當硬幣倒向反面

薛中行

2001年經中央紅頭文件特批，華為的虛擬受限股正式成為了有中國特色的股權激勵制度，這種制度對處于發展初期的華為是非常有益的。

在通常的案例研究中，我們經常可以看到散股的一個負面作用是股份分散化以后弱化了公司創始人對公司的控制力，從而出現牛根生式問題，即牛根生在散股后無法保持對公司的控制力，從而蒙牛被中糧收購。而在彼時的華為，控制權的集中與收益權的廣泛分享取得了一個微妙的平衡，既激勵了員工，又避免了任正非對公司股權控制力的弱化。

此外，98億股的員工股源源不斷為華為注入了數百億元的資金，其融資能力之強，遠超滬深股市的絕大多數企業，如果沒有員工持股，華為很難走到今天。

然而世易時移，現在，我們也發現這樣高分紅的激勵制度出現了一定的風險問題。

風險一：華為迎來業績拐點？兌付風險暗流涌動？

自從2011年起，華為內部股價已定格在5.42元/股，長達四年。我們可以認為華為為了新晉員工能夠在員工持股計劃內獲得較高收益率，保持了股價的穩定性，但另一數據表明：2010年華為內部股價5.42元，每股分紅2.98元，收益率超過50%；2011年每股分紅1.46元，大幅下降，此后幾年也再沒有超過2.98元/股的分紅收益。

在這樣一個節點推出TUP計劃，不禁引發華為內部員工及大眾的猜疑：華為是否已迎來業績拐點？原來的虛擬受限股計劃是否已出現問題？當企業業績出現拐點，員工持股計劃可能出現無法兌現收益時，華為將面臨員工大幅流失的挑戰，進而導致退股資金蜂擁而來。

從2011年后的華為年報看，華為股東權益方面現金流已經開始出現負值，這是否意味著，退股資金已經開始大于流入的新股東資金？雖然我們尚未得到內部數據進行分析，但銀行已經停止對華為公司的員工購股貸款，這是否也從一個側面驗證了監管部門對華為將來股權兌付中的風險預警？目前華為持有虛擬股份的員工比例為48%，而華為發行的虛擬股份總計為98.61億股，以每股5.42元計算，華為總資產已超過500億元，但這并不意味著企業儲備了大量的現金資產。一旦員工出現集體退出持股計劃的情況，華為將可能掉入流動性風險的漩渦中。

風險二：華為如何傳承？

生于1944年抗戰尾聲的任正非今年已經70歲，任總的退休似乎已經越來越近，華為如此龐大而優秀的企業該如何傳承？既缺乏外部工商登記，又沒有經過公證的華為虛擬股之所以能夠延續，一個核心基石在于任正非的領袖魅力和個人威望。而這些是無論誰接班都很難具備的，這種建立在對任正非個人信任基礎上的股權制度，在不遠的將來如何轉化為現有公司法框架內的規范股權制度，無疑是個艱巨的挑戰。

[編輯 張若夫]

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