如何讓股市不再傷害投資者

葉檀

A股上漲了，這是好事。但如果把A股上漲拔得過高，認為因此解開了中國企業融資的癥結，就有點過于理想主義。

本輪A股上漲合乎各方的心意，但股市上漲并不必然帶來實體經濟的上升。只有上市公司盈利上升誠信經營，股市才能成為市場經濟重要的融資渠道，才能彌補實體經濟不足。如果上市公司盈利不上升，或者盈利上升之后轉移財富，股市就會淪為財富騰挪的合法渠道，對普通投資者而言是零和博弈甚至負和博弈。

A股市場經常深陷困境，管理層往往每隔幾年就不得不暫停發行新股，以拯救股市。2008年市場再次遭遇困境后，各方有許多反思文章，今天看來依然有理有據。

此前的股市財富效應有限，并且不公。2008年9月18日，興業全球基金管理有限公司辛曌在《上海證券報》撰文認為，A股市場從1990年底算起的18年間，指數增長了20倍，年均復合增長接近19%；市值從微不足道到當時的14萬億元。看起來成績斐然，實則只有少數人受益：企業一上市大股東往往就身家倍增，內部職工股也鮮有聽說虧損的，中介機構更是賺得盆滿缽滿。

對國家來說，股市不僅貢獻了幾千億的印花稅收入，國有資產更是得到了大幅保值增值。不過，在此過程中，普通投資者并沒有能獲得多少財產性收入。

2010年6月21日，《中國證券報》發文指出，從滬深10年以上的上市公司歷年分紅來看，股利收益率低于銀行儲蓄存款利率，相當比例的上市公司凈資產收益率長期處于5%以下的較低水平，無法覆蓋投資者的資金機會成本。換句話說，絕大部分投資者是為股市作貢獻的，只有一小部分人才是股市獲利者。

在A股市場，股市的融資功能常常被強化到不可思議的高度，銀行、金融機構、央企、創新經濟融資都指望著股市出力。

確實，股票市場融資一本萬利：不像貸款需要還本付息，不需要支付債券利率，利潤無法支撐的大規模增發損害的是此前持股人的利益，但一心指望股價上升換手率極高的市場，誰也不會真正拿增發當一回事，甚至包括中小投資者本身。

股市出現逆向淘汰并不少見。一些高效誠信的企業無法上市，另一些亟須融資的企業拿著爛資產包裝之后卻能上市。現在各地國企改革都在強調提高資產證券化率，并在進行資產的合并、分拆，市場如火烹油一律當作利好進行炒作，只能讓時間去恢復投資理智。

去年12月，《上海證券報》的統計結果顯示，國資控股的上市公司市值合計達25萬億元，占A股總市值的71%。國企改革與證券化牽涉到A股市場的根本前景，起碼要先看一下資產運作是否符合上市公司的程序正義原則，其次要看對上市公司的管理與盈利是否有可能帶來根本改觀。由此必須以規則為準繩，以效果為風向，否則當年國企甩包袱的現象可能在當下重現。

借著概念炒作進行市場逆淘汰絕不能再演，否則這次市場好不容易恢復，一旦投資者大傷元氣將損害市場的根本。

本輪股市改革有許多新意，比如新股發行雖然飽受詬病，但新股發行如此迅速仍有那么多打新資金入市，事先為打新資金尤其是中小投資者預留的空間功不可沒。另外，從2013年前后開始，通過大數據分析，精準捕捉基金等行業的老鼠倉成為可能。事實上，這兩年的“捕鼠”是歷年來最多的。

今年3月10日，全國人大財經委副主任委員尹中卿表示，新證券法草案將推進股票發行注冊制改革，草案將強化中小投資者權益保護。一個是市場化，一個是加大保護中小投資者，這兩個原則直接針對原有市場弊端的命門，絕不能變。

A股上漲夾雜著對新經濟的憧憬，對國企改革的期盼，以及決策層對資本市場的堅定改革決心，幾股力量促成了市場火爆。這一成果來之不易，因此絕不能為了爛公司、為了甩包袱、為了圈錢，再次讓中小投資者傷心。