退市制度不再是擺設

《中國經濟信息》綜合報道

貔貅在中國被人們尊為瑞獸，許多為商者都希望自己的財富只進不出。一般從事外匯買賣、股票經營、金融投資等行業的人尤其喜歡佩帶貔貅。但是，由于缺乏退市制度，A股市場被人比喻為只吃不拉的“貔貅”。現在證監會已經認識到了退市制度的重要性，自今年初IPO重啟之后，幾經醞釀，新版的退市制度近期終于正式落地。2014年10月17日，證監會正式發布《關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意見》，自發布之日起30日后生效。

出現一家，退市一家

此前的7月4日，中國證監會就發布了《關于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意（見征求意見稿）》向社會公開征求意見，標志著新一輪退市制度改革正式啟動。對于《退市意見》，證監會新聞發言人張曉軍表示，證監會將指導交易所嚴格落實退市制度的規范要求，切實做到“出現一家，退市一家”。顯然，這對于那些惡炒ST股的資金來說無疑是一個重大利空。

從證監會公布的退市新政來看，主要從完善主動退市的內部決策程序和對重大違法違規公司進行強制退市，似乎退市制度比以前更威嚴。欺詐發行，違規信披，財務、股權指標不符合上市標準，未來上述任何一種情況都會導致上市企業被強制退市。

《退市意見》將欺詐發行和上市公司重大信息披露違法納入強制退市的情況，但證監會并未明確何為“重大”。所以，“重大信息披露違法行為”的表述在法學界就引起了討論，其與《證券法》中的“重大性”的規定是何種關系？是否僅是行政監管的表述，還是與法律規定一脈相承？行政監管部門在哪些方面進行了“自由裁量”？一言以蔽之，如果管理層的監管不足夠嚴厲，那么所有的“信息披露違法行為”都可能被視為“不重大”；未來市場若想看到有上市公司因為信披違規退市，這恐怕還要考驗管理層的決心。

除了強制退市，意見提出了主動退市的概念。意見強調“主動退市”，是要引導觀點轉變：退市與否并不是評判公司好壞的唯一標準，公司可能因為收購、回購、吸收合并以及其他市場活動引發主動退市。

退市意見的另外一個亮點就是加重了對投資者的保護，重點強調了退市中的信息披露、主動退市異議股東保護問題，進一步明確了重大違法公司及有關責任人員的民事賠償責任。

不僅退市，上市公司造假還將面臨行政、民事和刑事責任。就民事責任而言，存在前置程序，即投資者起訴上市公司造假，需要拿到證監會行政處罰決定后，法院才能立案，而司法程序要持續多年。這樣并沒有使受害的投資者得到切實的保護，實行退市制度，并明確退出募集的資金，則可以有效地保護投資者。

“新版退市規則會觸及到相關方利益，執行有難度。但目標明確的制度和可操作的規則是成功的第一步。”武漢科技大學金融研究所所長董登新說。

主動退市對A股來說還是個新鮮提法。新“國九條”中首次提出后，新版《退市意見》第一次作出了相關法律確認，同時為主動退市的施行設計了總體框架和業務流程。不過，西南證券首席分析師許維鴻認為，上市公司“殼資源”稀缺是導致A股缺乏主動退市意愿的主要原因，讓主動退市成為主流還有賴于注冊制改革的深化。

退市改革動真格了

中國版退市制度最早可以追溯到1993年，當年通過的《公司法》規定了上市公司股票暫停上市和終止上市的情形，我國上市公司強制退市制度由此建立。2001年，證監會發布 《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法》，標志著我國上市公司退市制度正式開始推行。2006年修訂生效的《公司法》、《證券法》規定了公司強制退市的具體情形，同時，增加了因為吸收合并、要約收購而發生的自主退市方式。此后，上交所和深交所不斷對于退市制度加以完善。但一直以來，退市制度“落地”是困擾A股的難題。自2001年水仙電器、廣東金滿兩家公司成為首批退市公司至今，包括強制退市和自主退市，兩市交易所僅有78家公司退 市。而2007年至2012年間，A股市場中沒有一家公司退市。這顯然很不正常。

A股市場之所以對退市制度視而不見，主要是由于權力發審機制之下存在諸多權力尋租和公關，一旦啟動退市將會有很多糜爛之處公諸于眾，當然還與上市公司所在的當地政府殼資源保護有關，由于IPO有難度和融資效率低下，使得殼資源成為稀缺資源，很多上市公司重組的背后或多或少都有地方政府的影子。當然，最核心的是由于退市制度缺乏配套的退市責任追溯機制和缺乏投資者賠償制度，中國股市的退市制度就缺乏底氣，如果不問青紅皂白地退市，其風險和退市損失實際上都是由投資者買單，這很難真正起到保護投資者合法權益的目的。

此次退市新政也想試圖保護投資者的合法權益，為防止惡意主動退市和隨意主動退市，新政在主動退市的內部決策程序上和在對于少數存在異議股東的保護上都做了專項安排，對于重大違法行為的退市公司，要求相關責任主體應當按照有關規定或者承諾安排，主動賠償投資者損失。但投資者賠償依然缺乏界定和強制性，如果退市新政繼續缺乏嚴肅性，則退市制度依然還會成為擺設。

中國證監會主席肖鋼曾表示，上市公司退市制度是資本市場一項重要的基礎性制度，要逐步實現退市制度的常態化。下一步，要嚴格執行新的退市制度，實現資本市場資源配置效率最大化。

在退市新規下，最有可能成為第一批離開資本市場的公司，是那些目前已處于暫停上市狀態下的A股公司。在2013年年報公布完畢之后，*ST國恒、*ST超日、*ST二重和*ST鳳凰4家上市公司，就因業績連續三年虧損，被交易所暫停上市。

創業板退市殺傷力最大

對于投資者來說，退市制度的改革標志著A股市場將更加成熟，但與此同時，投資者也應該警惕“上市公司退市常態化”所帶來的風險，其中，由于創業板沒有ST這個警示過渡期，因此，對投資者來說，比主板市場上的績差股和ST股還要具有殺傷力。

在今年中報披露之后，創業板上市公司中已有3家公司發布了退市風險公告，它們分別是：天龍光電、萬福生科、寶德股份。

其中，寶德股份2012年、2013的年凈利潤分別為-1178萬元、-1105萬元，雖然2014上半年實現凈利潤513.32萬元，扭虧為盈，但全年利潤不確定，因而公司在9月6日發布了公司股票可能暫停上市的風險提示；天龍光電方面，2012年、2013年分別虧損5.11億元、1.3億元，今年上半年又虧損5388萬元，退市風險比寶德還大，對此，天龍方面積極謀劃重組以求保殼，該公司股票在今年3月初曾因重大事項停牌，但因交易對手方與控股股東對轉讓價格未達成一致而宣告終止籌劃，但到了9月9日，該公司股票再度停牌，市場普遍預計此次停牌仍與公司的重組保殼有關，不過，結果如何，尚不得而知。

在這3家公司中，萬福生科由于去年的業績造假案，“名氣”更超以上兩家公司，需要指出的是，它也是這3家公司中，退市風險最大的，因為，除了造假案的陰影外，公司披露的2012年、2013年業績也虧損，今年上半年，公司繼續虧損1554.61萬元，扭虧壓力可想而知。此外，如果該公司財務數據調整后，2011年度出現虧損的話，那么便將出現連續三年虧損的情況，則公司股票隨時可能暫停上市。endprint