股權集中度、股權制衡與公司績效①——來自農業上市公司的經驗證據

沈陽工程學院 沈艷麗

股權集中度、股權制衡與公司績效①——來自農業上市公司的經驗證據

沈陽工程學院 沈艷麗

摘 要：本文以農業上市公司2008年～2012年財務數據為研究窗口，采用農業上市公司的橫截數據，對我國農業上市公司股權集中度、股權制衡與公司財務績效的關系進行實證分析。研究發現：股權集中度與農業上市公司財務績效呈現正相關關系。第二大股東對第一大股東的股權制衡與農業上市公司績效呈現負相關關系，且不顯著。研究表明股權集中度有利于提高農業上市公司財務績效，但股權制衡對農業上市公司績效所起的作用尚不明顯。

關鍵詞：農業上市公司 股權集中度 股權制衡度 財務績效

1 數據選取

本文選取了2008年至2012年五年間農業上市公司的財務資料作為研究樣本，截止2012年底，共有農業上市公司49家。在收集數據過程中，剔除了ST公司，考慮到ST公司和數據異常公司的財務資料不具有代表性，故預于剔除，本文最終選取了37家農業上市公司作為研究對象。數據來源：同花順數據庫，相關數據的處理及檢驗均采用SPSS15.0統計軟件。

2 農業上市公司股權結構實證分析

2.1 假設提出

我國目前正處于經濟轉軌期，證券市場監管尚不完善，適當的股權集中有利于上市公司經營績效的增長。上市公司股權越集中，大股東受到自身利益的驅使，為增加在公司中的利益，大股東越有動力監督公司的管理層，從而可以避免股權分散而引起的監督不力的現象；大股東的直接介入公司經營決策，還有利于減少外部股東和公司管理層之間的信息不對稱問題，從而可以大大改善公司的經營績效。另一方面，如果有多個大股東同時存在，當其他股東的控股比例較高時，其對第一大股東形成的制約就很大，其他股東會利用其手中的股權以多種形式對公司的經營管理進行監督，有利于提高公司的績效。基于以上分析，結合我國農業上市公司的股權特征及相關變量的選取，提出如下假設。

假設1：農業上市公司股權集中度與公司財務績效正相關。

假設2：農業上市公司股權制衡度與公司績效正相關。

2.2 研究變量選擇

本研究中的變量主要包括以下幾點。

(1)被解釋變量：被解釋變量采用公司績效水平衡量，本文使用凈資產收益率(ROE)作為衡量公司績效的指標。

(2)解釋變量：解釋變量包括股權集中度和股權制衡度變量，選取如下指標：第一大股東持股比例CR1、前五大股東持股比例之和CR5、前十大股東持股比例之和CR10、第二大股東持股比例與第一大股東持股比例的比值Z。

(3)控制變量：影響公司股權結構對績效的影響的系統性因素較多，如公司的資產規模、公司的資本結構情況、公司的成長性等方面，為了更準確地研究股權結構與公司績效兩者的相關關系，必須對一些系統因素對公司績效的影響進行控制，因此引入控制變量，說明如下：公司規模(SIZE)，本文用總資產的自然對數來度量公司規模；公司資本結構(LEVEL)，本文以資產負債率來衡量，以總負債與總資產的比例表示；成長性(GROW)，本文以營業收入增長率來衡量，以(本期營業收入-上期營業收入)除以上期營業收入的比例來衡量。

2.3 實證研究結果及分析

2.3.1 變量的描述性統計分析

本文首先對被解釋變量、解釋變量及控制變量的主要特征進行了一般的描述性統計，見表1。通過統計分析可以看出，2008～2012五年間，農業上市公司凈資產收益率的平均值為18.97%，各個公司間的凈資產收益率標準差達到7.63%。第一大股東持股比例均值為37.8%，表明第一大股東相對控股；前五大股東持股比例之和平均值為51%，前十大股東持股比例之和平均值達到54%，表明農業上市公司前五大股東占據了超過半數的決策權，股權程度較高。而從股權制衡度指標看，Z指數的均值到達23.89%，表明農業上市公司第二大股東對第一大股東制衡適中。

表1 變量的描述性統計分析

2.3.2 回歸分析

為驗證農業上市公司股權集中度和公司績效的相關性，將各因變量與被解釋變量凈資產收益率(ROE)進行相關性分析。Pearson相關分析發現，CR1、CR5、CR10、Z與經營績效均呈現顯著的正向關系，各變量之間相關關系不顯著。為了準確的驗證公司股權集中度對公司績效的影響，通過多元線性回歸分析方法，對股權集中度、股權制衡度與公司績效做如下分析，首先建立模型：

Y=β0+β1CR1+β2CR5+β3CR10+β4Z+β5SIZE+β6LEVEL+β7GROW+ε

表2 股權集中度對凈資產收益率的線性回歸結果Coefficients(a)

上式中，Y代表公司績效指標，作為因變量進入模型。本文以凈資產收益率(ROE)作為因變量；股權集中度指標 CRl、CR5、CR10、Z作為自變量進入模型。

多元回歸統計結果顯示：模型綜合分析表(Model Summary)與方差分析表(ANOVA)(略)(見表2)中擬合優度R方等于0.903，自變量90.3%變化可以由因變量來解釋，擬合度較好。F值顯著度0.000，小于0.05水平，因此原假設成立，可證明自變量和因變量之間的顯著線性關系。通過多元回歸分析結果如表2所示，可以得到以下結論。

第一，模型中的R2和調整后的R2都大于0.9，說明模型整體擬合程度很好；模型中的F值都很大，說明回歸模型整體較顯著，在99%的置信水平下模型的線性關系顯著成立。

第二，常數、自變量CR1、公司規模、成長能力、資本結構的概率P值小于0.05，顯著度為0.000；而自變量CR5、CR10、Z1的概率P值大于0.05，說明只有自變量C1、常數、公司規模、成長能力、資本結構對因變量在總體中存在顯著的線性關系，CR5、CR10、Z和因變量在總體中不存在顯著的線性關系，且Z與自變量是負相關關系，得到的線性方程為：Y=-34.419+0.25CR1+0.047CR5+0.066CR10-1.2Z1+1.47SIZE+0.542GROW+0.119LEVEL

從總體上來說，股權集中度與農業上市公司凈資產收益率正相關，但是從表3可以看出前五大股東持股比例sig為0.817，前十大股東持股比例sig為0.737，說明有一定的概率拒絕前五大股東持股比例、前十大股東持股比例與公司績效正相關。從第一大股東持股比例與農業上市公司績效的顯著正相關可以理解為：在農業上市公司中，股權集中度越集中，股東獲得的利益就越多，這就促使他們更積極主動的參與公司的監督管理工作，從而使企業發展得更好。

從股權的制衡度來看：股權的制衡度Z指標與凈資產收益率呈現不顯著的負相關關系。其原因可能是一些農業上市公司的第一大股東利己行為嚴重。從控制變量來看，公司規模、凈利潤增長率和資產負債率與經營績效檢驗的sig值小于0.05，呈現顯著正相關關系，這在一定程度上說明農業上市公司中債務治理的有效性。

3 結論與建議

本文的研究表明：農業上市公司經營績效與股權集中度正相關，從回歸模型能夠得出，股權集中度與農業上市公司財務績效的系數都為正，但只有第一大股東持股比例通過了顯著性檢驗，而前五大股東持股比例、前十大股東持股比例與農業上市公司績效關系沒有通過顯著性檢驗；這說明股權集中度作為一個影響因素，對農業上市公司績效有正向的影響；股權制衡度與農業上市公司財務績效的系數都為負，但沒有通過顯著性檢驗，或者不存在明顯的線性相關，這說明了農業股股權相對分散，第二大股東對第一大股東制衡對公司績效的影響不大。而控制變量公司規模、凈利潤增長率和資產負債率影響更顯著，都呈現正相關關系。

因此為了提高農業上市公司的經營績效，需要適度提高股權集中度，同時需要提高其他大股東的股權比例，以發揮除了第二大股東以外的其他大股東對第一大股東的共同制衡作用。

參考文獻

[1] 沈艷麗.上市公司財務績效評價研究[J].財會通訊, 2012(12).

[2] 魯緒胤.浙江省上市公司股權結構與公司績效的相關性研究[J].中國證券期貨,2012(7).

[3] 吉生保等.中國農業上市公司績效評價——基于SORM-BCC超效率模型和Malmquist的DEA-Tobit分析[J].農業技術經濟,2012(3).

作者簡介：沈艷麗(1969-)，女，沈陽工程學院副教授，主要從事農業經濟管理、財務管理方面的研究。

基金項目：①遼寧省社會科學規劃基金項目“遼寧上市公司資本結構優化和公司價值提升對策研究”(L09D JY103)階段性成果。

中圖分類號：F272.9

文獻標識碼：A

文章編號：2096-0298(2015)06(a)-168-03