2014年債券市場統(tǒng)計分析報告

2014年是中國債券市場在規(guī)范發(fā)展道路上步伐明顯加快的一年，也是債券市場價格持續(xù)上漲的一年。債券市場的規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，債券市場服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的能力進(jìn)一步增強(qiáng)。債券市場在一級和二級市場制度建設(shè)、投資者結(jié)構(gòu)完善及債券品種創(chuàng)新等諸多方面均有明顯進(jìn)展，市場發(fā)展的質(zhì)量有所提升。

國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)形勢回顧

（一）美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁反彈，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長疲軟

2014年，世界經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了較為顯著的分化，美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇，歐洲經(jīng)濟(jì)幾乎接近零增長。受年初大面積嚴(yán)寒和大雪影響，美國一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值增幅只有0.1%，創(chuàng)下5年以來最差紀(jì)錄;但從二季度開始，在商業(yè)投資大幅增長、房地產(chǎn)市場持續(xù)回暖及消費和出口等因素共同帶動下，美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁反彈，第二季度和第三季度GDP實際同比增速分別達(dá)到4.2%和3.5%。同時，2014年是美國自1999年以來新增就業(yè)崗位最多的一年，平均每月新增就業(yè)崗位22.4萬，失業(yè)率相比上年的7%下降了1.2個百分點。在經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇的背景下，美聯(lián)儲宣布于2014年11月結(jié)束量化寬松政策。

歐元區(qū)方面，2014年以來通貨緊縮的預(yù)期不斷升溫，實際內(nèi)需下降明顯，失業(yè)率有所上升。雖然歐央行在6月出臺了一攬子寬松政策，但仍未從根本上提振歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)水平，相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也未得到明顯改善，加之烏克蘭和中東局勢緊張，使歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)一定程度惡化。從數(shù)據(jù)來看，歐元區(qū)GDP雖然從2013年二季度至2014年一季度保持了12個月的微弱增長，但是在2014年二季度再度陷入停滯，三季度歐元區(qū)GDP環(huán)比和同比分別緩慢增長0.2%和0.8%，歐央行預(yù)計歐元區(qū)2014年實際GDP增速為0.8%。數(shù)據(jù)顯示歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)仍未擺脫低迷狀態(tài)。

（二）國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)中趨緩

2014年中國經(jīng)濟(jì)延續(xù)了2013年以來的調(diào)整態(tài)勢，經(jīng)濟(jì)下行壓力增加，GDP、CPI等宏觀數(shù)據(jù)在外需疲軟、內(nèi)需持續(xù)回落、制造業(yè)仍不景氣、房地產(chǎn)拉動經(jīng)濟(jì)增長作用減弱等因素的共同影響下小幅回落。中國政府兼顧穩(wěn)增長和調(diào)結(jié)構(gòu)，保持宏觀政策連續(xù)性和穩(wěn)定性，自二季度以來出臺一系列“微刺激”措施，物價水平、就業(yè)水平及PMI等指標(biāo)數(shù)據(jù)總體平穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)中趨緩。

從國內(nèi)生產(chǎn)總值來看，2014年一季度，GDP增長7.4%，較上年同期和全年均放緩0.3個百分點。在中國政府一系列“微刺激”舉措的推動下，二季度GDP增長7.5%，略高于一季度。三季度，經(jīng)濟(jì)下行壓力有所加大，GDP增長7.3%，較二季度下降0.2個百分點（見圖1）。PMI走勢與GDP類似，在二季度出現(xiàn)短暫的回調(diào)后，三季度下行態(tài)勢明顯;2014年12月份，制造業(yè)PMI為50.1%，已接近榮枯分界線的邊緣，并回落至年內(nèi)最低點，意味著整體經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)下行的壓力仍未緩解。從價格指數(shù)上看，CPI整體保持低位，且進(jìn)入三季度后明顯下滑，11月份CPI同比漲幅僅為1.4%。

2014年銀行間債券市場價格和收益率變動情況

（一）貨幣市場利率震蕩下行后整體企穩(wěn)

2014年，貨幣市場利率整體水平較上年有所下降，上半年貨幣市場利率震蕩下行，下半年開始有所企穩(wěn)。具體來看，2014年Shibor隔夜品種日平均利率較上年下行54個基點至2.77%，Shibor7天品種日平均利率較上年下行50個基點至3.58%（見圖2）;銀行間回購隔夜品種日平均利率較上年下行56個基點至2.78%，7天品種日平均利率較上年下行49個基點至3.63%。

面對宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力，央行運(yùn)用靈活的貨幣政策工具調(diào)節(jié)市場流動性，降低實體經(jīng)濟(jì)融資成本。2014年以來，央行先后兩次開展了定向降準(zhǔn)，分別降低了縣域農(nóng)商行及部分符合要求的商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金率。9月和10月通過中期借貸便利（MLF）向市場分別注入了5000億元和2695億元的流動性，進(jìn)行有效的市場預(yù)期管理。央行還在不同時間點開展了短期流動性操作（SLO），抵押補(bǔ)充貸款（PSL）及常設(shè)借貸便利（SLF）等操作，進(jìn)一步豐富貨幣政策工具。同時，2014年貨幣政策中增強(qiáng)了對價格型工具的運(yùn)用，央行四次降低正回購利率，對市場形成價格引導(dǎo)。另外，央行11月末宣布下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款和存款利率，為資金面的相對寬松創(chuàng)造條件。央行12月27日發(fā)布《關(guān)于存款口徑調(diào)整后存款準(zhǔn)備金政策和利率管理政策有關(guān)事項的通知》（“387”號文），明確非銀同業(yè)存款納入存貸比口徑且存款準(zhǔn)備金率暫為零，部分消除了市場之前對口徑調(diào)整可能帶來的短期資金面的悲觀預(yù)期。

根據(jù)公開披露的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2014年央行在公開市場共開展83次正回購操作和4次逆回購操作，考慮有回購到期、央票到期、國庫現(xiàn)金定存因素，央行在公開市場共凈投放資金2840億元。央行本年四次下調(diào)正回購利率，11月25日第四次下調(diào)14天正回購利率至3.2%。

（二）債券市場價格指數(shù)持續(xù)上漲，收益率曲線震蕩下行

2014年，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面較為疲弱，經(jīng)濟(jì)向好預(yù)期逐漸降溫，加之央行采取的預(yù)調(diào)微調(diào)貨幣政策，在保持流動性總量適度充裕的同時引導(dǎo)市場利率下行，資金面整體穩(wěn)中趨松，債券市場呈現(xiàn)出明顯的“牛市”格局，中債指數(shù)持續(xù)上漲，債券收益率曲線震蕩下行。

截至2014年12月31日，中債新綜合指數(shù)（凈價）為99.4821，較2013年12月末的94.2616點上漲5.54%;中債新綜合指數(shù)（財富）為157.0586點，較2013年12月末的142.3383點上漲了10.34%，創(chuàng)下2012年以來的第二大年度漲幅。中債固定利率國債、政策性銀行債、企業(yè)債（AAA級）和中短期票據(jù)（AAA級）平均收益率分別較上年末下行100、152、136和144BP。

債券市場發(fā)展規(guī)模

（一）債券市場年度發(fā)行總量增長迅猛

2014年，債券市場共發(fā)行各類債券11.87萬億元，較2013年增加3.17萬億元，同比增長36.47%，增速提高27.42個百分點。值得指出的是，"受市場低迷的影響，2013年發(fā)行量增長較慢，這是2014年發(fā)行量同比增速數(shù)值較大的主要原因，未來年度發(fā)行量同比增速可能回落到20%左右的正常值。2014年在中央結(jié)算公司登記新發(fā)債券1458只，發(fā)行量共計5.95萬億元，占債券市場發(fā)行總量的50.13%;上海清算所登記新發(fā)債券4691"只，發(fā)行量共計5.54萬億元，占債券市場發(fā)行總量的46.67%;交易所新發(fā)債券624只，發(fā)行量共計0.38萬億元，占債券市場發(fā)行總量的3.2%（見表1）。

從銀行間債券市場新發(fā)債的券種結(jié)構(gòu)來看，2014年國債發(fā)行1.44萬億元，同比增長7.39%;政策性銀行債發(fā)行2.3萬億元，同比增長10.65%;受銀監(jiān)會《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》影響，近兩年二級資本工具發(fā)行規(guī)模與商業(yè)銀行次級債呈現(xiàn)此消彼長的特點，商業(yè)銀行債發(fā)行0.08萬億元，同比下降25.34%，二級資本工具發(fā)行0.36萬億元;"企業(yè)債券發(fā)行0.7萬億元，同比增長46.5%;中期票據(jù)發(fā)行0.95萬億元，"同比增長40.98%;"短期融資券（含超短期融資券）發(fā)行2.15萬億元，"同比增長35.64%;非公開定向債務(wù)融資工具發(fā)行1.02萬億元，"同比增長80.22%;"政策性銀行債和國債在發(fā)行規(guī)模中占據(jù)主要地位，二者發(fā)行量合計約占發(fā)行總量的31.45%（見圖3）。

（二）債券市場托管總量繼續(xù)平穩(wěn)增長

截至"2014年12月末，全國債券市場總托管量達(dá)到35.64萬億元，比上年末增加6.16萬億元，同比增幅為20.9%。其中在中央結(jié)算公司托管的債券總量為28.73萬億元，占全市場托管量的80.6%;上海清算所托管總量為5.56萬億元，占全市場托管量的15.6%;交易所托管總量為1.35萬億元，占全市場托管量的3.79%。

2014年末投資者的主要券種持有結(jié)構(gòu)與2013年末相比呈現(xiàn)以下特點：（1）對流動性較好的利率類債券持有量普遍增加，說明在2014年經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行背景下，各類型機(jī)構(gòu)的風(fēng)險偏好有所下降，更加偏好持有風(fēng)險低、流動性好的券種;（2）以證券基金、年金、社?；稹⑿磐杏媱?、證券公司資產(chǎn)管理計劃、商業(yè)銀行理財產(chǎn)品為主的投資者，相較于其他類型投資者，偏好持有企業(yè)債，說明在2014年各類型理財產(chǎn)品為覆蓋較高的募集資金成本，更偏好于在債券市場投向票面利率較高的債券等;（3）在大力發(fā)展信貸資產(chǎn)支持證券，盤活信貸存量的政策導(dǎo)向下，各主要機(jī)構(gòu)類別普遍增持資產(chǎn)支持證券;（4）隨著國內(nèi)債券市場對外開放進(jìn)程進(jìn)一步加快，境外機(jī)構(gòu)參與銀行間債券市場的規(guī)模也迅速增加，其偏好持有國債、政策性銀行債、央票、政府支持機(jī)構(gòu)債等具有較高安全性的債券資產(chǎn)。

（三）債券市場現(xiàn)券交易規(guī)模略有下降，回購交易活躍度明顯上升

2014年，債券市場現(xiàn)券和回購交易結(jié)算量為352.16萬億元，同比增長30.03%，相比2013年增速提高了28.98個百分點。其中全市場現(xiàn)券結(jié)算量為40.61萬億元，同比下降6%;全市場的回購交易結(jié)算量為311.54萬億元，同比增長36.88%，比上年提高了16.2個百分點。

中央結(jié)算公司統(tǒng)計結(jié)算量為244.53萬億元，同比增長24.84%，其中現(xiàn)券交易結(jié)算量30.98萬億元，同比下降16.16%;回購交易結(jié)算量213.55萬億元，同比增長34.37%。上海清算所統(tǒng)計交易結(jié)算量共計24.47萬億元，同比增長125.8%，其中現(xiàn)券交易結(jié)算量8.52萬億元，同比增長62.60%;回購交易結(jié)算量15.95萬億元，同比增長185.04%。交易所統(tǒng)計債券交易結(jié)算量共計83.15萬億元，同比增長29.76%，其中現(xiàn)券交易結(jié)算量1.11萬億元，同比增長10.27%;回購交易結(jié)算量82.03萬億元，同比增長30.07%（見表2）。

從銀行間現(xiàn)券交易的券種結(jié)構(gòu)來看，國債和地方政府債現(xiàn)券結(jié)算量比重為14.39%，結(jié)算量同比增長0.97%;央行票據(jù)現(xiàn)券結(jié)算量比重為0.31%，結(jié)算量同比減少2.14%;政策性銀行債現(xiàn)券結(jié)算量比重為40.15%，結(jié)算量同比增長9.91%;信用類債券現(xiàn)券交易結(jié)算量比重達(dá)到35.60%，結(jié)算量同比下降15.31%。商業(yè)銀行柜臺結(jié)算量本年61.79億元，較上年增加230.07%。

2014年債券市場運(yùn)行特點

（一）債券市場規(guī)范力度進(jìn)一步加大

2014年以來，監(jiān)管部門進(jìn)一步加大對債券市場的規(guī)范力度，債券市場朝更加健康有序的方向發(fā)展。2014年年初，人民銀行等五部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的通知》（127號文），加強(qiáng)對金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的管理，對商業(yè)銀行同業(yè)非標(biāo)渠道進(jìn)行規(guī)范。非標(biāo)理財渠道、同業(yè)非標(biāo)渠道被規(guī)范以后，短期內(nèi)商業(yè)銀行對實體經(jīng)濟(jì)的資金支持，將更加依賴貸款業(yè)務(wù)、債券融資業(yè)務(wù)、自營非標(biāo)業(yè)務(wù)及其他一些創(chuàng)新業(yè)務(wù)。

為規(guī)范企業(yè)債券簿記建檔發(fā)行行為，發(fā)展改革委于4月24日發(fā)布《企業(yè)債券簿記建檔發(fā)行業(yè)務(wù)指引（暫行）》，要求將原來主承銷商自行簿記建檔改為主承銷商在中央結(jié)算公司簿記建檔;同時對整個企業(yè)債的發(fā)行過程進(jìn)行了規(guī)范，壓縮并且杜絕了企業(yè)債發(fā)行過程中的尋租空間，并明確參與人不得進(jìn)行不正當(dāng)利益輸送、破壞市場秩序。

10月初，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》，規(guī)定地方政府不得通過企事業(yè)單位舉借債務(wù)，政府性債務(wù)作為硬指標(biāo)納入業(yè)績考核。10月末，財政部發(fā)布《地方政府存量債務(wù)納入預(yù)算管理清理甄別辦法》，要求各地區(qū)可申請發(fā)行地方政府債券置換，以降低利息負(fù)擔(dān)，優(yōu)化期限結(jié)構(gòu)，騰出更多資金用于重點項目建設(shè)。

（二）債券市場創(chuàng)新成果明顯

1.財政部發(fā)布中國關(guān)鍵期限國債收益率曲線

自2014年11月2日起，財政部網(wǎng)站每日發(fā)布中國關(guān)鍵期限國債收益率曲線，由中央結(jié)算公司負(fù)責(zé)編制提供。近十幾年來，在人民銀行、財政部和相關(guān)各方的共同努力下，我國國債市場取得了長足發(fā)展，國債收益率曲線的編制條件在逐漸改善，技術(shù)趨于成熟。在利率市場化改革過程中，國債最重要的金融功能——金融市場基準(zhǔn)的作用也已日益顯現(xiàn)。作為一國本幣資產(chǎn)的基礎(chǔ)價格，國債收益率更是得到了國家層面的高度重視，黨的十八屆三中全會提出要求“健全反映市場供求關(guān)系的國債收益率曲線”，此次財政部發(fā)布國債收益率曲線是對全會要求的響應(yīng)，是中國國債市場發(fā)展的標(biāo)志性成果。

2.國債收益率曲線的深度應(yīng)用得到進(jìn)一步擴(kuò)展

11月14日，農(nóng)業(yè)銀行刊登了非公開發(fā)行優(yōu)先股發(fā)行情況報告書，該優(yōu)先股11月5日起息，并于11月28日起在上證所綜合業(yè)務(wù)平臺掛牌轉(zhuǎn)讓，其發(fā)行定價以中債國債收益率曲線5年期收益率為基準(zhǔn)浮動。另外，截至2014年底，在債券市場創(chuàng)新品種中，先后還有29只永續(xù)債也是以中債國債收益率曲線作為發(fā)行定價基準(zhǔn)。國債收益率曲線的深度應(yīng)用得到了有效擴(kuò)展。

3.地方政府債開啟自發(fā)自還序幕

5月22日，財政部公布了《2014年地方政府債券自發(fā)自還試點辦法》，10省市地方政府試點地方政府債券自發(fā)自還，地方政府債券發(fā)行實行年度發(fā)行額管理，全年發(fā)行總量不得超過國務(wù)院批準(zhǔn)的當(dāng)年發(fā)債規(guī)模限額，并且剝離了融資平臺公司的政府融資職能。在目前經(jīng)濟(jì)下行壓力較大的背景下，此次自發(fā)自還試點正是解決地方政府融資難的辦法之一。2014年10個試點省市共完成1066.8億元地方政府債券的發(fā)行工作。

4.商業(yè)銀行理財產(chǎn)品進(jìn)入銀行間債券市場開戶

2月13日，人民銀行發(fā)布了《關(guān)于商業(yè)銀行理財產(chǎn)品進(jìn)入銀行間債券市場有關(guān)事項的通知》（以下簡稱《通知》），這是人民銀行首次發(fā)布理財產(chǎn)品進(jìn)入銀行間債券市場的規(guī)范。《通知》一方面放開理財產(chǎn)品開戶，對于債券市場來說是一種創(chuàng)新;另一方面規(guī)范了商業(yè)銀行理財產(chǎn)品投資銀行間債券市場的行為，進(jìn)一步規(guī)范理財產(chǎn)品在銀行間債券市場的開戶流程。

5.部分合格機(jī)構(gòu)投資者可進(jìn)入銀行間債券市場開戶

11月28日，《中國人民銀行金融市場司關(guān)于部分合格機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入銀行間債券市場有關(guān)工作的通知》對外發(fā)布，明確了包括農(nóng)村商業(yè)銀行、農(nóng)村合作銀行等農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)，信托產(chǎn)品、證券公司資產(chǎn)管理計劃、基金管理公司及其子公司特定客戶資產(chǎn)管理計劃、保險資產(chǎn)管理公司資產(chǎn)管理產(chǎn)品等四類非法人投資者可向人民銀行上?？偛哭k理進(jìn)入銀行間債券市場開立賬戶，在銀行間市場進(jìn)行投資交易。此舉有利于提高銀行間債券市場交易的活躍度和流動性，進(jìn)一步豐富債券市場投資者類型。

6.柜臺債券業(yè)務(wù)品種有所增加

3月28日，人民銀行發(fā)布公告，從事柜臺記賬式國債業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行的柜臺債券業(yè)務(wù)品種，可以在記賬式國債基礎(chǔ)上增加政策性銀行債券和中國鐵路總公司等政府機(jī)構(gòu)債券。承辦銀行可以通過其營業(yè)網(wǎng)點、電子銀行等渠道向投資者分銷債券，與投資者進(jìn)行債券買賣，并辦理債券托管與結(jié)算。這意味著普通投資者也可以參與投資以上三類債券。

7.銀行間債券市場開始嘗試做市業(yè)務(wù)

全國銀行間同業(yè)拆借中心發(fā)布實施《銀行間債券市場嘗試做市業(yè)務(wù)規(guī)程》，強(qiáng)化對嘗試做市商業(yè)務(wù)進(jìn)行規(guī)范。嘗試做市制度是指嘗試做市機(jī)構(gòu)通過交易中心交易系統(tǒng)連續(xù)報出做市債券買賣雙邊報價，以及根據(jù)其他銀行間債券市場參與者的報價請求合理報價，并按其報價與其他市場參與者達(dá)成交易的行為。此規(guī)程旨在明確規(guī)范嘗試做市機(jī)構(gòu)的做市行為，表明央行和相關(guān)監(jiān)管部門正在強(qiáng)化對做市商制度的完善，對債券市場的完善和創(chuàng)新起到一定的推動作用。

8.中央結(jié)算公司開始為地方國庫現(xiàn)金管理提供擔(dān)保品服務(wù)

12月5日，地方國庫現(xiàn)金管理工作正式啟動，北京市財政局完成首期國庫現(xiàn)金管理招標(biāo)，并于12月10日通過中央結(jié)算公司擔(dān)保品管理系統(tǒng)辦理中標(biāo)商業(yè)銀行債券質(zhì)押。中央結(jié)算公司的擔(dān)保品管理首次服務(wù)于財政政策實施，標(biāo)志著中央托管機(jī)構(gòu)擔(dān)保品管理服務(wù)進(jìn)一步支持政府經(jīng)濟(jì)管理職能取得了突破性進(jìn)展。

9.中金所開展國債充抵期貨保證金的業(yè)務(wù)試點

12月27日，中國金融期貨交易所發(fā)布修訂后的《中國金融期貨交易所交易細(xì)則》和《中國金融期貨交易所結(jié)算細(xì)則》，開展國債作為期貨保證金的業(yè)務(wù)試點。國債充抵期貨保證金制度是國際市場的通行做法，有利于降低市場運(yùn)行成本，有利于提高國債市場流動性。

（三）債券市場國際化程度進(jìn)一步提高

近年來，越來越多的境外機(jī)構(gòu)參與中國債券市場。據(jù)統(tǒng)計，2014年末在中央結(jié)算公司開立托管賬戶的境外機(jī)構(gòu)達(dá)176家，較上年末增加65家，持有債券共計0.54萬億元，較上年末增長74.19%。

美國紐約時間2014年11月11日，范達(dá)全球（VanEcknbsp;Global）成功在紐約交易所上市發(fā)行美國市場上首只專注于中國債券的ETF產(chǎn)品——Market"Vectors"ChinaAMC"China"Bond"ETF。該ETF跟蹤中債-中國高等級債券指數(shù)，投資中國固定收益市場的所有主要債券類別，包括政府類債券、政策性銀行債及發(fā)行主體評級為AAA級的信用債。該ETF產(chǎn)品的成功推出，為美國投資者提供了一條投資中國大陸境內(nèi)人民幣債券市場的新渠道，進(jìn)一步豐富了RQFII產(chǎn)品類型。另外，2014年2月以中債-5年期國債指數(shù)為標(biāo)的的全球第一只RQFII"ETF基金在香港交易所上市。這些產(chǎn)品的成功上市，標(biāo)志著人民幣債券市場國際化程度進(jìn)一步提高，為中國政府部門、銀行、企業(yè)等進(jìn)入國際資本市場提供了新途徑，也意味著國際市場對中國評級機(jī)構(gòu)和評級標(biāo)準(zhǔn)的認(rèn)可，以及對中國境內(nèi)機(jī)構(gòu)所編制的價格指標(biāo)產(chǎn)品的認(rèn)可。

（四）債券首現(xiàn)信用違約，剛性兌付仍未打破

2014年3"月"4"日，上海超日太陽能科技股份有限公司發(fā)布公告稱無法按時支付"2011"年公司債券利息。至此，“11"超日債”正式違約，成為國內(nèi)首例債券違約事件，這引發(fā)了市場對中低信用等級非國有企業(yè)信用風(fēng)險的再評估，中低信用等級與高等級產(chǎn)業(yè)債之間的利差有所擴(kuò)大。從2014年年初至12月末，3～5年期中短期票據(jù)AA-級與AAA級之間的信用點差平均擴(kuò)大了63BP。然而12月17日，*ST超日公布了兌付方案，投資者將獲本息全額賠付。至此，債券市場的違約警報得以解除，剛性兌付仍未打破。

（五）一級市場發(fā)行利率水平下移，波動幅度顯著提升

2014年以來，債券發(fā)行利率明顯下行。10年期國債發(fā)行利率下降幅度達(dá)20%;國開債發(fā)行利率下行幅度則更為明顯，10年期國開債發(fā)行利率從5.9%一路下行至3.96%，下行幅度高達(dá)33%。伴隨利率市場化進(jìn)程的不斷推進(jìn)，債券價格的波動性明顯增加。2014年10年期國債收益率兩日波動絕對值的均值為2.09BP，標(biāo)準(zhǔn)差為2.27BP。較去年同期增長16%;10年期國開債收益率波動增長更為明顯，兩日波動絕對值的均值為3.01BP，較2013年同期的1.69BP擴(kuò)大達(dá)78%。

（六）城投債信用利差縮窄

2014年公布的地方政府債務(wù)審計報告表明中國地方政府債務(wù)可控，給城投債市場打入了一針強(qiáng)心劑。在2014年產(chǎn)業(yè)債違約頻現(xiàn)的同時，城投債沒有出現(xiàn)信用事件，很多投資者認(rèn)為城投債一定程度上兼具高收益低風(fēng)險的雙重優(yōu)勢。在交易所市場，城投債是質(zhì)押率僅次于國債的質(zhì)押品，受到投資者的普遍歡迎。2014年以來，中債城投債收益率曲線收益率下行幅度顯著大于產(chǎn)業(yè)類債券。截至12月末，中債城投債收益率曲線（AA級）5年期累計下行達(dá)168BP。從信用利差看，城投債高低信用等級之間信用利差明顯縮窄，截至12月末，3～5年期城投債AA級與AAA級之間的信用點差平均降低64BP。

作者單位：中央結(jié)算公司債券信息部

責(zé)任編輯：羅邦敏""孫惠玲