新常態下我國金融脫媒現象探析

史家亮 李黎曉 龐婷婷

(1.湖北大學，湖北 武漢 430062;2.濟南大學數學學院，山東 濟南 250022)

一、引言

隨著后金融危機時代的到來，我國經濟進入新常態發展階段。經濟的新常態也對我國金融業發展提出了新的機遇與挑戰:傳統金融業的高速增長態勢難以為繼，金融結構不合理的問題日益突出，互聯網金融迅速發展對商業銀行傳統業務產生重大影響等。

在此背景下，我國社會融資規模和人民幣貸款規模也發生了重大變化，如圖1所示:雖然人民幣貸款規模和社會融資規模都呈上升趨勢，但是人民幣貸款規模在社會融資規模中的占比除2008年和2014年受政策影響有所增加以外，卻呈明顯的下降趨勢，2013年創歷史新低，占比0.51，這表明社會間接融資的渠道獲得的資金的比重在不斷的下降。與此同時，企業債券和非金融企業境內股票社會融資規模之和在社會總融資規模中占比卻逐年上升，如圖2所示;特別是2015年以來，滬深股市出現金融危機以來的最大牛市，上證指數已經從年初的3200點漲到了5100點，總市值達到了39.1萬億，深證成指也從年初的11000點漲到了18000點，總市值達也到了25.9萬億，兩市市值屢創新高，這說明社會通過直接融資的渠道獲得資金的比重在不斷加大。另外，2014年以來，中國人民銀行已經實行了兩次降準三次降息，一年期存款利率已經下調為2.25%，存款利率浮動區間調整為1.5倍。如此隨著利率市場化不斷深入，具有逐利性的資金就會脫離受嚴格管制的金融機構流向收益更高的證券資產從而產生銀行資金外流現象。

社會間接融資比例不斷下降，直接融資比例不斷上升，說明我國商業銀行等金融中介機構的傳統存貸款業務規模在逐漸減少，也就是說作為金融中介的商業銀行等金融機構的中介功能在不斷弱化，在不斷的被金融市場所吸收。一般而言，商業銀行等金融機構的中介功能不斷弱化的這一過程，即金融機構去中介化的過程，就是本文所要研究的金融脫媒。

圖1 人民幣貸款社會融資規模統計

圖2 企業債券和非金融企業境內股票社會融資規模統計

二、金融脫媒的定義及文獻綜述

20世紀60年代的美國:資本市場利率的上升，已經遠遠超過了《Q條令》規定的定期存款利率上限2.5%，資金的趨利性使更多的資金流出商業銀行等金融機構流向收益率較高的證券市場，從而造成商業銀行等金融機構資金短缺。學者對此現象進行了不同的定義，Hester(1969)最早提出金融脫媒的概念，他認為金融脫媒就是資金繞過銀行而直接通過其他金融機構和資本市場進行資金配置的現象。Hamilton(1986)則將金融脫媒定義為資金的需求方繞開商業銀行等金融中介直接在市場上籌資的行為。Harmes(2001)則將金融脫媒定義為金融產品購買者與售賣者繞過金融中介直接進行相關產品的交易的活動。

相比金融市場發達的國外，我國的金融脫媒現象到20世紀90年代初才出現，發展較為緩慢，相關研究較少較晚。作為國內金融脫媒研究先驅的辛琪先生(1990)認為金融脫媒是指在在資金的提供者和需求者中間直接進行的籌融資活動。唐旭(2006)從狹義和廣義兩個層次對金融脫媒進行了定義:狹義的金融脫媒指由于定期存款利率的管制，存款隨著資本市場利率水平逐步超過銀行存款利率而從商業銀行等金融機構流向以證券為代表的資本市場;廣義的金融脫媒不僅指存款機構的資金流向資本市場工具的現象，還指籌資者不通過商業銀行等金融中介機構在資本市場上直接融資的行為。李揚(2007)則將金融脫媒直接定義為資金盈缺雙方繞過商業銀行等金融中介機構直接開展的融資行為。

回到我國的金融領域現狀，雖然商業銀行等金融中介機構傳統的存貸業務受到金融脫媒的巨大挑戰，但商業銀行等金融中介機構并沒有因此減少，非銀行金融中介機構反而順著金融脫媒的趨勢如雨后春筍般發展起來。這表明非銀行金融中介機構并非金融脫媒中的媒，而是媒的替代者。正如M.Nissen(2000)所言金融脫媒并沒有使得媒介作用消失，反而促進了金融媒介自身功能的發揮，形成“脫媒校正”效應。因此本文的金融脫媒定義為商業銀行等具有傳統存貸款業務的金融中介機構的去中介化，是資金需求方和資金供求方繞過商業銀行等金融中介機構直接在金融市場上籌融資的行為。

目前國內外專家學者對金融脫媒的研究主要集中在金融脫媒的定義、金融脫媒的原因、金融脫媒給商業銀行等金融中介機構所帶來的影響及商業銀行的應對策略、金融脫媒對貨幣政策和宏觀經濟的影響、金融脫媒背景下互聯網金融的發展等方面，對于金融脫媒的實證檢驗和度量研究較少。本文站在眾多巨人的肩膀上對處于新常態下的我國金融脫媒現象進行深入的研究分析，希望可以為后來者提供更多的更系統的研究資料。

三、我國金融脫媒現象的原因分析

國內外專家學者對金融脫媒產生的原因進行了較為深入的研究，本部分在總結前人研究的基礎上，系統總結了政府導向、信息與交易成本導向、金融創新導向和金融監管導向導致我國金融脫媒現象出現的四個原因，并且提出了自己的觀點:風險偏好轉化導向也是我國金融脫媒問題的影響原因。

(一)政府導向

國內外學者在肯定金融市場發展、技術進步和互聯網的普及等因素對金融脫媒的影響外，大多數都認為政府的政策導向是金融脫媒產生的一個重要原因。自美國因為政策管制而出現金融脫媒現象以后，眾多國家主動出臺新的政策使自己的金融市場來適應全球的金融脫媒趨勢。如20世紀70年代末加拿大對銀行法案進行了大幅度的修訂從而加快了本國金融業金融脫媒的發展，20世紀90年代初，馬來西亞政府制定金融政策逐步向市場主導轉變，從而深化了國內金融業金融脫媒的發展。李揚(2007)曾經說過，金融脫媒是我國現階段面臨的新問題和新機遇，是我國政府開展直接融資戰略的載體，是我國獲得金融市場發展帶來的收益的同時所必須面對和解決的事實。進入21世紀以來，我國政府加大了利率市場化的進程:申請加入WTO，內部進行股權分置改革，多次降準降息，企業上市由審核制變為注冊制等。這些政策的實行使我國的利率市場化不斷深入，證券市場發展迅速，金融脫媒不斷深化。我國的金融脫媒現象是政府導向型的金融市場發展的必然結果。

(二)信息與交易成本導向

在弱勢有效市場的現實背景下，金融市場交易雙方的信息是不完全的，更是不對稱的。為了獲取更多的有效信息，從而降低交易風險是理性人必須選擇的。而獲得有效信息的過程就是信息搜尋成本、交易后監督成本產生的過程。為了降低這些交易成本，傳統的金融中介機構利用規模經濟節約成本的原理以自己的專業優勢代替個人的盲目信息搜索參與市場交易和進行投融資，如此商業銀行等金融中介機構的中介作用就迅速的發展起來，從而降低了金融參與者的信息成本。故金融中介的優勢在于具有信息上的比較優勢和比較低廉的信息成本。然而隨著金融市場的不斷完善，互聯網的普及，由信息不對稱所造成的信息獲取與監督成本不斷減少，那么金融中介在降低特定成本方面的比較優勢也隨之減弱，因此金融市場對商業銀行等金融中介機構等傳統業務的取代與日俱增，金融脫媒的出現也是理所應當的事情。

(三)金融創新導向

國內外眾多專家學者，如吳清(2003)、付淦(2006)等人，提出金融機構創新能力的不斷增強促進了金融脫媒的發展。上世紀70年代以來，以金融衍生產品為代表的金融創新產品不斷涌現，其中包括各種銀行理財產品，這些金融產品使資金供給者減小了對商業銀行等金融中介機構的依賴，自主選擇性不斷加強;同時金融機構的技術創新使得資金需求者和資金供給者的主動性增強，造成商業銀行等金融中介機構的傳統業務受到沖擊，從而促進了金融脫媒的的發展。正如付淦(2006)所言我國金融脫媒的驅動力是銀行間債券市場的金融創新，債券市場所代表的金融市場已經成為企業資金融通的重要場所。因此金融創新的確是衍生出了金融脫媒，是金融脫媒產生的一個重要原因。

談到金融創新和金融脫媒，互聯網金融是必不可少的話題。一方面，互聯網金融的發展是金融創新的結果，當然它更加快了金融創新的速度。另一方面，互聯網金融是現代金融發展的必然，是金融脫媒的產物。隨著互聯網技術的高速發展，互聯網金融的爆發式發展對商業銀行等金融機構的傳統存貸業務提出嚴峻挑戰。互聯網金融和商業銀行等金融中介機構是金融脫媒的主要參與者，它們之間的競爭就是中介化與去中介化的戰爭，是金融脫媒與“傳統舊勢力”的主戰場。當然了互聯網金融脫媒并不是完全的、徹底的脫媒，互聯網金融脫媒脫得是與時代經濟發展不相適應的商業銀行等金融中介機構的傳統業務，替換的是更具效率的新金融中介理論(陳鋼、鄭良琳，2012)，這與本文金融脫媒的定義是相符的。從一定程度上講，互聯網金融脫媒并非是真正的脫媒，而是“虛假”的脫媒模式，是換媒的概念，其引發了商業銀行等金融中介機構的“鯰魚效應”——商業銀行等金融中介機構紛紛建立自己的互聯網金融機構以適應時代的發展。因此我認為互聯網金融是金融脫媒的主戰場，是金融脫媒出現的一個非常重要的原因。

(四)金融監管導向

金融脫媒就是在美國《Q條令》的監管下出現的，同時它也是伴隨政府的政策要求成長的，則金融脫媒的一生將離不開金融監管的陪伴。當然了眾多專家學者將金融監管作為金融脫媒的主流解釋，他們認為沒有金融監管機構的束縛，也就無所謂金融脫媒的存在。面對利率管制、匯率管制和高通貨膨脹率的金融環境，處于框架中的機構投資者根本無法實現自己資產的增值，更不要說擁有資金的成本，他們只能寄希望與金融市場，通過購買基金、債券、股票和保險等具有高收益的資產來實現自己資產的保值增值。這樣的發展必然會逐漸降低商業銀行等金融中介機構的中介作用，促進金融脫媒的發展。21世紀以來，一方面，中國人民銀行不斷下調存款利率，另一方面，我國的通貨膨脹率又非常高，加之我國監管制度又是非常嚴厲，因此我國的金融機構只能跳出金融監管的框架，走向更為自由更為廣闊的金融市場來發展自己。當然了也是央行的低利率政策，導致趨利性的資金直接流入金融市場，如此我國的金融脫媒現象更為突出。為應對金融監管機構的嚴監管，商業銀行等金融中介機構大力發展中間業務，如咨詢、信托、代理、結算等，這些都是金融監管下金融脫媒出現并發展的載體。

(五)風險偏好轉化導向

具有超大規模的商業銀行等金融中介機構，特別是隱含具有國家信用的商業銀行對于資金供給者而言是沒有任何風險可言的，這是風險厭惡者的理想之地;而金融市場卻儲蓄著巨大的系統和非系統的市場風險，是金融不確定性環境的典型代表，當然也深為風險愛好者所鐘愛。隨著我國經濟的發展和人民生活水平的不斷提高，我國居民的個人可支配收入越來越多;同時教育的發展與金融知識的逐漸普及，我國居民對金融知識的了解越來越深入;因此我國居民對待風險的態度也在發生變化:風險厭惡者逐漸向風險偏愛者轉化。居民風險偏愛的轉化，更多的居民因資金收益性的不同而更多的選擇金融市場而不是商業銀行等金融機構進行投融資，他們將自己的資金放入金融市場以追求更高的收益，如此金融脫媒在居民的主動行為下被動的進行著發展。因此說風險偏好也是金融脫媒的一個原因。

四、金融脫媒趨勢下我國金融機構存在的問題及應對策略

(一)商業銀行等金融機構存在的問題及應對策略

金融脫媒的迅速發展減小了商業銀行等金融中介機構的傳統存貸業務的規模，迫使商業銀行等金融中介機構不得不通過發展表外業務來應對去中介化挑戰從而實現反脫媒。然而因為商業銀行的表外業務并沒有處于一個良好的監管框架之中，含金量有待商榷，因此對商業銀行的未來發展積累下風險。另外商業銀行的表外業務發展存在亂象阻礙其可持續發展:表外業務發展存在諸如強行要求他人購買理財產品、基金和債券等負債類產品，違規收取顧問費、咨詢費、資金保管費等，推銷產品只強調收益而隱藏風險告知義務從而為后來的經濟糾紛埋下隱患等。另一方面面對利潤下滑的商業銀行，通過對表外業務的違規操作進而實現規劃的收益從而造成社會經濟秩序混亂為金融危機的發生埋下伏筆。例如2008年金融危機爆發前，美國的貝爾斯登、雷曼兄弟等投資銀行都通過表外業務來制造公司經營的假象，從而加大了金融危機的危害性。

商業銀行等金融中介機構應加大表外業務發展，但要在完善的金融監管體系下進行，實現表外業務發展“可行、可知、可測、可控”。對商業銀行等金融中介機構的表外業務進行有效的監控首先要有有效的統計方式和監控方式，要有法律上獎勵懲罰措施對其進行約束，然后重點監控商業銀行的表外業務立項的可行性和規范性，降低中間業務和表外業務的風險，最后就是放開混業經營的限制，使金融機構在市場條件下進行競爭和發展。只有這樣，商業銀行等金融中介機構才有效的應對金融脫媒的挑戰，健康合理的發展。

(二)互聯網金融存在的問題及應對策略

互聯網金融是金融脫媒的主要形式，其監管非常欠缺，以至于互聯網金融的發展存在眾多的問題。首先，互聯網金融的監管存在制度性的缺位。傳統的金融監管對象主要是商業銀行等金融中介機構，而對互聯網金融的監管缺位十分突出，在很多方面甚至趨于真空。如此互聯網金融的發展中的可行性和合法性就無法得到保證，互聯網金融的積累的風險一旦進行交叉性感染或者爆發，那么金融業將受到空前的打擊。其次互聯網金融創造的虛擬信用網絡平臺具有較大的市場風險。虛擬信用網絡平臺不像商業銀行等金融機構的信用平臺那樣有優秀的歷史、有強大的信用保障，反而具有較大的市場風險，一旦發生類似存款式擠兌事件，互聯網金融就會有癱瘓的風險。最后，互聯網金融市場秩序混亂。互聯網金融的發展本來可以彌補傳統金融機構的不足，促進金融市場的完善，但是眾多的互聯網金融機構的誕生因自身性質不明朗和定位不明確以及競爭不正當等問題而造成市場的混亂。自從阿里巴巴推出了阿里金融和余額寶，隨后騰訊寶、交行快溢通、如意寶等各種互聯網理財工具如雨后春筍般出現，在沒有監管的環境下，這必然會造成市場競爭秩序的混亂。

為了我國互聯網金融市場的健康發展，我國監管部門必須要采取一系列的措施，引領互聯網金融走向正軌。首先，加大互聯網金融的立法工作。學習和借鑒西方的先進管理條例，并結合我國的國情形成我國互聯網金融的監管法律法規，做到有法可依。其次，明確金融監管理念和監管原則，樹立確保互聯網金融安全的前提下鼓勵金融創新的監管理念，明確并嚴格遵守金融監管的原則，并依法監管、嚴格監管，做到有法必依。然后，嚴格按照法律法規對互聯網金融進行監管，維護互聯網金融的正常的市場秩序，杜絕執法含糊不嚴的現象，做到執法必嚴，違法必究。最后，加大力度規范虛擬信用平臺運作。一方面，對虛擬信用平臺要建立信息披露制度，資金有效隔離制度等，保證資金的安全。另一方面，對于虛擬信用平臺可以引入存款保險制度，以保證參與者的資金安全。

(三)監管制度存在的問題及應對策略

我國市場經濟發展較晚且經驗不足，因此市場監管制度不完善，且部分是直接借鑒西方已有的成果，與我國的現實情況不甚相符，在金融領域尤為突出。隨著金融脫媒現象的發展，我國的金融市場邁上新的臺階，但是與之相對應的金融監管制度卻滯后不前。針對傳統金融制定的法律法規早已脫離金融市場的現狀，特別的，在互聯網金融領域，很少見到相關的對口的法律法規，如此沒有完整的規則的市場是不健康的市場。

我國金融監管機構應加大金融立法工作，對不適應現狀的法律條文進行及時合理的修改，對于出現的新問題要及時出臺新的法律法規并不斷完善，盡量避免法律法規的滯后與空白。同時完善金融監管、深化金融監管實踐、強化風險管理機制，減少金融監管盲區，將金融市場納入一個完整的體系進行運作。如此，我國的金融機構才會在金融脫媒的現實背景下健康有序的運作，才會有助于我國經濟的快速發展。

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