價格一飛沖天、資金充裕而廉價時，經(jīng)濟增長幾乎唾手可得。如今，好日子已經(jīng)結束，增長將來自何方？哈佛大學的豪斯曼（Ricardo Housmann）教授指出，一些新興經(jīng)濟體當前的經(jīng)濟增長根本就是幻覺。華爾街沉迷于這些國家?guī)胖档目焖偕蠞q，但這種匯率升值引發(fā)的商品價格和消費投資的虛假繁榮只是場數(shù)字游戲，與實際產(chǎn)出的增加沒有實質(zhì)性關系。

在繁榮年份，許多新興經(jīng)濟體，特別是拉美國家疏忽了結構性轉型，智利的出口與1980年別無二致。相反，愛爾蘭、芬蘭和新加坡等國家——還包括韓國、馬來西亞——所出口的產(chǎn)品與十幾年前已有所不同（出口目的地也不相同）。

錯誤不在于出口銅、葡萄酒、水果等附加值低的產(chǎn)品。但經(jīng)濟史表明，很少有國家能憑此致富。靠大宗商品富裕的發(fā)達國家，比如加拿大、挪威和澳大利亞當然也出口大量自然資源，但它們同樣出口許多其他產(chǎn)品和服務。

對中國影響或利大于弊

中國的資本賬戶并沒有開放，因此，即使縮減QE，影響也非常有限，即便有主要也是間接影響，因為巴西、印度、印尼等新興市場很容易受到美國利率上升以及資本外流的沖擊，而這些國家都是中國主要的貿(mào)易伙伴，中國出口有可能會受到這些國家經(jīng)濟低迷的影響。。

原來大家擔心的不過是美國退出QE后，大量資金從中國流往美國，導致中國資本市場崩盤。還有人甚至認為近期中國股市的崩盤就是美國退出QE預期導致的。但現(xiàn)在已經(jīng)很明白了，是銀根緊張造成的。

而很多人擔心或關心的房地產(chǎn)市場問題，從 5月初傳出風聲美國退出QE到目前為止，中國房價還是穩(wěn)步上升，絲毫看不到下跌的跡象。想沽空房地產(chǎn)或者想抄底的朋友，還需要繼續(xù)耐心等待。事實上，由于房價這幾年長盛不衰，很多人潛意識中已經(jīng)把房產(chǎn)當做避險工具了，越是經(jīng)濟環(huán)境不好就越要買房子。外資手里的房產(chǎn)還是不多，且比較高端，即使都拋出了，也不能把房價打下來，其效果可能還不如收高額房產(chǎn)稅，甚至不如查“房姐”、“房叔”。

實際上，退出QE對中國的影響可謂“危”與“機”并存。今年年初以來，國內(nèi)貨幣政策趨向保守，如果QE3退出恰好與國內(nèi)政策進行正向的互動，可以避免內(nèi)外部方向不一致帶來的政策效果打折。

對中國來說，首先，如果美國QE政策的逐步退出，美元利率會有所提升，美元也會進入升值過程，中國可以抓住機會把豐厚的外匯儲備用掉。其次，人民幣高速升值問題會暫時得到緩解，出口企業(yè)能夠得到喘息的機會。我們的主要順差還是來自美國，美元升值有利于我們的出口。美元升值還可以削弱美國制造業(yè)的競爭力，損害其再工業(yè)化的努力。此外，受沖擊比較嚴重的是西歐、東亞和一些資源出口國家。資金大量流失會讓西歐國家經(jīng)濟更加困難。中國企業(yè)去收購技術和企業(yè)會變得更加容易和廉價，有利于中國制造業(yè)升級換代。東亞國家很多產(chǎn)品跟中國大陸有競爭關系，中國企業(yè)可以趁機占領一些市場。巴西、澳大利亞等資源出口大國的經(jīng)濟困境會給中國企業(yè)提供低價收購礦山和進口礦產(chǎn)原料的機會。如果美國退出QE真的導致世界性經(jīng)濟形勢惡化，說不定反倒給中國經(jīng)濟轉型提供了絕佳的機會。