向低估值板塊要回報

王德倫

前期市場的樂觀情緒較為普遍，一定程度上忽視了潛在風險的出現甚至擴張。在近三周的策略報告中，我們持續論述了市場風險因素的演進過程。我們認為，中長期間增量資金進入股票市場的方向是確定的，但是在短期內市場預期可能略快于實際情況的發展。

同時，我們特別強調了市場預期和實際變化之間出現的三種背離，即“增長改善跡象和通縮預期的背離，政策微調和放松預期的背離，潛在流動性沖擊和單向樂觀情緒的背離”。近期市場波動率明顯上升，上漲速度變慢即是三類背離的初步體現。

短期關注“三種背離”演進過程

A股市場中、長期都將受到外部資金入市的推動而持續向好，但短期內應關注“三種背離”的演進過程。

第一類背離：增長改善跡象和通縮預期的背離。地產市場正在出現改善跡象，這與市場通縮加強預期相背離。我們在年報之前的報告中提示，A股市場自“9·30”以來，持續面臨“親市場”的宏觀調控政策。

9·30以來，政府分別啟動了放松房貸要求、降息等政策，不斷推升市場放松預期。伴隨增長數據逐步弱化，市場通縮預期慢慢出現。但我們近期觀察到新的變化是，地產市場正在出現增長改善的跡象。11月全國商品房銷售額0.81萬億元，創年內新高，而北京市商品住宅成交額環比增長則達到25%。由于銷售數據的領先指標意義，這意味著地產投資和價格有可能正在觸底。這一現象與市場的通縮預期呈現背離。

第二類背離：政策微調和放松預期的背離。近期政策在流動性和風險監管兩端出現微調，而市場則選擇性的忽視了這種調整。首先在流動性層面，12月17日央行對數家銀行進行SLO操作，并續做部分到期的MLF。

其次，證監會通過單向警告方式提升對風險監管的要求。繼券商兩融業務受到專項檢查、33家公司出具退市及暫停上市風險警示公告后，監管層再次出手。12月21日下午，證監會點名公告18家上市公司涉嫌股價操縱。這種持續的動向傳遞出兩種可能的信息：1）預防金融風險已經成為當前階段的重點監管方向;2）以牛市為背景，監管層正系統性的提升對原有監管、懲處規則的執行力度。這些持續性的監管方向轉變將為A股市場的更大牛市提供基礎，但短期則形成了政策端和預期的一定背離。

第三類背離：潛在流動性沖擊和單向樂觀情緒的背離。過去一周盧布大幅調整，可能會引發后續全球金融風險上升。1.全球的流動性預期仍然偏寬松，但是對新興市場而言正在面臨流動性壓力，俄羅斯只是一個典型案例。2.國內政策儲備較多，但是仍然要注意可能的來自海外的流動性沖擊出現。

站在當前時點，邊際上應持續關注監管政策的微調方向、貨幣政策放松預期、新興市場潛在流動性沖擊三方面因素的演進。短期市場較快上漲事實上在放大資產泡沫化的可能，反而限制了實體經濟中降低融資成本的政策目標。本輪上漲較明顯的一個特征是增量資金入市，以及杠桿的較明顯運用。這也使得投資者對于資金成本更為敏感，將會反映在市場波動率的明顯上升中。

向低估值板塊要回報

在三種背離和市場漲速調整背景下，市場資金將會推動行業去熱點化，以及熱點行業輪動的更快出現。

本輪A股行情由無風險利率持續下行推動增量資金入市而形成，低估值、籌碼分散的板塊成為增量資金的首選。在這些“絕對便宜”的板塊被逐步消滅后，市場對于經濟增長風險的關注度將逐步提升。當前階段，無風險利率下行，增量資金入市的過程并未結束，但對監管政策的微妙變化和宏觀政策的觀望期應該成為未來市場關注的重點。

近期我們提出，羅馬要慢建，而不要一天建成?？v觀歷史上的牛市能發現，羅馬不是一天建成的。然而在當前行情下，要建成羅馬，需要關注無風險利率下行和增量資金入市的進度，宏觀經濟下行速度與政策對沖力度博弈，以及油價等海外因素的進一步格局演變。

我們觀察到地產銷量近期出現明顯上升，而市場對于這一產業的變化缺乏有效認識。因此基本面改善的地產產業鏈（房地產、建筑、鋼鐵、家電）將會成為資金轉移的重要目標板塊。

此外，政策焦點和低估值的結合點在環保上，板塊長期受益制度紅利釋放，短期催化劑頻現，彈性可能會更高。推薦碧水源（300070）、津膜科技（300334）、雪迪龍（002658）、國電清新（002573）。

同時，隨著市場波動的加大，我們認為下一步要向低估值要回報，在本輪行情啟動中彈性沒有體現的食品飲料（年初至今漲幅倒數第一）可能會成為資金輪動后追逐的重點。推薦伊利股份（600887）、洋河股份（002304）。

另外，醫藥板塊年初至今漲幅不到20%，性價比凸顯，配置價值增大。推薦恒瑞醫藥（600276）、嘉事堂（002462）。

主題方面，歲末年初政策變化也將成為重要跟蹤方向，重點推薦“一帶一路”戰略、上海迪士尼兩大區域性主題。推薦個股：中工國際（002051）、葛洲壩（600068）、徐工機械（002425）、錦江股份（600754）、豫園商城（600655）、中路股份（600818）等。<＼＼Hp1020＼圖片＼13年固定彩圖＼結束符.jpg>