我國棉花期貨價格發現功能的實證研究

王俊　梁朝暉

摘要：我國棉花期貨市場價格對現貨市場價格是否具有發現功能對于棉花產業從事者來說具有重要意義。本文選取鄭州商品交易所棉花期貨最近三年的數據，通過協整檢驗、格蘭杰因果檢驗、誤差修正模型和脈沖響應函數及方差分解等方法對其作出實證分析，得到以下結論：我國棉花期貨市場初步具有了價格發現功能；期、現貨價格之間存在長期協作均衡；期、現貨價格之間只是單向引導關系，且期貨價格長期內對現貨價格具有價格發現功能，短期內并不明顯。

關鍵詞： 棉花期貨；期貨價格；現貨價格；價格發現

一、研究背景

價格發現是指買賣雙方在某一地點和時間對一種商品的質量和數量達成交易價格的過程Schroeder1997））。而國內外理論界普遍認為，在期貨市場上，通過公開競價的方式達成的成交價格具有連續性、超前性和權威性，這就能較好地反映現貨市場上商品價格的當前變化和未來變化。價格發現功能是期貨市場的基本功能之一，也只有首先具有該功能期貨市場才能發揮套期保值回避風險的作用，更好的優化社會資源配置嗎，提高生產效率。[JP2]

作為世界上棉花產銷量和進口量最大的國家，我國棉花產業鏈長，涉及農業、紡織業和商業，關系到眾多從事棉花生產、加工與銷售的個人和單位。如何避免眾多棉花產業從業者暴露在現貨價格大幅波動的風險之中是個值得研究的問題，而鄭州商品交易所于2004年6月11 日上市了棉花期貨正是為了解決這一難題。但是在這9年中棉花期貨價格對于現貨價格具有多長時間的預測性，其價格發現功能得到多大程度的體現，對我國棉花現貨生產商、貿易商來說必然是需要深入研究的問題。所以，通過棉花期貨價格對現貨價格的發現功能研究可以把握我國棉花現貨價格的變化趨勢，農戶借此可以更好地安排自己的種植面積，穩定收入；加工企業和貿易商也可以通過期貨市場來規避現貨市場價格的波動，合理使用自己的資金實現套期保值；同時期貨市場上資金會自然的流向優質企業，在一定程度上有利于棉花市場的優勝劣汰增強市場的有效性；而且也會為政府制定某些政策提供參考，對保障棉花乃至其他農產品的長期發展有著借鑒作用。

關于期貨市場價格發現功能的研究雖滯后于國外但早在二十世紀末就已有之，多數是通過分析期貨價格和現貨價格的相關性、因果性以及基差從而來進行價格發現功能的實證研究。進入新世紀，學者們其中有李慧茹2006）、李銘偉2007）、孫翔和康海潔2008）和朱威2012））對我國棉花期貨市場價格發現功能的研究主要是通過ADF檢驗、協整檢驗、格蘭杰因果檢驗法以及誤差修正模型和沖擊反應模型兩種計量模型，但總體上關于這方面的研究還是不多。本文試圖在已有研究成果的基礎上，對我國棉花期貨市場的價格發現功能做進一步的實證研究。

二、數據說明及描述統計

我國棉花期貨自推出至今已有9年，其間發生于美國金融危機對我國經濟也造成了一定影響。危機發生后我國推出了4萬億計劃，廣義貨幣急劇增發。過剩的流動性肯定也會對期貨市場產生影響，考慮到滯后性本文數據時間跨度為2010年1月6日到2013年3月29日。其中全國棉花現貨價格采用中國棉花指數328出自鳳凰網財經），而期貨價格采用得自大智慧軟件中鄭棉連續的數據。其中有效數據783組，不包含無交易日和時間不匹配的數據。本文中所有數據處理均在 Excel和Eviews72中完成。

三、實證分析

本文首先通過一個棉花期、現貨價格趨勢圖判斷出二者之間具有很好的相關性，接著使用ADF檢驗得到期、現價格具有平穩性從而進行johanson協整檢驗，再進行格蘭杰因果檢驗得出期貨價格可以格蘭杰引起現貨價格，最后通過誤差修正模型和脈沖響應函數和方差分解分析得到了期貨價格對現貨價格單向引導關系且只有在長期內才具有價格發現的功能。

（一）相關性分析

首先做出棉花期貨價格與現貨價格趨勢圖如圖1表示），可知二者之間有極強的趨同性，這說明它們有很好的相關性。為了進一步量化二者之間的相關程度，做出它們之間的相關系數表如下表）。