滬港通的利弊與風險防范研究

摘 要：滬港通的開通是我國資本項目開放進程中重要的一步，加強內地資本與國際資本的流通，推動人民幣國際化；同時促進滬港兩地金融市場的完善與發展，從而帶動我國資本市場走向成熟。但是該政策實施中的匯率波動、交易機制和投資理念差異以及股市波動等風險也不容忽視。首先，針對滬港通的利弊與風險進行研究；其次，提出抵御風險的建議；最后，對滬港通未來的走向做出預展望。

關鍵詞：滬港通；資本開放；交易機制；風險

一、滬港通運營機制概述

2014年11月17日，籌劃已久的滬港通正式開通，即上海與香港證券交易所開展股票市場互通互聯機制試點。滬港通由兩部分組成，一部分是“滬股通”，境外投資者可以購買上交所規定范圍內的股票，另一部分是“港股通”，內地投資者可以購買香港交易所規定范圍內的股票，二者合稱“滬港通”。滬港通對投資者進行了限制。在初期，投資于香港股票的總額度為2500億元人民幣，每日限額105億元；投資于上海股票的總額度為3000億元人民幣，每日限額130億元。投資標的方面，試點初期，港股通股票投資范圍為恒生綜合大型股指數、恒生綜合中型股指數成分股以及同時在香港聯合交易所、上海證券交易所上市的A+H股，約260支；滬股通股票投資范圍為上證180指數、上證380指數以及在上交所上市的A+H股公司股票，約570支。滬港通包含股份約占A股的90%，但僅限于二級市場，不包括IPO。

二、國外資本項目開放過程

以美國為例，二戰后，建立了以美元為中心的布雷頓森林體系，很多國家大量持有美元，這無疑促進了美元作為儲備貨幣的國際化進程。雖然該體系最后崩塌，但美元的影響力依舊存在。美國在將其資本實力注入到世界其他國家的方式逐漸轉變為金融資本滲透，如股票、債券等，該類資本流動性大、操作性強，對于全球的經濟都能產生影響。

三、滬港通的利弊分析

（一）利處

第一，滬港通在一定程度上能促進兩地股票估值趨于一致。目前A股市場相對封閉，而港股卻處于一個開放的環境中，無論是證券市場制度還是估值水平都領先于A股市場。滬港通是一個橋梁，香港市場實際上可以連接全球資本，也就是說A股可以與外界所有資本聯通。當一只公司的股票在A股和H股之間存在價差時，就會存在投資者進行套利，這個過程促進了兩地估價水平趨于一致，A股股價逐漸向一個更為合理的水平靠近。

第二，滬港通將促進人民幣國際化。人民幣國際化是指人民幣跨越國界在世界范圍內充當支付手段、結算手段和貯藏手段的貨幣的過程。人民幣國際化目前處于第一階段向第二階段過渡的時期。香港是亞洲一個重要的金融中心，當其與內地市場實行互聯互通股票交易后，必定會增加人民幣在香港離岸市場的融資額，為離岸人民幣回流又打通了一條渠道。首先，兩地投資者可以投資對方地公司的股票，目前來說雖然有金額限制，但仍為兩地資金互通提供了一個很好的平臺。其次，滬港通主要還是以人民幣結算，無疑能夠促進人民幣向投資手段進發。從心理預期來說，人民幣逐漸向國際化貨幣靠近，增強了人們對人民幣的信任，形成良性循環，加速人民幣國際化進程。

第三，滬港通將促進中國證券市場不斷成熟。香港市場更偏于國家化的成熟市場，內地市場發展仍十分不完善。滬港通將會對內地市場產生積極影響，助其引進更為先進的交易監管制度、投資理念和法律規則等。監管方面，目前來說實行的是“哪里交易，哪里監管”的制度，但雙方監管機構必定會互相合作，共同打擊違法違規行為。制度方面，雙方市場存在較大差異，這些差異沖撞與融合的過程就是不斷學習進步的過程。投資理念方面，兩地投資者觀念也有較大差異，香港市場以機構投資為主，且注重價值投資，是一種長期的投資行為；內地市場以個人投資者為主，追求短期的投資套利，并不太看重該股票的內在價值，難免有失理性。內地市場將會在這潮流中不斷學習到新的監管交易制度和更加理性的投資理念，逐漸推進改革步伐。

第四，有利于刺激經濟的發展。滬港通是一個交換資金的渠道，人民幣可以通過其進入國際資本市場，境外資金也可進入A股市場，為我國經濟與國際金融市場相融合打開一個窗口。資金流動渠道增多變寬必定會增強流動性，進而激發經濟活力。首先，類比港股直通車，在其推出后的9周內恒生指數就達到了30000點，而前10000點則用了14年的時間。雖然滬港通推出后市場反應沒有港股直通車那樣強烈，但恒生指數在之后的幾個月一直保持上漲趨勢。其次，筆者選取1995到2013年間貨幣供應量（M2）與GDP的數據，做出二者變化曲線，得出M2與GDP基本成協整關系，即貨幣供應量增長會帶動經濟的發展。由此規律，從滬港通開通后貨幣供應量的變化來推測經濟增長狀況，2014年11月后貨幣供應基本處于上漲狀態，滬港通能夠在一定程度上帶動經濟發展。

第五，有利于鞏固上海和香港兩個金融中心的地位。香港是一個國際金融中心，已經具備比較強的吸引資金能力；上海又是我國大力建設的金融中心，政策優勢以及地理優勢等使之逐漸向國際金融中心靠近。滬港通將兩地市場連接到一起，整合了兩地優勢資源，擴大了市場的國際影響力。

第六，為深港通的推進提供經驗。2014年8月中國證監會提出“深港通”的概念，2014年9月5日，證監會表示在“滬港通”試點的基礎上將會進一步推進深圳香港交易市場的合作。滬港通是我國資本開放的重要一步，深港通則會加速這一進程。

（二）弊端

內地證券市場制度依舊不夠完善，且估值水平可能有不合理之處，投資者更看重小盤，偏好短期套利。這些與香港投資者理念有所出入，A股對其吸引力或很有限。其次，香港證券市場相對完善，投資者理念也比較成熟，選擇股票時更為看重其投資價值及長期回報，估價更為合理。這些將可能吸引內地投資者往港股注入資金，A股資金將會部分分流到港股，這對于A股的振興在短期內是不利的。

四、滬港通存在的風險

盡管兩地監管機構為了控制風險已經為滬港通制訂了很多規則，但是兩地各方面存在的差異仍不可避免的造成一定風險。

第一，匯率風險。由于滬港通交易機制中存在港幣與人民幣兌換，港幣又與美元掛鉤，實際上存在人民幣與其他貨幣的匯率風險。當資金涌入內地市場或者香港市場時可能會擴大匯率波動，從而增加投資者承擔的風險。

第二，股市波動風險。內地投資者有時跟風現象嚴重，本身就易造成股價的大幅度波動。就目前來看，滬港通對雙方交易額度都存在限制，3000億對大陸可能影響不大，但是2500億對香港市場來說還是足以構成影響的。滬港通將內地市場與國際金融市場更加緊密的聯系到一起，若以后限額擴大則更會增加A股市場與世界其他市場的聯動性。若某個國家發生金融危機等將可能通過股票市場迅速地傳到給我國，不僅增加投資者的風險，還會沖擊我國的股票市場并產生損失。

第三，兩地制度差異風險。A股和H股無論是每天的交易時間還是節假日都不相同，這可能造成交易不能即使順利進行；兩地對于公司應該公開的信息要求不同，這就會出現信息不對稱，部分投資者可能會利用信息優勢進行套利，造成不公；滬港兩地稅收政策差異導致兩地投資者獲得資本利得不相同； A股市場存在漲停板和跌停板的限制，將波動控制在一定范圍，能部分控制住收益或者損失。H股市場則沒有這種限制或者說保護，增大了內地投資者的風險。在目前的“哪里交易，哪里監管”制度下，如何公平的保證投資者權益將是一個需要長期探索的問題。

第四，投資理念帶來風險。在A股市場有個奇怪現象，若一個公司績效越差，特別是帶ST*標志的股票，反而有更多的人購買使股價大漲。這可能是因為人們認為績效特別差的公司很大可能要被收購，即成為獵物公司，而獵手公司一般實力比較雄厚，在收購獵物公司后必定對其注入大量新的資金，獵物公司將有機會“改頭換面”變成實力強大的股。而在香港股票交易市場則幾乎不存在績差股價格大幅上漲的情況，歸根結底是兩地投資者投資理念的差異，內地投資者的理念不成熟，會在股票市場的博弈中增加風險系數。

五、風險防范的建議

針對以上提出的風險做出對應的風險防范措施。

第一，針對匯率風險。首先，應鼓勵投資者通過各類金融衍生品如期權等來分散匯率風險，鼓勵市場的金融產品創新，增強市場抵御風險的能力；其次，在充分利用市場力量的同時也要適當發揮政府的宏觀調控作用，利用貨幣政策或財政政策使匯率穩定，盡量減少因匯率大幅度波動對投資者造成損失。

第二，針對股市波動風險。股市波動不可避免，筆者認為無論對于投資者還是管理者都需要認識到股市波動的原因從而有的放矢地進行風險控制。投資者需提高自身水平和風險管理能力，在波動的股市中保持理性；管理者需要制定更為完善的宏觀管理制度，從國家層面來說需要提高對宏觀經濟的調控能力，比如建立平準基金對股市非正常波動進行逆向操作。若其他國家出現金融危機我國不可避免會受到波及，不能躲避就要迎難而上，這對我國央行的要求是提前制定好應對金融危機的措施，盡可能把損失降到最小。平時的監管措施也要一塊推進，密切注意大金額資金流入流出的狀態。

第三，針對兩地制度差異風險。有關部門有責任對目前的滬港通交易與管理規則進行解釋，而且有必要制定一個更詳細的“滬港通”交易于管理細則，減少漏洞，盡量協調兩地差異，最大可能保證交易的公平性。可以建立一個信息中心專門為滬港通雙方投資者提供資訊，減少由于信息不對稱造成的某一方利得。

第四，針對投資理念。投資理念是一個地區長期發展形成的習慣，短期內要想完全糾正可能性很小，需要做好打持久戰的準備。兩地市場的連通會互相影響對方的很多方面，實踐會告訴投資者哪種方式才是適合這個市場的，人們會在這個過程中不斷學習，先進的理念會逐步滲透到投資者心里，從而不斷修正投資者的理念。監管者在這里也應充當指導者的身份，對投資者進行教育指導，通過引入成熟的投資理念來修正一些投資者的非理性行為。

六、滬港通前景預測

目前來說還是“北熱南冷”，反響也沒有那么強烈，滬港通最主要的目的不是為了改變市場短期的狀態，而是為了對我國資本項目開發和人民幣國際化等長遠目標做出推動。大部分投資者還是處于觀望狀態，筆者認為隨著這項政策的推行人們的投資熱情會逐漸高漲，實現滬港通資源的最大利用。這是一個探索的過程，很多制度也是從不完善到完善、不成熟到成熟，雙方在探索過程中逐步推動我國資本市場發展。滬港通在未來可能會有政策與制度的調整，比如交易金額、交易時間、監管措施等，它是一個試點，而深港通有望在明年開通，這將是對我國資本市場開放的一個推動。滬港通與深港通將上海、深圳與香港三個市場聯系到一起，形成互相支撐的局面。

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