一輪行情，幾個世界？

這是一輪很多人看不明白的行情，從一開始，存量機構投資者中，多頭就是少數派。

所有看空的理由，最終集中在一點：三季度經濟數據會很難看。7、8月份經濟數據客觀說的確很難看：

⊙ 8月規模以上工業增加值同比增長6.9%，增速創2008年12月以來新低；

⊙ 8月發電量今年以來首次負增長，同比下降2.2%；

⊙ 8月城鎮固定資產投資（FAI）名義同比增長16.5%，增速為2001年以來最低，共識預期增長16.9%；

⊙ 8月社會消費品零售總額數據同比增長11.9%，共識預期增長12.1%。

經濟數據和市場走勢信哪個

8月經濟數據發布后，資本市場大跌，各路看空聲音逐漸大了起來，盤中就有各路基金經理打電話來問看法。筆者的回答很簡潔：“經濟數據利空才是最好的試金石，要有信心。”后續幾個交易日，大盤被拉起。果不其然，糟糕數據成了最好的試金石。市場再一次用自己的走法告訴我們：這一次行情，和2010年以來任何一次都不一樣。

連續2～3個月數據改善后，當我們看到月度數據階段性回落時，應該怎樣理解？先回答幾個問題。

第一：為什么5月經濟數據開始企穩回升？

答：領導層的想法發生了變化，5月恰好是習總書記提出“新常態”的月份。之后，貨幣和財政系列微刺激政策“小步走，不停留”。政策發力，經濟企穩回升，很淺顯的道理，很簡單的事實。

第二：一季度7.4%的增速，5月數據已經企穩，為什么5月份開始微刺激？

答：目標發生了變化。從“7.5%左右，7.2%～7.3%也是可以的”變成了“7.5%以上”。而“7.5%以上”源于新常態的要求，將7.5%平臺走扎實。至于為什么是7.5%，大家可以重新聽一遍8月13日晚新聞聯播關于新常態的那段講話：“速度換擋，GDP增速穩定在7.5%左右調控區間”。

第三：微刺激的目標達成了么？

答：肯定沒有。7.4%的時候往上打，7.5%就肯定不是目標。2012年回落到7.3%的時候動手，7.9%的時候停手收緊，沒見過一輪刺激目標位是上行0.1個百分點。如果后續不加碼，按照7?8月份的情況看，7.5%就是頂。而我們都知道，7.5%只是通道中樞而已，絕非天花板。

第四：既然微刺激的目標還未實現，接下來會放任數據下滑么？

答：應該不會。與其放任下滑重回7.4%，然后繼續搞一輪新的刺激，不如立即動手加碼。經濟運行某種意義上和股價運行是一致的，本身有趨勢。在一個下行趨勢中，如果想做被動的底線捍衛者，一定費盡心思最后耗盡彈藥犧牲在防守線上。進攻才是最好的防守，與其天天提心吊膽是否會向下突破，不如先往上打一波。所有的微刺激政策，都是為了做到一點。讓實體經濟的參與者可以從悲觀逐漸變得樂觀，各項支出才會擴張，經濟自身擴張的力量就會啟動。

回到股市上來。市場告訴我們，這一輪上漲真的不一樣。股市是中國經濟的晴雨表，如果沒有大規模復蘇支撐，市場一定是走不遠的。悲觀主義者可以對政府行為嗤之以鼻，經濟周期不是面團，政府想怎么捏就怎么捏。樂觀主義者可以學習林毅夫，對政府行為奉若神明，經濟周期再強大，也要在政府干預面前敗下陣來。2008年的4萬億已經詮釋過一次，所有不相信的人，最終都被證明錯了。

本輪行情自下而上解讀

有趣的是，對于本輪行情的動力，眾說紛紜，卻始終莫衷一是。自下而上看，資本市場上漲的動力源于何處呢？答案很簡單：產業資本。

股權分置改革以后， 產業資本急行軍跑步進入流通市場。2010年是第一個里程碑，A股流通比例第一次系統性提升至70%以上，這意味著產業資本第一次成為A股流通池子中的大鱷。2013年后，流通比例進一步提升至80%以上，成為當之無愧的食物鏈頂端式存在，見圖1。

全流通后，產業資本對股市的影響日漸顯著，見圖2。

2010年以來，產業資本增減持已經成為一個奇準無比的領先指標，準確度達到令人難以想象的100%。每一次該數據大幅飆升后，都能看到資本市場出現一輪上級別的反彈（至少15%）。這一次也不例外。產業資本增減持數據飆升到有記錄以來的最高位。為什么產業資本意愿能夠影響資本市場的走勢？先給大家講個小故事。

不久前，一個大型集團的朋想出5億～10億元買殼。筆者一肚子疑問：要殼干嗎？2015年500家公司等著上市，2016年注冊制放開。花這么多錢買公司控制權，是錢多燒的么？本著受人之托忠人之事的原則，筆者顛顛地跑投行問一圈，聽到答案的那一刻，俺眼鏡碎了一地。這年頭，5億～10億元的凈殼，已經很難找到了。

資本市場的錢，一點不傻，也從來沒有傻過。筆者發蒙的一刻，說明筆者OUT了。可以打個比方，有個公司叫土鱉公司，主營業務爛得掉渣，搞不好明后年ST光榮退市也未可知。這么一個破公司，在注冊制前夜，憑什么值錢？

答案就在兩個字：定增。

土鱉公司董事長啥也不用做，只需在家躺著，就會有產業和金融混合資本找上門：有興趣做定增嗎？按照過往30個交易日均價，進來5個億。然后拿這5個億買資產，什么戰略新興產業的項目熱，就買什么項目。沒有路子沒關系，定增的人左手拿錢，右手拿項目，一條龍服務。難不成產業和金融資本華麗變身活雷鋒，沒事就憂國憂民，愿意為祖國的產業結構調整做貢獻？

筆者不排除資本家有很多是憂國憂民的，但賺錢才是硬道理。賺錢的玄機，依然在定增二字上。

5元的價格定增進去，公司拿到錢后買一筆好的資產，如新能源汽車、機器人、基因測序、芯片、操作系統……只要是新的，只要是資本市場喜歡的，只要能給高PE的，就算好資產。

幾年后，公司基本面煥然一新，公司股價輕輕松松漲到十幾甚至幾十元，產業和金融混合資本順利退出，數錢數到手抽筋。

下面這組數據就能看出資本收購類的定增有多賺錢：

2012年，資本收購類定增項目平均收益率60%；

2013年，資本收購類定增項目平均收益率50%；

2014年以來，資本收購類定增項目平均收益率60%。

天下熙熙皆為利來，天下攘攘皆為利往。資本運作專家告訴我們，只要有盈利模式，就不會缺錢。過去幾年，定增數量急劇增加：2012年定向增發的上市公司才110家左右，2013年飆升至263家，2014年1～8月，已有近200家A股上市公司實施定增，募資規模接近2013年全年。定增規模和范圍越大，意味著股價上漲的公司數量越多，資本市場的財富效應就愈加顯著。

2013年的創業板指數從40倍PE才真正開啟上漲之旅。2013年前，中小板塊的定增項目占比連續3年維持在20%～30%，2013年猛增至近40%，2014年至今占比已經近50%。擁有如此彪悍的發動機，創業板能不漲么？

如果說，定增游戲的第一個受益者是創業板。向后看，未來幾年定增故事可能會擴展到全市場么？答案很確定，會的，因為未來幾年國企改革必將拉開大幕。

給大家算筆賬，三級國資凈資產不到50萬億元，假設其中20%通過資本市場完成混合所有制改革，那就是9萬億～10萬億。10萬億元是什么概念？截至8月底，A股市場總市值26.8萬億元，流通市值22.4萬億元。如果主要以定增的方式完成，就意味著創業板的故事將擴展至主板，可以想象一下，股市要上漲多少？

產業資本對股市的影響不僅體現在指數的整體走勢上，也體現在行業的分化上。筆者統計了一下并購與市場漲跌之間的關系：

2012年之前，并購跟著市場走的規律越來越明顯。比如2010年醫療保健行業（Wind分類）漲幅第一，第二年醫療保健行業并購金額（成功和不成功的都算上）爆發式增長，同比規模擴張高達2355%。

2012年后，市場跟著并購走的規律越來越明顯。比如2013年漲幅最高的兩個行業分別為電信服務（124.56%）和信息技術（66.16%），它們恰好是所有行業中并購金額爆發式增長的第一名（617%）和第二名（220%）。2014年1～8月，信息技術（39.82%）和電信服務（17.76%）漲幅繼續居前，與此同時，工業領域并購異軍突起（同比高達434%），整個工業作為一個板塊而言股價整體上漲24.17%，名列前茅。

自上而下的動力

答案很簡單：企業盈利。在總結展望之前，需要先做個系統性回顧。

7月21日，上證指數2055點，本輪大漲前一天，我們提出：當各省部級單位開始行動時，總理所說的“第一公里”和“最后一公里”問題將迎刃而解，微刺激將落實下去，哪怕只看增量，半年間幾千億也是極其可觀的數字。對于未來半年的經濟形勢，我們心中有數：下面是有底的，甚至不排除向上小幅走兩個季度的可能性。在經濟有底的前提下，任何大規模看空資本市場的行為，至少三季度看空資本市場的行為沒有必要。四季度股市面臨兩個隱憂，分別是美聯儲加息影響和中國國內通脹走勢，需要再觀察。

過去一年半，歷史告訴我們，預測漲跌對投資的幫助并不大，我們需要向前邁進一步，把可能出現的投資機會給挖掘出來。順藤摸瓜，反腐見頂這龐大無比的主題，很快似冰山般浮出水面。

白酒

確切說是高端白酒，以貴州茅臺為代表的高端白酒，是不是已經見底？

國企改革

國企改革試點涉及的公司很多，一共幾十家上市企業，分別隸屬六大國企集團。首先需要關注“國有資本投資公司試點”，對應著國投集團和中糧集團。相當于革命，力度最大。

以國家開發投資公司為例，總資產近3500億元，下面有國投高科技投資有限公司和中國高新投資集團公司。其中國投高科技技術投資公司主要搞新興產業，中國高新投集團公司主要搞創業投資。無論搞產業投資還是創業投資，到達一定程度后都需要退出。

基礎設施建設

以鐵路、管網、城市軌道交通為代表城鎮化基礎設施，和以核電、特高壓為代表的能源基礎設施建設，項目施工進度加快。

節能產業

確切說工業節能，更確切地說是高效電機和余熱發電，習總書記在能源安全會議上強調堅決控制能源消費總量，《工業節能“十二五”規劃》對十余個工業行業的20種具體產品制定了單位能耗下降的詳細目標。但這些細分產品的節能目標完成進度并不理想，以噸鋼綜合耗能、銅冶煉綜合耗能、鋁錠綜合交流電耗為例，這些工業產品的單位耗能下降速度明顯落后于規劃中的目標，甚至有的產品單位耗能仍然在持續上升。

以上主題一旦起來，加之此前的能源安全，風格端會發生怎樣的劇烈變化？至少就未來一個季度而言，一門心思將賭注下在創業板小票上的做法，風險收益并不匹配。從操作上講，把倉位全部調整至大盤股的做法過于冒險，均衡配置才是積極穩妥的做法。

7月24日，上證指數2105點，本輪大漲第三天，我們提出：金十條的核心是解決銀行惜貸問題，進而降低實體經濟融資成本，力度堪比降息，對資本市場的看法上調至積極樂觀。

國務院一共提出十條政策建議，如果不仔細看，很容易將混跡在龐大的中小企業或者小微企業貸款優惠措施中的重磅炸彈給忽略掉。

當我們觀察到如此重磅利好的時候，只需做兩件事。一是上調未來一個季度企業盈利的數據，上調對資本市場的看法，樂觀積極；二是擇機買入地產股。

8月3日，本輪大漲的第一個休息平臺，上證指數2185點，我們提出：企業盈利復蘇已經拉開序幕，進一步提高目標位到2450。二季度企業盈利企穩，三季度企業盈利復蘇。

所有結論分歧源于工業增加和企業融資成本的判斷上。

我們堅信企業融資成本會回落，堅信工業增速能一路回升走出2010年以來最持久的一輪復蘇。表面上看，信心來自于已經出爐的近1萬億增量項目，來自于持續超市場預期的貨幣政策，來自于降低成本的系列措施。實質上，信心來自于對政策決心的把握，來自于把握政策決心后陸續面市的刺激政策在證實而非證偽。