秉要執本，堅守成長

卞亞軍

我國經濟已從過去數十年的資本推動、人口紅利推動正式進入了創新驅動、企業家精神驅動、人力資源紅利驅動的新階段。在這一階段，A股市場大概率會出現一些高速成長的、具有新時代特征的偉大企業，這些企業在追求內生性增長、全局性趕超國際同行的同時亦進入并購增長的黃金時期。因此，緊緊抓住這一類型的股票在可預見的幾年內都將會是極富成效的投資方式。

在這一宏觀背景下如何投資成長類股呢？首先，我們會重點選擇趨勢向上的優質行業，如創新型藥物、互聯網應用、清潔能源、節能環保等，并選擇這些業內最優質的公司、選擇激勵充分的第一流團隊。其次，在滿足這些條件的基礎上，我們會重點關注兩種類型的公司：一類是處在高速成長前夜的剛起步的公司，另一類是處在高速增長過程中的最好業績能不斷超預期的公司。

對這兩類公司，合理市值判斷是我們投資的第一步。如果當前市值離合理市值還有很大的空間，盡管在股票持有的過程中不可避免地會出現流動性沖擊、或風格變化、或獲利回吐、或情緒影響等諸多導致股價下跌的因素，我們不會盲目賣出。當然，如果有明確的證據顯示公司的高速成長態勢已不再具備或各項業務的進展顯著低于預期，我們也會果斷糾錯。

近年來，A股市場發生了較大的變化：大家認知到未來有廣闊發展空間的細分行業從來沒有如此密集地涌現出來，比如，移動互聯網，傳統行業用移動互聯網改造，壟斷行業向民資開放（油氣、通信、醫院民營化）、特斯拉引領的新能源汽車等。而以往每年則只有很少的細分領域被新挖掘出，所以那些時候成長股行情都有著比較明顯的業績推動型特征，估值合理的高成長類股持續獲得追捧。而今年以來，正是有大量的空間很大的細分行業被公眾認知，從而使部分經典成長股在成長空間上黯然失色，最終使得新興成長股的估值容忍度大幅度提升。

只要還不斷有新事物涌現出來，只要上述行業里的主要公司的業務還在符合預期地大幅度推進，則處在成長初期的相關個股的估值容忍度可能仍將持續存在。否則，這一類股票的大分化終將不可避免，也只有為數不多的個股能最終脫穎而出。

過去半年，眾多凈利潤增速超過30%甚至40%的大市值成長股的股價也出現了明顯的回調。我們認為需要對大市值成長股提高警惕，這些目前估值水平在20至30倍的相對高市值的經典成長類白馬公司，如果產業空間存疑，則有可能其估值水平繼續往十五倍去調整，一如兩年前的銀行、地產。只有通過證明在公司主要的業務領域仍有廣闊發展空間的此類公司，其估值才有保持或提升的空間。

不過，無論是成長股和價值股的估值及股價表現的差異，還是成長板塊內部經典白馬股和新興成長股的估值及股價表現的差異，均不能成為一種投資風格否定另外投資風格的理由。因為無論是價值風格還是成長風格，只要長期堅持并不斷完善、修正，在相對較長的時間里都能獲得不錯的收益率。對我個人而言，不論市場如何變幻，始終“秉要執本，堅守成長”。

在我看來，除非發生重大的系統性下跌風險，否則A股市場總會或多或少地存在著能較大概率實現較高正收益的個股，我們的核心工作就是在嚴控風險的前提下挖掘這些個股，分享這些公司成長的成果。在今年或更長一段時間里我們會在幾個領域繼續深入研究：有強大的流量導入和流量變現邏輯的、運營模式相對獨特的優質互聯網或類互聯網化公司；油氣、通信、醫院等壟斷行業向民資開放過程中所涌現出來的進取型公司；以創新為內核、以民眾最迫切需求為導向的公司，主要集中在生物醫藥、節能環保等領域。