如何投資垃圾債

對于大部分投資者來說，高收益債還是一個相對模糊的概念。2008年金融危機之后，高收益債也成為金融危機之后美國金融界擴展最快的市場之一。在股票市場大受打擊的美國投資者開始將目光投向這些收益率普遍在10%以上的高收益債。

相比之下，國內高收益債還不夠“給力”。伴隨著中小企業私募債的出現，一批中國版的高收益債開始出現在公眾視野。但不論是收益率和風險評級都無法與國外高收益債相媲美。在未來，高收益債究竟是否值得投資，通過本文我們希望帶您找到答案。

國內高收益債相對簡單

顧名思義，高收益債的收益率相對于國債等普通債券來說更高，但同時也意味著其信用等級較低。在國外，高收益債通常被稱為我們熟知的垃圾債券或者是投機級債券，根據國際三大評級機構對債券的信用等級劃分，低于BBB的債券為高收益債。但在國內，由于評級體系并不完善，幾乎很少出現BBB級的債券品種。

事實上，國內目前還沒有形成統一的高收益債概念。從機構角度來看，一般會將那些AA級以下的債券或者收益率超過8%的債券稱為高收益債。即使以BBB級為界限，我國目前也已經有了高收益債，比如之前“超日債”被下調評級至BBB+。

高收益債之所以成為近年來國際市場中的投資熱點，究其原因，主要在于其過高的風險性導致普通投資者難以涉足。但對于傳統的機構投資者來說，卻可以通過較好的資產配置來分散高收益債的風險以至于最終獲利。

歷史上，以“垃圾債之王”米爾肯為首的銀行家們，利用發行垃圾債幫助企業完成大規模的巨額收購活動，導致這類債券和公司控制權之爭緊密聯系在一起。而垃圾債也因此成為債券市場中收益最高的產品之一。

不過，對于國內投資者來說，高收益債的投資還很難做到美國那樣。不論是債券評級還是風險對沖國內的發展還都相對簡單。即使是在國外，像保險公司和養老金公司都很少進行高收益債的配置。

國內高收益債為何收益不高

盡管名為高收益債，但大部分國內發行的高收益債票息率在8%～9%，而且通常伴隨著到期日臨近還會有下調的可能，并不是真正意義上的高收益債。相比之下，美國的BBB級以下的高收益債在2012年曾一度達到過13%～15%的收益率。

“我們更愿意配置6%左右的高等級信用債，高收益債性價比太低，通常我們不會關注。”在南方基金固定收益總監李海鵬看來，高收益債的信用利差過小，導致其收益率過低從而很難吸引國內機構投資者。

在美國，由于高收益債的違約率通常在30%以上，因此需要高收益來進行彌補。這也是為什么它又被稱為垃圾債的原因。包括美國、歐洲在內的相對成熟的債券市場中，高收益債都會有歷史違約率和相應的風險提示。投資者在購買時即使到期面臨違約，也不至于血本無歸，通常會有一定比例的補償。

在李海鵬看來，高收益債就是一種信用利差放大帶來收益的產品。只有放大風險杠桿，才能獲得更高的收益。當然前提是應該將這個市場的信息做到公開透明以便投資者參與。不過，就目前來看，中國的債券市場對于風險是零容忍，一旦某只債券出現問題，很可能會波及整個市場，因此短期來看類似于美國具有風險杠桿的高收益債還很難出現。

摩根士丹利華鑫基金固定收益投資部總監助理李鋒認為，中美兩國的債券市場區別較大，美國的債券市場相對來說更為市場化，債券定價隨行就市，對于高收益債來說，收益率中更多的是反映其違約概率等信用風險的高低，因此定價是比較市場化的，高風險的高收益債，其收益率往往也比較高。

而中國的債券市場，仍處于不斷發展、不斷完善之中，其顯著特點是受市場監管主體的影響較大，市場投資者教育和培育仍在不斷進行，債券市場成立之初至現在仍沒有發生實際違約事件，因此市場投資者對于高收益債的信用風險不敏感，收益率定價也會比國外成熟市場低一些。

投資高收益債需仔細甄別

作為風險系數較高的債券型產品，高收益債的信用利差關鍵在于評級體系。相比于國外的評級機構，由于國內債券評級體系的頂層設計存在一些問題，如發債主體與評級機構的利益取向、評級機構之間的不充分競爭等問題，導致一些外部評級結果中可能存在虛高的成分。

即使是專業機構投資者，也需要對評級機構進行甄別。李海鵬坦言，私募類型的高收益債目前他基本不會關注，他的理由是大部分私募債只有發行機構和債券名稱，投資者最想了解的債券歷史違約率、評級機構資質、收益率制定依據等都無從考證。

由于對高收益債的理解和風險偏好不一樣，機構投資者的投資范圍和方法也會有較大差異。比如尋求穩健回報的基金固定收益投資者們往往會規避高收益債，而管理混合型基金的基金經理們為了博取一定收益可能會嘗試高收益債。

李鋒建議，對于投資高收益債，關鍵還是在于如何平衡風險與收益。如果投資者對高收益債的信用風險進行研究、評價、跟蹤和分析后，能夠充分了解信用利差，設定自己的風險承受值后，高收益債不失為投資組合的一種配置。

但同時，國內高收益債的確也存在著無法全面反映其信用風險的問題。對于一些風險偏好較低、風險厭惡型的投資者來說，由于本著“能沒風險就沒風險”的原則，所以選擇不配置高收益債。

但對于專業的機構投資者來說，不會僅僅因為高收益債風險高就不投資。李鋒認為，風險高并不等于損失就大，風險與收益是一個相當的概念，其中關鍵是如何衡量、評價風險與收益，專業投資者在研究能力、信用風險評價和定價、及時跟蹤分析風險的能力上有一定優勢，因此可以對高收益債進行持續的研究、跟蹤和分析，能夠獲取較高的相對收益。

不過，李鋒同時也提醒投資者，下半年高收益債的投資可能會風險較高。進入下半年，受宏觀經濟預期繼續下滑、產能過剩和地方政府去杠桿等因素的影響，高收益債投資已經開始出現一些風險苗頭。這種風險在上半年中已經有所顯示。

比如，外部評級對此類債券下調數量和頻率明顯增多、加快。加上地方政府融資平臺融資政策正在發生改變，中央政府調整經濟結構、抑制產能過剩的決心比較強，都會對高收益債產生較大的壓力，下半年不排除一些產能嚴重過剩的行業和經營杠桿率畸高的高收益債產生違約風險。