打破P2P“剛性兌付”無法一蹴而就

陳文

打破P2P“剛性兌付”不是一朝一夕能夠?qū)崿F(xiàn)的。長期看，打破“剛性兌付”需要規(guī)范P2P平臺的自身行為，確保借款人與借款項目真實存在，項目的還款源與抵質(zhì)押物真實有效，積極努力地充分披露借款人的違約風(fēng)險。在投資人能夠有效衡量投資項目的收益與風(fēng)險的前提下，投資人才有可能實現(xiàn)風(fēng)險自擔(dān)。

監(jiān)管層從默許P2P發(fā)展的一開始就夾雜著借P2P違約打破中國債務(wù)市場“剛性兌付”的“私心”。二十余年來，股票市場的跌宕起伏已經(jīng)初步培育了股民風(fēng)險自擔(dān)的意識，但債務(wù)市場的投資人教育仍不成功，“剛性兌付”成為束縛中國債務(wù)市場發(fā)展的魔咒。監(jiān)管層之所以遲遲不愿推出對P2P的監(jiān)管，某種程度上也是為了避免為P2P平臺提供監(jiān)管“背書”與“增信”，讓P2P行業(yè)更多經(jīng)歷市場的洗牌。

貸幫網(wǎng)：拒絕“兜底”引熱議

2014年5月，業(yè)內(nèi)知名的p2p平臺貸幫網(wǎng)（以下簡稱“貸幫”）發(fā)生借款逾期事件，規(guī)模達1280萬。貸幫拒絕為逾期資金兜底近期經(jīng)由媒體報道，在業(yè)內(nèi)引發(fā)熱議。這是因為，先前的P2P平臺對于項目逾期，或者進行兜底，如果兜底兜不住，就被迫跑路；貸幫一不兜底，二不跑路，堅持走法律途徑解決問題，走出了自己的風(fēng)格。

在此之前，由于平臺兜底的普遍性，P2P投資人關(guān)注的風(fēng)險主要是平臺風(fēng)險而非項目風(fēng)險。今年7月紅嶺創(chuàng)投對1億壞賬的兜底處理，更強化了投資人重平臺輕項目的意識。這次同樣面臨巨額壞賬問題，貸幫選擇了不兜底，對于P2P投資人的風(fēng)險教育具有一定意義，但其行為是否能夠提升到里程碑式的意義還有待進一步觀察。

貸幫陷入千萬壞賬風(fēng)波揭示了現(xiàn)今的P2P平臺在發(fā)展模式選擇上所處的困局。國內(nèi)P2P最先源起之時主打平均授信10萬左右的小額信貸，正如貸幫在2008年成立之初給自己的定位：專注于農(nóng)村小額信貸項目。但開展小額信貸業(yè)務(wù)的P2P很難實現(xiàn)盈利，國內(nèi)純信用無抵押小額信貸的壞賬率平均在十幾個百分點，平臺給投資人的年化回報在十幾個百分點，除此之外，平臺運營成本占貸款余額十幾個百分點，這意味著實際放貸利率至少得在年化40個百分點左右，平臺才能實現(xiàn)盈虧平衡。用貸幫創(chuàng)始人尹飛自己的話來說，那些年耕耘農(nóng)村信貸市場燒的都是自己的錢和自己借來的錢。

從2013年開始，貸幫嘗試轉(zhuǎn)型與小貸、擔(dān)保公司合作，日益偏向大額融資項目。很不幸，沒多久就碰上本次的踩雷事件，出事的“前海租賃”正是貸幫網(wǎng)新模式下合作的第二家機構(gòu)。P2P平臺依托線下合作的第三方擔(dān)保機構(gòu)開展業(yè)務(wù)，一是為了降低平臺的運營成本，二是為了轉(zhuǎn)嫁信貸風(fēng)險。但實際結(jié)果是，運營成本是降低了，但信貸風(fēng)險不但沒有成功轉(zhuǎn)嫁，反倒由于信息不對稱的加劇而加大了。貸幫聲稱前海租賃提供了虛假信息，部分透露出依托第三方擔(dān)保機構(gòu)開展業(yè)務(wù)的P2P平臺事前風(fēng)控能力較弱的現(xiàn)實。當前海租賃項目逾期出現(xiàn)時，就該不該兜底問題，貸幫陷入商業(yè)道德和市場原則的矛盾中。

盡管面臨行業(yè)內(nèi)外強大的輿論壓力，尹飛堅持不兜底，大有要做推動行業(yè)理性發(fā)展的殉道者的姿態(tài)。筆者很欣賞尹飛的勇氣與信念，但也認為尹飛這一犧牲在目前來看很難達到預(yù)期效果，國內(nèi)P2P的“剛性兌付”一時難以打破。

“兜底”不合理，一時難轉(zhuǎn)變

對于P2P平臺的兜底行為，筆者的具體觀點如下：

第一，國內(nèi)P2P平臺的兜底行為并不合理。國外也有兜底的平臺，例如最早成立的Zopa平臺，但其給投資人的年化回報只有4%（三年期債權(quán)）到5.1%（五年期債權(quán)）左右，相比國內(nèi)P2P行業(yè)平均18個百分點的年化收益率，要低得很多。而Lending Club等純粹平臺雖然提供給投資人的名義年化回報率超過20個百分點，但要求投資者自行承擔(dān)項目的違約風(fēng)險。Lending Club上的項目壞賬率大約在15個百分點，投資人通過充分的分散投資，有望獲取的預(yù)期回報率為8%。

反觀國內(nèi)P2P平臺，一方面提供動輒十幾個百分點的年化收益率，另一方面則提供項目違約風(fēng)險兜底，從情理上無法理解。P2P債權(quán)本身就是高收益率、高違約率的債權(quán)項目，不應(yīng)該享受“剛性兌付”，投資者在分享高收益的同時必然承擔(dān)高風(fēng)險，難以想象一個有效的金融市場中會存在動輒十七八個百分點的無風(fēng)險投資機會。P2P平臺對帶有垃圾債券性質(zhì)的P2P債權(quán)項目采取“剛性兌付”只是將風(fēng)險暴露推后，而非降低風(fēng)險。平臺之所以能夠提供兜底在于新投入的平臺資金足以覆蓋平臺先前的壞賬損失，但一旦平臺新投入資金的增長速度下滑，平臺的兜底能力就會喪失，違約風(fēng)險將集中暴露，平臺只能選擇“跑路”。從中國P2P網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)的健康可持續(xù)發(fā)展看，“剛性兌付”必須打破。

第二，平臺兜底是國內(nèi)P2P平臺不得不走的一步險棋。P2P“剛性兌付”的打破既有賴于投資者風(fēng)險自擔(dān)意識的增強，也有賴于項目違約風(fēng)險的充分揭示。目前中國債權(quán)項目的違約仍不時會造成群體性事件，突出反映出投資人債權(quán)項目風(fēng)險自擔(dān)意識的薄弱，平臺兜底正是適應(yīng)國情的一種無奈選擇。同時需要強調(diào)的是，投資者風(fēng)險自擔(dān)意識的培育需要以項目違約風(fēng)險的充分揭示為前提，而國內(nèi)P2P在項目違約風(fēng)險充分揭示方面還需要走很長一段路。

在個人征信體系尚未建立、基于大數(shù)據(jù)的風(fēng)控仍處于概念炒作的大背景下，P2P平臺自身尚且難以有效充分地獲取借款人的信用信息，投資者更是無從判斷借款人的違約風(fēng)險。良莠不齊的P2P行業(yè)中，有些平臺實際上是自融平臺，借款人信息完全是捏造出來的，讓投資人自行承擔(dān)平臺自融項目的違約風(fēng)險沒有任何道理；更多平臺即使提供的借款項目是真實存在的，但項目信息卻是篡改過的，尤其是拆標行為的大量存在，造成平臺放貸端和融資端嚴重期限錯配，投資人的回款安全與平臺的流動性高度綁定。在投資人缺乏渠道衡量借款項目違約風(fēng)險的背景下，片面強調(diào)投資人風(fēng)險自擔(dān)，絕對不是平臺負責(zé)的做法。

第三，打破P2P“剛性兌付”不是一朝一夕能夠?qū)崿F(xiàn)的。長期看，打破“剛性兌付”需要規(guī)范P2P平臺的自身行為，確保借款人與借款項目真實存在，項目的還款源與抵質(zhì)押物真實有效，積極努力地充分披露借款人的違約風(fēng)險。在投資人能夠有效衡量投資項目收益與風(fēng)險的前提下，投資人才有可能實現(xiàn)風(fēng)險自擔(dān)。

考慮到散戶投資人識別平臺與項目的能力有限且信息搜索的成本過高，筆者認為可以考慮在政策法規(guī)允許范圍內(nèi)成立P2P投資基金，以機構(gòu)投資者替代散戶投資者對P2P平臺上的項目進行投資，個人通過P2P投資基金參與P2P理財。機構(gòu)投資者在識別平臺與項目方面具備規(guī)模經(jīng)濟，有效地降低單位投資成本，同時由于機構(gòu)投資者的風(fēng)險承受能力更強，能夠借助其專業(yè)的投資技能有效地衡量項目的投資收益與風(fēng)險，促使P2P行業(yè)的去平臺擔(dān)保化，最終打破P2P的“剛性兌付”，改善整個P2P行業(yè)的生態(tài)環(huán)境。