淺談我國多層次資本市場存在的問題及轉板制度設計思路

●武漢虹信通信技術有限公司 孫素珍

淺談我國多層次資本市場存在的問題及轉板制度設計思路

●武漢虹信通信技術有限公司 孫素珍

我國最早提出建設多層次資本市場的概念在2001年，四川省社會科學研究院劉世慶研究員曾提出 “我國在建立多層次的資本市場時應借鑒美國的經驗，不僅可滿足不同企業上市融資的需要，也可解決我國資本市場東西部發展不平衡的問題”。隨后，周放生、王國剛、徐洪才和戴文華等學者相繼對多層次資本市場提出了自己的看法，2003年，周放生提出了“金字塔式的多層次資本市場模式”；同年，王國剛提出，所謂多層次，應包括主板市場、創業板市場和場外交易市場；2012年，徐洪才在總結諸多學者關于多層次資本市場的概念后指出，多層次資本市場是指面對資產質量、資本規模、風險程度各異的企業，為滿足不同市場主體的投融資要求而建立起來的分層次的股票交易市場。最近在2013年，深交所戴文華又指出，中國多層次資本市場應該是一種二維結構，一維是產品要素，如證券、商品期貨、金融衍生品等；另一維是結構要素，即市場的深度與廣度。

多層次資本市場 轉板制度將 設計思路

一、我國多層次資本市場概況

自1991—1992年我國股票市場開設以來到目前為止，我國多層次資本市場逐步建立，但是，我國多層次資本市場的構建從整個構建過程來看是一種自上而下、從大到小的過程：1991年—1992年之間，滬深股市主板市場先后設立；之后，2004年5月，深交所中小企業板設立；在后來，2006年1月，新三板市場設立：然后，2009年10月，創業板市場設立；最后，2013年1月16日，全國中小企業轉讓系統正式揭牌運行。至此，我國含蓋主板、中小板、創業板、新三板和區域行股權交易中心的多層次資本市場系統基本形成。

（一）我國主板、中小板及創業板市場概況。主板市場即一板市場，通常指一個國家或地區證券發行、上市及交易的主要場所。因主板市場對發行人的營業期限、股本大小、盈利水平、最低市值等指標要求頗高，主板市場上市企業多為大型成熟企業，且具有較大的資本規模以及穩定的盈利能力。在我國，主板市場主要是深圳主板市場和上海證券交易所主板市場，且上證主板市場無論是在上市公司數量上還是在上市公司市值上都遠遠超過深圳主板市場，如下圖可見，上海主板市場上市公司數量和市值分別是深圳主板市場的96%和326%。在滬深兩市中，股本規模最大的當數工商銀行，股本規模3496億元；而市值最大的則是中國石油，總市值15600億元。

中小板塊即中小企業板，是相對于主板市場而言的，很多企業因達不到主板上市嚴苛要求只能選擇在中小板上市。在我國，中小板市場是創業板的一種過渡，市場代碼以002開頭。在基本條件、程序等方面，中小板塊上市與主板市場完全一致，只是主板市場上市企業規模更大。在主板市場法律法規和發行上市標準的框架內，中小板實行相對獨立管理模式，即“運行獨立、監察獨立、代碼獨立、指數獨立”。從上圖可以看出，除平均市盈率外，中小板所有指標幾乎都低于滬深兩市的主板市場。

在國際上，創業板是地位次于主板市場的二板證券市場，而在我國現特指深圳創業板。在上市門檻、監管制度、信息披露、交易者條件、投資風險等方面，創業板與主板市場有較大區別，其最大特點就是進入門檻相對較低，但運作要求相對更嚴，這不僅有助于有潛力的中小企業獲得融資機會，也為風險資本營造一個正常的退出機制；但是目前我國創業板上市條件仍然較高，且對擬申報企業實行實質性審核，大量中小企業仍然被擋住創業板市場的大門之外。我國創業板目前掛牌企業共355家，總市值共12,314.95億元。

數據來源：上海證券交易所、深圳證券交易所；數據截止日期：2013-5-27；上證主板上市公司家數指A股上市公司家數。

從滬深主板、中小板和創業板的橫向對比來說，截止2013年5月27日，我國A股滬深兩市共有上市公司2481家，其中滬深兩市主板市場共有上市公司1425家，占上市公司總數的57.43%，中小板市場上有上市公司701家，占上市公司總數的28.25%，創業板市場有上市公司355家，占上市公司總數的14.32%。

從三個板塊的市值對比來看，滬深兩市所有上市公司總市值246,443.74億元，其中，滬深主板市場市值是198,594.99億元，占總市值的80.58%，中小板市值是35,533.80億元，占兩市總市值的14.41%，創業板市值是 12,314.95億元，占總市值的5.0%。

從上述數據中可以看出，我國各層次資本市場發展非常不平衡。無論是從上市公司數量上看，還是從占上市公司市值的比重上看，主板市場都占了絕大多數，而中小板與創業板市場規模則顯得太小，這與現實經濟生活中中小企業占絕大多數，而大型企業相對較少的現實正好相反，這有悖于實體經濟分布規律，更重要的是不能滿足大多數中小企業對資本市場的需求。

（二）我國三板市場概況。三板市場可以分為老三板市場和新三板市場，老三板一般是由于連續多年虧損遭交易所退市或者直接在三板上市的股票，交易代碼為400或420開頭的股票，目前包括水仙、大自然、中浩等共57只；與之相對，新三板指的是直接在三板上市交易的中關村科技園的股票以及后來擴容試點的武漢東湖、上海張江和天津濱海新區等，交易代碼為430開頭的股票，目前新三板企業共掛牌205家。除交易代碼的區別外，新三板與老三板市場還有一個本質的區別：在老三板掛牌的企業在交易之前必須先進行股票確權，而新三板則不需要。

老三板市場是為了解決歷史遺留問題而成立的。1990年12月，“全國證券自動報價系統”，即STAQ法人股流通市場，經國家體改委批準成立。截止1993年8月，已有10家上市公司在STAQ上市。1993年4月，“中國證券交易有限公司”，即NET法人股市場組建。亞洲金融危機后，各場外市場的風險激增，為保證金融安全，國家集中清理了各地的場外交易市場。為解決原STAQ和NET交易系統公司流通股的轉讓問題，中國證券業協會經中國證監會批準啟動了代辦股份轉讓系統，此為老三板市場。在該市場成立后，后來的主板退市公司也開始在三板市場掛牌交易，三板市場因此也成為退市企業的一個股權交易渠道。

新三板市場的成立可以追溯到2006年1月。中國證監會經國務院批準正式允許非上市企業登錄三板市場進行股份轉讓。同年,中關村科技園區的非上市股份公司開始進入代辦轉讓系統進行股份轉讓試點,這樣逐步演變形成新三板市場。當前，如火如荼的新三板擴容正在進行，武漢東湖、上海張江和天津濱海新區均成為新三板擴容試點，但截止到目前，三板市場掛牌企業共262家，比最小的創業板355家還少93家。與數量眾多的中小企業相比，新三板市場掛牌企業數量無疑顯得太小，因此，大力發展新三板市場也是我國政府的重點工作之一。

（三）區域性產權交易所等場外市場概況。自20世紀80年代，我國區域性產權交易市場逐漸興起，主要為中小企業提供產權交易服務。目前,散布于各地的產權交易所或產權交易中心共有200多家，交易量比較大的全國性產權交易所有北京產權交易所、天津產權交易中心、上海聯合產權交易所、重慶聯合產權交易所等四個。在這四大交易所中，企業的物權、債權、股權、知識產權等都可進行交易，四家產權交易機構還統一了信息披露、交易規則、交易系統及交易監管，是代辦股份轉讓系統的有益補充。

產權交易市場是多層次資本市場的塔基,是場外交易證券市場的四板市場。要想有效地解決小微企業的融資難的問題，業界普遍認為就必須大力發展場外股權交易市場。場外股權交易市場不但有利于拓展企業自身的直接融資渠道，而且更容易引起風險資本和戰略投資者的注意，更重要的是，場外交易市場由此形成的退出機制是風險投資機構的重要退出渠道。

二、我國多層次資本市場存在的問題

（一）我國多層次資本市場呈現倒金字塔形狀。從我國資本市場概況可以看出，單從上市公司數量上看，主板上市公司為1410家，中小板上市公司701家，創業板上市公司355家，而三板市場上市公司僅262家。

從上市公司市值上看，滬深兩市所有上市公司總市值271877.71億元，中小板市值是32,208.43億元，創業板市值是10,812.34億元，而新三板截止2012年年末，市值僅為370億元。

因此，無論是從上市公司數量還是從上市公司的市值上看，我國資本市場都呈現倒金字塔形狀。但是實際上，無論是發達國家還是發展中國家，中小企業都是國民經濟的支柱。在我國，中小企業不僅在數量上占絕大多數，同時也是GDP的主要貢獻者、創造就業崗位的主力軍；但是，融資難問題、管理落后一直都是制約我國中小企業發展的瓶頸，資本市場不僅能夠給中小企業提供金融支持，增加其生命力，還能規范管理，促進中小企業的健康成長。但我國主板市場、中小板市場、創業板市場及三板市場卻逐漸變小，上市公司數量也逐漸減少，而中小企業一般上市都選擇在中小板、創業板甚至新三板上市，他們的上市通道卻越來越窄，這無疑不利于中小企業和我國經濟的長遠發展。

（二）各層次資本市場間幾乎不能流動。各層次資本市場間不能流動，主要指主板、中小板、創業板、三板市場及區域性產權交易所之間不能相互升板和降板。對于自上而下的流動，滬深兩市截止201 2年3月末共有退市公司75家，其中，因業績差、連續虧損而退市的公司有49家，這些公司后來都降到三板市場進行交易，其余公司的退市則因為被吸收合并。而自下而上的呢？從三板市場轉到創業板和中小板上市的企業截至目前共有粵傳媒、久其軟件等6家，但是這些企業都是經過證監會發審委的正常審核后轉板的，并不能算是自動轉板；而且主板、中小板和創業板之間的互轉以及區域性的產權交易所與三板市場互轉的案例迄今為止還從來沒有發生過。

在美國，企業不僅可以從粉單市場升板到OTCBB市場，而且從OTCBB市場借殼升級到納斯達克市場甚至美國證券交易市場和紐交所市場的案例也是幾乎每年都有的；且在納斯達克市場內部，如果企業滿足標準，也可以從低層次的納斯達克資本市場升到納斯達克全球市場甚至納斯達克全球精選市場，當然，從納斯達克市場轉到紐交所上市的情況也是時常發生的。但是，當企業低于一定標準、且經監管部分警告一段時間后仍不能恢復時，企業就會被降到更低層次的板塊上市。

各層次資本市場之間不能流動，不僅不利于小企業發展壯大，而且也不利于資本市場整體質量的提高；很多上市公司沒有憂患意識，上市之后就是上市終身制，業績越差的股票在人們資產重組的預期下反而越漲，這也不利于資本的優化配置和資本市場的長遠發展。

（三）企業新三板掛牌意愿不強。中關村科技園區的非上市股份公司自2006年1月開始進入代辦轉讓系統進行股份報價轉讓試點以來,中國證監會于2012年8月啟動了新三板擴大試點工作,將試點范圍擴大到上海張江、武漢東湖、天津濱海；同年9月20日，新三板交易平臺——全國中小企業股份轉讓系統有限責任公司也在北京正式成立。

與主板相比，新三板至少具有以下兩個方面的靈活性：一是小額快速融資制度，融資行為只要符合條件，只需備案，不需審批；二是儲架發行，即一次審批、分期發行。盡管新三板比起主板市場來有以上優點，監管部門也在努力推進新三板擴容，但是，新三板與滬深交易所從當前定位和未來愿景來看尚難相提并論，不僅如此，其場外市場的組織形式、功能定位和交易制度規則與滬深主板全然不同，除新三板外，全國性場外市場還有天津交所。此外，目前的新三板制度不設財務門檻，但是卻要求財務規范，對中小企業來說，規范財務的稅收成本就是非常大的一筆支出，但是目前新三板的轉板制度尚未出臺，而交易不活躍、流動性差、企業融資額度也小，單次融資僅在幾百萬元之2000—3000萬元之間，且企業想轉板到主板、創業板或者中小板上市同樣需要排隊等候。這樣的話，企業在新三板掛牌的收益就比較有限，因此目前中小企業在新三板掛牌的意愿并沒有那么強烈。

（四）三板市場特別是新三板流動性明顯不足。因對新三板掛牌企業盈利要求較寬松，基本不設門檻，為規避新三板的風險，監管部門也設定了較嚴格的個人的證券金融資產須達到300萬元、機構的門檻須達500萬元的合格投資者制度，這個問題與新三板其他問題一道導致了新三板市場的另一大問題——流動性不足。以2013年5月8日為例，三板市場共262只股票，僅有24只股票成交，成交金額為853.12萬元；就2012年來看，新三板累計掛牌企業105家，超過以往6年總和，掛牌總數達到200家。但是，與2011年相比,市場成交筆數減少22.8%，與此同時，盡管成交股數同比增加20%，但成交金額卻僅放大4.29%，全年換手率2.07%較2011年的2.93%下降0.86個百分點。全國中小企業股份轉讓系統有限責任公司總經理謝庚也曾表示：新三板交易不活躍已成事實，去年交易在10筆以下的新三板年公司占掛牌量的91%,實際上，到目前為止，205家新三板掛牌企業中，因交易不活躍導致有好幾周都是零成交的。這種冷清的交易直接導致了新三板的融資功能大打折扣，場外市場的功能也因為不能給企業融資而難以發揮。

（五）上市標準及上市方式單一。在上市標準上，我國主板市場、中小板市場及創業板市場相差不大，都從發行人的主體資格、獨立性、規范運行、財務與會計及募集資金運用五方面進行審查，并且只有在這五方面都達到時，企業才能達到上市的基本門檻，而并沒有任何可選擇的其他標準。但是在國際上，以美國紐交所為例，不僅對國外公司和國內公司設置了不同上市條件，而且在財務上又分別設置了利潤標準、收入標準和評估值標準，這些不同的標準就使得企業能夠根據實際情況選擇最適合自己的上市標準，而且使得交易所能夠滿足各種類型企業的上市需求。

在上市方式上，我國絕大部分企業均采取IPO方式上市，其余企業則采取借殼ST企業的方式上市，而這兩種方式均需面臨證監會的實質性審查。IPO方式上市耗時長、耗資大，而且在證監會新股停發時期，以IPO方式上市將長時間不能發行；借殼ST企業上市的方式相對較快，但是耗資更為巨大，一個上市空殼價值一般在數億元至數十億元之間，這與美國柜臺交易市場上幾十萬美元的殼資源相差巨大。除了這兩種上市方式之外，我國基本沒有其他上市方式，這與發達資本主義國家的老股發行、存托憑證、轉板上市、造殼上市等多種多樣的上市方式無法相比，也無法滿足企業多元化的上市需求。

綜上所述，我國多層次資本市場存在著一系列問題，對于新三板與三個主要資本市場的轉板問題，目前制度上還為建立，更談不上有轉板成功的案例。目前，新三板市場的擴容正在如火如荼，上海張江、武漢東湖、天津濱海已經作為擴容試點，未來更規劃擴容至全國國家級高新技術開發區；但是，新三板目前還存在包括流動性不足、成交不活躍、企業掛牌意愿不強、轉板機制尚未建立等說諸多問題，因此，轉板制度設計迫在眉睫。

三、我國多層次資本市場的轉板制度設計思路

轉板制度設計可以分為兩個部分，一是主板、中小板及創業板之間的轉板，另一個是三板市場與創業板、中小板及主板的轉板。相對而言，前者的轉板需求并非那么急切，首先這三個板塊的降板標準是存在的，只是說怎么進一步完善的問題；其次對于升板來說，因為這三個板塊均能實現融資功能，且市場交易活躍，企業也能夠實現規范管理、明晰產權及擴大國內知名度等功能，而且還有著香港創業板過早轉板導致的創業板發展受挫的案例，所以不管是監管層還是上市企業目前似乎都沒有太大的積極性去推進已上市企業的升板問題。

對于三板市場與創業板、中小板及主板市場的轉板，這是目前企業和管理層關注的重點。對于建立多層次資本市場的必要性問題，目前業界基本已經達成一致，那么各層次資本市場之間的流動性和銜接問題，尤其是場外市場與場內市場的銜接問題，這一點無疑就顯得非常重要。近期不時經常有人不時提出“介紹上市”、“上市綠色通道”等轉板方法，但在目前的審核制度下，為保證上市的質量，介紹上市的方法并不具備很強操作性；而對于上市綠色通道，雖然很多人認為這在正式轉板制度出臺之前能夠起到過渡性的作用，但目前證監會也沒有出臺任何相關政策，來指出三板掛牌企業能夠享受哪些“綠色通道”政策。

在《直擊新三板》(由北京市道可特律師事務所和道可特投資管理（北京）有限公司編著)一書中曾對我國三板市場轉板制度作出了設想，作者將轉板制度設計劃分為初級階段的轉板制度設計和終極階段的轉板制度設計。在初級階段，作者建議設置一條專屬于新三板掛牌企業發行綠色通道；而在終極階段，作者提出了參照美國那納斯達克資本市場直接轉板的做法，并提出轉板財務指標與創業板保持一致，且特別增加市盈率指標，要求新三板掛牌企業必須在達到20倍市盈率之后，方可達到轉板的基本門檻。

筆者認為，在借鑒他國轉板制度、制定我國的轉板制度時，我們必須從我國的國情出發，考慮到我們審核制度與其他國家的差別，并充分考慮轉板上市可能對創業板、中小板及主板的沖擊及可能造成的造假上市問題。筆者建議：

（一）對三板市場進行分層，最高層次可考慮直接轉板。目前，我國新三板市場實行注冊制，對掛牌公司沒有提出財務要求，并對新三板進行改革，推出做市商制度，并對達到證券金融資產300萬元且有兩年以上證券投資經驗等要求的個人、注冊資本500萬元以上的法人機構以及實繳出資總額500萬元以上的合伙企業開放。

在三板掛牌企業內部，掛牌企業之間很可能存在良莠不齊的情況，很多企業可能發展前景、股本規模、盈利狀況都很好，甚至能夠達到主板市場上市標準；而很多企業卻僅有很少的資產、業務模式不成熟、虧損嚴重。那么如果我們對三板市場以扣除非經常性損益凈利潤、資產規模、經營活動現金流量凈額或者企業銷售增長率為標準進行簡單分層，將新三板掛牌企業分為A、B、C三個層次（A為最高層次，B層次之，C層是最低層次），對不同層次企業實行不同的投資者準入條件，并對最高層次的掛牌的企業在達到一定標準后自動轉板。

根據這個思路，筆者建議對新三板內部分層設置可選擇的4個財務標準：

對于三板市場內部最高層次A層，可考慮設置以下財務標準：

①最近1年扣除非經常性損益凈利潤3000萬元以上，且最近兩年凈利潤均為正；

②總資產3億以上，資產負債率不高于50%；

③最近1經營活動現金流量凈額不低于1500萬元，且最近兩年該指標均為正；

④最近1年銷售增長率高于30%，且最近兩年復合銷售增長率不低于20%。

對于三板市場內部中間層次B層市場，可考慮設置以下財務標準

①最近1年扣除非經常性損益凈利潤1000萬元以上；

②總資產1億以上，資產負債率不高于60%；

③最近1經營活動現金流量凈額不低于1000萬元；

④最近1年銷售增長率高于20%，且最近兩年復合銷售增長率不低于10%。

對于三板市場內部最低層C層市場，可考慮不設置任何財務標準

在三板市場三層次劃分完成后，我們可以考慮不同層次的市場準入條件，因為三板市場A、B、C不同層次可能對應不同風險，對投資者的風險承受能力要求不一樣。

對于最低層次C層，我們可以按照目前現行的投資者準入政策，即普通個人300萬標準，投資機構500萬的標準；對于A層最高層次，我們可以考慮將標準降低為個人20萬標準，機構100萬標準；對于中間層次，轉板標準介于A層和C層之間即可。

對于新三板最高層次的升板標準，我們可以參照創業板上市標準、《直擊新三板》作者提出的20倍市盈率標準以及納斯達克小型資本市場的上市標準。筆者認為，新三板A層與創業板或者中小板的對接標準可以是：

①擬轉板企業是依法成立三年以上的股份有限公司。

②擬轉板企業最近兩年連續盈利，最近兩年凈利潤累計不少于5000萬元，最近兩年營業收入增長率均不低于30%。凈利潤以扣除非經常性損益前后孰低者為計算依據。

③擬轉板公司股本規模不少于3000萬元，且不存在未彌補虧損。

④擬轉板企業在三板市場股價不少于5元。

⑤擬轉板公司在三板A層市場上最低市盈率不低于20倍。

⑥擬轉板公司100股以上整數股股東人數不少于300人。

⑦擬轉板公司流通在外股份不少于公司總股本的25%。

⑧擬轉板公司做市商不少于4家。

（二）對擬轉板公司實行櫥架發行制度。儲架發行是指證券發行人向證券監管機構提交注冊或審核文件后，在隨后的時間內持續地發行證券（馬洪雨、蔣學躍，2012）。櫥架發行制度有利于解決過度融資問題、緩解二級市場壓力，也有利于降低發行人成本、降低發行承銷費用，因此在美國、歐盟等地區廣泛地被采用。

我國在借鑒歐美等國的櫥架發行制度后，也將之運用于了公司債的發行。我國2007年8月頒布的《公司債券發行試點辦法》第二十一條規定：“發行公司債券，可以申請一次核準，分期發行。自中國證監會核準發行之日起，公司應在六個月內首期發行，剩余數量應當在二十四個月內發行完畢。超過核準文件限定的時效未發行的，須重新經中國證監會核準后方可發行。首期發行數量應當不少于總發行數量的50%，剩余各期發行的數量由公司自行確定，每期發行完畢后五個工作日內報中國證監會備案。”

筆者認為，櫥架發行制度除可以運用于公司債之外，三板市場A層轉板上市公司也可以考慮櫥架發行制度，且還可以對該制度進行某些改良，以減輕轉板公司過多給資本市場帶來過多的壓力。筆者建議，我們可以將轉板上市公司的發行制度設計為：

①轉板上市公司可申請一次核準，分期三次發行。自中國證監會核準發行之日起，公司應在六個月內完成首次發行，剩余數量應當在三十六個月內發行完畢，分別于第二十四個月內發行和第三十六個月內發行；超過三年的，需要重新經過證監會審批。

②轉板上市公司首次發行數量不高于核定數量的40%，第二次發行不高于核定數量的30%，第三次發行可全部發行。

③公司在第二次發行和第三次發行時，應當保持銷售或者扣除非經常性損益凈利潤同比增長20%以上。

（三）允許轉板上市公司以可轉換公司債券的方式在資本市場融資。可轉換公司債券實際上是在發行公司債券的基礎上，附上一份可選擇轉換為公司股票的期權，即允許發行人在規定的時間范圍內將其購買的債券轉換為該公司的股票。允許轉板企業以可轉債方式融資不管是對于發行人、投資者還是監管機構都是能夠獲益的事。

對于企業來說，發行可轉債可以獲得企業發展所需的資金，而且即使在投資者全部選擇不轉換成公司股票的情況下，企業資金成本仍然低于普通債權；如果股票二級市場表現較好，企業還可以小部分股權為代價，無償獲取投資者資金。

對于投資者來說，購買轉板公司發行的可轉債，一方面可以保持本金安全加少量利息，另一方面也有機會選擇轉換成被投資公司股票獲得超額收益。

對于監管機構來說，如果轉板企業二級市場表現好，則監管機構實現了從大量三板掛牌企業中篩選優秀企業上市的目的。如果轉板企業二級上市表現不好，則投資者可以選擇債券方式得到本金和利息，減少了三板企業轉板上市對二級上市的壓力，也較好的保護了投資者利益。

（四）設立對擬轉板公司的上市考察制度。上市考察制度是筆者針對轉板公司而特定設定的，目的是想通過設立一種考察制度使那些通過轉板制度轉入資本市場的劣質公司重新退回到三板市場，也相當于轉板公司的退市制度。

對于轉板公司的退市制度，現有的資本市場的退市制度首先是必須遵守的，根據2012年滬深兩市修正后的退市制度方案，除以前的連續三年虧損暫停上市，連續四年虧損終止上市等規定外，現在滬深兩市均增加營業收入連續低于1000萬元，凈資產連續為負值等退市標準。除上述退市標準外，筆者認為還應該對轉板上市公司實行更嚴格的上市考察制度，以避免損害投資者利益,擾亂現有資本市場秩序。根據現有退市制度及境外資本市場上的退市制度，筆者建議：

①轉板公司股價低于3元，且警告一段時間后不能改正的，應考慮將企業退回三板市場交易。

②將現有退市標準的時間界限全部提前1年，如原有退市標準是3年虧損暫停上市，4年虧損終止上市，對轉板公司可變為2年虧損暫停上市，3年虧損終止上市。

就整體資本市場而言，有效的轉板機制,不但可以促進多層次市場體系的相互補充和相互促進，而且也會有利于充分發揮多層次市場對企業的市場化篩選機制，促進上市公司不斷提升質量。目前，我國還沒有建立起真正的轉板機制，企業上市的途徑只有IPO一條路，一旦建立起轉板機制后，對于高層次資本市場而言，適當的轉板制度能夠吸引更多的優質公司上市，也能擴大其上市公司基礎；而對于底層次的資本市場而言，轉板制度能為退市公司找到合適的退市場所，也能夠為高層次上市公司儲備更多的上市資源，從而吸引更多的優質中小企業在底層次資本市場掛牌。有利于維護市場競爭機制，提高投資效率和資金的優化配置。■

1.戴文華.2013.關注多層次資本市場的結構問題[J].證券市場導報，3。

2.王國剛.2005.建立多層次資本市場體系,保障經濟的可持續發展[C].中國金融論壇（2005）。

4.徐洪才.2009.中國多層次資本市場體系與監管研究[M].經濟管理出版社。

本文借鑒徐洪才（2012年）的觀點，通過討論我國多層次資本市場現狀，得出我國多層次資本市場存在的問題，并針對當前我國多層次資本市場現狀提出轉板制度設計思路，對推進三板市場改革，活躍三板市場，打通主板市場、中小板與創業板市場的轉板機制，改變我們目前資本市場境況、提高投資效率有著非常重要的意義。