調控轉型與銀行風險管理應對

郭江山

宏觀調控本質是削峰填谷進行逆周期操作，這種調控的有效性在中國表現的突出特征是矯枉過正，結果是產業結構畸形發展，地方政府和以國有企業為主的市場經營主體負債率高企。當信用體系過多地依賴于政府信用時，金融機構風險就會不斷積累、不斷膨脹，最終有可能引發經濟危機。

經濟增長與宏觀調控

觀察中國經濟增長周期和政治周期，可以發現兩者具有一致性（見圖1）。以1992年小平同志南巡講話為標志，新一屆中央領導集體拉開了社會主義市場經濟的改革大幕，經濟增速（GDP）在1994年時曾經突破15%；在1997年亞洲金融危機的沖擊下，十五大新當選的中央領導集體面對外需不足的情況下，采取了擴大國內支出，尤其是政府財政拉動經濟增長的手段，經濟下滑勢頭終于扭轉；2002年的十六大，經濟增長開始緩慢增長，到2006年和2007年經濟增長達到高點；十年輪回，十七大之后，2008年的次貸危機和隨后的歐債危機又導致中國經濟掉頭進入衰退期，2009年初接近6%的GDP增速低點和亞洲金融危機時期及其相似。而解決之策仍是政府投資需求拉動經濟增長，即在隨后的4萬億元政府主導投資的刺激下以及銀行天量信貸資金支撐下（見圖2），經濟又重回繁榮。

回眸中國最近20年改革歷程，我認為經濟衰退是經濟周期必經的一個階段，它減少了企業的庫存和行業產能的過剩，釋放了經濟增長過程中逐漸積累的風險，逐漸修復經濟增長的路徑。然而中國在風險未得到充分釋放前提下，又進行了大量投資，結果是企業庫存的不堪重負和行業產能的急劇膨脹。具體來看，宏觀層面的投資和消費所占GDP的比例出現了顛倒——消費不足和投資過度，表現為投資率從以往38%的水平提高到目前的43%；而消費率則從過去的60%降低到目前的50%（發達國家消費率為70%）。

接下來分析2013年中國經濟增長下的宏觀調控特征。2013年GDP各季度增速經歷了7.7%、7.6%、7.7%、7.6%（預計數），全年預計為7.6%，略高于年初制定的7.5%下限水平；1～12月CPI分別為2.0%、3.2%、2.1%、2.4%、2.1%、2.7%、2.7%、2.6%、3.1%、3.2%.、3.0%、3.1%，全年平均約為2.7%，遠低于年初3.5%的上限容忍水平。分季度來看，一季度在超過6萬億元社會融資總量和增速約為15.5%的廣義貨幣供應量（M2）的推動下（見圖3），7.7%GDP的增長保持了2012年全年平均7.7%的增速水平，這高于7.5%的全年預期增速水平，因此二季度財政和信貸實施了一些緊措施，結果是GDP增速降低了0.1個百分點，尤其是6月份出口數據真實情況的披露和“錢荒”的上演，導致宏觀經濟政策在第三季度出現了松動，宏觀政策轉向穩增長，例如小微企業、加速鐵路投資、支持外貿出口、下放行政審批、財政金融盤活存量資金、房企融資渠道拓寬等等。其結果是本季經濟增速止跌回升，三季度GDP同比增長7.7%，投資對GDP的貢獻率更是顯著提升，本季度資本形成總額的貢獻率是55.8%。投資成為拉動經濟增長的最大推手，體現了穩增長起到的決定作用。國家統計局在三季度數據出來后，指出中國經濟“已經積累了一系列慢性結構失衡問題，有必要通過深化改革加以解決”，因此四季度金融財政政策又轉向了收緊，GDP將可能回落到7.6%。

簡單來說，在明確中國經濟運行合理區間的“上下限”后，2013年穩增長的舉措比2008年年底以及2012年下半年更加溫和，所推出的政策更加注重穩增長和調結構的和諧發展，但是2013年仍然是政府這只“看得見的手”在干預市場經濟運行。

增長問題的積累：高度杠桿化

經濟增長高歌猛進的背后是債務的高速增長。根據社科院分析，截至2012年年底，中國全社會的債務規模達到111.6萬億元，占2012年GDP的215%，其中中央政府與地方政府加總的債務接近28萬億元，占GDP的53%，而19.94萬億元的地方政府債務比審計署公布的10.7萬億元（截至2010年底）增長近一倍。中國經濟增長積累了很嚴重的問題，這就是資金使用方占很大比例的國有企業和政府高負債。

中國經濟發展的現實是，經濟增長速度正在由高速增長轉向中速增長，連續多年的8%以上的增長速度開始向7%靠攏。其中的原因是以國企為改革先鋒、政府為主帥的增長模式受困于巨大的能源資源消耗帶來的巨大成本以及由此造成的安全和環境污染壓力；在政府隱形信用的支持下，信貸資源也大量聚集于國有企業，一方面資金的邊際效用遞減效應開始明顯表現出來；另一方面資金從自身的使用開始轉向其他民營企業，形成了銀行將寶貴的信貸資金貸給國企使用，而國企又將信貸資金的一部分借給民企，成為事實上的銀行代理方。政府在GDP的考核機制下，成立了各種形式的地方政府融資平臺來向銀行等金融機構大量舉債加大城市建設規模，主要表現在基礎設施建設和高樓大廈，希望通過不斷推高的土地出讓收入金來填補巨大的債務黑洞。毫無疑問，信貸資金杠桿已經明顯偏向國企和政府；而杠桿的另一端——民企和弱勢群體已經表現出資金的極度饑渴。資金的配置出現的分化結果將表現出銀行的風險不斷聚集，當小微企業等實體經濟利潤率無法覆蓋資金的使用成本時，當房地產市場開始停滯不前甚至掉頭向下所導致信貸抵押品價值不足時，銀行將面臨客戶巨大的信用風險。

例如，2011年以來溫州等地先后出現了以民營企業老板“跑路”而無法償還銀行貸款和民間資金鏈斷裂為特征的金融風險。從資金需求的角度來看，這種亂象的背后反映了中國多年來民營企業資金需求嚴重不足或者資金成本太高；從資金供給的角度分析，投資者面對較高的通貨膨脹率（由于統計等一些因素，中國的隱含通貨膨脹率大大高于年均3%的顯性通貨膨脹率）束手無策，因為央行所規定的一年期存款基準利率顯然無法抗衡通貨膨脹率，存款事實上的貶值和民營企業的資金饑渴迫使存款者鋌而走險：一方面將目光瞄準了商業銀行推出的約5%的年化收益率的理財產品，另一方面在受困于5萬元以上的理財門檻下，一些金融弱勢群體被迫將目光轉向民間高風險投資項目。這其實是將政府、國企的高負債風險傳導給銀行，銀行和國企業又將此風險傳導給民營企業和儲蓄市場中的中小儲戶。從資產的角度來說，國企等大型企業有能力成為高風險的承載者，中小企業和中小儲戶是風險的厭惡者，但如今二者出現了嚴重的錯配。

未來中國經濟調控模式轉向：從需求管理轉向供給管理

中國經濟增長的模式實質是凱恩斯主義的需求管理，即需求創造供給，也就是說政府在經濟發展中占主導核心地位，體現在通過對國企的重組、并購戰略以及在經濟活動中給予明顯不同于民企的特殊政策和特殊待遇實現國企的做大做強，在市場競爭中具有活力。但是通過深入剖析，我們發現這種活力并不存在可持續，原因有二：一是政府在競爭活動中所扮演的“裁判員”角色距離公正性存在一定距離，國企屬于政府、政企一家的理念仍然揮之不去；二是在市場需求不足的情況下，政府需求通過替代民間需求提高總需求水平，主要表現在政府投資和政府消費，尤其是政府通過國企加大了鐵公基等領域的投資，增加GDP的速度和保證就業率。

當然在政府做大蛋糕的同時，民企天然逐利的本質促使其也加入進來，鑒于其資金與技術水平還無法與國企相抗衡，他們將本該固化其生產內部成本中的環境成本、安全成本外化為社會公眾承擔的社會成本。在政府主導的經濟增長中，國企和民企博弈的“劣幣驅逐良幣”，造成沒有真實反映真實成本的GDP高速增長，而環境、安全帶來的負面影響也與日俱增。除了政府投資膨脹外，政府的“三公消費”為代表的一系列政府支出活動，在活躍了市場的同時，降低了政府服務社會和限制了社會保障功能，這種飲鴆止渴的做法無疑降低了社會民眾的消費熱情。另外當國內無法消費大量過剩的產品時，出口就成為自然而然的渠道。但是出口所面臨的來自世界范圍內的激烈競爭，而我們的國企和民企應對的“法寶”有三：一是產品成本不含環境和安全成本；二是實行人民幣貶值；三是政府財稅和金融政策支持。這些措施的效果非常顯著，外匯儲備大幅增加，但是我們也要看到3萬億美元的巨量外匯儲備的后果——外匯占款投放的基礎貨幣也達到了驚人的20萬億人民幣，國內流動性泛濫，帶來資產價格泡沫，民眾預期的通貨膨脹高企，加大了房地產等資產價格不斷上漲。央行為了降低通脹的預期，采取20%左右的高準備金率來降低貨幣供應量，顯然這凍結了大量資金的使用。

簡言之，政府在市場活動中通過銀行和國企間接扮演的運動員身份，只能是大量消耗資源，破壞自然環境，降低民眾的福祉，經過多年矛盾的積累，自然和社會資源終究無法承受這種增長模式。在產能過剩壓制下，社會資本投資于實體經濟意愿不強，加上地方融資平臺“借新還舊”，使虛擬經濟脫離實體經濟運行。隨著國內企業兼并、破產增多，信用違約風險提高，上述因素積累導致金融風險不斷上升。從2004年央行貸款上限完全放開到2013年7月完全取消貸款下限，這意味著將金融機構貸款定價權完全交給市場；在存款產品定價方面，第一次允許商業銀行在央行規定的存款基準利率基礎上自主最高上浮10%，這些措施是中國利率市場化改革以來的新突破。縱觀美國、日本和歐洲等發達地區始于上世紀70、80年度的利率自由化改革歷程，金融市場主體自主決定存貸款的價格是引入競爭機制、優化資源配置的必要條件。

2013年11月召開的十八屆三中全會以及12月召開的政治局會議和中央經濟工作會議提出了政府宏觀調控的新思路，這就是厘清政府和市場的邊界，讓政府逐漸從經濟管理職能中退出，而將重心轉向社會管理和服務活動。具體表現在以下幾點：

一是國企所有者形式將轉向混合所有制，在一般性競爭領域和行業當中，在賦予民企更多的競爭空間時，將國企改制為混合所有制。根本目的是剪斷政府和國企天然形成的紐帶，恢復市場各種主體公平競爭的環境。二是政府對環境、安全等因素采用硬指標的嚴格管理，將這些因素都納入到企業生產經營成本，同時鼓勵企業技術創新對落后工藝改造，實現完全在市場上真正的優勝劣汰。三是政府投資在保持必須的基礎設施建設外，從一般性投資領域撤出，將資金更多投向保障房、社保、醫療等社會公共服務領域。四是政府消費嚴格控制，降低政府畸形消費方式，將企業生產引向民眾消費需求上，活躍民間消費市場。五是金融管制領域逐步縮小。首先是存款利率自由化進程將加快。例如面向同業、企業和個人的大額存款訂單等存款類金融創新產品將有序推出，存款保險制度為存款有序競爭保駕護航。其次是金融機構混業經營也將從先前的或明或暗變為完全公開透明。最后是金融機構設置和區域經營也從將從始于2010年的嚴格跨區域管理逐漸走向松動。

總體來講，政府未來改革的思路是類似于前美國總統里根在上世紀80年代采用的供給的方式促進經濟發展，即減少支出、減稅、減少金融管制、緊縮貨幣，以及貫穿于改革中的以減少政府干預為特征的自由化思維。

2014年商業銀行經營活動風險揭示

綜合上述對中國經濟增長模式和宏觀調控方式的分析，再結合2013年12月召開的中央政治局會議和中央經濟工作會議對2014年的具體經濟工作重點的部署，商業銀行在2014年經營活動中需要重點關注以下政策風險：

資金面趨緊。從外部環境來說，美國的量化寬松政策（QE）已經開始逐漸退出，從2014年1月開始，美國開始將目前每個月購買債券的規模從850億美元削減至750億美元。這將導致美國利率上升，吸引包括中國的資金回流，結果是中國房地產市場資金趨緊，金融市場資金利率上升。從國內來看，雖然中國貨幣政策一直強調穩健的貨幣政策，但是還要根據實際情況具體來看其含義。2012年提出的經濟工作會議任務明確要適當擴大社會融資總規模，保持貸款適度增加，如果再考慮到2013年信貸投放達到9萬億元的現實（這是2009年以來的新高），以及2013年6月20日和12月19日所出現的銀行同業拆借利率分別達到20%和7%的同期歷史高點，就可看出央行對流動性控制的決心。而2013年提出的經濟工作會議任務明確貨幣信貸及社會融資規模合理增長的基礎上，重點是優化信貸結構，基于此判斷2014年的貨幣信貸增長不可能超過2013年的9萬億元；重心是穩住增量的前提下，在存量中進行優化；除了銀行信貸間接融資外，明確提出提高直接融資在社會融資中的比重。在2014年資金回流美國市場，國內信貸投放嚴控和利率市場化改革加快的預期下，可以預測實體經濟的融資成本較2013年有所提高，利率市場風險凸顯。

經濟增長在7.0%～7.5%之間波動。中組部明確了地方領導考核標準不再唯“GDP論”，同時經濟工作會議提出的第三項任務提出強化地方政府對本地區政府性債務負責，這樣從根本糾正地方政府的政績導向，從而為宏觀調控模式轉換鋪平了道路，政府刺激本地經濟增長的沖動得到一定程度遏制。

產業結構調整以剩余產業作為突破點。2012年底，中國鋼鐵、水泥、電解鋁、平板玻璃、船舶產能利用率分別僅為72%、73.7%、71.9%、73.1%和75%，明顯低于正常水平。根據2013年10月國務院印發的《關于化解產能嚴重過剩矛盾的指導意見》，這些產業必將是2014年調整的重中之重。

房地產市場逐漸降溫。2013年以前，政府對房地產市場的調控措施思路是降低需求，表現在限購、限貸等措施，而2014年將提出加大保障性住房建設和供給，如果再加上這幾年在建的商品房，住房市場供給將大大增加；同時2014年將推出房地產稅的擴大試點城市以及房地產信息聯網的完成，將促使處于休眠和隱蔽的存量房地產市場浮出水面，進一步增加市場總量。從實際情況來看，經過連續多年的房價高漲以及買房市場透支，房價上漲動力明顯不足。鑒于銀行發放的貸款大多用房地產抵押，當房地產價格下跌必將造成抵押品價值不足，帶來較大信用風險。

減少財政支出和減稅。在中央的八項規定和中紀委嚴格控制等措施下，中央一般性支出將繼續減少，鐵路、石油、電力、電信等領域吸引外部資金和民間資金彌補財政資金的不足。財政部部長樓繼偉提出2014年原則上不再開展新的稅收品種；而對于“營改增”將繼續擴大范圍；對于環保和技術升級改造以及小企業發展，將繼續增加減免稅幅度。

城鎮化還需要落地。2014年是新型城鎮化開啟元年，雖然已經明確了農業轉移人口市民化的路徑和措施，但是關于城鎮化的具體政策并未明確，尤其是農民的農村集體建設用地流轉仍舊存在不確定性。因此關于城鎮化建設的一些項目存在機遇，可以為剩余產業尋找一個出路，但是政策的不明朗性，導致這些項目運轉存在一定風險。

2014年，商業銀行在業務經營發展過程中需要重點關注的風險點：

信用風險。首先由于鋼鐵、煤炭、水泥、玻璃等過剩產業是銀行信貸投放的重點產業，因此在此類產業的貸款余額需要特別關注其中的政策風險，尤其是河北省毗鄰北京，鋼鐵、玻璃等產業的調整勢在必行，而且毫無疑問將成為這次全國調整的“排頭兵”。但是要注意在“危”中求“機”，當一些規模小、生產簡陋、技術水平低的企業關停并轉之時，也是“大魚吃小魚”行業集中度提高，企業做大之際，圍繞這類并購和技術升級改造的貸款可以成為重點關注對象。其次在國企失去政府的隱形支持下，其市場競爭能力有待重新評估，同時需要對混合所有制的新型企業組織形式進行重點評估，而中小民營企業在競爭領域放開中發揮的空間將得到極大拓展。銀行授信的積極跟進將為未來積累優質的潛在客戶資源。

市場風險。2014年的貨幣政策基調仍然是“穩健的貨幣政策”，但是與2013年相比，2014年貨幣政策顯然要偏緊，這將導致利率上升。考慮到中央對通貨膨脹高度警惕，因此企業實際籌資成本將上升。因此銀行在進行信貸定價時，需要加大上浮比率。同時另外還需要高度關注利率自由化帶來的沖擊力，大額存單市場出現將可能對銀行資金來源產生不確定性。金融市場的資金緊張，對銀行提出了更高的主動負債管理能力要求，以防止出現類似2013年流動性緊張對銀行經營帶來的資金不足沖擊。2014年推出存款保險制度的概率很大，可以預見息差空間進一步縮小，其對利潤的貢獻度進一步降低，因此大力發展非傳統業務和表外業務才可有效抵御利率的沖擊。

房地產趨于下降的風險。一般來說，經濟繁榮時期的結束都是以房地產的衰退為標準。在我國經濟增長速度從高速轉向中速之際，房地產市場勢必調整。尤其是當民眾對房價的下降形成預期時，房價就會按照從增長減緩到停滯最后開始下降的路徑發展，增長停滯橫盤時間可能需要一定時間，但是一旦突破后，房價斷崖式的下跌就不可阻擋，這將給銀行以房地產作為抵押品發放的貸款帶來抵押品價值不足的風險，同時帶來信用風險。因此適當提高以房地產作為抵押品的貸款抵押率，保證貸款安全性。

城鎮化項目風險。要警惕城鎮化炒作帶來的風險，鑒于土地問題還未得到實質性突破，一些以城鎮化為題目的貸款都可能在政策等待中積累風險。只有等到農地的確權和流轉以及相關的農村產權交易所明確后，此類項目貸款進入才有保證。

簡短的結論

總之，中國經濟增長深深地留下了中央政府宏觀調控的烙印以及由此帶來的產能嚴重過剩以及政府和國企高負債的潛在隱患。根據黨的十八屆三中全會及其后的一系列會議，我們有理由相信：2014年必將呈現出與以往明顯不同的調控方式——弱化宏觀調控，強化市場力量。解決之策是“宏觀調控去行政化”和“政府國企負債去杠桿化”。但是對于2014年，我們不能期望改革措施一蹴而就，防止經濟“休克”帶來的巨大沖擊。因此，2014年過剩產業和房地產市場的結構調整應該在經濟平穩運行中進行，銀行資金在介入這些重點調控的產業時，需要警惕經濟下行帶來的風險；對于環保、新能源以及以健康為代表的消費品行業應該把握住千載難逢的機會；對于出口市場，需要重點關注具有比較優勢的產業對傳統優勢產業的替代，例如一些技術含量較高且具有自主知識產權的企業。

（作者單位：包商銀行博士后科研工作站，河北銀行風險管理部）