歐元“大棋局”：向左走，向右走？

張襦心

2014年6月26日一大早，何志成給自己的學(xué)員發(fā)出操作建議，立即在13635點附近做空歐元。這一天，他們大約獲利70點，晚間平倉睡覺。

若按常規(guī)思路，一天不掙個100點，不能算好漢，他們?yōu)楹尾粦賾?zhàn)？

“歐元已經(jīng)進(jìn)入了窄幅震蕩周期，近期操作的要訣就是‘見好就收、滾動操作。每天能賺幾十點，甚至再少點，也已足矣。”何志成說。

何志成是著名外匯理論及操盤專家、中國農(nóng)業(yè)銀行總行高級經(jīng)濟(jì)師。在他看來，不僅歐元，甚至連整個外匯市場，都已經(jīng)進(jìn)入了同樣的大周期。

“外匯市場已經(jīng)維持了很長時間這樣的走勢，與往年大不一樣，因此我用‘窄幅震蕩大周期一詞來形容。”

眾所周知，外匯市場尤其是黃金市場，從來都是炒作預(yù)期之地，地區(qū)差異、地緣政治，都是最好的題材。但令人大跌眼鏡的是，今年地區(qū)局勢波譎云詭、熱點不斷，本是各路人馬翻江倒海的絕佳機(jī)會，卻沒能掀起什么風(fēng)浪。

烏克蘭是個“坑”？

去年年底爆發(fā)的烏克蘭危機(jī)，本來被炒家寄以厚望。一般而言，危機(jī)有多大，外匯市場的想象空間就有多大，烏克蘭危機(jī)顯然是個百年難遇的大題材，一舉打破了歐洲維持多年的地緣政治平衡。

1997年，布熱津斯基在《大棋局：美國的首要地位及其地緣戰(zhàn)略》一書中，曾自曝前美國國家安全顧問眼中的烏克蘭：“烏克蘭是歐亞棋盤上一個新的重要地帶。它作為一個獨立國家的存在有助于改變俄羅斯，因此它是地緣政治支軸國家。沒有烏克蘭，俄羅斯就不再是一個歐亞帝國。少了烏克蘭的俄羅斯仍可爭取帝國地位，但所建立的將基本是個亞洲帝國，并且更有可能被卷入與覺醒了的中亞人的沖突而付出沉重代價……但如果莫斯科重新控制了擁有5200萬人口、重要資源及黑海出海口的烏克蘭，俄羅斯將自然而然重獲建立一個跨歐亞強(qiáng)大帝國的資本。烏克蘭喪失獨立將立即影響到中歐，使波蘭變?yōu)橐惑w化歐洲東部前沿的地緣政治支軸國家。”

顯而易見，美國不高興看到一個強(qiáng)大的勢力重新崛起。蘇聯(lián)解體前夕，當(dāng)年常駐莫斯科的記者王憲舉，曾親眼目睹美國如何推波助瀾，最終把烏克蘭變成壓垮蘇聯(lián)的“最后一根稻草”。據(jù)他所言，蘇聯(lián)瓦解后，美歐對俄羅斯依然很不放心，一直在利誘拉攏烏克蘭，唆使它疏遠(yuǎn)俄羅斯，加入歐盟和北約。美國更在烏克蘭資助建立了數(shù)以百計的“非政府組織”，為“顏色革命”打下深厚基礎(chǔ)。但北約與歐盟的不斷東擴(kuò)，勢必要把俄羅斯逼到墻角。

由此可知，在這塊土地上，到底是恢復(fù)和平還是全面開戰(zhàn)，可謂時刻牽動著投資者的心。3月份該地區(qū)局勢緊張之際，其風(fēng)頭甚至一度蓋過即將到來的歐洲央行政策會議和非農(nóng)數(shù)據(jù)。

烏克蘭對歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)興的好處不言而喻。安邦咨詢的合伙人賀軍認(rèn)為：“由于歐洲老齡化嚴(yán)重，今后老歐盟地區(qū)亟需烏克蘭、土耳其、波蘭等國提供年輕的勞動力，其中烏克蘭有近4600萬人口；同時，東歐國家對德國、意大利等國來說也是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的目標(biāo)地區(qū)，同時也是新興的潛在市場。”

經(jīng)常前往歐洲國家考察的《Time out》主筆黃哲也告訴記者：“歐洲雖然經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)危機(jī)，時間長了也就是那么回事，歐洲人一貫寵辱不驚。工作的都是年紀(jì)大的，年紀(jì)小的哪怕遛狗、下國際象棋，該歇著還是歇著。失業(yè)率特別高的南歐國家尤其明顯，上次我去西班牙的時候，西班牙的年輕人失業(yè)率都已經(jīng)超過一半，人家還是該干嘛干嘛。相反倒是東歐國家，比如波蘭等新興國家，年輕人還是很有活力的，因為他們都有事情做。”

歐盟負(fù)責(zé)東擴(kuò)事務(wù)的專員曾親口承認(rèn)：“歐盟東擴(kuò)是近年來對歐洲和平、穩(wěn)定與繁榮的最大貢獻(xiàn)。”由此可見，歐洲復(fù)興史，在一些人眼里，某種程度上就是一部“歐盟東擴(kuò)史”。但是“拿下”烏克蘭，對于剛在歐債危機(jī)中喘息未定的歐洲來說，可是一筆不小的負(fù)擔(dān)。

近日，歐洲復(fù)興與發(fā)展銀行又在烏克蘭可替代能源發(fā)展計劃（USELF）上增加了7000萬歐元融資，總額將達(dá)到1.4億歐元。

而這只是杯水車薪。

一位手持空單的操盤手聲稱“烏克蘭絕對是個坑”。“2012年希臘的GDP為2491 億美元，烏克蘭為1763 億美元。2013年，歐洲花了500億歐元拯救希臘，今年IMF建議還要再增200億歐元。烏克蘭的動蕩程度，顯然遠(yuǎn)超希臘。一旦歐洲被迫接盤烏克蘭，那么歐洲就必須至少出700億歐元來復(fù)興這個國家。”在他看來，當(dāng)初救希臘的時候，歐元貶值了多少，這次大可以等比例去丟空單。

然而隨著烏克蘭事件愈演愈烈，包括伊拉克局勢突變，甚至中國南海、東海爭吵升級，以往動不動就上躥下跳的外匯市場可謂風(fēng)平浪靜，與媒體上天天炒作“新冷戰(zhàn)”的熱火朝天，形成了一個鮮明的對比。

“很多年以來，一談到避險，日元板塊往往出現(xiàn)較大行情，例如2008年的美國次級債危機(jī)，以及后來爆發(fā)的歐債危機(jī)，日元兌歐元、美元都曾經(jīng)上漲了2000—3000點。但很長時間以來，日元板塊一反常態(tài)，出現(xiàn)了長達(dá)4個月的橫盤，美日更是在10130—10250點之間上下兩難。此外，美元指數(shù)在80—81點之間震蕩；歐元雖然有走弱跡象，但13500點一線防守穩(wěn)固；商品貨幣板塊沖高乏力，基本上維持高位震蕩局面。更重要的是，交易量也較往年大幅度降低，市場資金似乎在觀望。” 何志成說。

“歐元的形勢并不明朗。長期看跌，但又如此堅挺。事實上今年開年以來，歐元匯價一直維持堅挺，令許多基于美聯(lián)儲和歐洲央行政策前景差異而選擇做空歐元兌美元的投資者損失慘重。”有位投資者說。

“逆生長”

政治沖突激不起國際大炒家的熱情，從2012年末以來“美寬歐緊”的全球貨幣策略舊格局臨近拐點，全球兩大主要央行的貨幣政策走上完全相反之路，似乎也不夠看。6月初，歐洲央行行長德拉吉施出“負(fù)利率”這一大規(guī)模殺傷性武器，歐洲央行成為首個實施負(fù)利率的世界主要央行，與此同時，市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲將于年內(nèi)徹底退出執(zhí)行了5年的量化寬松政策。endprint

在美國金融界有這么一說：格林斯潘咳嗽一聲，全世界都得下雨。老格辦公室的墻上，寫著這么一句話：“美元從這里開始。”（The buck starts here.）而歐洲央行對歐洲的影響，甚至比美聯(lián)儲在美國發(fā)揮的影響還要大。比如此前意大利總理貝盧斯科尼倒臺，就跟歐洲央行的行動不無關(guān)系。貝盧斯科尼在是否實行財政緊縮政策上出爾反爾，甚至還表達(dá)過要讓意大利退出歐元區(qū)，把歐洲央行弄得極為憤怒，逐漸減少了購買意大利國債的速度，導(dǎo)致意大利國債一度變成“風(fēng)暴眼”，貝盧斯科尼壓力山大，不得不辭職下臺。

在格林斯潘時代，他的一言一行格外引人注目。華爾街的投資者們花了很大力氣研究他的每次講話，試圖從他的遣詞造句中捕捉到哪怕一點點蛛絲馬跡。如今投資者們對歐洲央行的行長德拉吉也是如此。高盛經(jīng)濟(jì)學(xué)家就稱，不僅要密切關(guān)注德拉吉會說什么，同時也會觀察其發(fā)表言論的方式。“德拉吉言論樂觀，歐元一飛沖天”、“歐英央行按兵不動，德拉吉言論引發(fā)歐元震蕩”，從這些報道標(biāo)題即可看出，德拉吉一言一行，足以左右歐元走勢。其中投資者最熱衷的，莫過于在他的話中，捕捉歐元是否會開啟“負(fù)利率時代”的蛛絲馬跡。

什么叫“負(fù)利率”？

6月5日，德拉吉將基準(zhǔn)的主要再融資利率下調(diào)10個基點至0.15%，將隔夜存款利率由此前的零降至-0.1%。簡單來說，以前商業(yè)銀行把不用花的錢存放到歐洲央行，只是沒利息，現(xiàn)在還得給央行交錢。歐洲央行推出“懲罰性利息”，目的就是要把那些躺在央行帳戶里睡大覺的存款趕出去，逼迫商業(yè)銀行向私營經(jīng)濟(jì)放貸，刺激經(jīng)濟(jì)增長。此外，德拉吉還兌現(xiàn)“承諾”，推出了三大寬松措施：結(jié)束SMP購債行動沖銷（意味著向市場釋放流動性）、4000億歐元的定向LTRO（長期再融資操作）和準(zhǔn)備實施歐版QE（量化寬松）。

此舉被視作經(jīng)濟(jì)疲軟的歐元區(qū)打響反通縮的第一槍。

今年第一季度，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速僅為0.2%，與上一季度的增速持平，其中法國在第一季度中經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)零增長，意大利甚至出現(xiàn)了0.1%的負(fù)增長。

而在過去9個月中，歐元區(qū)每個月的通脹率都低于1%，今年3月，通脹率創(chuàng)下2009年11月以來的最低，下滑至0.5%，此后雖有小幅回升，但到5、6月份又再次下滑至0.5%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于歐洲央行2%的通脹目標(biāo)。經(jīng)濟(jì)學(xué)家們擔(dān)心，只要再來一次沖擊，歐元區(qū)可能就會陷入實際意義上的通貨緊縮，日本 “失去的十年”教訓(xùn)在前，一旦通縮預(yù)期形成，消費和投資行為都會受到影響。

還沒有實行負(fù)利率之前，“厚道”的歐洲央行就已經(jīng)把這項政策嚷嚷到了路人盡知的地步。

早在去年5月，德拉吉便在一次新聞發(fā)布會上透露，歐洲央行已經(jīng)為負(fù)利率做好了技術(shù)上的準(zhǔn)備，是否進(jìn)一步降息將取決于經(jīng)濟(jì)形勢。等到去年年底，形勢變得更為明朗。

此情此景如此熟悉，無疑讓國際資本大鱷們懷念起了去年著名的一役——做空日元。安倍上臺后，推出了日本戰(zhàn)后68年里最為狂飆突進(jìn)、規(guī)模最大的寬松貨幣政策，被日本人稱為“異次元寬松”。嗅覺敏銳的對沖基金早早聞訊而來，利用各種金融衍生品組合“偷偷地進(jìn)村”，布下了下注日元貶值的大賭局。在這場瘋狂做空中，最大的贏家索羅斯斬獲超過50億美元。

如今的歐元似乎走上了日元的老路。不僅精明的中介、旅行社開始大唱歐元貶值造福留學(xué)黨、旅游黨，期待再來一次的對沖基金，也重新吹響了集結(jié)號，重倉下注歐元下跌。

6月5日，歐元走出了一波三折的行情。歐洲央行宣布降息10個基點，歐元出現(xiàn)了50個點的快速反彈。隨后，德拉吉公布了一攬子刺激計劃，表示日后如果有必要會進(jìn)一步地寬松，一些對沖基金認(rèn)為歐元可能終于要見頂，歐元又應(yīng)聲下跌，歐元對美元一度急跌百點至1.3502的低位，創(chuàng)下自2月初以來的4個月新低。

“在這樣的情況下，相信投資者已經(jīng)一致看空歐元短期仍然會進(jìn)一步下跌，但是市場卻跟投資者開了一個天大的玩笑，歐元兌美元快速下跌到1.35以后又出現(xiàn)了快速的反彈，不僅完全收復(fù)了日內(nèi)的跌幅，而且還創(chuàng)出近期的新高，讓所有人都大跌眼鏡，對于投資者來說更是一場殘酷的蹂躪，因為如果先根據(jù)歐洲央行降息幅度不及預(yù)期的反彈去做多歐元，那么隨后的回落將把多單套牢，但如果再去根據(jù)下跌破位的走勢去做空歐元，那么最后階段的反彈又會使空單蒙受較大的虧損，造成兩邊都被打的局面。”RocoForex金融分析師潘超分析說。

新周期，看中國

“歐洲央行的主要目標(biāo)是揮出大刀砍向歐元，但市場只是對著德拉吉的屠夫面具嘲笑一番，”一位分析師在發(fā)給客戶的報告中調(diào)侃。為什么歐元會如此有韌性？

分析師們認(rèn)為，這可能是常見的“買傳言，賣事實”。利空落地之日，也是空頭獲利離場之時。

也有人對歐元匯率仍然保持穩(wěn)健并不感到意外，認(rèn)為歐洲的貿(mào)易順差一直很大，大量的經(jīng)常項目盈余在支撐著歐元匯率。

何志成則更為關(guān)注匯率背后的經(jīng)濟(jì)基本面。

“為什么會出現(xiàn)這種情況？第一個原因，基本面變了。全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入了低增長、低通脹的新周期，今年情況更明顯。不僅發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，今年經(jīng)濟(jì)下行的趨勢也看得越來越清楚。

“新冷戰(zhàn)也掀不起外匯市場的波瀾，改變不了這個周期。當(dāng)今世界，誰都打不起，一打就是毀滅性的，經(jīng)濟(jì)也就完了。新冷戰(zhàn)背后都有‘金主在操控。這些國際大資金都明白：控制是最重要的，因此新冷戰(zhàn)不會演變?yōu)闊釕?zhàn)。新冷戰(zhàn)的本質(zhì)還是要拼經(jīng)濟(jì)，靠實力說話，落后就要挨打。

“第二個原因則是全球央行的立場不穩(wěn)定、態(tài)度曖昧。在低增長低通脹周期中，各國央行都認(rèn)為自己的貨幣被高估，但又擔(dān)心長期的超寬松會引發(fā)資產(chǎn)價格泡沫，尤其現(xiàn)在還處于經(jīng)濟(jì)下行中，房地產(chǎn)價格還處于高位。貨幣政策的不確定性，使主力資金不得不保持觀察狀態(tài)，不敢一個勁地做空歐元。

“三是因為全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展的前景不均衡。美國處于緩慢的復(fù)蘇中能不能加速，還不清楚。歐洲經(jīng)濟(jì)是會長期不振，還是在量化寬松后趕上來？更主要的是看中國，一看中國經(jīng)濟(jì)能否穩(wěn)住，二看中國與歐美關(guān)系孰先孰后。中國經(jīng)濟(jì)二季度仍然在下行趨勢中，甚至可以用高風(fēng)險一詞來形容，尤其是房地產(chǎn)市場，5月才開始全面下跌，二季度會不會加速，全球都為之捏一把汗。

“此外，中國的外匯儲備正在悄悄地從以美元為主變成以‘歐債為主。李克強(qiáng)總理出訪歐洲幾國，不斷送出大單，這在一定程度上穩(wěn)住了歐元的走勢，使歐元上半年守住了13500的關(guān)鍵點。中國經(jīng)濟(jì)一旦出問題，對歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)包括對歐元的影響最大。但是中國不可能遠(yuǎn)離美國，它將如何拋售外匯儲備或者轉(zhuǎn)化外匯儲備，將成為最大看點。”

這種暫時性的平衡何時會打破？何志成認(rèn)為需要觀測下半年各大央行貨幣政策是否會發(fā)生確定性改變。

“目前歐洲央行還保留了一些措施，至少Q(mào)E尚未實現(xiàn)。如果歐洲央行下半年出臺進(jìn)一步寬松政策，歐元最可能下跌。新冷戰(zhàn)必須保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，甚至是高速發(fā)展，到處都需要花錢。中國經(jīng)濟(jì)對于低增長可能是無法容忍的，央行貨幣政策下半年會不會出現(xiàn)拐點？如果中國政府刺激經(jīng)濟(jì)，今年的GDP增速也僅可以維持在7.5%以上一點點，不夠大題材程度。相反，如果堅持不刺激，或者僅僅是微刺激政策，中國經(jīng)濟(jì)將在三季度繼續(xù)下跌，甚至跌至7%；全球經(jīng)濟(jì)將在更長時間維持低增長，低通脹周期，各國央行尤其是歐洲央行將不得不出臺QE，甚至直接降低存款利率，獨自保增長，那樣的話，歐元下跌將更加猛烈。”endprint