行政操控、投機主導與股市困境——中國股票市場20年回顧

文炳洲，楊永強

(1.西安科技大學 管理學院，西安 710054;2.華亭煤業集團馬蹄溝煤礦，744103)

中國股票市場建立至今已經歷20個春秋。20年來，中國股票市場在匆忙中出籠，混亂中前行，投機中震蕩，失信中疲憊，對中國社會經濟影響巨大。據統計，2011年滬深股市分別以21%和28%的跌幅熊冠全球。A股大跌使5000萬股民近9成被深度套牢，虧損面達83.39%，人均損失4.2萬元;機構投資虧損超過4000億元。滬市以2199.42點收官，低于10年前的2245.43點，10年股指零漲幅。與此同時，中國經濟持續增長，成為全球第二大經濟體。為什么反差如此之大?如何客觀評價中國股票市場?本文就此加以分析。

一、“晴雨表”讓位于“政策市”

從理論上講，股市是國民經濟的晴雨表，其功能不外乎籌措資金、優化配置、提升管理以及財富效應等。中國股票市場誕生于社會轉軌、經濟轉型的特殊背景之下，其定位是“為國企改革和解困服務”。此定位從一開始就曲解了股市屬性，并為日后功能變異埋下隱患。這一切與中國社會無處不在的實用主義、機會主義以及激進主義文化相聯系。政府認為財政可以脫身;國企認為上市可以脫困;民眾認為炒股可以脫貧。從力量博弈看，中國股票市場大體歷經大戶吃散戶、莊家吃大戶、機構吃莊家、基金吃機構、業績吃基金幾個階段;股民心態依次歷經投資(希望)、投機(觀望)、炒作(失望)、賭博(絕望)等幾個時期。

(一)“晴雨表”功能缺失

中國股市沒有國家政治經濟“晴雨表”功能，也沒有反映中國經濟20年高速成長的事實。股市上漲是投機泡沫積聚，股市下跌是風險自然釋放。2010年，中國經濟成為全球經濟復蘇最強勁的引擎，當年GDP增長10.3%，達397，983億元，超過日本成為全球第二大經濟體，但中國股市全年卻下跌12.51%(滬深300指數)，成為全球主要股市中跌幅最大的市場。2011年上半年，中國 GDP增長9.6%，仍是全球主要經濟體中增長最快的國家，但中國股市卻下跌了2.68%。誠然，股市波動是正常的，但資本市場若長期背離實體經濟的話，則表明資本市場設計和規則存在缺陷。面對經濟過熱股市過冷的巨大反差，許多投資者疾呼“遠離毒品，遠離股市”。

(二)“政策市”特征主導

特定時期政府動用政策手段救市是國際慣例，完全放任市場是不現實的。上次亞洲金融風暴肆虐時，香港政府曾動用1200多億救市并取得成功。與境外政策救市不同，中國股市設立20年間，政策救市與政策抑市交替出現，股指總是隨著政策的變化而跌宕起伏，政策也隨市場行情而搖擺不定。每當股指“跌跌不休”滑向新的谷底時，政府就出臺一系列政策，利好或利空消息取代基本面，左右股指波動方向。這一特征與政府采用行政手段調控實體經濟的做法毫無二致。

易憲容認為中國股市之所以變異，根本原因在于用計劃體制來運作市場。計劃經濟時期發展國有企業是核心，那么股市的核心就是為國企融資，一切都由政府說了算，包括上市規模、IPO定價等等。在這樣一個中央集權制的市場上，政府既是市場規則的制定者也是參與者，這樣的市場不僅很難發展，而且亂象叢生。“上市公司達不到條件就造假，證券公司操縱股價，賺了是自己的，虧了是國家。”

王國剛指出，中國現在的股市與改革開放前的商品市場一樣，證監會及相關管理部門像原來的商業部，兩個交易所就是百貨公司，而賣的東西就是以國有企業為主的上市公司。“可以說，目前市場上存在的許多歷史遺留問題，完全是政府對股市擺弄的結果。”

中國是世界上主流資本市場采用發行審批制的少數國家之一。實踐證明，作為政府行政管理的產物，審批制為權力尋租提供了巨大空間，并成為深化市場改革的阻力。2011年12月1日，時任中國證監會主席郭樹清表示，堅持市場化、法制化、公開化、國際化四個方向。證監會將帶頭講誠信，推進政務信息公開和陽光作業。

我國股票發行定價和退出機制背離市場化模式，造成優質企業融資難，劣質企業卻能“圈錢”，市場資源配置難以優化的尷尬局面。從當前的法規看，企業新股發行制度依然是行政主導，行政審批手續復雜，公司上市成本高，好的公司不能低成本、高效率上市。另外，退市制度尚不健全，使上市公司的“殼資源”愈發搶手。其中不乏上市公司高管人員與二級市場莊家合謀，利用這類公司主營業務不清，公司治理混亂制造資產重組等虛假陳述來操縱市場的現象，中小投資者深受其害。

由此可見，如果沒有健全的市場準入和退出制度，公司治理缺乏健康的外部環境，要實現企業治理達標只能是紙上談兵。

二、圈錢動機湮沒投融資功能

(一)融資功能變身圈錢功能

資金不足的盈利企業融資是股票市場基本功能。企業要從股票市場籌集資金，首要條件是企業基礎良好，盈利有充分保證，對投資者有足夠吸引力，通過對籌集資金的使用最終獲利。股票市場的其他功能諸如股票交易功能、股票定價功能、促進資源配置功能等，都是這一功能的延伸。

中國股市被定位“為國企解困、改革與發展服務”以及“保護國有資產不流失”，而不是遵循市場規律建成一個產權交易平臺。只強調融資功能，不強調投資功能;只強調盡快擴容，不考慮投資回報。盡管中國社會經濟在這20年當中發生了翻天覆地的變化，但中國股市并沒有與時俱進，其融資平臺性質沒有改變。早期上市為了融資，后來完全變成圈錢，市場功能嚴重扭曲。中國證監會前任主席尚福林在全國證券期貨監管會議上公布，2010年，共有531家公司在 A股市場融資10275.2億元;截至2010年底，滬深股市總市值達到26.54萬億，相當于2005年的8.2倍，市值排名由2005年的全球第13位躍居第2位。證監會統計顯示，從1990年到2011年7月，國內A股包括首發、增發、配股在內的累計融資金額高達近4.3萬億元，其中再融資額2萬億元左右。

對上市公司而言，資本市場是最好的“提款機”。一方面，新股源源不斷地上市“抽血”;另一方面，上市公司再融資瘋狂“圈錢”。盡管股指下滑，但新股發行不斷。2007年開始，中國股市的IPO和再融資規模連續排名世界首位，而股市的表現從2008年到2011年一直“熊冠全球”。上海證券交易所發布的《上海證券市場2011年度統計快報》顯示，上交所2011年股票籌資總額3199.69億元，跌幅42.16%，股票籌資家數135家，增幅11.57%。而深圳證券交易所發布的《2011年深圳證券市場概況》顯示，2011年深圳證券市場上市公司家數1411家，新增242家，增幅20.70%。上市股票1938只，比年初增加348只，增幅 21.89%，累計股票籌資額4483.49億元，同比增幅9.79%。如果加上香港股市上年度融資309億美元，中國股市僅IPO融資就達到了719億美元，而紐約和倫敦證交所的籌資總額分別為307億美元和180億美元。可見，對應于中國經濟的增長是中國股市規模的高速擴容，而這種高速擴容，是以大部分投資者虧損為代價的。總體上，IPO節奏與市場走勢密切相關。一旦市場轉暖，新股發行魚貫而出;一旦市場交投轉淡，新股發行暫時收斂。

當年發行中石油正值牛市高峰，發行之日滬市收盤點位是5589點。作為“亞洲最賺錢公司”的公司，中石油A股發行價高達16.70元，后來以48.60元的上市價亮相，接著一路走低，拖累大盤跌跌不休。2008年4月18日中石油首次破發，2011年創下每股9.45元的歷史新低，對市場造成惡劣影響。

2011年我國股票市場行情持續低迷，從年初2808點一路下探到9月末的2359點，特別是當年上市的234只新股就有127只處于“破發”狀態，超過一半。新股下跌速度之快、幅度之大，讓投資者難以接受。不僅小盤新股受圈錢影響，大盤股亦如此。號稱2011年最大IPO的中國水電網上中簽率高達57.3%，成為最不受市場歡迎的新股。由于一級市場表現不佳，中國水電縮減發行規模，將原計劃發行不超過35億股縮減到30億股，融資規模也由原計劃的173億元縮減到最多144億元，同時發布投資風險公告，稱任何懷疑發行人是純粹“圈錢”的投資者，應避免參與申購。

從上述股票事件可以看出，不論是在多頭市場還是根據基金年報數據，2010年中國多數偏股票型基金均告虧損。這樣一個只講融資不講回報的市場，必然是長期的弱勢市場。這種定位及游戲規則，無異于殺雞取卵、竭澤而漁。加之退市機制不健全，企業一旦上市就如同進了保險箱，從此不思進取，坐吃山空。馬克思說:“金融是對內的掠奪，戰爭則是對外的掠奪。”“沒有錢窮折騰，有了錢瞎折騰。”一旦圈到錢，或盲目決策，隨意投資;或亂上項目，摒棄主業;或購車蓋樓，鋪張浪費;或關聯交易，利益輸送;或委托理財，擴張福利;或高管失蹤，攜款外逃。上市公司董事會主要工作不是如何改善經營業績，而是編“故事”，借助發新股、配股、先送后配、發行可轉債、股權分置等名目，讓股民不斷掏腰包。股市成為名副其實的“提款機”，上市公司成為資金黑洞。

(二)投機功能壓倒投資功能

中國股市風行“重融資、輕投資，重圈錢、輕回報”的游戲規則，是十足的投機市場。股價既不反映股票的預期收益，也不反映市場利率，而與投機程度、炒作程度、資金的供應量、股民的心理預期和供求關系密切相關。

中國證監會前副主席耿亮認為中國的股票80%有莊。莊家要進行市場操縱，一個最重要的條件就是有題材，題材可以使投資者的行為容易協調，做容易操縱的股票就是最能產生題材的，也就是最容易獲得壟斷資源的上市公司。中國證監會原來肩負三重責任:幫助國有企業解困，提高總需求，保護投資者。這樣的目標函數決定了證監會、上市公司、市場操縱者與投資者間的博弈均衡結果:一是國務院體改辦副主任李劍閣所說的“高市盈率將套牢整個社會”;二是出現類似于斯蒂格利茨和溫斯的信貸配給理論所提出的“逆向選擇”(Adverse selection)問題，即股市里生存的都是欺詐的上市公司。

上市公司違法違規行為猖獗。過去20年是上市公司與監管機構相互博弈的20年。從欺詐發行、操縱股價、虛構利潤、偽造報表，到關聯交易、違規擔保、虛假陳述、非法騙貸，再到內幕交易、惡意掏空、轉移資產、高管外逃，上市公司真可謂“八仙過海，各顯其能”。而受巨額利益驅動，中介機構與上市公司相互串謀，狼狽為奸。

股市違規行為猖獗損害政府公信力，破壞市場有效性，加大金融風險，影響社會安定。我國股票市場追求投資回報近乎奢望。2000年末上證綜指收盤為2073點，2010年末上證指數為2808點(2011年9月末上證指數只有2359點)，近10年的名義漲幅只有35.45%，而我國過去10年的GDP漲幅達108.2%。可見在經濟保持高速增長的同時，我國股票市場卻表現出有悖于常理的投資回報率。

經濟學家成思危(2008)說，A股市場中真正具有投資價值的股票僅占30% 。說明我國股票市場功能嚴重異化——為什么A股市場中近70%的公司沒有投資價值?這么多“劣質公司”是如何獲得資格發行股票并掛牌上市的?

股東主權理念淡漠，股東回報文化缺失成為“中國資本市場之殤”。由于現金分紅過于稀缺，股民只能靠二級市場價格波動來獲利。根據Wind的數據，1990年末到2010年末，A股累計完成現金分紅總額約1.8萬億元，由于發行制度的原因，我國普通投資者在上市公司的持股比例一般不超過30%，也就是說投資者所分享的紅利最高不過0.54萬億元。而根據國家統計局和中國證監會公布數據，同一時期我國股票市場籌集資金4.64萬億元，這意味著20年來，A股市場給予普通投資者的現金分紅總額占融資總額的比率只有11.6%。如果投資者用4.64萬億的資金投資其他項目又會取得多少收益呢?這意味著，近21年來，A股市場給予普通投資者的現金分紅總額占融資總額的比率不足13%。如果按照目前一年期存款利率3.5%(復利)計算，21年的儲蓄回報高達105.9%。這說明我國股票市場投資回報率極低。

據深交所金融創新試驗室的研究報告，2001年至2010年10年間，流通股股東獲得股息率平均為0.9%，而同一時間的上市公司融資額卻大比例上升。“沒有利潤無所謂，有了利潤不分配。”多數上市公司對回饋投資者持消極態度。

雖然監管部門近年加強政策約束，分配現金股利的公司數目有所增加，但一毛不拔的“鐵公雞”式上市公司仍不在少數。復旦大學證券研究所的統計顯示，2005年至2009年，實施現金分紅的上市公司占所有上市公司總數的比例分別為45%、50.22%、51.85%、52.35%、48.52%。2010 年，在 2175 家上市公司中，虧損的公司僅為117家，但既不分紅也不送股的“鐵公雞”高達798家。另外，至2010年末，上市時間超過5年、且5年內從未進行過分紅的個股高達414家，其中有136家為盈利公司，占比高達32.85%。這其中包括金馬股份、海王生物和通化東寶這些熱門股。

上市公司的現金分紅是投資者實現回報的重要形式。由于監管部門對上市公司現金分紅沒有硬性規定，我國上市公司普遍存在“重融資輕分紅”的現象，缺乏穩定性和連續性的股利政策。投資者被迫通過博取價差獲得回報，股市投機氛圍彌漫，缺乏長期投資的打算。

我國股票市場投機盛行，價格波動劇烈。從2005年7月至2007年10月，上證指數從998點上漲到6 124點，20多個月上漲幅度達513.6%，隨后從2007年10月到2008年10月，短短一年時間上證指數從6124點下跌到1664點，下跌幅度達到72.8%，雖說2008年美國爆發了嚴重的金融危機對股票市場有較大影響，但在我國經濟發展形勢依舊向好，股指跌幅仍然高于世界主要國家好幾倍，投資者不禁疑惑危機究竟爆發在哪個國家?另外我國股票市場自1990年以來，基本上以炒作概念為主，績優股長期受冷落，績差股(特別是ST股票)雞犬升天，存在莊家操縱價格，借助內幕交易、關聯交易等牟取暴利。

(三)庇護功能取代優化功能

由于股改行政操控，市場動因不足，導致許多公司徒有股份公司的外殼，卻保留計劃經濟的內核。股份制改革既沒有解決人治問題，也沒有解決政企不分問題，許多公司經過精心包裝入圍，上市后又不痛改前非，甚至抱著讓政府收拾爛攤子的想法。21年退市公司僅占上市公司總數的1.82%。退市機制讓位于兼并收購、借殼上市之類的游戲，導致好的不香壞的不臭，中國股市淪為“檸檬市場”。

來自上交所和深交所的統計數據顯示，自A股設立至今的21年間，除了因吸收合并以及分立等特殊原因而退市的上市公司外，真正意義上因監管規則而退市公司只有42家，僅占目前上市公司總數的1.82%。設立至今已有21年的A股市場，年均退市公司只有2家。統計數據還顯示，退市公司呈現出明顯的時間分布特征，退市公司集中出現在2004年和2005年，分別達到8家和11家，僅這兩年的退市企業家數就占到總數的近一半。

另一個突出的現象則是，2008年至今的四年間，A股還沒有出現一家因監管規則而退市的上市公司，迄今為止最近的一家退市的上市公司還是2007年12月退市的*ST聯誼。

中國社會科學院金融市場研究室副主任尹中立認為:“這樣的現象說明關于退市的監管規則近乎形同虛設。”

與已經退市的上市公司相比，在形同虛設的退市機制的庇護下，有些垃圾股卻憑借著“高超”的財務技巧，挺過數年熊市，至今還一直占據著寶貴的上市資源。

以ST東海A為例。該公司1997年上市，從1999年5月便開始戴上ST帽子，至今已長達12年之久。憑借著“虧兩年賺一年”式的財務游戲，ST東海A至今仍未退市。再以*ST中華A為例，自上市以來，9年虧損2年微利:1997年、1998年虧損;1999年盈利;2000年、2001年虧損;2002年微利;2003年、2004年虧損;2005年微利;2006年虧損;2007年微利，2008年、2009年虧損;2010年盈利。借助操縱報表，該股始終未觸及“連續三年虧損”的退市紅線。

實際上，證監會關于退市的制度設計最早是在2001年初，當年2月22日證監會出臺了《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法》，正式推出退市制度。文件發布后，PT紅光、PT水仙、PT雙鹿、PT網點、PT農商社、PT中浩等6家上市公司因連續虧損被暫停上市。有意思的是，最終被真正執行退市的只有PT水仙和PT中浩兩家上市公司。其中PT水仙自2001年4月23日起終止上市，成為我國證券市場上第一只被摘牌的股票。另外4家首批暫停上市公司至今仍活躍在A股市場。盡管A股市場設立于1990年，但退市制度一直到2001年才引起監管層的重視。在2001年4月PT水仙退市之前，沒有一家上市公司因嚴重違規遭到摘牌處理。

盡管借殼重組讓這些曾經瀕臨退市的上市公司免遭摘牌，但是卻無法改變其虧損的宿命。其中，曾因欺詐發行上市的PT紅光，盡管歷經數次重組，并依次改名ST博訊、ST博信，卻從2001年起始終未能擺脫象征垃圾股的ST帽子，至今公司的主營業務仍為虧損狀態。另外三家公司同樣經歷曲折，最終找到了相對合適的重組方。PT雙鹿陸續更換數任大股東，并更名為*ST白貓，但一直未能擺脫虧損，直到2011年9月29日，*ST白貓最終由浙報傳媒集團借殼重組，變身文化傳媒板塊的一員。PT網點則早在2002年4月便通過重組，將主營業務從房地產開發業務轉變為醫藥銷售業務，并更名為第一醫藥延續至今。而PT農商社則在歷經數次重組并更名為都市股份后，最終選擇由海通證券借殼重組。

《每日鏡報》評論道:“國家一度把上海和深圳的中國股市喻為機遇，但最后掛牌上市的卻是無數衰敗的企業。通過政治關系，這些破損的公司得以走上股市，國家股市監管部門至今沒有采取措施，反對泛濫的內部交易和不透明作業。”證監會一位前工作人員認為:“證監會并不真想更為嚴格地控制證券市場，只想避免受到股民的辱罵而已。許多掛牌上市的企業背后是地方政府。盡管人們一再提出質詢，中國證監會仍然不肯對此表態。”

(四)財富放大淪為財富蒸發

股市成為“殺貧濟富”的場所，股民陷入“擊鼓傳花”的游戲當中。扭曲的股市浪費了寶貴的社會資源，并將廣大中產階級打回原形。據測算，從1990年到2010年末，A股累計現金分紅(除去紅利所得稅后)約1.8萬億元。出資4.3萬億元的普通投資者在上市公司中的股權比例較小，獲得的只有蠅頭紅利。

一般而言，上市公司首發和再融資(包括配股和增發)后的流通股加在一起占總股本的比重不超過30%，而國內股市IPO募集的股份僅占發行前總股本的11%。據此估算，以普通投資者的持股30%計算，在上市公司總計1.8萬億元的現金分紅中，普通股東收到的現金分紅不超過0.54萬億元。而且，普通投資者還需負擔“印花稅”、交易傭金等，這幾項成本超過了紅利。證監會的數據顯示，1990年至2010年，A股累計股票交易傭金總額約4000多億元，A股市場證券交易的印花稅總額約6000多億元。這意味著，近21年來在整個A股市場，普通投資者的交易成本達1萬億元左右，數千萬股民只是“賠本賺吆喝”罷了。

在中國股市上，股價與公司業績無關。股票市盈率排全球各大股市前列，上千倍市盈率司空見慣。本想做中長期投資享受分紅派息，豈知上市公司只要發布一則公告，說不分紅就不分紅，說不派息就不派息。股民只能“望股興嘆”。這樣一個“次品市場”為什么還能維持呢?眾所周知，改革的過程實際上是讓民眾掏腰包的過程。伴隨這一進程，民眾預期支出看漲，生存壓力倍增，許多人希望從股市投資中獲得額外收益來改善家庭經濟狀況。正是這種近乎“博傻”心態，驅使民眾前仆后繼。從這個角度講，民眾投資虧損咎由自取，但利用百姓近乎“博傻”的心理來實現股市高速擴容，政府理應反省。

從理論上講，股市能夠提供流動性，分散投資風險，但對于中國股市而言，此功效并不明顯。原因在于，一是市場運行缺乏透明度，信息披露不規范;二是市場投機嚴重，操縱價格行為十分普遍。三是質底好的公司非常稀缺。四是上市公司盲目多元化經營，缺乏核心競爭力。企業之所以削尖腦袋上市，不是因為項目好缺乏資金，而是因為公司質地差經營困難，上市是一根“救命稻草”。

部分上市公司高管為了從資本市場撈錢不擇手段。統計數據顯示，2011年，A股所有上市公司共計發生了2117宗高管減持，減持總股數達到了7.9億股，涉及市值約126億元。同年，A股公司辭離職高管人數達1264位，較上年同期增長68%。高管辭職套現暴富阻礙了股市穩步發展，引起股民強烈不滿。

此外，股市匯聚了一大批“資本運營專家”，他們玩弄資本魔杖，讓社會資本從大到小，最終去向不明。“2001年度中國經濟人物”、華潤集團總經理寧高寧曾說:“我覺得中國企業界在過去制造了很多很有害的詞，‘資本運營’是其中之最。資本運營本身并沒有給我們造成一些真正最終成功的企業，這個詞已經給成長中的中國企業帶來了很多誤導。”

三、“洗錢”與“收容”風生水起

一位英國經濟學家曾說，關于股市，經濟界有兩種觀點:一種認為股票市場是一種融資機制;第二種認為股市是一個賭場。馬克思主義認為是后一個觀點，即股市有融資的功能，但是更大程度上是一個賭場。這位經濟學家說:“如果你們問我是什么觀點，我的回答是:在這個問題上我是馬克思主義者。”

早在2001年初，有經濟學家“良心”之稱的吳敬璉發表一系列關于股市黑幕、基金操縱和中國股市甚至不如賭場等嚴厲批評，被輿論稱之為“切中時弊”。然而，2001年2月11日，蕭灼基會同厲以寧、董輔礽、吳曉求、韓志國4位經濟學家舉行“懇談會”，聲討吳敬璉關于資本市場的言論。

蕭灼基說:“股市不是賭場，不是零和游戲，是創造財富的重要途徑。如果股市就是賭市，那5800萬股民就是賭徒，政府就是賭場老板，1200多家上市公司發行的股票就是籌碼，這怎么也說不過去”，“有的同志說，揭露股市的弊端是要保護廣大股民，尤其是要保護中小投資者的利益。如果把股市當成賭場，而賭場是非法的，應該關閉，如果關閉股市取締股大股民。如果廣大股民有意見，誰來賠償?我要是股民就會提出，股市是政府開的，上市公司是政府推薦的，股票發行價格是政府決定的，監管是由政府負責的，你現在說要關掉，我的損失找誰賠?應該找政府賠。政府賠得起嗎?”作為回應，吳敬璉于2001年3月在《財經界》撰文指出:要警惕既得利益者的反抗。

在中國股票市場上，國有股及法人股股東在上市公司中處于絕對控股地位，左右公司經營行為和信息披露，使股票市場成為抽取現金流的場所。由于上市的國有企業被國家控制，私人投資變成了政府收入。然而，國有企業初始所有權人缺失，沒有人為投入國有企業的資金及其資產負責并履行監督檢察職能。體制的弊端使巨額資金在企業變成政府代理人的私人財富，形成一個現金流由私到公再由公到私的循環，股票市場的投資功能被擠兌，企業便難以走出經營困境。因此，中國股票市場只有融資功能，而融資過程實際上將私人投資變成了政府收入，并借助“企業黑箱”完成了化公為私的游戲。吳敬璉說:“中國股市是一個賭場，甚至還不如賭場，因為賭場尚有規矩。”中國股市有救贖功能。大量權貴借道股票市場，完成了非法收入合法化的“驚人一跳”。

中國股市“殺貧濟富”特征明顯，其“獨特”表現讓投資者失望。一位股民如此描述:“我2000年涉足股市，第一次投入4000元人民幣即被套，三年來省吃儉用，一有錢就存入股市，到今年已經存進了34000元了，可我三年多來從來就沒有保住本過，至今天總共賠進了8700余元，四分之一的錢已經沒了，我已不想賺錢了，只想能夠把我的本錢賺回來就要退出這個中國最大的賭場，我不想再玩了，這是個讓我為之充滿了希望而最終絕望的地方，我想離開她，可我損失掉的錢呢……”網民調侃說:“如果你愛一個人，就讓它去股市，因為股市是天堂;如果你恨一個人，就讓它去股市，因為股市是地獄……”

據滬深兩交易所披露，2011年底，上市公司總數2342家，市值21.48萬億元，位居全球第三位。中國證券登記結算有限公司數據顯示，截至2010年12月3日，滬深兩市共有A股賬戶1.51億戶。這意味著每10個中國人中，就有1位擁有“股民”的身份。機構投資者比例不高，股民以散戶投資者為主，散戶投資者又以下崗職工和老年人居多，資金主要是買斷工齡的補償款和保命的養老錢。在這個特殊的“收容所”里，下崗職工和老年人陷入“擊鼓傳花”的游戲，演繹著“一場游戲一場夢”的鬧劇。不可否認，中國股市有金融啟蒙作用。在這座沒有圍墻的學校里，股民見證了股份制，結識了市盈率，參與了股權分置，明白了“你不理財，財不理你”的人生哲理。許多股民本身教育程度不高，以前也沒有接觸過證券之類的金融產品，慷慨入市，屢戰屢敗，屢敗屢戰，積累了豐富的“實戰”經驗。因此，股市為中國百姓的金融覺醒有“催化”作用。

四、讓市場回歸理性是當務之急

中國股市亂象叢生，是機會主義文化與國家治理體制滯后的必然結果，折射出社會轉軌、經濟轉型時期中國社會信仰缺失、道德滑坡、倫理失范的嚴峻性。

首先，信仰泯滅。不可否認，改革開放給中國社會帶來前所未有的變化，特別在經濟領域取得舉世矚目的成就，但成就背后的損失和代價令人痛心。我們用30年時間取得了西方國家上百年才取得的成就，但也造成西方國家上百年才有的環境污染。土地財政加速了城鎮化進程，但也制造出數以千萬計的失地農民。正因為如此，世界各國在對中國所取得的“輝煌”成就大加贊賞的同時保持謹慎觀望的態度。的確，我們看到別人幸福指數(Happiness Index)比我們高，“見賢思齊”，但我們不想重復別人走過的路，不想付出那么多心血和等待，只想一蹴而就。一方面，當年我們堅定不移的社會主義道路步入困境，希望借助體制創新重新啟航，無奈只好將目光投向西方，甚至兼收并蓄，簡單拿來。而長期以來我們對資本主義及市場經濟一味排斥，缺乏全面深入地研究，片面認為資本主義就是爾虞我詐，市場經濟就是唯利是圖，便在沒有系統設計和相應“預案”的情況下大開國門，“摸著石頭過河”。事實是，中國人“學好的學得不像，學壞的能超水平發揮。”另一方面，建國前30年我們在建立一種規則，后30年我們在否定已建立的規則，摒棄上下五千年的傳統文化。破而不立造成“規則斷層”，“貓論”出籠正好填補了這一空缺，并使“以結果論英雄”的價值觀變得名正言順。巧取豪奪、禍國殃民也在所不惜。過程非理性，結果豈能正確。沒了信仰，沒了良心，沒了道德底線，人們行為失去了約束。于是乎，“形勢大好，人心大壞”成為一個時代中國社會的真實寫照。［37］“善有善報，惡有惡報”的公理成了戲言。“東風吹，戰鼓擂，現在世界上究竟誰怕誰!”“撐死膽大的，餓死膽小的，犧牲老實的。”“人為財死，鳥為食亡”成為許多人的座右銘。美國“中國通”龍安志(Laurence J.Brahm)指出:“中國已從意識形態主宰一切、不存在任何物質主義的狀態轉變為物質至上、不講意識形態和價值觀的狀態。”一切向錢看，人人成“財狼”。西方學者理查德·伯恩斯坦(Richard Bernstein，國際先驅論壇報，2007－07－18)驚嘆:“中國人從來沒有像現在這樣渴望金錢。現在中國人最關心的三件事是錢、錢、錢，人們一心想掙錢，許多人失去了道德或道義感。”

其次，信用缺失。誠信缺失并畸形蔓延，嚴重侵蝕文明社會的根基，瓦解人們對國家的認同，破壞黨和政府的形象。如果說古代中國的“四大發明”是火藥、造紙、指南針、活字印刷術的話，那么當代中國的“四大發明”就是坑、蒙、拐、騙。世界上任何事情只要中國人插手就會走樣變味。中國人野蠻地、不計后果地掠奪式開發模式不僅造成國內環境惡化而且使世界經濟陷入混亂。中國人走向海外，國外長期形成的產業格局、商業規則被打破;外國東西進入中國(僅以 Wal－ mart、KFC、McDonald、GSK 為例)，時間一長，不是摻假販假、價格欺詐，就是商業賄賂、血汗工廠。不知是世界改變了我們，還是我們改變了世界。中國人不喜歡腳踏實地，按部就班，喜歡急功近利，將主要精力花費在鉆空子、走捷徑等投機行為上，鐘情一夜暴富、一夜走紅、一夜情、一錘子買賣。股市作為金融投機的產物，正好契合了國人揮之不去的投機偏好。美國首位黑人州長羅杰·羅爾斯(Rodger Rolls)曾說:“信用值多少錢?信用是不值錢的，它有時甚至是一個善意的欺騙。然而，你一旦堅持下去，就會迅速升值。”縱覽20多年的滬深股市，從欺詐發行、操縱股價、虛構利潤、偽造報表，到關聯交易、利益輸送、虛假陳述、非法騙貸，再到內幕交易、違規擔保、惡意掏空、轉移資產乃至高管腐敗、攜款潛逃，真可謂“只有想不到，沒有做不到。”中國股市投機欺詐、殺貧濟富的劣性昭然若揭。

再次，監管無力。為什么上市公司敢一次又一次地欺上瞞下，挑戰紅線?為什么違法違規者的“陰謀”總會得逞?為什么吃虧的總是守法公民?在這里，邪惡和欺詐一次次有驚無險，真誠和善良一次次遭到愚弄，公正和法律一次次遭到踐踏。聯合國前秘書長安南(Kofi Annan)指出:“壞人得勢是因為好人無所作為。”眾所周知，絕大多數公司上市的動機或多或少與投機有關，因為真正有實力的公司并不熱衷申請上市。同時，股市作為舊體制的派生物，本來就帶有舊體制的許多不良“基因”，因此加強對上市公司監管格外重要。但實際情況并非如此。在中國資本市場上，違法犯罪猖獗，造假欺詐成風，但因囿于“中國特色”，“問題不明決心大，問題一明沒辦法。”管理層瞻前顧后，加之被利益集團俘獲，更多的時候選擇“與狼共舞”。長此以往，好的不香，壞的不臭。劣幣驅逐良幣，監管層養蛇成蟒，積重難返。即便處理違規公司，也是“做做樣子”，并不想從根本上改變現狀，導致違法成本出奇地低收益出奇地高的怪相，違規者有恃無恐，趨之若鶩。“撈了就跑，跑了就了”。許多公司高管利用監管漏洞撈足資本后悄然移民海外，享受富足生活，成為其他后來者的“標桿”和“偶像”。

最后，法律殘缺。在中國，社會公正一直是國家治理的重大目標，但改革進程緩慢。收入分配不公、教育資源不公、就業機會不公、司法制度不公等直接影響社會和諧與穩定。本來，生死輪回、陰陽相克是自然界的公理，但在中國股市上，有申請上市的法律規定卻沒有強制退市的法律規定;有維護大股東權益的法律條文卻沒有保護中小投資者權益的法律條文;有懲治上市公司內幕交易的條例但沒有保障股民民事賠償的細則。人為地瑕疵為執法者選擇性失聰、逃避責任、不作為提供了借口，也為執法者行使自由裁量權埋下伏筆。違法亂規者成為市場的主導，缺乏系統性和前瞻性。監管部門常常是壓著葫蘆起了瓢，疲于應付，顧此失彼。市場經濟是法治經濟不是無政府經濟。正如證監會前主席尚福林所說:“講發展，必須是規范的發展;講規范，也必須是發展的規范。我們出臺各項監管政策，查處違法違規行為，目的是為了夯實發展的基礎，提高發展的質量，保護投資者的合法權益，實現市場的健康發展。”

有位偉人說過，和平年代的危機往往也就在這里——危機不在于問題已經發生，而在于人們普遍認為問題不會發生——直到蓄積已久的壓力像強大的、無可抑制的蒸汽，將那沉重的鍋蓋沖開。席卷美國的占領華爾街運動，是99%的美國民眾對1%的華爾街權貴貪婪無度、恣意掠奪公眾財富以及踐踏職業道德行為的大規模抗議。中國股票市場就像一座偌大的房子，大家置身其間盡情游戲，其樂融融，沒有人考慮這房子會不會突然坍塌。資本市場說到底是信心市場。要恢復投資者信心，必須讓股市回歸理性。

第一，規范上市公司行為，提高上市公司質量。只有形成有回報、讓投資者放心的市場氛圍才能保護投資者熱情。美國證券交易委員會前主席阿瑟·列維特(Arthur Levitt)指出:“市場可以沒有很多東西，……甚至可以不要經紀商和銀行家。但你找不到一個沒有投資者的市場。這就是為什么投資者利益必須是第一位的。美國愛護投資者，投資者因而回饋美國。”為此，一要嚴把上市關，寧缺毋濫。二要規范公司治理，強化對“內部人”的約束。三要強制現金分紅，引導股民長期投資。

第二，加強市場監管力度，凈化市場空氣。必須高擎法制大旗而不是依靠道德約束。為此，一是違法必究，扭轉當前違法成本比守法成本低 、違法收益比守法收益高的反常局面。二是嚴格退市制度，優勝劣汰。我們不鼓勵投機行為但應鼓勵投資行為。三是建立民事賠償制度，抑制上市公司造假欺詐行為，保護投資者與其他利益相關者利益。

“重病還需猛藥治。”唯有讓市場回歸理性，中國股票市場才能枝繁葉茂，并造福于中國經濟。

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