金融及衍生品對沖外貿企業利潤下滑的應用研究
——以江蘇紡織進出口企業為樣本

周 勇 趙偉雄 徐 彪

金融及衍生品對沖外貿企業利潤下滑的應用研究
——以江蘇紡織進出口企業為樣本

周 勇 趙偉雄 徐 彪

本文在對江蘇省內外貿企業的經營現狀分析的基礎上，總結了外貿企業面臨的主要風險，就導致外貿企業利潤下滑的三類風險：匯率波動、成本提升、利率波動，進行了分析，并以紡織類進出口企業為例提出了解決方案，從而為江蘇省外貿企業利用金融衍生品對沖利潤下滑以啟示。

金融衍生品；外貿企業；風險對沖

0 引 言

江蘇是中國外貿大省，2013年實現進出口總額突破5508.4億美元，同比增長0.5%，外貿進出口總值繼續保持全國第二的位置，2014年上半年江蘇進出口總額在全國占比達13.5%。進出口貿易在江蘇經濟中占有重要的地位。然而，2008年國際金融危機之后，中國的外貿環境發生了劇烈的變化。如全球貿易保護主義加強、人民幣升值壓力加大、原材料成本、用工成本上升等問題。這些變化對江蘇外貿企業的經營提出了嚴峻挑戰：

（1）勞動力、原材料成本的上升

長期以來，江蘇對外貿易保持高位增長，同其所處的區位優勢、土地價格、勞動力成本、政策、發展環境和招商工作成效等優勢有關?，F在的情況是，江蘇土地資源嚴重短缺，勞動力等價格持續上升，能源、原材料供需矛盾加劇，生態環境壓力加大。土地、勞動力、能源、原材料、生態環境的硬約束，決定了已無法支撐高能耗、高投入、高污染、低效率、低產出、低質量的粗放式外貿增長方式，繼續單純依靠數量擴張、要素投入來發展對外貿易已難以為繼。

（2）匯率波動

對于外貿行業而言，人民幣升值對于出口利潤有較大影響。江蘇省的出口產品主要以美元和歐元結算， 而以美國為首的國際社會正在對中國政府施加越來越大的壓力，迫使人民幣升值。歐元也出現了大幅度貶值，由2010年初的1歐元兌換9.74元人民幣， 到如今1歐元只能兌換7.84元人民幣（2014年10月16日匯率）。對從事一般貿易和加工貿易的江蘇外向型企業而言，人民幣升值很難通過提高價格來保住利潤， 只能靠企業內部消化。

（3）利率提高

在原料上漲、出口受阻等因素影響下，江蘇外貿企業的銷售壓力加大，大量資金滯留在生產環節，資金需求量快速增加，部分企業甚至面臨資金鏈斷裂的困境，處于停產、半停產狀態。而中國連續的存款準備金率上調，外貿企業融資成本上市,侵蝕了企業的利潤。

（4）新商業模式的沖擊

電子商務企業的崛起和跨境業務的快速增長，對傳統的貿易方式帶來嚴峻挑戰?？缇畴娚唐脚_eBay集團2013年發布的《大中華區跨境電子商務零售出口產業地圖》：江蘇以52.0%的同比增速成為大中華區該年發展最快的三大跨境出口中心之一。

上述因素導致了江蘇省外貿企業經營利潤的下滑。而在上述原因中，一些因素，如匯率波動、成本波動是必然的。但這些因素可以通過金融衍生品進行對沖的，因此，江蘇省外貿企業必須善于通過金融工具和期貨市場進行對沖。本文主要針對江蘇省外貿企業匯率保值、成本鎖定等需要，基于金融衍生品為外貿企業提供對沖利潤下滑的解決方案，對于外貿企業的價值增值和穩定經營具有十分重要的現實意義。

1 江蘇省外貿企業的經營現狀

自2008年11月以來，國際金融危機對江蘇外貿的負面影響開始顯現，2009年江蘇省對外貿易總額為3388.3億美元，相比于2008年，下降了13.6%，其中，出口1992.4億美元，下降16.3%；進口1395.9億美元，下降9.5%；2010年以來，隨著全球經濟復蘇，面對復雜多變的國際和國內形勢，江蘇對外貿易著力于“穩增長，促轉型”，外貿進出口平穩較快發展，但出口增速逐年下降（見圖1）。江蘇省外貿增速的下降明顯，外貿形勢顯然不容樂觀。

圖1：江蘇外貿出口情況圖（2010年1月-2013年12月）

當前，江蘇外貿企業面臨如下挑戰：

1.1 國際市場需求萎靡導致外貿增長放緩

外需不足對江蘇省出口貿易的影響巨大。江蘇省的主要出口對象為歐盟、美國、日本、東盟、印度、澳大利亞、拉丁美洲、非洲、俄羅斯等國家或地區。其中出口到歐盟和美國的占比最大，2012年，江蘇出口到歐盟和美國的數量占總出口的26.49%和26.19%， 其他幾個國家和地區則分別為12.80%、12.75%、9.11%、4.10%、3.43%、2.86%、2.27%。雖然2009-2011年江蘇省出口到上述主要出口地的出口額有一定幅度的增長，但到了2012年以后， 出口額增長基本為零，甚至部分地區出現明顯下降。對出口占比較大的江蘇紡織服裝進出口企業來說，面臨著全行業的困難，成本優勢逐漸落后于周邊國家。

1.2 外貿摩擦形勢不容樂觀

美國經濟衰退、全球經濟增速放緩等因素導致了貿易保護主義的升溫，為保護本國企業和市場，美國、日本、歐洲等中國的主要出口市場都逐漸增加了貿易保護的力度，且其貿易保護的措施更加多樣化、強度也更大了，江蘇出口企業面臨的貿易摩擦形勢空前嚴峻。2010年，江蘇對外貿易的增幅在大陸沿海6省中是最高的，所遭遇到的各類貿易糾紛也創下了近30年的歷史新高，1365家企業涉及52起貿易糾紛，涉案金額逾29億美元。然而，與以往不同的是，國際貿易糾紛開始向新興產業延伸，目前信息技術、新能源多個新興產業相繼遭遇圍堵，如江蘇光伏產業、數據卡產品、多媒體教學協調系統產品等都分別遭遇歐美反傾銷、反補貼以及337調查。

1.3 原材料價格波動風險

21世紀以來，國際市場上的原油、有色金屬、鐵礦石等主要原材料價格自2002年開始至2008年上半年，一直處于不斷攀升的階段， 但從2008年7月開始各主要原材料的價格高位震蕩后急轉直下，經歷了劇烈波動和震蕩，跌勢至今不止。這個過程被調侃為“過山車”。原材料價格波動所帶來的風險，一是企業在高價位期間買進的原材料庫存很高， 但在庫存消耗的過程中，原材料的價格急劇下降，導致庫存的材料貶值縮水，損失顯然很大。不少企業甚至在原材料價格大幅下滑時，選擇放棄預付款為代價毀約，使供應商蒙受巨大損失，也破壞了友好和諧的商貿關系。原材料價格在短期內大幅波動的所帶來的另外一個風險是，企業在交易過程中因為“時差”而導致“價差”明顯。在貿易過程中，定約往往需要一段時間。而原材料的起伏不定使得出口企業在接到訂單和完成訂單的時候原材料價格有較大的不穩定性，再加上匯率的變化，企業對待訂單的態度慎之又慎。以電動工具行業為例，2008年第四季度以來，全行業的生產經營和外貿出口比前三季度更差,不少企業訂單的下降幅度超過了35%，甚至有的企業訂單下降幅度達到45%，從2010年開始有些回升，但增長的質量不高，近年來增速也在放緩。

對紡織類出口企業，還受到棉花價格雙軌的困擾，每噸國產棉價長期高于進口棉價數千元，直補和收儲的矛盾無法解決，包括稅收政策，對以出口為導向的大量江蘇紡織進出口企業來說，面臨了更多的不確定性，企業虧損的概率大，對競爭力是一種打擊。

1.4 匯率風險

從2005年人民幣匯率改革以來，人民幣兌美元匯率持續上升，雖然現在趨于穩定，但之前匯率變化的影響有些外貿企業還沒有完全消化，特別是紡織服裝等勞動密集型商品出口企業，由于人民幣升值對其影響較大，企業利潤率大幅下滑，再加上國際金融危機，可謂是雪上加霜。同時，人民幣匯率變化的不確定性也會對企業帶來一定的收匯風險。

2 導致外貿企業利潤下滑的主要風險

與非外貿企業相比，由于外貿企業跨越本國界限開展經濟業務，面臨的風險也具有一定的特殊性。一般而言，外貿企業面臨的風險可以分成兩類：第一類風險是外貿企業相較于非外貿企業面臨的獨特風險，比如匯率風險；第二類風險是外貿企業與非外貿企業同樣面臨的風險類別，但是由于外貿企業涉及國內外兩個市場，環境的多變使得部分風險比非外貿企業面臨的風險更為復雜更為特殊，比如價格風險的控制需要分析原材料與產品的國內外市場價格走向, 交易周期長、價格變動頻繁也使得外貿企業的庫存風險比非外貿企業更加難以控制。我們對江蘇省外貿企業進行了抽樣調查，發現當前外貿企業在經營過程中主要面臨7種風險，具體見表1。其中，匯率風險導致企業利潤下降的占比為22.4%，原材料價格風險導致企業利潤下降的占比為19.0%，銷售價格風險導致企業利潤下降的占比為12.2%。其它導致企業利潤下降的風險依次為：資產安全風險、庫存風險、經營風險、國家風險、利率風險。因此，在當前形勢下，匯率風險、原材料成本上漲風險、產品銷售價格風險是導致外貿企業利潤波動的三類主要風險。

表1 江蘇外貿企業風險調查

3 金融衍生品在對沖外貿企業利潤下滑中的應用

3.1 匯率風險的對沖

匯率風險，又稱外匯風險，指的是一個經濟實體在持有或運用外匯的經濟活動中，因匯率變動造成以外幣計價資產和負債的價值發生變化時，所蒙受損失的可能性。有匯率波動就有匯率風險，匯率風險，既有可能對企業造成損失，也有可能為企業帶來收益。外貿企業在從事境外項目投資或貿易過程中所遇到的匯率風險，主要存在以下三種表現形式：交易風險、會計風險、營運風險。

利用金融衍生品規避匯率風險是國際貿易及境外投資企業最為常用的手段。使用金融衍生工具的優點，是有利于鎖定遠期貨幣交易成本，且應用靈活，可以單獨運用某一種衍生品也可以多種組合，并能針對不同的業務種類和業務模式設計不同的金融產品?？梢杂脕韺_匯率風險的常見金融衍神品主要包括以下幾種：

3.1.1遠期交易：即外貿企業與金融機構（如銀行）簽定相關協議，約定在未來某個時期按雙方約定的幣種、匯率、金額辦理交易，遠期交易包括遠期結售匯、遠期期權、期貨等。企業在從事國際貿易或境外項目投資過程中，在已知結匯、付匯的時間周期的情況下，通過采取遠期結售匯、遠期期權等金融衍生品手段，可以達到鎖定預期成本，同時確保收益水平的目的。

3.1.2掉期交易：所謂掉期交易，是指在買入或賣出某筆即期外匯的同時，再賣出或買入同一貨幣的遠期外匯。掉期交易與遠期交易的最大區別，在于掉期交易強調同一時間針對同一貨幣，完成即期和遠期兩筆方向不同的買賣外匯的操作。

3.1.3互換交易：所謂互換，是約定兩個或兩個以上的當事人按照商定條件，在約定的時間內，交換一系列現金流的合約?；Q交易，包括貨幣互換、利率互換、商品互換及其他互換。這里所說規避匯率風險的手段，主要通過貨幣互換或其他互換手段。

3.1.4金融衍生品組合：現代金融體系，對金融衍生品的各種工具都做了充分的創新，將不同的金融工具組合在一起，以最大化滿足不同客戶的需求。對于規避匯率風險的避險工具使用，金融工具組合也是多種多樣，比如遠期結售匯與掉期業務組合使用，利用遠期買、賣期權同時使用組合成零成本期權等。具體根據不同金融機構設計出的不同產品，可以解決不同客戶在業務種類、業務周期、業務模式等各個方面的差異化需求，取得更加良好的效果水平。

3.2 原材料成本上漲與產品銷售價格風險的套期保值

對于外貿企業來說，影響其核心利潤的風險點在于銷項市場價格與進項市場價格的價差。進銷項價格的波動將影響該類企業的核心利潤。通過期貨市場進行套期保值將是避免原材料成本上漲和價格波動風險的有效方法。

套期保值，即外貿企業為了回避價格波動所帶來的不利影響而參與期貨交易，在期貨市場上賣出(買進) 與其將要在現貨市場上買進(賣出) 的現貨商品數量相當，期限相近的同種商品的期貨合約，以期將來某一時間內，在現貨市場上賣出(買進)現貨商品的同時，在期貨市場上買進(賣出) 原來賣出(買進) 的期貨合約，從而將價格波動的風險轉移出去；它是外貿企業將現貨買賣與期貨買賣合起來動作的一種經營管理活動。

套期保值作為一種風險轉移機制，可以幫助外貿企業管理風險。具體而言，期貨可以幫助企業規避產品銷售價格風險、鎖定原材料成本，穩定企業利潤。具體而言，利用期、現貨市場價格波動的一致性和臨近交割期的收斂性，通過在期貨市場建立套期保值頭寸，為現貨頭寸構建保險，可以大大減少市場的不確定因素，使企業能夠獲得預期的穩定收益。針對原材料成本上漲風險與產品銷售價格風險，外貿企業可以操作兩類套保方案：3.2.1產品銷售價格風險：外貿企業擔心未來產品價格下跌可能給企業造成損失，可以通過期貨市場進行賣出套期保值，以回避產品價格下跌帶來的風險，從而鎖定利潤。例如：某外貿企業進口PTA到國內銷售。PTA價格在近幾年經濟調整過程中面臨著暴漲暴跌等情況，例如今年上半年PTA價格下跌了近1000元，只要企業有庫存就會虧損。但企業可以利用PTA期貨合約進行套期保值，在期貨市場賣出期貨合約，從而獲利以對沖現貨市場的損失，達到保值的目的。在實務操作中，因為期貨商品種類不如期貨銷售產品種類多，或企業銷售產品并沒有直接的期貨可供選擇，此時，企業可選用一種與該產品不同種類但在價格走勢上大致相同的相關商品期貨合約進行保值，即“交叉性套期保值”。

3.2.2原材料成本上漲風險：外貿企業擔心未來原材料價格上漲可能給企業造成成本的增加，可以通過期市進行買入套期保值，以回避價格上漲帶來的風險，從而鎖定成本。如：江蘇省某知名外貿紡織企業，為了在產品最終交貨前回避棉花價格波動對生產成本的影響，與弘業期貨達成協議，利用期貨市場進行套期保值。2011年四季度，該企業預計未來幾個月棉花價格受供求關系上漲，擬對其中部分用量進行保值。公司于是在2011年10月通過弘業期貨在上期所買進棉花合約套期保值。結果買入后不久棉花現貨期貨價格均出現大幅上漲，到2012年1月末漲幅達到10%，該廠此時進行的現貨采購要比4個月前增加很大成本。但是該廠在期貨上的套保頭寸進行了持有，成功地將保值部分的成本控制在計劃成本附近，公司的經濟效益仍保持了穩健增長。

綜上所述，在經濟環境較為不確定的情況下，外貿企業可以通過標準化的場內市場交易的金融衍生品和場外市場創新的金融衍生產品的設計和運作，來對沖原材料價格、匯率和利率的波動風險，可以為原材料供應商和終端客戶提供一體化的供應鏈管理服務，從而有效控制成本，鎖定利潤，擴大市場規模。

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