上市公司股權結構與公司績效的相關關系研究

施亞俊

摘 要：流通性和集中度是股權結構的三大因素，股權改制后，企業的股權集中度成為企業股權的最重要的因素，它影響企業公司治理結構，而公司治理結構又影響公司績效，因此企業股權結構對公司績效具有很大的影響。本文在論述兩權分離理論和委托代理理論的基礎上，以173家上市A股綜合類公司為樣本，運用多元線性回歸模型進行實證研究，研究結論為股權集中度越高，股權制衡度越低，企業績效越好。

關鍵詞：股權結構；公司績效；相關關系

一、理論基礎

1.相關概念的界定。股東的權利被統稱為股權，股權是指在企業所有權與管理權分離的前提下，股東因向公司投入資本而具有與公司相關的各種權利，包括公司會議中的各種決策參與權利及選舉投票的權利、按投資比例獲取公司盈利的權利、公司倒閉進行財務清算時分配公司剩余財產的權利等等。股權結構是指企業所有股本中的不同性質的股本所占的比重關系，包括股權的屬性、流通性和集中度三個方面，股權結構從根本上決定了公司的治理結構及公司的績效水平根據最大持股人持股比例可以將公司的股權結構分為絕對控股、相對控股以及股權分散三中模式。我國股權分置改革后，股權集中度就成了股權結構最重要的影響因素。它是指公司的各個股東持有股份的比例是集中還是分散的狀況，是判斷一家公司股份分布合理性及公司發展穩定性的重要標準。

2.與股權結構和公司績效相關的基本理論。（1）兩權分離理論。兩權是指企業的所有權和管理經營權，兩權分離是指企業的所有權和管理經營權分離，兩權分離是指企業的所有權和管理經營權分離，企業的所有者和管理經營者各自承擔自己的責任，各自行駛自己的權利。管理經營者負責公司的具體管理和經營等各項政策的制定和事物的處理，所有者不負責具體操作，只負責監督管理經營者，兩權分離是現代企業制度的基本要求。關于兩權分離理論，最早是由馬克思提出的，后來經濟學家亞當斯密也對此進行了詳細的闡述。我國的股份制公司不同與國外股份制公司，有著我國特有的特點，我國股份制企業在剛開始創建時就已經具備了兩權分離的特征，這是由于我國計劃經濟時代下，大部分公司的所有權歸國家所有，但國家并不直接管理經營公司，而是委托其他機構對公司進行管理經營，自我改為市場經濟體制后，企業上市后雖也吸收了大量社會資金，產生了眾多股東，但國家仍是公司最大的股東，但國家依然將管理經營權委托給其他機構，因此很多企業存在著所有者缺失，使得公司的管理經營得不到有效的監督，對公司的經營管理績效產生影響。

（2）委托代理理論。委托代理理論是基于現代企業制度企業所有權與經營權分離下的理論，主要論述的是企業所有者與管理經營者之間相互制約、相互制衡的機制問題，委托人給予代理人一定的權利和報酬，雇傭代理人為其管理企業，并通過設置一定的激勵和監督機制，來使代理人更好的為委托人服務。在現實情況下，委托人與代理人的利益并不一致，委托人以企業利益最大化為目標，而代理人以個人利益最大化為目標，因此代理人在其管理經營企業的過程中并不以企業利益最大化為經營管理目的，而委托人又無法實時直接進行控制，委托人與代理人之間信息不對稱，代理人往往存在損害委托人利益的行為。委托人為使代理人更好的為其服務，不使自身利益受損，就需要設計一個機制，促使代理人以企業利益最大化為目標，更好的為委托人服務，這種激勵機制可以是工資福利，也可以是代理人入股企業，只要激勵帶來的收益超過激勵付出的成本，就是有效的激勵機制，否則則是無效的。企業除了需要設計激勵機制，還要設計一種約束機制，制定嚴格的內控機制和業務操作規程，控制代理人的權限，只給予代理人一定的權限，對于違規運營或者越權管理的代理人給予懲罰，從而約束代理人的行為，減少代理成本和給企業造成的損失。

二、實證分析

本文運用多元線性回歸模型來研究上市公司股權結構與公司績效的相關關系，以2011年的上市公司為研究對象進行實證分析。

1.指標選取。上市公司股權結構影響公司的績效，因此在多元線性回歸模型中上市公司股權結構是解釋變量X，公司績效是被解釋變量Y。衡量解釋變量的指標有股權結構指標和股權集中度指標，股權結構指標包括國有股比例（GYG）和流通股比例（LTG）；股權集中度指標包括一大股東持股比例（CRS）和第2大、第3大、第4大及第5大股東持股比例之和制衡度指標（Z2345）。衡量被解釋變量的指標包括凈資產收益率（ROE）和主營業務資產收益率（CROA）。在多元線性回歸模型中除了解釋變量和被解釋變量外，還有其他影響公司績效但不作為此次研究解釋變量的控制變量，包括公司規模（SIZE）、杠桿指標（Leverage）和成長性（Growth）。下表列示了各變量的定義。

2.樣本選擇及數據來源。本文選取在我國上交所和深交所上市的A股公司為研究樣本，為去除企業經營管理狀況異常的公司，提出上市的A股公司中 的ST， *ST和PT類公司以；為去除所選行業的影響，本文選取實施多元化傳略的涉及多個行業的綜合類上市公司為研究對象，2011年符合條件的上市公司數量為173家。本文中的各變量數值均是通過巨潮資訊網、上交所、深交所等網站披露的財務數據通過Microsoft Office Eacel和SPSS軟件計算得來的。得到2011年這173家企業的各變量數值統計表如下：

標變量描國有股比例GYG和流通股比例LTG的P值均大于0.05，說明國有股比例與流通股比例與公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA無明顯的相關關系。而股權集中度CR1和股權制衡度Z2345的P值均大于0.05，且t的絕對值大于1.895，說明股權集中度CR1和股權制衡度Z2345與公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA有明顯的相關關系，且股權集中度CR1的系數為正值，說明股權集中度CR1與公司的凈資產收益率ROE與公司、主營業務資產收益率CROA呈正相關關系，即股權集中度越高，公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA越高；股權制衡度Z2345的系數為負值，說明股權制衡度Z2345與公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA呈負相關關系，即股權制衡度越高，公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA越低。

三、結論

由于兩權分離制度及委托代理關系的建立，股權結構在激勵機制、外部接管市場、代理權競爭及監督機制等方面影響公司治理結構，進而影響公司行為，最終影響公司績效。本文以173家上市A股綜合類公司為研究樣本，運用多元線性回歸模型進行實證研究，結論是企業股份中的國有股所占比重、流通股所占比重對企業的績效影響并不大，也就是說它們與企業績效無顯著相關關系；而股權集中度是影響企業績效的重要因素，它與企業績效表現出正相關關系，變動方向相同股權制衡度是影響企業績效的又一重要因素，但它與公司績效表現為負相關關系，變動方向相反。

參考文獻：

[1]顧廣賢，王珂.股權結構、公司規模與公司績效——基于公司成長性的差異化分析[J].上海金融學院學報. 2010（06）.

[2]陳珩，貢文竹.股權結構與公司績效的實證研究——基于滬市制造業上市公司的數據[J].財會通訊. 2010（24）.

[3]蔣春燕.我國旅游上市公司股權結構與公司績效相關性實證研究[D].華東師范大學 2010 .endprint

摘 要：流通性和集中度是股權結構的三大因素，股權改制后，企業的股權集中度成為企業股權的最重要的因素，它影響企業公司治理結構，而公司治理結構又影響公司績效，因此企業股權結構對公司績效具有很大的影響。本文在論述兩權分離理論和委托代理理論的基礎上，以173家上市A股綜合類公司為樣本，運用多元線性回歸模型進行實證研究，研究結論為股權集中度越高，股權制衡度越低，企業績效越好。

關鍵詞：股權結構；公司績效；相關關系

一、理論基礎

1.相關概念的界定。股東的權利被統稱為股權，股權是指在企業所有權與管理權分離的前提下，股東因向公司投入資本而具有與公司相關的各種權利，包括公司會議中的各種決策參與權利及選舉投票的權利、按投資比例獲取公司盈利的權利、公司倒閉進行財務清算時分配公司剩余財產的權利等等。股權結構是指企業所有股本中的不同性質的股本所占的比重關系，包括股權的屬性、流通性和集中度三個方面，股權結構從根本上決定了公司的治理結構及公司的績效水平根據最大持股人持股比例可以將公司的股權結構分為絕對控股、相對控股以及股權分散三中模式。我國股權分置改革后，股權集中度就成了股權結構最重要的影響因素。它是指公司的各個股東持有股份的比例是集中還是分散的狀況，是判斷一家公司股份分布合理性及公司發展穩定性的重要標準。

2.與股權結構和公司績效相關的基本理論。（1）兩權分離理論。兩權是指企業的所有權和管理經營權，兩權分離是指企業的所有權和管理經營權分離，兩權分離是指企業的所有權和管理經營權分離，企業的所有者和管理經營者各自承擔自己的責任，各自行駛自己的權利。管理經營者負責公司的具體管理和經營等各項政策的制定和事物的處理，所有者不負責具體操作，只負責監督管理經營者，兩權分離是現代企業制度的基本要求。關于兩權分離理論，最早是由馬克思提出的，后來經濟學家亞當斯密也對此進行了詳細的闡述。我國的股份制公司不同與國外股份制公司，有著我國特有的特點，我國股份制企業在剛開始創建時就已經具備了兩權分離的特征，這是由于我國計劃經濟時代下，大部分公司的所有權歸國家所有，但國家并不直接管理經營公司，而是委托其他機構對公司進行管理經營，自我改為市場經濟體制后，企業上市后雖也吸收了大量社會資金，產生了眾多股東，但國家仍是公司最大的股東，但國家依然將管理經營權委托給其他機構，因此很多企業存在著所有者缺失，使得公司的管理經營得不到有效的監督，對公司的經營管理績效產生影響。

（2）委托代理理論。委托代理理論是基于現代企業制度企業所有權與經營權分離下的理論，主要論述的是企業所有者與管理經營者之間相互制約、相互制衡的機制問題，委托人給予代理人一定的權利和報酬，雇傭代理人為其管理企業，并通過設置一定的激勵和監督機制，來使代理人更好的為委托人服務。在現實情況下，委托人與代理人的利益并不一致，委托人以企業利益最大化為目標，而代理人以個人利益最大化為目標，因此代理人在其管理經營企業的過程中并不以企業利益最大化為經營管理目的，而委托人又無法實時直接進行控制，委托人與代理人之間信息不對稱，代理人往往存在損害委托人利益的行為。委托人為使代理人更好的為其服務，不使自身利益受損，就需要設計一個機制，促使代理人以企業利益最大化為目標，更好的為委托人服務，這種激勵機制可以是工資福利，也可以是代理人入股企業，只要激勵帶來的收益超過激勵付出的成本，就是有效的激勵機制，否則則是無效的。企業除了需要設計激勵機制，還要設計一種約束機制，制定嚴格的內控機制和業務操作規程，控制代理人的權限，只給予代理人一定的權限，對于違規運營或者越權管理的代理人給予懲罰，從而約束代理人的行為，減少代理成本和給企業造成的損失。

二、實證分析

本文運用多元線性回歸模型來研究上市公司股權結構與公司績效的相關關系，以2011年的上市公司為研究對象進行實證分析。

1.指標選取。上市公司股權結構影響公司的績效，因此在多元線性回歸模型中上市公司股權結構是解釋變量X，公司績效是被解釋變量Y。衡量解釋變量的指標有股權結構指標和股權集中度指標，股權結構指標包括國有股比例（GYG）和流通股比例（LTG）；股權集中度指標包括一大股東持股比例（CRS）和第2大、第3大、第4大及第5大股東持股比例之和制衡度指標（Z2345）。衡量被解釋變量的指標包括凈資產收益率（ROE）和主營業務資產收益率（CROA）。在多元線性回歸模型中除了解釋變量和被解釋變量外，還有其他影響公司績效但不作為此次研究解釋變量的控制變量，包括公司規模（SIZE）、杠桿指標（Leverage）和成長性（Growth）。下表列示了各變量的定義。

2.樣本選擇及數據來源。本文選取在我國上交所和深交所上市的A股公司為研究樣本，為去除企業經營管理狀況異常的公司，提出上市的A股公司中 的ST， *ST和PT類公司以；為去除所選行業的影響，本文選取實施多元化傳略的涉及多個行業的綜合類上市公司為研究對象，2011年符合條件的上市公司數量為173家。本文中的各變量數值均是通過巨潮資訊網、上交所、深交所等網站披露的財務數據通過Microsoft Office Eacel和SPSS軟件計算得來的。得到2011年這173家企業的各變量數值統計表如下：

標變量描國有股比例GYG和流通股比例LTG的P值均大于0.05，說明國有股比例與流通股比例與公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA無明顯的相關關系。而股權集中度CR1和股權制衡度Z2345的P值均大于0.05，且t的絕對值大于1.895，說明股權集中度CR1和股權制衡度Z2345與公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA有明顯的相關關系，且股權集中度CR1的系數為正值，說明股權集中度CR1與公司的凈資產收益率ROE與公司、主營業務資產收益率CROA呈正相關關系，即股權集中度越高，公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA越高；股權制衡度Z2345的系數為負值，說明股權制衡度Z2345與公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA呈負相關關系，即股權制衡度越高，公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA越低。

三、結論

由于兩權分離制度及委托代理關系的建立，股權結構在激勵機制、外部接管市場、代理權競爭及監督機制等方面影響公司治理結構，進而影響公司行為，最終影響公司績效。本文以173家上市A股綜合類公司為研究樣本，運用多元線性回歸模型進行實證研究，結論是企業股份中的國有股所占比重、流通股所占比重對企業的績效影響并不大，也就是說它們與企業績效無顯著相關關系；而股權集中度是影響企業績效的重要因素，它與企業績效表現出正相關關系，變動方向相同股權制衡度是影響企業績效的又一重要因素，但它與公司績效表現為負相關關系，變動方向相反。

參考文獻：

[1]顧廣賢，王珂.股權結構、公司規模與公司績效——基于公司成長性的差異化分析[J].上海金融學院學報. 2010（06）.

[2]陳珩，貢文竹.股權結構與公司績效的實證研究——基于滬市制造業上市公司的數據[J].財會通訊. 2010（24）.

[3]蔣春燕.我國旅游上市公司股權結構與公司績效相關性實證研究[D].華東師范大學 2010 .endprint

摘 要：流通性和集中度是股權結構的三大因素，股權改制后，企業的股權集中度成為企業股權的最重要的因素，它影響企業公司治理結構，而公司治理結構又影響公司績效，因此企業股權結構對公司績效具有很大的影響。本文在論述兩權分離理論和委托代理理論的基礎上，以173家上市A股綜合類公司為樣本，運用多元線性回歸模型進行實證研究，研究結論為股權集中度越高，股權制衡度越低，企業績效越好。

關鍵詞：股權結構；公司績效；相關關系

一、理論基礎

1.相關概念的界定。股東的權利被統稱為股權，股權是指在企業所有權與管理權分離的前提下，股東因向公司投入資本而具有與公司相關的各種權利，包括公司會議中的各種決策參與權利及選舉投票的權利、按投資比例獲取公司盈利的權利、公司倒閉進行財務清算時分配公司剩余財產的權利等等。股權結構是指企業所有股本中的不同性質的股本所占的比重關系，包括股權的屬性、流通性和集中度三個方面，股權結構從根本上決定了公司的治理結構及公司的績效水平根據最大持股人持股比例可以將公司的股權結構分為絕對控股、相對控股以及股權分散三中模式。我國股權分置改革后，股權集中度就成了股權結構最重要的影響因素。它是指公司的各個股東持有股份的比例是集中還是分散的狀況，是判斷一家公司股份分布合理性及公司發展穩定性的重要標準。

2.與股權結構和公司績效相關的基本理論。（1）兩權分離理論。兩權是指企業的所有權和管理經營權，兩權分離是指企業的所有權和管理經營權分離，兩權分離是指企業的所有權和管理經營權分離，企業的所有者和管理經營者各自承擔自己的責任，各自行駛自己的權利。管理經營者負責公司的具體管理和經營等各項政策的制定和事物的處理，所有者不負責具體操作，只負責監督管理經營者，兩權分離是現代企業制度的基本要求。關于兩權分離理論，最早是由馬克思提出的，后來經濟學家亞當斯密也對此進行了詳細的闡述。我國的股份制公司不同與國外股份制公司，有著我國特有的特點，我國股份制企業在剛開始創建時就已經具備了兩權分離的特征，這是由于我國計劃經濟時代下，大部分公司的所有權歸國家所有，但國家并不直接管理經營公司，而是委托其他機構對公司進行管理經營，自我改為市場經濟體制后，企業上市后雖也吸收了大量社會資金，產生了眾多股東，但國家仍是公司最大的股東，但國家依然將管理經營權委托給其他機構，因此很多企業存在著所有者缺失，使得公司的管理經營得不到有效的監督，對公司的經營管理績效產生影響。

（2）委托代理理論。委托代理理論是基于現代企業制度企業所有權與經營權分離下的理論，主要論述的是企業所有者與管理經營者之間相互制約、相互制衡的機制問題，委托人給予代理人一定的權利和報酬，雇傭代理人為其管理企業，并通過設置一定的激勵和監督機制，來使代理人更好的為委托人服務。在現實情況下，委托人與代理人的利益并不一致，委托人以企業利益最大化為目標，而代理人以個人利益最大化為目標，因此代理人在其管理經營企業的過程中并不以企業利益最大化為經營管理目的，而委托人又無法實時直接進行控制，委托人與代理人之間信息不對稱，代理人往往存在損害委托人利益的行為。委托人為使代理人更好的為其服務，不使自身利益受損，就需要設計一個機制，促使代理人以企業利益最大化為目標，更好的為委托人服務，這種激勵機制可以是工資福利，也可以是代理人入股企業，只要激勵帶來的收益超過激勵付出的成本，就是有效的激勵機制，否則則是無效的。企業除了需要設計激勵機制，還要設計一種約束機制，制定嚴格的內控機制和業務操作規程，控制代理人的權限，只給予代理人一定的權限，對于違規運營或者越權管理的代理人給予懲罰，從而約束代理人的行為，減少代理成本和給企業造成的損失。

二、實證分析

本文運用多元線性回歸模型來研究上市公司股權結構與公司績效的相關關系，以2011年的上市公司為研究對象進行實證分析。

1.指標選取。上市公司股權結構影響公司的績效，因此在多元線性回歸模型中上市公司股權結構是解釋變量X，公司績效是被解釋變量Y。衡量解釋變量的指標有股權結構指標和股權集中度指標，股權結構指標包括國有股比例（GYG）和流通股比例（LTG）；股權集中度指標包括一大股東持股比例（CRS）和第2大、第3大、第4大及第5大股東持股比例之和制衡度指標（Z2345）。衡量被解釋變量的指標包括凈資產收益率（ROE）和主營業務資產收益率（CROA）。在多元線性回歸模型中除了解釋變量和被解釋變量外，還有其他影響公司績效但不作為此次研究解釋變量的控制變量，包括公司規模（SIZE）、杠桿指標（Leverage）和成長性（Growth）。下表列示了各變量的定義。

2.樣本選擇及數據來源。本文選取在我國上交所和深交所上市的A股公司為研究樣本，為去除企業經營管理狀況異常的公司，提出上市的A股公司中 的ST， *ST和PT類公司以；為去除所選行業的影響，本文選取實施多元化傳略的涉及多個行業的綜合類上市公司為研究對象，2011年符合條件的上市公司數量為173家。本文中的各變量數值均是通過巨潮資訊網、上交所、深交所等網站披露的財務數據通過Microsoft Office Eacel和SPSS軟件計算得來的。得到2011年這173家企業的各變量數值統計表如下：

標變量描國有股比例GYG和流通股比例LTG的P值均大于0.05，說明國有股比例與流通股比例與公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA無明顯的相關關系。而股權集中度CR1和股權制衡度Z2345的P值均大于0.05，且t的絕對值大于1.895，說明股權集中度CR1和股權制衡度Z2345與公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA有明顯的相關關系，且股權集中度CR1的系數為正值，說明股權集中度CR1與公司的凈資產收益率ROE與公司、主營業務資產收益率CROA呈正相關關系，即股權集中度越高，公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA越高；股權制衡度Z2345的系數為負值，說明股權制衡度Z2345與公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA呈負相關關系，即股權制衡度越高，公司的凈資產收益率ROE與公司和主營業務資產收益率CROA越低。

三、結論

由于兩權分離制度及委托代理關系的建立，股權結構在激勵機制、外部接管市場、代理權競爭及監督機制等方面影響公司治理結構，進而影響公司行為，最終影響公司績效。本文以173家上市A股綜合類公司為研究樣本，運用多元線性回歸模型進行實證研究，結論是企業股份中的國有股所占比重、流通股所占比重對企業的績效影響并不大，也就是說它們與企業績效無顯著相關關系；而股權集中度是影響企業績效的重要因素，它與企業績效表現出正相關關系，變動方向相同股權制衡度是影響企業績效的又一重要因素，但它與公司績效表現為負相關關系，變動方向相反。

參考文獻：

[1]顧廣賢，王珂.股權結構、公司規模與公司績效——基于公司成長性的差異化分析[J].上海金融學院學報. 2010（06）.

[2]陳珩，貢文竹.股權結構與公司績效的實證研究——基于滬市制造業上市公司的數據[J].財會通訊. 2010（24）.

[3]蔣春燕.我國旅游上市公司股權結構與公司績效相關性實證研究[D].華東師范大學 2010 .endprint