新三板火爆背后的“危”和“機(jī)”

2015年該市場的風(fēng)險(xiǎn)主要來自三個(gè)方面。一是支持新三板市場發(fā)展的相關(guān)政策推出時(shí)點(diǎn)與力度是否達(dá)到預(yù)期；二是新三板快速擴(kuò)容后，投資人能否甄別出優(yōu)質(zhì)公司；三是在投資門檻降低之前，市場整體的流動(dòng)性如何。

今年年初，有業(yè)內(nèi)人士形象地說，“新三板市場遍地是黃金！現(xiàn)在買新三板，就和2014年年底買指數(shù)一樣。不用挑，只等著漲就是了。”

早在2014年10月，鼎鋒資產(chǎn)總經(jīng)理李霖君以一篇《得新三板者得天下》的文章引發(fā)微信圈瘋轉(zhuǎn)。機(jī)構(gòu)對(duì)于新三板的熱情再度爆發(fā)。

“從2014年4月開始關(guān)注新三板，圈子里都感覺市場前景很不錯(cuò)。大家都擔(dān)心2015年市場進(jìn)一步活躍后拿不到票。”2014年年末，曾有私募投資人表示。

上述判斷并非空穴來風(fēng)。在分層管理推出、連續(xù)競價(jià)引入和投資者門檻降低預(yù)期下，2015年新三板市場步入快速增長期。無論是成交金額還是掛牌速度都明顯提升。個(gè)股表現(xiàn)更是大放異彩，截至1月末，已有20只個(gè)股實(shí)現(xiàn)股價(jià)翻倍。

另據(jù)全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公布的數(shù)據(jù)，截至2014年11月底，在新三板上的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)共有2463家，私募基金、券商資管產(chǎn)品、基金專戶等急急殺入新三板市場，參與機(jī)構(gòu)、資金量還在不斷增長。

但這個(gè)剛剛發(fā)展起來的市場也非毫無隱憂，參與機(jī)構(gòu)在高歌猛進(jìn)之際還須提防風(fēng)險(xiǎn)。

各界參與熱情高漲

齊先生是個(gè)人投資者代表，在一次新三板活動(dòng)中，他偶然見到了新三板掛牌企業(yè)古城香業(yè)的推介代表。他從推介活動(dòng)上得知，古城香業(yè)是中國制香第一企業(yè)，年銷售額2億元人民幣，第二名的年銷售額僅為幾千萬元，被遠(yuǎn)遠(yuǎn)落在后邊。古城香業(yè)作為參與做市交易制度的企業(yè)，有八家券商為其做市。

事后，這位投資人抱著試試看的心理買了6000股該公司股票，此后通過與公司不斷溝通和進(jìn)一步了解，他在2015年2月陸續(xù)加倉買進(jìn)20萬股，平均成本17.5元/股。截至3月10日，該股票每股價(jià)格已超過28元。

“僅這一只股票，不到一個(gè)月的時(shí)間，投資收益已經(jīng)超過60%。”長期進(jìn)行二級(jí)市場投資的齊先生對(duì)該企業(yè)的投資回報(bào)十分欣喜。

機(jī)構(gòu)的投資熱度亦然。2月6日，廣發(fā)資產(chǎn)管理公司新三板全面成長集合管理計(jì)劃正式推廣，并于當(dāng)天結(jié)束募集。各方對(duì)于新三板投資市場的熱情可見一斑。

在談到布局新三板，該產(chǎn)品投資經(jīng)理表示，新三板中有很多新業(yè)態(tài)、高科技的公司。未來幾年TMT、醫(yī)療保健等重點(diǎn)行業(yè)將會(huì)涌現(xiàn)出很多機(jī)會(huì)，行業(yè)增速也會(huì)比較高。2015年新三板市場的盈利點(diǎn)來自新三板公司自身業(yè)績?cè)鲩L、流動(dòng)性溢價(jià)、優(yōu)質(zhì)企業(yè)轉(zhuǎn)板或被并購而產(chǎn)生的估值溢價(jià)。

投資機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入也在不斷松綁。2014年12月26日，證監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)參與全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)相關(guān)業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》，其中提出，支持基金管理公司在有效保護(hù)投資者利益、防范相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，試點(diǎn)推出投資于全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌股票的公募基金產(chǎn)品。

不過，仍有投資分析人士認(rèn)為，公募基金參與新三板市場，尚須解決交易制度建設(shè)、投研團(tuán)隊(duì)建設(shè)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投資適當(dāng)管理等方面的問題。

雖然新三板基金募集火爆，但據(jù)了解，定增、并購仍是機(jī)構(gòu)參與新三板市場的主要盈利模式。安信證券統(tǒng)計(jì)顯示，定增的主要參與者是PE、三板公司的高管及核心技術(shù)人員、做市券商及由券商尋找參與定增的機(jī)構(gòu)及個(gè)人。

有私募基金人士分析，新三板市場定增的火爆與較低的定增估值有關(guān)。新三板公司定增市盈率相比主板同類公司折價(jià)率超過40%。

另外，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在參與新三板企業(yè)定增時(shí)，出于更為安全的考慮，往往還會(huì)和公司董事長（大股東）簽署回購協(xié)議。

此外，伴隨市場交投的活躍，轉(zhuǎn)板已經(jīng)不再是新三板公司唯一的出路，有著低廉的價(jià)格及不乏高增長、新穎盈利模式的新三板公司，正成為主板公司爭搶的熱門并購目標(biāo)。

風(fēng)險(xiǎn)不可忽視

齊先生坦言，新三板擴(kuò)容后，市場投資標(biāo)的迅速增加。但不是所有企業(yè)都有投資價(jià)值，相關(guān)研究報(bào)告、媒體披露信息正好可以幫助投資人進(jìn)一步篩選。

但對(duì)于機(jī)構(gòu)投資人來講，則并不輕松。一個(gè)尷尬的現(xiàn)實(shí)是，無論是2011年提早入市的新三板基金，還是多數(shù)近一年來成立的新三板基金，真正實(shí)際獲得收益的并不多。

據(jù)一位高凈值客戶介紹，他在2011年即參與了一只專注新三板的私募基金。在成立初期，由于對(duì)行業(yè)大趨勢持樂觀態(tài)度，發(fā)行方與其約定的收益率不菲（年化保底收益20%）。但由于此后IPO停滯、擴(kuò)容尚未落地等原因，該投資產(chǎn)品一直沒有兌現(xiàn)收益。2014年擴(kuò)容以后，該產(chǎn)品還在不斷募資，投資人也仍在等待。

豐滿理想和骨感現(xiàn)實(shí)對(duì)撞的背后，折射的是這個(gè)市場存在的隱憂。一位投資經(jīng)理指出，2015年該市場的風(fēng)險(xiǎn)主要來自三個(gè)方面。一是支持新三板市場發(fā)展的相關(guān)政策推出時(shí)點(diǎn)與力度是否達(dá)到預(yù)期；二是新三板快速擴(kuò)容后，投資人能否甄別出優(yōu)質(zhì)公司；三是在投資門檻降低之前，市場整體的流動(dòng)性如何。

“因?yàn)橥顿Y的企業(yè)是行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域的佼佼者，我們?cè)袛嘣跀U(kuò)容初期，包括并購、轉(zhuǎn)板的相關(guān)業(yè)務(wù)會(huì)快速推進(jìn)。但從現(xiàn)在看，投資新三板不會(huì)很快有回報(bào)。即使有了做市制度、連續(xù)競價(jià)制度，但這需要一個(gè)稍長的過程。市場整體流動(dòng)性需要3年甚至5年的時(shí)間得到釋放。”文化科技行業(yè)投資人曹海濤說。

他還提醒說，不要以投資A股二級(jí)市場的標(biāo)準(zhǔn)去參與新三板。目前，相比新三板企業(yè)的估值優(yōu)勢，PE更看中并購資源，更傾向于以傳統(tǒng)方式（轉(zhuǎn)板或被并購或大股東回購）退出。

未來，隨著交易活躍度增加以及分層制度的實(shí)施，投資人選擇企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)也會(huì)發(fā)生變化。曹海濤表示，過去投的企業(yè)利潤往往不高，在200萬～400萬元之間，接下來他們已經(jīng)在看一家凈利潤有1000萬元的，未來投資會(huì)更多地考慮被投資企業(yè)參與做市交易或連續(xù)競價(jià)交易的可能性。

在此背景下，2015年登陸新三板的企業(yè)也會(huì)被主辦券商重新衡量投入產(chǎn)出。今年上半年，券商或深耕原有推薦企業(yè)，或?qū)ふ矣凶銐蛴男聮炫破髽I(yè)，可在一定程度上對(duì)沖這個(gè)市場的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。