創投引入后的控制權配置與創業企業成長關系的模型構建
2014-04-03 00:55:16魯銀梭
商業經濟研究 2014年8期
內容摘要：知識經濟時代，受風險資本支持的創業企業正逐漸成為技術和創新時代的主角。創業投資者的引入對企業的索取權和控制權必然帶來影響，控制權意味著決策權和行動權，控制權配置對企業價值、企業家和投資者的行為都具有重要影響。本文以控制權理論、企業成長理論、企業家行為理論為基礎，基于結構—行為—績效（S-C-P）的研究框架，以主體行為為中介，構建了控制權配置與企業成長之間的關系模型，并得出相關結論，為深入探討控制權配置對各主體行為的微觀作用機制及對企業成長的影響提供分析框架。
關鍵詞：創業企業 控制權配置 企業家行為 企業成長
引言
知識經濟時代，接受創業投資、受風險資本支持的創業企業（本研究所稱創業企業，特指此類），正逐漸成為技術和創新時代的主角。知識與技術取代資本和勞動成為經濟增長的主要推動因素，創業活動和小企業在經濟體系中扮演日益重要的角色。在創業企業早期成長階段，資源約束性強是制約發展的關鍵問題，而創業投資者為創業企業的發展提供了重要的資金支持和增值服務。
Kortum & Lerner（2000）指出“一美元創業資本激發專利的效率是一美元傳統公司R&D費用的10倍。”國內研究也證明，創業投資者的資金和增值服務對企業成長發揮了至關重要的作用（賈生華等，2009；劉二麗，2008）。創業資本的進入不僅帶來了資金支持和增值服務，也引起了企業權力結構的調整，并對企業的治理結構產生必然影響。由于契約的不完全性、主體間信息的不對稱及創業企業的高風險性，控制權的分配成為創業企業有效治理的關鍵。在初始契約無法完全描述未來或有事件（狀態）時，控制權意味著對未來契約未描述狀態的處理和再談判的權利（姚偉，2003）。一方面，控制權對權力主體發揮著重要的激勵作用；另一方面，控制權還影響著權力主體的決策和行動，最終影響企業的效率。因此，控制權對創業企業家、創業投資者、企業價值都發揮著重要作用，合理的控制權安排能夠提高企業的價值（Hart，2001）。
創業企業家和投資者的控制權爭奪案例從不鮮見。眾多的案例中，創業企業家往往處于不利地位。一些創始人在引入投資機構之后，控制權受到威脅，如新浪創始人王志東、蘋果創始人喬布斯、Fortebio創始人譚洪等，他們或遭資本驅逐，或被資本架空。這其中既有因為創業者沒有在企業高速成長階段轉變為一個合格的經理人而被淘汰的，但更多源于雙方利益的沖突或戰略決策的分歧。一直以來，通過分階段投資、董事會席位、特別的契約條款設計等，創業投資者在控制權的設計中積極強化自身地位。
然而，在經歷了被資本綁架或者驅逐后，創業企業家們開始關注控制權的把控，例如，馬云積極地回購雅虎持有的阿里巴巴集團股權以掌握自己和阿里巴巴的未來，Facebook創始人Mark Zuckerberg精心設計股權結構的雙軌制，劉強東在融資合約中對控制董事會的特別約定，這一系列舉措顯示創業企業家爭取控制權的積極態勢。基于此，研究控制權在創業投資者和創業企業家之間的配置，分析控制權配置對企業成長的影響機理具有重要的現實意義。
文獻述評
Berle & Means（1932）提出的“兩權分離”和GHM的不完全契約理論（Grossman & Hart，1986；Hart & Moore，1990）開啟了控制權的相關研究。Hart & Moore（1998）、Tirole（2001）、Aghion et al.（2004）、Hart & Holmstrom（2010）進一步拓展、豐富了控制權理論的研究。伴隨著控制權理論的發展，學界對控制權的界定也作了豐富的探討。雖然具體描述各有不同，但主要從以下角度予以界定：認為控制權體現為董事會成員的選擇權（Hellman，1998；Blumberg，1983）；認為控制權是影響行動選擇的權力（Tirole，2001；張維迎，1995）；認為控制權是對業務經營、資產使用和重大戰略的決策權（Loss，1988；Jensen，1988；Hart，1990；Kaplan，2002；周其仁，1997；董秀良，2002）。
（一）影響控制權配置的因素研究
第一，權力觀影響控制權配置。不同的權力觀形成了控制權配置的不同基礎，委托代理理論和GHM新產權理論所奉行的“財務資本強權觀”強調物質資本的重要性。知識經濟時代，Rajan & Zingales（1998，2001），Tirole（2001）認為信息和知識優勢、對任何關鍵性資源的“進入權”都是權力的主要來源。張曉峰（2011）構造了企業權力的O-SEA分類，分析了權力的多重來源，如資本所有權、專用性投資、專有性資源和組織結構等。
第二，主體的談判力影響控制權配置。與成熟企業的控制權配置有所不同，盡管創業企業控制權與出資或實物資產比例有一定的關聯性，但更大程度上是雙方談判的結果。控制權的配置受到以下因素影響：創業企業家的能力和企業的發展潛力（勞劍東，2004；Chan，1990；Hellmann，1998）；創業企業家融資時所擁有的非人力資產數量和創業管理團隊聲譽等因素（張嵐等，2003）；創業企業所面臨的風險（Kaplan&Stromberg，2004；李金龍等，2006）；企業的運營中所顯示的財務和非財務狀態（Gompers，1997；Vauhkonen，2003）；雙方的信息不對稱程度（Kirilenko，2001；Dessein，2002）。
第三，主體間的信任影響控制權配置。信任可以減少經濟活動的不確定性從而對企業的控制權配置產生影響，企業控制權配置是信任成本最小化的選擇結果（王斌等，2011）。當物質資本投入者掌握企業的控制權信任成本很高時，將企業的控制權配置給人力資本投入者為最優選擇；反之，則將企業的控制權配置給物質資本投入者為最優選擇；當雙方的信任程度非常高時，任何一方掌握企業的控制權都是無差異的。endprint
由此可見，創業企業的控制權配置相當復雜，受到諸多因素的共同影響。此外，創業企業的控制權配置還呈現動態性，在不同階段，影響控制權分配的因素并不相同。
（二）控制權配置方式
控制權是一組權力束（Kaplan & Stromberg，1998；潘清，2010，蔣哲昕，2010）。控制權配置需考慮兩種方式：其一，控制權不同權項在參與主體間的配置（蔣哲昕，2010；戴偉華，2007；高建明，2004；連書鑾，2003；賀利平，2008）；其二，控制權在公司權力機關（如股東大會、董事會等）的配置（董秀良，2002）。基于控制權的離散變量和連續變量的不同假設，學者們探討了不同的控制權結構。基于控制權“0-1”變量的考量將控制權分為單邊控制和相機控制（Aghion & Bolton，1992；Jean Etienne，2008；勞劍東和李湛，2004）。基于控制權連續變量的考量，黨興華等（2008）、侯劍平（2012）等使用持股比例、董事會席位、股權離散度等連續變量測量控制權結構。
此外，基于不同的配置方式，學者們歸納了更具體的控制權配置類型：基于控制權持有主體間的關系特征和控制權集中度，蔣哲昕（2010）區分了關系型集權、關系型相對分權、制度性分權等八種控制權結構；瞿寶忠（2003）分析了控制權在股東大會、董事會、總經理三層次的控制狀態的配置模式，形成了“三權”統控壟斷性、“三權”分控專職型、“三權”二控可變型等四大類16種控制權配置模式，并從效率與壟斷、效率與競爭以及效率與代理等視角對基本組合模式進行了探討和選擇；潘清（2010）結合權利界區的劃分和行權集中性特征，在所有者、經營者和管理者這三類主體之間進行有效的分配與組合，最終形成18種企業控制權權能配置的基本模式。
（三）控制權配置、企業家行為與創業企業成長
古典經濟學和新古典經濟學認為企業是同質的，企業的成長是外生的，企業的行為完全受“看不見的手”協調。而企業家理論和現代企業成長理論注重探討企業競爭行為的內生性因素，強調企業成長源自于企業家對資源的優化配置。在創業企業成長中，企業家因素更受關注，不少學者構建模型予以分析，如Sandberg & Hofer（1987）提出的“企業家—戰略—行業結構（E-S-IS）”模型。隨后Feeser & Willard（1990）進行拓展，將企業家團隊作為一個重要變量。Chrisman，Bauerschmidt & Hofer（1998）在E-S-IS基礎上提出了“企業家—行業結構—業務戰略—資源—組織系統（E-IS-BS-R-OS）”，強調了資源與組織能力的重要性。這些模型的一個共同特點是都將企業家作為一個重要的決定性因素。
一方面，企業家的知識、能力決定了企業成長的邊界；另一方面，企業家的行為也會對企業成長產生影響。企業家行為可表現為生產性、非生產性、甚至破壞性等不同行為方式（Baumol，1990；申小林，2001）；或呈現理性和非理性行為（李純，2006）。影響企業家行為的因素包括：獲取資源和競爭的市場環境、政府治理經濟的制度條件、公司治理結構、企業家的心理和非心理特征等（曾世宏，2010；翟俊生等，2001；黃泰巖等，1998；Barzel & Yoram，1987）。其中，公司治理結構與企業家行為具有強烈的相關性：治理結構不同，企業家的行為方式不同。而控制權配置是公司治理的核心與關鍵，控制權不僅影響創業投資者的監督實施的可能性和監督成本，還影響其參與企業管理的可能性和積極性。同樣，控制權對企業家的貨幣和非貨幣激勵，也會對企業家行為的積極性產生影響。
此外，控制權影響企業成長，理論上得到較多共識。少量的實證研究也分析了控制權對企業成長能力與企業價值的相關性。然而，控制權配置如何影響企業成長，其內在的機理研究還相對較少。
模型構建
兩權分離的公司制企業，企業的價值不會獨立于最初的控制權配置。控制權配置及控制權與企業成長的關系等領域的研究積累了豐富的研究成果。同時，也呈現出更多有價值、值得深入挖掘的領域：創業企業控制權配置研究，現有控制權結構研究多是基于成熟企業的探討，而創業企業控制權配置所涉及主體相對較少、控制權集中度相對較高，具有一定的獨特性，值得深入探究；創業企業控制權配置對企業成長的影響機理研究，已有的控制權配置模型大都側重分析企業的融資過程，而忽視了融資完成后企業家的行為策略選擇。雖然部分學者意識到了控制權配置與企業價值的關系，但影響機理的研究還相對較少。
基于此，本文構建控制權結構—創業企業家行為—企業成長（S-C-P）的邏輯框架，擬分析創業企業控制權具體權能項在創業投資者和創業企業家之間的配置，嘗試歸納若干種類型的控制權結構；分析控制權配置對創業企業主體的行為影響，特別重視企業家行為研究；最終分析控制權配置對企業成長的作用機理。具體見圖1。
（一）創業企業主體行為對企業成長的影響
企業成長是由于企業競爭力的提升，從而獲得的相對于其他企業的市場競爭優勢。企業競爭力的提升與企業資源的優化配置分不開，而這正是企業家行為選擇的結果。事實上，創業主體對企業績效之間并非直接作用關系，而是嵌入到行為層面對企業績效發生作用。企業家行為的多樣性和在產業活動中注意力的有限性，決定了企業家既可能將資源配置到生產性活動中，推動創新和促進企業成長；也可能將資源配置到非生產性活動中，侵蝕企業的成長能力。
此外，企業的成長是由創業投資者和創業企業家雙方的合作而不是單方面的力量促進的。創業投資者的治理行為既可能幫助新創企業獲得高速成長也可能限制新創企業的發展。在新創企業中，創業投資者表現出兩種不同行為：其一，對創業企業家的行為進行監督，他們通常表現出更高的監控頻率；其二，對創業企業提供增值服務。也有學者將投資者的治理行為劃分為價值保護和價值創造。事實上，這兩種不同行為方式的分類有其一致性，創業投資者的監控活動主要是針對價值保護的，而增值服務通常圍繞價值創造。此前的研究較多的關注了創業投資者提供的資金支持，而其治理行為卻被忽視。endprint
不僅創業企業主體的各自行為會對企業成長帶來影響，主體行為之間也存在相互作用。創業投資者的監督和支持行為，會給企業家帶來一定的激勵、約束效應，某種程度上會影響企業家的行為選擇。
（二）控制權配置對創業主體行為的影響
企業家行為機制是指影響和決定企業家行為發生的企業內外因素的組合，它表現為特定階段上決定企業家行為發生的主導因素與輔助因素的整合。現代經濟學、企業與企業家理論指出，特定的治理結構是企業家創新行為發生的關鍵性變量。廣義地講公司治理結構是有關公司控制權和剩余索取權分配的一整套法律、文化和制度性安排。不同的權利配置，會形成不同的激勵約束機制，從而影響各主體的成本和收益結構，并最終影響其行為選擇。
在創業企業中，創業投資者會在監督和支持等行為方式和行為強度中做出選擇；創業企業家也會選擇生產性或非生產性行為。而控制權是影響創業主體行為選擇的重要因素，會影響到創業主體不同行為選擇的可能性和積極性。
（三）創業主體的資源和能力影響創業企業控制權配置
由于現實中的合同常常是不完備的，在合同不完備的情況下，企業中控制權的配置就顯得非常重要。與成熟企業不同，創業企業控制權雖與雙方資產數量、股權比例有一定的關聯性，但更多取決于主體雙方的談判力。企業家和投資者所投入的資金比例固然是影響主體雙方控制權配置的關鍵因素，企業家的能力，所擁有的關鍵技術和創意等也是影響控制權配置的重要變量。除此之外，創業投資者所提供的增值服務及其聲譽狀況也是重要的影響因素，因為與一般投資者不同，創業投資者往往對企業有更多的參與，其提供的增值服務，有助于促進企業快速成長，提高企業的經營績效；且投資者的聲譽狀況有助于幫助企業實現后續融資。因此，投資者所能提供的增值服務越多，其聲譽狀況越佳，越能夠在與企業家的控制權談判中獲取有利地位。因此，創業企業的控制權配置需要綜合考慮主體雙方的資金、能力、聲譽等多種因素。
結論
受風險資本支持的創業企業中，企業家和風險投資者都是非常重要的企業主體，是創業企業成長的最重要的資源。企業家的創新行為和風險投資者的增值服務，都是企業成長的重要推動力量；而企業家的機會主義行為和風險投資者的搭便車行為，也會成為企業成長的制約因素。且風險投資者的積極參與或消極干預會影響企業家對未來的不同風險預期，并影響企業家的行為方向和行為強度。
由此可見，創業企業主體的行為方向和行為強度成為決定新企業成長的關鍵要素。然而，主體的行為受一系列內外因素的共同作用的結果，其中制度是最為重要的因素之一。制度不僅影響主體的行為配置方向，而且也制約主體的行為空間。本研究聚焦微觀的企業制度安排，關注企業治理結構中的控制權安排對主體行為的影響。控制權的配置對行為的影響主要體現在以下三個方面：對不確定性的控制、成本費用的控制及對行為的激勵約束。
本文的研究表明，作為企業內部重要的制度安排，控制權的配置對創業企業成長和主體行為產生重要影響，且控制權對企業成長的影響主要通過企業主體行為發揮作用。此外，創業企業兩大主體——企業家和投資者，不僅各自行為會對企業成長帶來影響，主體行為之間的相互作用，也應受到重視。當然，本文僅嘗試構建控制權配置——主體行為——創業企業成長的邏輯架構，研究結論還需要做進一步的實證檢驗，這也是未來的研究方向。
參考文獻：
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17.王斌，劉有貴，曾楚紅.信任對企業控制權配置的影響[J].經濟學家，2011（1）
18.姚偉，黃卓，郭磊.公司治理理論前沿綜述.經濟研究，2003（5）
19.翟俊生，丁君風.企業發展與企業家行為機制變遷[J].學海，2001（1）
20.張嵐，張幃，姜彥福.創業投資家與創業企業家關系研究綜述[J].外國經濟與管理，2003（11）
21.張維迎.企業的企業家：契約理論[M].上海人民出版社，1995
22.張曉峰.企業權力類型及其治理研究[J].山東社會科學，2011（9）
23.周其仁.“控制權回報”和“企業家控制的企業”[J].經濟研究，1997（5）
作者簡介：
魯銀梭（1983-），女，安徽蕪湖，講師，博士，公司治理與戰略管理。endprint
不僅創業企業主體的各自行為會對企業成長帶來影響，主體行為之間也存在相互作用。創業投資者的監督和支持行為，會給企業家帶來一定的激勵、約束效應，某種程度上會影響企業家的行為選擇。
（二）控制權配置對創業主體行為的影響
企業家行為機制是指影響和決定企業家行為發生的企業內外因素的組合，它表現為特定階段上決定企業家行為發生的主導因素與輔助因素的整合。現代經濟學、企業與企業家理論指出，特定的治理結構是企業家創新行為發生的關鍵性變量。廣義地講公司治理結構是有關公司控制權和剩余索取權分配的一整套法律、文化和制度性安排。不同的權利配置，會形成不同的激勵約束機制，從而影響各主體的成本和收益結構，并最終影響其行為選擇。
在創業企業中，創業投資者會在監督和支持等行為方式和行為強度中做出選擇；創業企業家也會選擇生產性或非生產性行為。而控制權是影響創業主體行為選擇的重要因素，會影響到創業主體不同行為選擇的可能性和積極性。
（三）創業主體的資源和能力影響創業企業控制權配置
由于現實中的合同常常是不完備的，在合同不完備的情況下，企業中控制權的配置就顯得非常重要。與成熟企業不同，創業企業控制權雖與雙方資產數量、股權比例有一定的關聯性，但更多取決于主體雙方的談判力。企業家和投資者所投入的資金比例固然是影響主體雙方控制權配置的關鍵因素，企業家的能力，所擁有的關鍵技術和創意等也是影響控制權配置的重要變量。除此之外，創業投資者所提供的增值服務及其聲譽狀況也是重要的影響因素，因為與一般投資者不同，創業投資者往往對企業有更多的參與，其提供的增值服務，有助于促進企業快速成長，提高企業的經營績效；且投資者的聲譽狀況有助于幫助企業實現后續融資。因此，投資者所能提供的增值服務越多，其聲譽狀況越佳，越能夠在與企業家的控制權談判中獲取有利地位。因此，創業企業的控制權配置需要綜合考慮主體雙方的資金、能力、聲譽等多種因素。
結論
受風險資本支持的創業企業中，企業家和風險投資者都是非常重要的企業主體，是創業企業成長的最重要的資源。企業家的創新行為和風險投資者的增值服務，都是企業成長的重要推動力量；而企業家的機會主義行為和風險投資者的搭便車行為，也會成為企業成長的制約因素。且風險投資者的積極參與或消極干預會影響企業家對未來的不同風險預期，并影響企業家的行為方向和行為強度。
由此可見，創業企業主體的行為方向和行為強度成為決定新企業成長的關鍵要素。然而，主體的行為受一系列內外因素的共同作用的結果，其中制度是最為重要的因素之一。制度不僅影響主體的行為配置方向，而且也制約主體的行為空間。本研究聚焦微觀的企業制度安排，關注企業治理結構中的控制權安排對主體行為的影響。控制權的配置對行為的影響主要體現在以下三個方面：對不確定性的控制、成本費用的控制及對行為的激勵約束。
本文的研究表明，作為企業內部重要的制度安排，控制權的配置對創業企業成長和主體行為產生重要影響，且控制權對企業成長的影響主要通過企業主體行為發揮作用。此外，創業企業兩大主體——企業家和投資者，不僅各自行為會對企業成長帶來影響，主體行為之間的相互作用，也應受到重視。當然，本文僅嘗試構建控制權配置——主體行為——創業企業成長的邏輯架構，研究結論還需要做進一步的實證檢驗，這也是未來的研究方向。
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魯銀梭（1983-），女，安徽蕪湖，講師，博士，公司治理與戰略管理。endprint
不僅創業企業主體的各自行為會對企業成長帶來影響，主體行為之間也存在相互作用。創業投資者的監督和支持行為，會給企業家帶來一定的激勵、約束效應，某種程度上會影響企業家的行為選擇。
（二）控制權配置對創業主體行為的影響
企業家行為機制是指影響和決定企業家行為發生的企業內外因素的組合，它表現為特定階段上決定企業家行為發生的主導因素與輔助因素的整合。現代經濟學、企業與企業家理論指出，特定的治理結構是企業家創新行為發生的關鍵性變量。廣義地講公司治理結構是有關公司控制權和剩余索取權分配的一整套法律、文化和制度性安排。不同的權利配置，會形成不同的激勵約束機制，從而影響各主體的成本和收益結構，并最終影響其行為選擇。
在創業企業中，創業投資者會在監督和支持等行為方式和行為強度中做出選擇；創業企業家也會選擇生產性或非生產性行為。而控制權是影響創業主體行為選擇的重要因素，會影響到創業主體不同行為選擇的可能性和積極性。
（三）創業主體的資源和能力影響創業企業控制權配置
由于現實中的合同常常是不完備的，在合同不完備的情況下，企業中控制權的配置就顯得非常重要。與成熟企業不同，創業企業控制權雖與雙方資產數量、股權比例有一定的關聯性，但更多取決于主體雙方的談判力。企業家和投資者所投入的資金比例固然是影響主體雙方控制權配置的關鍵因素，企業家的能力，所擁有的關鍵技術和創意等也是影響控制權配置的重要變量。除此之外，創業投資者所提供的增值服務及其聲譽狀況也是重要的影響因素，因為與一般投資者不同，創業投資者往往對企業有更多的參與，其提供的增值服務，有助于促進企業快速成長，提高企業的經營績效；且投資者的聲譽狀況有助于幫助企業實現后續融資。因此，投資者所能提供的增值服務越多，其聲譽狀況越佳，越能夠在與企業家的控制權談判中獲取有利地位。因此，創業企業的控制權配置需要綜合考慮主體雙方的資金、能力、聲譽等多種因素。
結論
受風險資本支持的創業企業中，企業家和風險投資者都是非常重要的企業主體，是創業企業成長的最重要的資源。企業家的創新行為和風險投資者的增值服務，都是企業成長的重要推動力量；而企業家的機會主義行為和風險投資者的搭便車行為，也會成為企業成長的制約因素。且風險投資者的積極參與或消極干預會影響企業家對未來的不同風險預期，并影響企業家的行為方向和行為強度。
由此可見，創業企業主體的行為方向和行為強度成為決定新企業成長的關鍵要素。然而，主體的行為受一系列內外因素的共同作用的結果，其中制度是最為重要的因素之一。制度不僅影響主體的行為配置方向，而且也制約主體的行為空間。本研究聚焦微觀的企業制度安排，關注企業治理結構中的控制權安排對主體行為的影響。控制權的配置對行為的影響主要體現在以下三個方面：對不確定性的控制、成本費用的控制及對行為的激勵約束。
本文的研究表明，作為企業內部重要的制度安排，控制權的配置對創業企業成長和主體行為產生重要影響，且控制權對企業成長的影響主要通過企業主體行為發揮作用。此外，創業企業兩大主體——企業家和投資者，不僅各自行為會對企業成長帶來影響，主體行為之間的相互作用，也應受到重視。當然，本文僅嘗試構建控制權配置——主體行為——創業企業成長的邏輯架構，研究結論還需要做進一步的實證檢驗，這也是未來的研究方向。
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作者簡介：
魯銀梭（1983-），女，安徽蕪湖，講師，博士，公司治理與戰略管理。endprint
