簡論掉期業務在財務管理中的應用和風險管控

何 軍

(江西銅業集團公司，江西 貴溪 335424)

1 引言

金融衍生工具具有不確定性或高風險性的特征，其交易后果很大程度上取決于交易者對基礎工具(變量)未來價格(數值)的預測和判斷的準確程度。基礎工具價格的變換莫測決定了金融衍生工具交易盈虧的不穩定性。正是因為金融衍生工具的高風險性，導致國內大部分公司在金融衍生產品的應用還處于初級階段，大多數公司在運用時，經驗和技術稍顯不足，在使用金融衍生產品時存在一些疑慮心理，這使得金融衍生產品的推廣和使用受到一定限制。公司財務管理的主要目的之一是資金管理，即通過加速公司資金周轉或運用金融工具，降低財務費用及融資成本，實現公司利潤的最大化。下面筆者將簡要論述公司如何運用掉期業務，以降低公司財務成本、提高公司財務管理績效。

2 掉期在財務管理中的運用

掉期業務屬于國際金融衍生品中的金融互換交易范疇，金融互換按照管理風險標的的不同分為利率互換與貨幣互換，也稱為利率掉期和貨幣掉期［1］。具體而言，可以簡要地分成以下表1中幾個種類:

表1 利率掉期和貨幣掉期一覽

2.1 利率掉期

利率掉期，也稱利率互換，是指交易雙方之間達成的協議，在一段時間以內，以一筆本金數額為基礎，互相交換具有不同性質的利率款項(浮動利率或者固定利率)的支付。利用利率掉期交易可以進行債務和利率重組。例如預期利率下跌時，可將固定利率的債務換成浮動利率，當利率下降時，債務成本降低。若預期利率上漲時，則反向操作，從而規避利率風險［2］。

假設A公司以3個月LIBOR+3%的浮動利率從貸款者那里借款。由于擔心LIBOR會上升，因此該公司與某金融機構簽訂利率掉期協議;A公司以固定利率0.4%向該金融機構進行支付，而金融機構以LIBOR向A公司進行支付。通過利率掉期，A公司將原有的浮動利率負債轉換為固定負債，將融資成本鎖定為3.4%，從而幫助A公司在利率上漲的市場環境中規避了利率風險。

相反，如果A公司借入的是4%的固定利率貸款，并且預測市場利率有下跌趨勢，那么A公司可以通過利率掉期協議將原有的固定負債轉化為浮動利率負債“LIBOR+3%”，從而實現在利率下跌的市場環境中規避利率風險的目的。

2.2 貨幣掉期

貨幣掉期，也稱貨幣互換，是指在約定期限內交換約定數量的兩種貨幣，同時定期交換兩種貨幣利息的交易協議。一般在期初按約定匯率交換兩種貨幣，并在期末以相同匯率、相同金額進行一次本金的反向交換。利息支付可以采用固定利率、也可采用浮動利率［3］。

名稱上貨幣掉期與外匯互換容易混淆，外匯互換是指期初買入一種貨幣，期末賣出該種貨幣或相反方向，相當于一筆即期與一筆遠期或兩筆遠期的綜合，只涉及近端匯率與遠端匯率而不涉及利率，兩者不同［4］。

假設B公司有一筆日元貸款，金額為10億日元，期限3年，利率為固定利率3.25%，付息日為每年6月20日和12月20日。2006年12月20日提款，2009年12月20日到期歸還。公司提款后，需將日元換成美元用于采購生產設備，并且產品銷售的收入是美元收入，沒有日元收入。如果B公司在付息日按照實際匯率支付日元利息，則其每期的支付明細如表2。

表2 付息日支付明細

為了規避日元匯率變動的風險，該公司與銀行敘做了一筆貨幣掉期交易，交易于2006年12月20日生效，2009年12月20日到期，約定匯率為USD/JPY:106。在交易生效日，B公司將日元貸款支付給銀行，并按照約定匯率從銀行取得相應的美元，每年6月20日和12月20日B公司按照4%支付給銀行美元利息，同時銀行按3.25%向B公司支付日元利息。合約到期日B公司按照合約從銀行取得日元本金并支付給銀行按照約定的匯率計算的美元。這時，B公司的每期支付明細如表3。

表3 付息日支付明細

可以看出，掉期交易的結果是，日元貸款由銀行償還，B公司從銀行按照本金943.4萬美元，利率4%重新借了美元貸款。相對于敘做掉期交易，B公司多支出了26.18萬美元(113.22-87.04=26.18萬美元)，主要原因是B公司在貸款存續期間，美元兌日元匯率是上升的，那么B公司是否應當辦理貨幣掉期業務呢?答案是肯定的，因為如果將來美元兌日元匯率下降，B公司的浮息成本將面臨不可預知的風險，而辦理貨幣掉期后，其成本已固定，完全規避了匯率風險。

2.3 貨幣利率交叉互換

貨幣利率交叉互換，是指以一種貨幣定值的固定利率現金流去交換以另一種貨幣定值的浮動利率現金流，兼具貨幣互換和利率互換的雙重特征。一方面，它涉及兩種貨幣的本金，因此，需要按約定的匯率進行本金的互換;另一方面，需要進行兩種貨幣間固定利率和浮動利率的交換，交易過程較為復雜，本文在此不進行探討。

隨著我國外匯市場的日臻完善和品種逐漸豐富，人民幣對外匯掉期業務、人民幣外匯貨幣掉期業務及人民幣對外匯期權交易等業務也慢慢走進了人們的視野，成為我國金融機構和公司管理貨幣和利率的新型金融衍生工具。

3 利率掉期與貨幣掉期在公司財務管理中的作用

3.1 降低融資成本［5］

在外匯資金市場上，不同貨幣其資金價格是不同的，那么在某種貨幣的融資價格居高不下的情況下，公司可以獨辟蹊徑，采取貨幣掉期的方式降低公司的融資成本。

例如，C公司有美元融資需求，但希望降低美元融資成本，這時C公司可以先貸入資金成本較低的歐元，再以貨幣掉期業務同時鎖定外匯及利率風險。

傳統模式下，C公司獲1年期美元貿易融資利率為1年期LIBOR+260BPS，1年之后，C公司歸還融資本息。其資金流如圖1所示:

圖1 傳統模式下資金流

采用貨幣掉期業務方案后，C公司與銀行簽訂歐元浮動利率貸款協議，并簽署貨幣掉期相關申請文件，C公司從銀行獲得歐元貸款融資后互換至銀行，利率每3個月浮動1次，C公司按季向銀行支付利息。1年之后，C公司歸還最后一季融資本息。在此模式下，期初、末、每期還息時，C公司會出現歐元正負現金流，但兩者相互抵消，公司凈現金流僅為美元。

圖2 貨幣掉期模式下資金流

通過第二種模式，C公司用3個月的浮動LIBOR替換1年期固定LIBOR利率，可以降低美元融資成本。

3.2 提高公司資金收益

部分國內大型公司資金充裕，但因內部財務管理或其他原因不宜直接敘做理財產品，此時，通過外匯互換業務可以實現公司的無風險套利。其收益測算詳見表4(以2013年9月9日為例):

表4 收益測算明細

其業務原理是利用美元升水折年率+外幣大額存款利率與同檔期人民幣定期存款利率的差價，幫助客戶獲取優于同檔期人民幣定期存款利率的無風險套利收益。同時，因該業務單純提高存款資金收益，不受定期存款掛牌檔期限制，可以根據公司資金安排靈活選擇畸零存期，如8天、25天等。假設某公司自身有5000萬元人民幣閑置資金，通過人民幣對美元的互換業務，其存款一年的收益可達216.5萬元人民幣，較同檔期人民幣定期存款收益多收益51.5萬元人民幣。具體測算過程如下:

(1)掉期業務:

近端匯率USD/CNY=6.134;

遠端匯率USD/CNY=6.239;

掉期收益率=(6.2390-6.1340)÷6.1340=1.71%。

(2)美元定期存款利率2.62%。

(3)綜合收益率=掉期收益率+利率=1.71%+2.62%=4.33%。

3.3 防范匯率或利率風險

如前所述，利率掉期及貨幣掉期業務可以通過預先的利率或匯率鎖定，規避利率或匯率波動所帶來的風險。由于第一部分已列舉了兩個例子，在此不再進行贅述。從現在的市場形勢來看，目前公司可以關注并敘做利率掉期業務，將浮動利率轉換為固定利率，可以鎖定未來3年美元利率上行風險。主要原因是美元利率上漲的可能性加大，一是美聯儲議息會議美聯儲主席伯南克提及如果就業情況向好，則有可能減少QE3的規模;二是美國10年期基準國債利率已經進入上升通道，近期上漲超過120bp，目前美國5年期國債利率僅為1.65%，而市場預期5年后美國5年期國債利率將高達4.5%;三是過去20年3M LIBOR平均利率為3.38%。目前3M LIBOR仍處于歷史最低位，僅為0.27%左右，2008金融危機之前，3M LIBOR曾高達5% ～6%，而2009年之前，3M LIBOR從未低于1%。

4 辦理金融衍生產品交易的風險分析及應對措施

盡管利率掉期和匯率掉期能夠給公司帶來各種各樣的好處，但筆者認為公司在運用此類業務時仍需注意以下方面，方能將金融衍生產品為我所用。

4.1 樹立正確的財務管理理念

在辦理金融衍生產品交易業務之前，公司應當樹立正確的保值觀念，即以鎖定財務成本為根本目的，切忌產生“患得患失”的心理，在使用時猶豫不決，甚至認為不做更好，任憑市場波動而不予理會。更忌投機行為，忽視復雜衍生工具高收益背后隱藏的高風險。

4.2 建立組織框架系統來監督和管控風險

針對金融衍生產品業務，應建立組織框架系統來監督和管控風險，即有風險管理職能部門予以監督和管控，公司應為風險管理部門配置充分的資源，以便對源于金融衍生工具的風險進行有效評估;公司應確定金融衍生工具業務涉及到的各種主要風險的具體界限;公司應制定有效的程序，對金融機構的風險結構性質變化做出判斷;公司需嚴格限定“重收益、輕風險”的非理性本能，強化公司從事金融衍生品業務人員的風險意識，確保接受充分監督和風險可控。

4.3 應偏重簡單、直接固定成本的金融衍生產品

在產品選擇上，在現階段應當主要以選擇結構簡單的產品為主。簡單的金融產品，如遠期、簡單期權和簡單掉期等業務直接鎖定未來價格，能夠較好地達到固定成本的目的。此外，簡單產品價格透明度高、流動性強，即使平盤或對沖成本也不會太高。

4.4 動態管理

公司在經營過程中，通常會面臨5種風險:市場風險、信用風險、法律合規風險、內部經營管理風險、流動性風險。在這5種風險來源中，市場風險是最主要的風險。其中包括利率風險和匯率風險。利率風險的構成是由于市場利率的波動導致的未來信貸成本絕對地或相對地增加，表現為未來浮動利率上升帶動公司浮動利率債務償債成本上升，若選擇固定利率，當未來利率下降時，償債成本相對上升。構成匯率風險的主要來源是進出口合同項下結算貨幣的匯率風險，以及債務項下借款貨幣與還款來源貨幣不一致導致的匯率風險，它的風險表現為公司財務凈現金流量不可預測，有可能導致未來支出增加或者收入減少［6］。而利率市場價格和匯率市場價格是動態波動的，因此對于利率和匯率的動態監控是十分有必要的，公司要及時根據市場變化情況選擇應當采取的措施。

4.5 建立科學的決策和應急機制

在與銀行敘做類似金融衍生產品交易時，公司須對方案的風險給予足夠的認識，發現其中可能存在哪些市場風險或政策風險，在內部形成科學的決策和應對市場風險的風險預警機制及應急機制，一旦出現市場風險，即采取相應措施以免延誤挽救時機。在進行衍生產品適合度評估工作時，應當實事求是地針對本公司的情況進行評估，以免超出自身的心理預期。

4.6 加快培養專業人員

所有從事、監督、控制和審計金融衍生工具交易的人員都應具備相當程度的專業知識和經驗，以確保所進行的交易活動符合授權原則和程序，并受到充分的監督。但國內大部分公司經管理知曉金融衍生品業務的人員較少，精通的就更為稀缺，無法確保交易活動的有序、安全進行。因此要亟待大力培養熟知金融衍生工具且具有一定操作經驗的從業人員。

5 結語

總之，金融衍生產品是伴隨著匯率和利率市場的波動而發展出來的金融工具，其本身具有風險管理的作用，公司應當樹立科學、正確的風險管理理念，在實踐過程中需加強對金融衍生產品的觀察和研究，系統分析、理性判斷，提高使用金融衍生產品的綜合效益。

［1］謝群，武本健，謝婷.略談金融衍生品的風險管理［J］.工業技術經濟，2008(7):156-157.

［2］忻海.量化投資北京［M］.電子工業出版社，2010:52-53.

［3］曹瑩，陳蓉.基于利率掉期的企業財務管理實證分析［J］.財會通訊，2009(20):89-91.

［4］奚君羊.國際金融學［M］.上海:上海財經大學出版社，2013:198.

［5］Peter SRose，Sylvia CHudgins.商業銀行管理［M］.北京:機械工業出版社，2011:221.

［6］舒松全.人民幣利率掉期應用及風險防范［［J］.交通財會，2011(6):79-83.