中國式A股重組敗局怪象

李勇

近3個月64家上市公司重組失敗 重組失敗，股價大漲，大股東借機套現

自3月24日國務院印發《關于進一步優化企業兼并重組市場環境的意見》進一步松綁企業并購重組束縛以來，A股上市公司的并購重組呈井噴之勢。

僅9月11日晚，就有5家上市公司齊齊公布了重組方案，涉及領域有“化妝品、墓地、雞尾酒、游戲”，其中，江泉實業（600212.SH）獲北京唯美度借殼，變身化妝品股；百潤股份（002568.SZ）收購巴克斯，豪飲雞尾酒；長城集團（300089.SZ）投資手游等資產；福成五豐（600965.SH）收購寶塔陵園，踏入殯葬業。有股民發帖感嘆這真是“生老病死、吃喝玩樂，一應俱全”。

A股本輪并購重組潮讓業內人士也有些驚訝。據記者了解，今年9月上海一家券商投行部負責人在給企業家的一個內部講座上說到今年以來A股已有超過10%的公司正在停牌重組時，現場企業家大為吃驚。

然而在數量巨大的重組背后，不少上市公司重組卻以失敗告終。

《中國經濟周刊》記者根據Wind資訊統計，今年以來（截至9月27日），終止并購重組的上市公司家數為145家，平均每月為14.5家，但最近3個月以來，終止并購重組的上市公司家數迅速增加，3個月達到64家，平均每月21家。

記者注意到，最近3個月終止重組的上市公司在公告重組失敗復牌當日，不僅沒有大跌，反而有17家漲停。重組失敗反而導致股價上漲的景象，讓不少投資者直呼看不懂。伴隨著股價上漲，甚至一些公司股東趁機在股價高位減持，令市場人士懷疑這是上市公司通過重組來講故事，推高股價，有侵害投資者利益嫌疑。

價格有分歧或是重組失敗主因

Wind資訊統計顯示，從6月27日至今的3個月內已有64家企業公告重組終止。

《中國經濟周刊》記者獨家梳理上述重組終止的相關公告發現，上述64家企業公開的重組失敗的主要原因有三類，一是重組雙方在資產價格方面的分歧；二是重組標的資產缺點未充分暴露，在盡職調查時被發現問題而終止；三是標的資產業績承諾未達到預期。

“評估分歧確實是并購終止的主要原因，我認為上市公司并購重組，尤其是收購非上市公司股權，超過60%都是價格問題。”宏源證券并購部總經理洪濤在受訪時表示。

中泰化學（002092.SZ）在今年3月28日停牌進行重組，3個月后的6月27日，中泰化學最終放棄了發行股份購買資產的重組方案。

《中國經濟周刊》記者了解到，中泰化學終止重組的原因即有雙方對交易對價未達成一致。

無獨有偶，今年6月3日停牌的中昌海運（600242.SH），意圖通過發行股份的方式收購一家TMT（科技、媒體、通信）公司。《中國經濟周刊》記者了解到，中昌海運與交易對方在交易總體框架上有較多共識，但最終因為雙方未能在收購價格和部分重組協議條款上達成一致而作罷。

除了收購價格的分歧，另外一種導致失敗的原因則是上市公司在對標的公司進行盡職調查時發現問題。有投行人士稱，被收購方往往希望將標的資產價格賣得更高，所以在初步接觸時會將公司的經營情況描述得較好，但等有意向收購方即上市公司派駐人員進行盡職調查后，可能會發現與被收購方描述的不一致的情形，如果上市公司不能接受，則會終止重組。

如匯通能源（600605.SH）在今年6月10日停牌，公布了重大資產重組事項。記者了解到，匯通能源準備以現金、發行股份等方式募集資金收購文化傳媒和游戲類資產。

但在7月4日，匯通能源宣布終止本次重大資產重組。其原因是，隨著盡職調查的不斷深入，在與交易對方及中介機構的溝通協調中，公司發現本次重大資產重組涉及的環節較多，某些環節實施的條件尚不成熟。

再如7月9日宣布終止重組的遠光軟件（002063.SZ），同樣是因為在盡職調查中發現問題而終止重組。記者了解到，其原因是在盡職調查過程中，公司了解到的信息讓其對標的資產的不確定性和或有風險無法確定并判斷，使得標的資產已不符合交易雙方簽署的《附條件生效的發行股份及支付現金購買資產協議》所約定的有關條件。

在上市公司公開的原因中，最后一類導致重組敗局的原因則是業績承諾未達預期。

如合金投資（000633.SZ），在今年4月25日已經公布了資產重組預案，并且在部分中介機構已完成對交易標的審計、評估等工作的情況下，于7月11日宣布終止此次重組，原因是雙方無法就本次重大資產重組標的資產的業績承諾等條款達成一致意見。

因重組標的業績未達預期而終止重組的還有邦訊技術（300312.SZ），其公告稱，終止重組的原因為標的公司凌拓科技最近一期業績未達預期。

江粉磁材等重組失敗股價大漲 大股東趁機減持

如果說上述三大類造成重組失敗的原因還屬于正常的商業考慮，那另有部分重組則顯得像“走過場”，營造了市場對公司的重組預期，造成了股價的上漲，而股價上漲后往往出現大股東減持股份。

《中國經濟周刊》記者統計顯示，在上述64家宣布重組失敗的股票中，有17家在宣布重組失敗的首日股價漲停。“這與以往一旦重組失敗，市場就會用腳投票不同，在現在的重組成風的大氣候中，一般會認為此次雖然重組失敗了，但表明公司在積極尋求重組，也許會在未來某一天重啟重組。”上海一家私募公司的操盤手劉林（化名）稱，她最近就特別關注重組失敗股的價格走勢。

雖然根據相關規定，在終止重組事項后，未來至少需要三個月不再策劃重組事宜，但記者發現，有部分公司在公告中卻明確表示未來會積極尋求并購重組。這給了市場對其未來的重組預期。

如華星創業（300025.SZ）在公告了終止重組的原因之后，話鋒一轉，表示，公司將繼續外延式發展與內生式成長并重、資本運作與業務發展并重的成長路徑，積極尋求通過兼并、收購、股權投資等方式實現擴張的可能性。endprint

同樣有類似表述的還有安控科技（300370.SZ）、科大智能（300222.SZ）、三川股份（300066.SZ）、九洲電氣（300040.SZ）。截至10月7日，華星創業和上述4只股票的收盤價比停牌日分別上漲10%、5%、23.3%、8.75%、33.6%。

劉林表示，在重組失敗的股票中，除了關注明確表示未來有重組預期的，一些停牌和宣布終止重組日期間隔不超過10天的股票也有股價上漲的可能。

記者梳理發現，浙江富潤（600070.SH）從停牌到公布終止重組間隔了7天，鳳凰股份（600716.SH）間隔了6天，美菱電器（000521.SZ）間隔了5天，洪濤股份（002325.SZ）間隔了7天，北京城鄉（600861.SH）間隔了7天。

這些公司重組的快速失敗并未導致其股價大跌，這反而成為其股價上漲的催化劑，從停牌日至10月7日，上述5只股票分別上漲101.6%、7.86%、27.3%、14.6%、7.7%。

“這些‘過場式的重組實際上都推高了股價，提升了上市公司的市值。”劉林說。

對于這些上市公司來說，市值的提升帶來了實實在在的真金白銀，最有代表性的是，其中一些上市公司的股東在公司股價上漲后選擇了減持。

如英唐智控（300131.SZ）在9月12日宣布終止重組，其自然人股東鄭漢輝9月22日通過大宗交易減持340萬股，減持均價為11.58元/股，套現額近4千萬元。而在去年9月16日宣布停牌重組的英唐智控股價為8.4元/股。

再如，江粉磁材（002600.SZ）在3月3日宣布停牌重組時股價為9.88元/股，最終在8月13日公告終止重組。在9月15日，其控股股東汪南東以均價11.68元/股進行了減持套現額為5840萬元；此前9月2日，二股東、副董事長兼副總經理吳捷以每股11.68元的均價，通過大宗交易減持了江粉磁材436.42萬股，套現5097萬元。

失敗之下仍熱衷重組：能推高公司市值

雖然重組失敗者大有人在，但A股上市公司對重組依舊趨之若鶩。

“并購重組正在超越我們傳統的投資方式和IPO，成為公司快速發展的重要渠道。以上市公司為主體的并購方攜著股票和現金，不計成本地在做。”深圳一家知名創投機構董事總經理李豪（化名）告訴《中國經濟周刊》記者，他所在機構投資的多家企業已經被上市公司溢價收購。

李豪告訴《中國經濟周刊》，目前的市場環境造成并購重組熱的原因有兩類。

一是市場需求決定。從上市公司角度來講，它們通過并購重組來搶人才、搶技術、搶產業鏈發展的通道。“從被收購企業來講，尤其是有我們這些基金進入的被收購企業，我們在找退出的出口、在找快速上市的捷徑，兩者一拍即合。”李豪說。

二是由于二級市場的收益推動。上市公司通過并購重組，重新在二級市場給出了自己的估值。現在的市場氛圍是，一旦有并購重組題材和概念，上市公司的股價就會快速上漲。進而吸引了戰略投資者等資金方的進入。今年1至8月份，中國143家有收購題材的上市公司的股票，平均漲幅超過今年上證指數平均漲幅的4倍。

“作為上市公司而言，如果并購重組成功了，則會搭乘市場熱點推高股價，同時也會使公司報表好看。重組不成功，也會讓市場知道公司有重組的意向，一些受困于IPO排隊的企業會主動找上門，傳出的緋聞也會推高股價。”他說。endprint