中國富人實物資產配比過高

從過去十多年看，房地產的增值速度遠遠超過任何一類有價證券的投資業績，如股票、債券或其他理財產品等。房地產也成為中國大類資產中市值最大、私人資產配置占比最高的一類資產。

市場永遠說不清楚的是，資產價格是否已經包含了投資人的樂觀預期或悲觀預期，因此，尋求合理的估值方法就顯得尤為必要。對房價合理與否的估算方法很多，且不同的估算方法得出的結論基本都是一致的，即房價水平偏高。即便如此，仍有不少人認為房價不會跌，還會繼續漲下去。

這種帶有普遍性的認識誤區應該要糾正：

第一，認為房價不會跌的理由之一是城鎮化過程遠未結束，很多農業轉移人口還沒有購房。姑且不討論城鎮化后期對房產價格的影響，僅就目前高企的房價能夠讓多少農民工買得起房而言，對住房的現實需求就要大打折扣。如果窮人都購得起房，那么美國等發達國家就不應該有貧民窟了，拉美國家早就可以擺脫中等收入陷阱了。

第二，不少人說現在購房大部分屬于剛需，因此房價是可以獲得支撐的。這貌似有道理但卻不合邏輯。因為滿足居住需要的可以是購房，也可以是租房，如果預期未來房價要下跌，那么，目前租房的租金成本顯然要低于按揭貸款的利息成本加上首付費用的機會成本（用首付等額資金購買高信用等級固定收益產品的收益）。因此，所謂的剛需，其動機建立在房價會繼續上漲的假設上。一旦房價下跌成為普遍預期，所謂的剛需也將隨之消失。

第三，還有人認為，即便房價下跌，但由于泡沫不大，故下跌幅度也非常有限。但即便泡沫不大，也不能認定下跌空間不大，因為房地產還可以出現“負泡沫”，即房價出現過跌現象，在不少國家房地產崩盤時期都發生過購房者出現“負資產”、棄房而逃的案例。

中國私人投資者由于過多地將資產配置在房地產和其他實物資產上，如黃金、珠寶、藝術品等，由于這些資產的交易相對上市證券而言，存在諸多不便，故一旦出現價格下跌，則轉讓會有困難，這就是流動性風險。

比如，目前市場掛出的樓盤價格，與實際成交價格有一定的差距，這就構成了流動性風險。一旦房價出現暴跌，則會出現賣不出去或賣出成交價格比掛牌價低很多的風險。房地產市場畢竟不是證券化的市場，今年以來，二手房市場的交易量已經出現了大幅萎縮，一旦房價出現大跌，則因不能及時賣出而導致的資產大幅縮水的風險是必須考慮到的。

流動性風險可以通過對沖手段來規避，這是技術手段。但從資產配置角度看，對于流動性比較差的資產如實物資產配置過多，是流動性風險增大的主要原因，如國內居民的家庭資產結構中，房地產占63%，而發達國家大約在30%-35%之間。

當然，實物資產配置比重過高，原因是過去實物資產的投資收益率驚人。但自2011年三季度以來，黃金、有色金屬、煤炭及一些礦場的價格走勢均出現了趨勢性的回落拐點，而中國建筑周期也是在2010年見頂回落，這些都可以表明實物投資的高收益時代已經過去，應該減持實物資產的配置比重，同時應增加金融資產的配置比重。