創投引導基金：發“紅包“的藝術

2015年1月，國務院常務會議決定設立400億元國家新興產業創投引導基金（以下簡稱“國家創投引導基金”），這一基金何時啟航？各方均翹首以待。

近日，國家發改委高技術產業司相關人士向《財經國家周刊》記者透露，今年8月，國務院已批復國家創投引導基金的設立方案，具體細節還在進一步推進中。

在國家層級的創投引導基金之外，為支持戰略新興產業的發展，近年來地方政府層級的創投引導基金早已方興未艾。如今加上即將到來的國家創投引導基金，一盤創投引導基金大棋局已然現世。

而隨著“大眾創業、萬眾創新”大潮的興起，創投引導基金這盤大棋目前的主要關注點，已不再是有沒有必要下，而是如何下好，尤其是前期各地方創投引導基金在探索過程中陷入的市場化困境，該如何解決，將考驗著各方智慧。

國家隊探路

引導基金模式在中國的出現，借鑒了國外政府扶持股權投資的行業實踐與成熟經驗。400億元國家創投引導基金設立消息公布于今年1月，而事實上，自2014年二季度伊始，相關部委就開始了相應的籌備工作。更為久遠的醞釀，則要回溯到上世紀90年代。

上世紀90年代末，我國興起了第一輪創業投資高潮，從中央到地方都成立了創業投資公司;2007年左右，第二輪創業投資高潮來襲，財政部和發改委開展一項國家創業風險投資計劃，以補助的形式支持高新技術產業發展。

這其中的兩大操盤手之一，是國投高科技投資有限公司。國投高科副總經理劉偉向《財經國家周刊》記者介紹，后來兩大政府部門中有人認為，補助形式不能長久，于是在前期探索基礎上，于2009年推出了“新興產業創投計劃”，欲組建“國家創投引導基金參股基金”，按照市場化原則，以投資基金的形式支持新興產業的發展。

當年，這一計劃在7個省區市試點，國投高科分管10支基金，財政部旗下的盈富泰克創業投資有限公司也分管10支。試點地域涉及東、中、西部，國投高科負責上海、湖南、重慶，盈富泰克則負責北京、安徽、吉林、深圳等地。

2011年，試點范圍擴大到全國，從2011到2013年國家每年出資20億元設40支基金。截至2014年底，新興產業創投基金累計達213家，中央財政共投資106.5億元，國投高科分管其中的108支，基金規模最大的8億元，最小的2.5億元。

劉偉表示，推進這一業務，需要有成熟的管理辦法，2007年至2011年，國家先后下發了《科技型中小企業創業投資引導基金管理暫行辦法》、《關于創業投資引導基金規范設立與運作的指導意見》、《新興產業創投計劃參股創業投資基金管理暫行辦法》三大文件，成為探索創投引導基金的指導性文件。

按照文件的指導，組建國家創投引導基金參股基金的思路也逐漸成型。劉偉介紹，首先由地方發改委推薦基金管理團隊，國投高科負責初評，進行盡職調查，而后國家發改委根據其推薦意見進行批復。

在組建基金團隊后，為防止“釣魚工程”（即市場釣地方財政的魚，地方政府釣中央財政的資金），國投高科要求社會資金先到位，之后為地方財政資金，而后為中央財政資金。在基金的管理中，國投高科確保基金的政策目標，但不干預其日常運營。

自此，經過2009年至2014年底連續5年的前期探索，國家級創投引導基金的模式基本成熟。

據了解，此次即將推出的國家創投引導基金400億元資金來源，除中央財政資金外，還將吸引有實力的企業、大型金融機構等社會、民間資本參與，最終形成400億元的基金總規模。中央財政資金主要通過盤活現有存量資源獲得，比如合并戰略性新興產業發展專項資金、中央基建投資資金等。

而這一國家創投引導基金也被外界稱為新興產業創投引導基金2.0版。知情人士指出，此前5年的新興產業創投計劃一直是財政出資，或者在子基金層面吸引社會資本，此次國家創投引導基金則強調要在母基金層面引入社會資本，可以做到雙倍放大。

劉偉告訴《財經國家周刊》記者，從國家層面而言，過去引導基金的概念并不完善。其一，過去多年多是新興產業戰略資金，作為專項資金，其運作并不穩定，缺乏長遠的資金籌劃安排。其二，作為專項資金，其本息要收歸國庫，而未能形成資金池，不能滾動運作。未來，此400億元基金所回收的本息將持續投入到后續的基金組建和投資中，形成良性滾動。

“站在頂層設計的高度，國家創投引導基金將真正成為獨立運作的引導基金。”劉偉說。

地方熱潮

400億元國家創投引導基金尚未正式出爐，在此前新興產業創投引導基金的引領下，地方創投基金早已熱浪翻滾。

2006年，北京市海淀區設立了5億元的創投引導基金。“經過幾年的運營，如今5億元引導資金已滾動起來，最為直接的表現是這批資金已逐漸顯現投資回報。” 海淀區金融辦科長謝思瑾介紹，截至目前，海淀區創投引導基金已投資17支基金，引導社會資本73億元，對外投資項目超過300個。

為與國家引導基金配套，諸如廈門、青島、貴州等地也紛紛推出了創投引導基金。相關數據顯示，截至2014年底，國內共成立209支政府引導基金，目標設立規模達1293.39億元，平均單支基金規模為6.19億元。

不過，這些地方創投引導基金均面臨相同的困惑：如何設立引導基金、引導基金規模應該多大、誰來出資、該由誰來管理、如何制定決策機制……

《財經國家周刊》記者梳理發現，目前在政府引導基金的管理運作上，各地通用的做法是，地方政府成立引導基金理事會（或稱管理委員會）作為基金最高決策機構，行使引導基金決策和管理職責。各地發改、國資、科技、金融等部門在不同的引導基金中扮演不同角色，并對引導基金的決策流程、投資導向、管理模式等產生影響。

而管理好基金的關鍵，就是市場化原則能否貫徹，在日程經營中政府部門是否能避免伸出其“看得見的手”進行干預。

當然地方的探索也有成功先例，比如中關村創投引導基金。作為我國第一家政府引導基金，中關村創投引導基金成立于2002年，資金來源于中關村管委會，初始規模為5億元，目前，其運作主體為北京中關村創業投資發展有限公司。

中關村創投總經理莊海對《財經國家周刊》記者表示，中關村創投的主要職責是挑選并投資優質子基金。在評估子基金是否能成為引導基金的投資標的時，中關村創投的考量維度放在投資機構團隊背景、投資策略、過往業績、募資能力、基金激勵與利益分配、團隊精力分配、投資團隊培養以及輿情分析上。

“按照市場化理念，我們不插手基金具體的運營管理，不委派人員加入子基金的投資決策委員會，而是通過觀察員列席投資決策會議了解子基金的投資情況，僅對關聯交易等重大事項作出規范。”莊海說。

數據顯示，截至目前，中關村創投引導基金總規模15億元，參與設立的創投基金達50家，投資管理的基金總規模已超過250億元，這些創投基金的重點投資方向已涵蓋節能環保、移動互聯網、生物醫藥、軌道交通等多個戰略性新興產業領域。

市場化瓶頸

全國各地創投引導基金設立的熱浪，場面看似轟轟烈烈，卻難掩其運作模式因市場化程度不足而頻頻遭遇危機的尷尬局面。

早在2012年，與全國多個創投引導基金都有過溝通合作的諾承資本合伙人王東亮就曾直言，從管理團隊是否市場化、投資標的是否有限制、投資策略是否有限制三個因素就能大致判斷出引導基金是否規范、市場化。以此評判，如今有很大一部分引導基金都不符合這樣的標準。

其中一個表現即是創投引導基金投資限制條件偏多，出現投資“擇地不擇優”的現象。

深圳市一位投資人士稱，國家創投引導資金中包括地方政府出資和中央財政出資。地方政府因有其自身的利益訴求，往往會在相應的配套文件中，限制基金的投向，因此目前多數基金都要求參股基金主要投資于本地轄區，投資比例也不盡相同。

地方創投引導基金情況更甚。投中研究院調研發現，一般運作時間不長、相對不成熟的地方創投引導基金對于投資階段及領域的限制更為嚴格，而且要求基金投向本地的比例更高。

樂搏資本創始合伙人楊寧說，“由于二三線城市產業不發達，項目資源匱乏，諸多限制使得風投機構很難在其地域中找到合適的投資土壤，政府引導基金就難免陷于‘要么沉淀、要么瞎投’的尷尬局面。”

僵化的機制，已經使得部分創投引導基金出現“劣幣驅逐良幣”現象。

前述投資人士告訴《財經國家周刊》記者，由于新興產業創投引導基金的申報是通過地方發改委再到國家發改委， 若一切順利，一支基金申報下來往往需要兩、三個月的時間。但在部分地區有時還需要額外的費用去上下打點，才能通過審批。由于審批的存在，往往是一些有關系的投資機構才能申請到名額。這些機構大都是國有背景或者跟政府“走得比較近”的民營機構，而真正有能力的投資機構卻被拒之門外。

楊寧說，“在地方，諸多政策限制也將部分優勢風投機構拒之門外。優質天使投資機構不愿被困，給了資質低劣的投資機構鉆空子的機會，他們多以撈取政府資金為目的，即使投資也是盲目無序，所投項目大多死亡。”

楊寧放棄了地方創投引導基金的入資扶持，他告訴《財經國家周刊》記者，“以樂搏資本為例，我們著眼于全國性投資，但地方創投引導基金要求部分資金僅能在某一地區內投資，給我們帶來極大的不便，因此在與一些地方創投引導基金洽談后，未達成任何意向。”

除了僵化的機制，管理團隊也是創投引導基金的一大障礙。

在地方上，大部分政府創投引導基金都被政府委托給地方國有資產經營公司、政府投資平臺公司或者地方國有創投企業等帶有政府背景的機構管理，它們受制于理念、人員、績效考核等各方因素限制，對于政府引導基金的運作經驗，遠不及外部市場化的專業管理機構。

與此同時，管理母基金本是件極其專業的事。中關村天使投資協會秘書長徐勇說，這涉及方法論、數據庫、持續的品牌建設和維護、對投資機構最新商業邏輯的持續跟蹤，顯然更為專業的市場人士才能勝任。

“市場化管理政府引導資金，資金將會持續放大。專業人士按照市場化方式，和其他母基金合作，能撬動更多杠桿資金。而目前，在臃腫的審批程序、強大的行政干預、保守的投資策略下，政府創投引導資金很難發揮引導本應有的作用。”徐勇說。

癥結求解

早在兩年前，就有分析指出，市場化機制的參差不齊，導致各地創投引導基金發展不均衡，兩極分化的態勢愈來愈明顯，一些引導基金市場化程度較高的地方，引導基金發展情況較為樂觀，規模也呈現出了不斷擴大的態勢，而一些市場化程度不高的地方，則基本維持著沉寂的狀態。如今，這一失衡局面依舊沒有根本性改觀。

癥結在哪里？

“很多地方來和我們交流如何設立政府引導基金，他們遇到最核心的問題都是引導基金由地方財政直接出資，”蘇州創投集團旗下基金國創元禾母基金管理人徐清告訴《財經國家周刊》記者，“如果這一點無法突破，那么創投引導基金的整個運作機制就要受到限制。”

蘇創投是蘇州工業園區管委會下屬的直屬國有平臺，因創投引導基金較高的市場化運作水平被業內熟知。其最初的10億元創投引導基金由蘇創投與國開行共同出資組建而成。

在徐清看來，雖然蘇創投最初的股東為國有，但他們沒有財政的直接出資，脫離了國資考核系統，使其能夠按照更加市場化的方式來運作母基金。他認為，若條件許可，各地也可促使母基金的出資來源走向公司化和多元化。

多位被訪人士建議，當前各地創投引導基金呈現省區市縣等多層級、多部門分別設立管理的混亂狀況，引導基金管理市場化水平低。未來，或可考慮設立更多的全國性創投引導基金，由國家統一管理，從而減少地方政府的行政干預。

而地方政府也可對其創投引導資金進行整合，統一設立大規模的引導基金，委托更為專業的市場化機構管理。若受制于當地條件，無法選擇更為市場化的引導基金管理機構，也可選擇國企，推進其混合所有制的改革，引入社會資本，在逐步發展中促使其更為市場化，也不失為一道良策。

“地方如何將促進當地經濟發展的主觀思維與創業投資這種市場化模式有機結合起來，最為關鍵。”莊海感嘆，“創投引導基金的市場化不能閉門造車、抱殘守缺，各地主管部門應多和市場各方不斷交流，結合自身職責，總能探索出合適的方向。

“最怕的是表面市場化、骨子里不改控制欲，如此，神仙也愛莫能助。”莊海說。