雅戈爾棄地產板塊上市

雅戈爾長達6年的地產業務上市準備，在7月份戛然而止。

今年年初，雅戈爾集團股份有限公司（以下簡稱雅戈爾）還在為分拆上市做著積極的準備。4月14日，雅戈爾董事長李如成公開表示，公司已經確認不搞分拆上市。隨后逐漸在二級市場拋售工大首創，直到7月完全清空。

眼看成功在即卻臨陣悔棋，是發生了什么事情？業內評價此舉塞翁失馬，焉知禍福？

業務梳理勢在必行

李如成對公司上市，是有過清晰規劃的。

早在2007年，市場上就有傳言它將分拆上市。2009年，他對公司旗下房地產投資平臺——雅戈爾置業進行重組，將注冊資金由15億元增至32億元，為分拆上市做準備。

2011年年初， 李如成透露公司業務重組的初步輪廓是：將其房地產業務從目前的上市公司中獨立出來，金融投資業務則準備剝離出來注入母公司雅戈爾集團。不過，由于當時A股市場早已關閉了房地產再融資之路，且何時開啟也無明確跡象，公司的分拆計劃雖不同于再融資，但亦受到其影響。因此，其在數次舉牌工大首創之后，便再無后續動作。

轉機出現在2013年下半年，隨著房地產再融資出現松動的跡象，雅戈爾分拆房地產業務上市的預期重新燃起。2013年10月14日，雅戈爾通過上交所的證券交易增持工大首創656265股；雅戈爾及其關聯公司寧波青春投資有限公司和雅戈爾投資有限公司累計持有工大首創35442920股，占工大首創總股本的15.80%，雅戈爾及其關聯公司合計持股數已超過其第一大股東哈爾濱工業大學八達集團有限公司，從而坐擁第一大股東之位。工大首創隨后于10月15日停牌重組，雅戈爾也于2014年1月15日停牌重組，擬借工大首創分拆旗下的地產業務上市。

據悉，擬借工大首創拆分旗下的地產業務上市，是雅戈爾花了三年多時間持續增持，才取得了第一大股東地位的寶貴殼資源。但兩個多月后，雅戈爾突然宣布終止此項重大資產重組。此后，它開始逐漸在二級市場拋售工大首創，直至7月17日完全清空。

其此舉令業內倍感詫異，不只是6年的準備和努力付之東流，期間更是花費了大量的資金。

“縱觀雅戈爾近年來的發展軌跡，分拆亦有其必然性。一直以來，隨著服裝、房地產、金融投資‘三駕馬車’的規模與日俱增，同在一家上市公司中‘并存’的矛盾亦體現出來，雅戈爾的業務梳理勢在必行。”同策咨詢研究部總監張宏偉表示。

此前，就有媒體曾披露，雅戈爾內部服裝與房地產之間存在矛盾，給內部管理帶來不少麻煩。比如，同級別的崗位，服裝和房地產兩個行業的人員薪資待遇相差一倍。其中誠然有兩個行業差異的因素，但同為雅戈爾的員工，這種差距引來不少抱怨，亦給公司激勵機制帶來問題。此外，由于地產和服裝業務跨度較大，并不利于公司的定位，亦影響公司估值等。無論是對于公司發展還是對于投資者，房地產業務的獨立有其合理性和必然性。

李如剛曾表示，建品牌服裝和地產開發兩家上市公司，不僅有利于提升投資者和資本市場對公司的準確估值，促進資本市場資源配置的優化；也有利于解決公司兩大板塊的分配和管理矛盾，通過業務聚焦和長期激勵機制的建立，促進兩家公司更加專業化和更為高速的發展。

形勢所迫

地產業務分拆上市已經箭在弦上，但如今卻戛然而止，蘭德咨詢總裁宋延慶認為，這或與資本市場環境有關。近有IPO開閘，首批新股市場表現不俗，但地產板塊先有榮盛發展主動申請撤銷45億元再融資，后有嘉凱城撤銷發行13億元公司債，地產板塊市場表現略顯低迷。“或許是因為管理層對審批借殼上市尤其是房地產業借殼上市的愈發審慎”。

資深財經評論人黃湘源指出，自2010年出臺“新國十條”加強對房地產開發企業購地和融資的監管以來，證監會暫停批準地產企業上市、再融資和重大資產重組事項。盡管對大型房企，管理層一度再次開放再融資、借殼上市、資產重組等通道，殼資源的獲得比以前容易多了，價格也比以往便宜，但對于小型房企，此路依然不通。

在剛剛過去的一年里，雅戈爾服裝業增長乏力，投資損失慘重，地產業務也并不像其報表表現得那么亮麗。“嚴峻的現實，迫使它不得不放棄已在三年前取得第一大股東地位的工大首創，同時，也放棄地產業務分拆上市的目標，回歸原來的主業。”黃湘源表示。

查閱該公司2013年年報可知其去年實現營業收入151.67億元，同比增長41.32%，其中房地產業務功不可沒，實現營收98.65億元，幾乎是上一年的兩倍，實現扣除非經常性損益后凈利潤16.38億元，大增74.32%。但這看似風光的業績卻難掩其房地產業務發展后勁不足的事實。

1992年，雅戈爾與澳門南光合作開發房地產，首次涉房，彼時，它還是一家服裝公司，其服裝銷售額占整體銷售額的95%以上。2002年，房地產業務并入上市公司，從2001年5億元的銷售額迅速增長到了2006年的19億元，增幅高達280%。2008年，地產業務收入已經高達35億元，同比增長近60%。它也對房地產業務寄予厚望，開始“不計代價”的瘋狂拿地，地王光環自2004年如影隨形。

“由于多次高價拿地，雅戈爾背負著昂貴的成本，而高成本負荷下項目推盤節奏緩慢，銷售業績不佳，進而嚴重影響了地產業務。”申銀萬國分析師王立平表示，由于地產調控的不確定性，2011年后，該公司房地產業務直線下跌。其集中開發的寧波、蘇州、杭州、上海4個城市，是受限購影響最為直接的城市，這一年它的房地產業收入降幅49%至34億元，存貨中的房地產資產卻從2008年的113億元猛增至2011年的213億元（2009年和2010年分別為164億元、167億元），占比公司去年年末流動資產的七成。在2012年與2013年地產收入有所回升，但增速明顯緩慢。

另一方面，外界對其資金鏈面臨斷裂的質疑從未斷過。2011年至2013年這三年，其貨幣資金分別為32.3億元、30.7億元和35.3億元。一年以內的短期有息負債分別高達175億元、187億元和157億元。

除了監管、業績、資金等問題外，它還面臨著如何拆分的難題。由于服裝行業低迷，地產業務正取代服裝業務，成為公司旗下優質資產。若將地產業務剝離出來，無疑是對投資者利益的損害，這或許也是分拆計劃無法成行的真實原因。

塞翁失馬？

“可能放棄上市對雅戈爾來說才是最好的選擇吧。”在雅戈爾工作多年的楊燕（化名）感嘆，“最初知道公司將拆分地產業務上市時，大家都挺開心的，不僅因為上市公司的名頭好聽，更重要的是薪資待遇能提升。”楊燕告訴記者，上市的事情并沒有想象中順利，而這幾年公司的業績也沒有外界以為的那么好，除了面臨著業績不斷下滑的壓力，主營業務也拿不出手。“財務報表的數字看著還不錯，但其中有不少說道”。

截至9月10日，公司尚未公布上半年業績，但其在7月17日時曾發業績預告稱，預計2014年上半年公司凈利潤同比將增加70%到90%。雅戈爾2013年上半年凈利潤為9.6億元，由此計算，其2014年上半年凈利潤在16.32億-18.24億元之間。

楊燕告訴記者，實際的凈利潤并沒有那么多。“從今年開始，公司對寧波銀行的會記核算方法由可供出售金融資產變為長期股權投資、并以權益法確認損益。”楊燕解釋說，這意味著公司對寧波銀行的投資收益將按照（寧波銀行當期實現的凈利潤×公司對寧波銀行的持股比例）計算。

該公司的業績預告顯示，截止2014年6月30日，雅戈爾持有寧波銀行324778446股，持股比例為11.26%。以此會計方法的變更，它2014年上半年就可增加凈利潤約6.4億元。

“等于是把寧波銀行的利潤直接計入公司自己的利潤，但現金流并沒有增加。”楊燕坦言，如果不這樣，雅戈爾的半年報或許會相當難看。“刨除這6.4億元，公司上半年的凈利潤只有10億多元，和去年相比變化不大，但公司第一季度的報表顯示實現了7.6億元的凈利潤，也就是說第二度只有3億元不到的凈利潤收入。”

“放棄準備那么久的上市的確挺失望，但認真想想公司現在的狀況，真要上市了或許更難掉頭，放棄可能才是正確的選擇。”楊燕談到。

在業內人士看來，雅戈爾放棄上市或許不是壞事。黃湘源就認為，雅戈爾的“悔棋”值得點贊。無論如何，放松管制不等于放松監管，更不等于放縱純屬編故事、炒題材的投機性炒作，放任并購重組走向嚴重偏離主業、游離實體的邪路，以及放低借殼上市門檻，否則，不要說上市公司必然將會為此而付出悔之莫及的代價，資本市場也必然將會因市場資源的錯配而導致“劣幣驅逐良幣”現象的頻頻發生。這對于資本市場來說，乃是真正比什么都更危險的不堪承受之重。