我國(guó)產(chǎn)融結(jié)合發(fā)展現(xiàn)狀及實(shí)證分析

南京大學(xué)金陵學(xué)院 高夢(mèng)曉

1 產(chǎn)融結(jié)合的產(chǎn)生原因

中小企業(yè)自身素質(zhì)不高是融資難的本質(zhì)原因，受限于自身規(guī)模和實(shí)力，不能通過(guò)上市或發(fā)行債券融資，同時(shí)又因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱(chēng)，可抵押資產(chǎn)少等原因，很難獲得銀行信貸，自身的發(fā)展受限很大。

資金需求隨著企業(yè)規(guī)模的壯大日益顯著，產(chǎn)融結(jié)合的優(yōu)勢(shì)也就顯現(xiàn)出來(lái)。產(chǎn)融結(jié)合的根本原因就是為了突破融資瓶頸，使得企業(yè)利益達(dá)到最大化。

從當(dāng)今世界范圍來(lái)看，產(chǎn)融結(jié)合大體上可以分為“由產(chǎn)到融”“、由融到產(chǎn)”和“產(chǎn)融互動(dòng)”三種形式。由產(chǎn)到融，即產(chǎn)業(yè)把部分資本轉(zhuǎn)移到金融機(jī)構(gòu)，主要通過(guò)投資或參股、控股金融企業(yè)、直接開(kāi)辦內(nèi)部銀行性質(zhì)的財(cái)務(wù)公司等方式。此類(lèi)較有代表性的產(chǎn)融集團(tuán)，如美國(guó)通用集團(tuán)、日本三菱集團(tuán)；由融到產(chǎn)，則是由金融資產(chǎn)操控實(shí)業(yè)資本，如美國(guó)摩根集團(tuán)；產(chǎn)融互動(dòng)，即產(chǎn)業(yè)資本和金融資本相互滲透，企業(yè)內(nèi)部的金融資產(chǎn)相互整合。

根據(jù)目前形勢(shì)分析，企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)融結(jié)合的動(dòng)機(jī)主要有以下三點(diǎn)：(1)當(dāng)實(shí)業(yè)企業(yè)的資本進(jìn)入成熟階段，邊際效用遞減促使產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)入金融業(yè)；(2)世界上產(chǎn)業(yè)融合的發(fā)展趨勢(shì)；(3)產(chǎn)融結(jié)合為企業(yè)發(fā)展提供了更高效率，更低成本發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)的途徑。基于這三個(gè)條件，運(yùn)轉(zhuǎn)周期短、利潤(rùn)率高的金融行業(yè)成為了企業(yè)愿意為了不斷擴(kuò)張獲取最優(yōu)收益承擔(dān)各種風(fēng)險(xiǎn)的放矢之的，同時(shí)促使了企業(yè)更加多元化，使得企業(yè)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略更具有選擇性和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

現(xiàn)階段，我國(guó)中小企業(yè)正面臨著嚴(yán)峻的融資困境。由于我國(guó)《商業(yè)銀行法》規(guī)定“國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行不能直接對(duì)工商企業(yè)進(jìn)行投資參股”，同時(shí)我國(guó)金融業(yè)有著較高的壟斷利潤(rùn)。根據(jù)資本逐利的需求，為緩解生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中的融資約束，我國(guó)現(xiàn)階段以央企為代表的大型集團(tuán)企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合的發(fā)展方式主要是“由產(chǎn)而融”，且對(duì)象以銀行為主，形式較為單一。

與此同時(shí)，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)2014年發(fā)布的中國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)柱狀圖顯示，我國(guó)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)。證券業(yè)在2010年平均利潤(rùn)率為40.70%，在2011年利潤(rùn)大幅縮水的情況下，仍然達(dá)到了28.96%。金融行業(yè)為了解決金融資本閑置造成的金融資本浪費(fèi)的情況，與企業(yè)建立起長(zhǎng)期密切的聯(lián)系，形成了信息溝通與資金融通的便捷渠道。產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的結(jié)合使金融機(jī)構(gòu)投資分散了風(fēng)險(xiǎn)，降低了交易費(fèi)用，從而使得資金效率提高了，企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的核心競(jìng)爭(zhēng)能力也得以增強(qiáng)。并且，金融機(jī)構(gòu)可以利用中小企業(yè)資本、客戶(hù)、資源、品牌和技術(shù)等優(yōu)勢(shì)，擴(kuò)大自己的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)范圍和規(guī)模，帶動(dòng)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈能級(jí)的提升。

2 我國(guó)產(chǎn)業(yè)資本和金融資本結(jié)合效應(yīng)的實(shí)證分析

2.1 變量選擇及模型建立

為了研究我國(guó)產(chǎn)業(yè)資本和金融資本結(jié)合的相互關(guān)系效應(yīng)，現(xiàn)以第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值增加值表示產(chǎn)業(yè)資本的發(fā)展指標(biāo)(作為被解釋變量)，以廣義貨幣M2、股票籌資總額表示金融資本的發(fā)展指標(biāo)(作為解釋變量)。本文所選擇變量的時(shí)間序列是2006～2014年，因?yàn)?006年是股權(quán)分置改革的起點(diǎn)，此項(xiàng)改革對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)影響深遠(yuǎn)。

其中 代表第二產(chǎn)業(yè)增加值， 代表M1貨幣供給量，B3代表各項(xiàng)系數(shù)，見(jiàn)表1。

表1 各變量的描述性統(tǒng)計(jì)

2.2 實(shí)證分析

2.2.1 顯著性檢驗(yàn)

表2 模型的回歸結(jié)果

上述回歸結(jié)果表明，每個(gè)解釋變量和被解釋變量之間都存在顯著的線(xiàn)性關(guān)系，調(diào)整后R2為98.97%，說(shuō)明擬合優(yōu)度很好，其意義為第二產(chǎn)業(yè)增加值98.97%的變量可以用M1貨幣供給量增長(zhǎng)率、股票籌資總額來(lái)解釋。模型的F值的P值為0.000005，說(shuō)明模型整體顯著。

將結(jié)果帶入模型得：

2.2.2 序列相關(guān)性檢驗(yàn)

由表2可知該模型的Durbin-Watson stat為1.867，接近2，所以不存在序列相關(guān)性。

2.2.3 異方差檢驗(yàn)

通過(guò)表2懷特檢驗(yàn)可以看出該模型的P(Obs*Rsquared)=0.4957，大于0.05，所以不拒絕懷特檢驗(yàn)原假設(shè)，即存在同方差。

3 我國(guó)產(chǎn)融結(jié)合面臨的風(fēng)險(xiǎn)

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)管理能力提出了挑戰(zhàn)。以下總結(jié)我國(guó)產(chǎn)融結(jié)合企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)所面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)。

3.1 金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力

銀行的謹(jǐn)慎性風(fēng)險(xiǎn)偏好使得商業(yè)銀行最初對(duì)新興產(chǎn)業(yè)的支持力度小，更偏向于注資規(guī)模大、技術(shù)成熟的大型企業(yè)。根據(jù)國(guó)資委統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2011年底，我國(guó)中小企業(yè)還沒(méi)有單獨(dú)實(shí)施產(chǎn)融結(jié)合的案例。但隨著戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，除了新能源、生物醫(yī)藥、節(jié)能環(huán)保等先行發(fā)展的行業(yè)，商業(yè)銀行對(duì)科技型、創(chuàng)新性中小企業(yè)也增大了扶持力度。

然而這些企業(yè)往往存在技術(shù)不成熟、經(jīng)營(yíng)規(guī)模小等問(wèn)題，故金融機(jī)構(gòu)投資時(shí)需增加風(fēng)險(xiǎn)辨識(shí)能力，選擇真正具有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)。

3.2 差別帶來(lái)的誤判

首先，是對(duì)金融業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的誤判帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。金融業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)大于產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，如果產(chǎn)融集團(tuán)仍按照經(jīng)營(yíng)實(shí)業(yè)的傳統(tǒng)思路進(jìn)行判斷和操作，必然會(huì)因缺乏必要的風(fēng)險(xiǎn)防范措施而帶來(lái)?yè)p失。

其次，金融資本和產(chǎn)業(yè)資本是截然不同的兩種性質(zhì)的資產(chǎn)類(lèi)型。通常，金融投資的投資期限短，風(fēng)險(xiǎn)大，收益率高；產(chǎn)業(yè)投資的投資期限長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，收益較為穩(wěn)定。且產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)具有周期性，如果忽略差別，盲目投資，很有可能遭遇金融風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)性，波及產(chǎn)融集團(tuán)的其他企業(yè)。

3.3 集團(tuán)內(nèi)部關(guān)系

由于企業(yè)集團(tuán)龐大，商品交易信息繁多，股權(quán)關(guān)系錯(cuò)綜復(fù)雜，可能掩飾很多的非法交易的存在，而且信息披露的不完全會(huì)使得集團(tuán)無(wú)法掌握企業(yè)真實(shí)情況，從而帶來(lái)?yè)p失風(fēng)險(xiǎn)。一旦資金鏈斷裂，會(huì)使得企業(yè)集團(tuán)陷入經(jīng)營(yíng)危機(jī)。并且企業(yè)成員相互參股的現(xiàn)象存在，這會(huì)為資本充足率的衡量與評(píng)估帶來(lái)困難，具有很大的不確定性。如果母公司以債券或借款等方式向子公司撥付資金的，成員公司之間的相互參股會(huì)導(dǎo)致整個(gè)集團(tuán)的財(cái)務(wù)杠桿比例上升，由此帶來(lái)連鎖風(fēng)險(xiǎn)。

從另一方面說(shuō)，內(nèi)部交易監(jiān)督也較為困難，這使得金融機(jī)構(gòu)不良貸款增加、資金短缺等情況增多。

4 產(chǎn)融結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)的針對(duì)措施

近年來(lái)，資本市場(chǎng)快速發(fā)展，在國(guó)家政策的大力支持下，我國(guó)產(chǎn)融結(jié)合實(shí)踐實(shí)現(xiàn)了快速發(fā)展。但是，我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)還不夠發(fā)達(dá)，資本市場(chǎng)不夠完善，銀行治理結(jié)構(gòu)不夠合理的情況仍然存在。為使得產(chǎn)融結(jié)合達(dá)到最優(yōu)效果，企業(yè)戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)管理必須全方位地有力執(zhí)行。

4.1 專(zhuān)業(yè)技術(shù)支持

針對(duì)金融機(jī)構(gòu)與資產(chǎn)企業(yè)本質(zhì)的不同，金融機(jī)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)辨識(shí)能力的需求高，企業(yè)有可能因?yàn)閭鹘y(tǒng)經(jīng)營(yíng)思維造成誤判。產(chǎn)融集團(tuán)急需懂得所在領(lǐng)域相關(guān)的專(zhuān)業(yè)知識(shí)的人才，建立完善的體系為融資風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估提供技術(shù)支持，為投資決策提供幫助。

4.2 風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)控制

綜合經(jīng)營(yíng)的情況下，某一子公司危機(jī)很容易通過(guò)“蝴蝶效應(yīng)”使得整個(gè)控股公司陷入困境，所以建立有效的隔離機(jī)制非常重要，這樣高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)的損失就不會(huì)傳遞到別處，增加了穩(wěn)定性，保護(hù)了投資者利益。

我國(guó)目前產(chǎn)融結(jié)合的現(xiàn)狀絕大多數(shù)是一對(duì)一供求，但這與我國(guó)持續(xù)擴(kuò)大的產(chǎn)業(yè)規(guī)模逐漸不能匹配，而聯(lián)合發(fā)展不僅有利于消除信息壁壘，降低信息成本，密切上下游企業(yè)，還能夠分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。可以預(yù)見(jiàn)，我國(guó)的銀團(tuán)、金融集團(tuán)、大型財(cái)團(tuán)等金融組織將越來(lái)越多，向多頭合作延伸是必然趨勢(shì)。

4.3 內(nèi)外監(jiān)管的構(gòu)建與加強(qiáng)

對(duì)內(nèi)部監(jiān)督而言，首先對(duì)于內(nèi)部成員公司的資信程度應(yīng)當(dāng)做出明晰的調(diào)查，可以減少非正常投資；復(fù)雜商品交易與資金運(yùn)作的會(huì)計(jì)信息披露，可以杜絕非法交易，加大監(jiān)督力度。

對(duì)于外部監(jiān)督而言，我國(guó)產(chǎn)融結(jié)合監(jiān)管法律不夠完善，到目前為止，我國(guó)仍未出臺(tái)一部專(zhuān)門(mén)針對(duì)產(chǎn)融結(jié)合的法律法規(guī)。例如，對(duì)于產(chǎn)融交叉出現(xiàn)的情況并無(wú)明確法律規(guī)定，形成監(jiān)管空白。相關(guān)法律的不健全會(huì)引發(fā)種種弊端，造成損失并阻礙發(fā)展。

此外，由于產(chǎn)融集團(tuán)主體的多樣性與業(yè)務(wù)復(fù)雜性，導(dǎo)致多個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)無(wú)法有效聯(lián)合與統(tǒng)一，監(jiān)管作用較弱。所以在加強(qiáng)監(jiān)督體系的構(gòu)建時(shí)，應(yīng)該設(shè)法杜絕重復(fù)監(jiān)督與空白監(jiān)督的情況。

[1] 儲(chǔ)俊,裴玉.我國(guó)中小企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合的可行性及模式選擇[J].技術(shù)經(jīng)濟(jì)與管理研究,2014(7).

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