新三板淘金當心風險

董曉寒

“新三板多數是小公司，本身的抗風險能力不強，投資風險高于A股公司。”Beware of Risks in New Third Board Gold Rush

“去年，我帶領的團隊就做了31個新三板項目，”錦天城律師事務所高級合伙人沈國權律師格外忙碌，“迄今為止，我們律所總共完成了81單，今年按照這個勢頭，估計可以到200單。”

有中國版納斯達克之稱的新三板已成為新“風口”。隨著市場容量擴大，各路投資者蜂擁而至，三板做市和三板成指兩只指數持續強勢。短短3個月內，三板成指從年初1000點上漲至2134點，三板做市指數更是一路上行到了2673點，甚至超過創業板指數2568的高點。

4月17日的證監會新聞發布會上，新聞發言人鄧舸表示，新三板市場的監管執法無“亡‘區”，將對虛假披露、內幕交易、操縱市場等違法違規嚴格執法。

成本上升熱情不減

“冉不來掛牌，以后就沒補貼了。”一位上市券商新三板業務拓展高級經理向記者透露，此前北京、上海、江蘇、重慶、浙江、廣東等多省市均對新三板掛牌企業給予補貼，獎勵金額多在30萬-200萬元，根據企業掛牌的進程分批發放。

不過，白去年11月底，國務院下發了《關于清理規范稅收等優惠政策的通知》（下稱《通知》），新三板取消掛牌補貼的傳聞就不絕于耳。《通知》表示，“通過專項清理，違反國家法律法規的優惠政策一律停止執行，并發布文件予以廢止;沒有法律法規障礙，確需保留的優惠政策，由省級人民政府或有關部門報財政部審核匯總后專題請示國務院。”報審時間需在2015年3月前。

《通知》發布后，部分地方政府陸續停止補貼政策。 “像北京東城區、朝陽區已經停止了，但是海淀區等區縣還有補貼。”

記者登錄張江高科技同區官網，補貼政策依然在列。在詢問擬掛牌新三板的注冊在張江的企業后，得悉補貼政策——“改制補助最高不超過60萬元，掛牌補助最高不超過100萬元”仍正常執行。

據天津濱海高新技術產業開發區知情人士透露，“從《通知》層面來看，只提出了清理稅收等，新三板掛牌補貼是否在范圍之內尚未最終敲定，并未明確提出取消補貼的要求。”

盡管補貼政策出現變動，但企業掛牌新三板的熱情卻絲毫未減。多家擬掛牌新三板的企業負責人對記者表示，“只要能迅速掛牌，取消補貼，甚至多交掛牌費我都愿意。”

據悉，新三板掛牌費用目前均價在160萬-200萬元左有，而在去年同期，費用不超過120萬元。上述新三板券商經理表示，在人手不足的情況下，只有通過漲價來抬高門檻。

政府推動 各取所需

“如果不為掛牌新三板后定增，我們才不會那么積極。”一位券商場外市場部總經理直言。

相比A股，企業掛牌新三板后融資快、成本低，同時又有做市商為股權溢價做通道。做市商制度正式實施至今不到一年時間內，新三板定增讓投資者和券商趨之若騖。

投行界流行這么一個段子：去年我做的一個IPO項目，定增3000萬股，結果終止審查，年底掛上新三板，7元/股順利定增5000萬股，轉眼10元了，如果按現在的IPO政策，發行價不超過6元/股。對此，不少業務經理表示這種事情可能屬實。

4月初，已有38家掛牌公司披露定增計劃，定增的目的不外乎尋求更多資金和市值。上述場外市場部經理告訴記者：“按規定定增不超過35人。現在行情太火，我們自己的大客戶都沒有資格參與了，實在太瘋狂了。”定增如此火爆，以至于新三板企業殼資源也成了“香餑餑”。有消息指出，現在一個不錯的新三板殼資源起價就達到2500萬元。

在沈國權看來，新三板之所以火爆，不僅是因為市場有需求，還有政府的推動。“小微企業的發展、科技類企業早期的成長都需要資金維持，但是向銀行貸款卻遭遇資質不夠，民間借貸利率較高，新三板就提供了合適的平臺，給這些企業融資。”

新三板的掛牌條件相對寬松，滿足存續滿兩年、主營業務明確、公司治理結構健全等條件即可掛牌，“甚至虧損企業也可以掛牌，新三板為其提供了便捷的融資渠道。對投資者而言，也給不同風險偏好的尤其是風險追求者投資市場提供了途徑。”沈同權坦言，新三板對培育孵化企業有一定的幫助，從宏觀層面來看，也推動了科技創新與產業轉型升級。

并購熱潮持續不斷

一家PE機構的投資人士向記者表示，新三板中有很多新業態、高科技的公司。未來幾年，TMT、環保、醫療等重點行業將會涌現出很多機會，行業增速也會較高。

有意思的是，越來越多質地不錯的新三板掛牌公司吸引了上市公司的目光。白2014年以來，新三板已經發生了近20起并購重組案例。年初，停牌數月的大智慧披露重組預案：作價85億收編新三板公司湘財證券。這是新三板成立以來最大一單并購重組案。

相較于其他小微企業，新三板掛牌公司各方面的規范性無疑提升了其作為并購標的的競爭力。新三板掛牌企業中，不乏高新技術產業公司以及主板相對缺乏的稀有行業企業，同時，新三板目前的平均市盈率水平為1 5倍左右，與創業板接近60倍的平均市盈率相比優勢十分明顯。這為上市公司謀求產業鏈提供了“選秀池”。

上述投資人士指出，隨著新三板各方面制度的完善，新三板已經成為一個真正的場外市場，可以給企業提供冉融資、并購等服務。正因此，新三板并購業務吸引了PE、券商等各路資本掘金，反向推動了新三板并購熱潮。“很快會看到70家、700家被并購與并購上演。”該人士稱。

投資門檻降不下來

“最近打電話前來咨詢新三板業務和開戶的投資者明顯增多。”記者在走訪中銀萬國證券的營業部時，一位負責人說：“由于個人投資者開戶門檻比較高一一證券類資產市值500萬元以上以及有兩年以上的證券投資經驗，很多小散戶只能觀望。”

不少股民向記者表示，把小投資者攔在門外，就是把新三板變成“機構和權貴們的游戲”。“適當設門檻是必要的，但重點應當是對投資者的風險意識與經驗有所要求，難道新三板風險比股指期貨還高嗎？期貨門檻也不過50萬元。”

沈國權則表示可以理解，“管理層設定較高門檻，是出于控制市場風險的考慮，一是防止被爆炒而出現泡沫，二是新三板多數是小公司，本身的抗風險能力不強，投資風險的確高于A股公司。”

“最近新三板那么火，降低門檻的可能眭就更低了。”沈國權如是說，“新三板沒有漲跌停板制度，整個規則的規范性還沒有那么完善，如果降低門檻，許多投資者進場，容易出現大量投機操作、內幕交易等違規行為，風險管控出現問題。”

沈國權提醒管理層“勿忘初心”，“新三板的定位是有別于主板、創業板的，高投資門檻、低掛牌條件，若降低投資門檻勢必提高掛牌條件，中介費用上漲，成了另一個IPO，也就失去了新三板的意義。普通投資者不應該因為最近市場的活躍而盲目進入。”

規則規范有待加強

“例如最近的‘中山幫對倒事件.也警醒投資者人市有風險。”新三板近日驚現99999.99元/股的超高價異常交易報單。對此，作為新三板市場的自律監管機構，全國中小企業股份轉讓系統有限責任公司（下稱全國股轉公司）開出新三板首份交易者罰單：限制超高價報單的“中山幫”賬戶交易3個月。

3月23日至27日，共有40筆交易以超高價格成交，涉及協議轉讓股票包括華恒生物、中科軟、冰洋科技、新網程、聯宇技術、昌信農貸、富機達能、同輝佳視。其中，華恒生物成交價最高，達到1058元。

上述成交的交易雙方主要為托管于中信證券中山市中山四路營業部的“中山市廣安居企業投資管理有限公司”、“中山市八通街商務服務有限公司”、“中山市三寶股權投資管理有限公司”和“譚均豪”4個賬戶。

據了解，目前新三板中存在多種目的的對倒交易，包括為了避稅、減少傭金而進行的對倒，以及將代持的股份轉給實際擁有人所存在的對倒。

對于目前新三板市場存在的操縱市場的對倒交易，一位資深新三板投資者對記者表示，“現在都是暗箱操作。通過協議轉讓的交易方式，投資者可以設定任意價格，并通過協議互報買人或賣出的方式實現點對點的對倒交易。操作比中小板要方便得多，賺錢也來得快。”

“新三板很多公司流通盤都很小，一些做對倒的投資者隨便買一家公司股價都漲上去了。”一般來說，做對倒的人會將價格一直往上抬，然后后面跟風的投資者就來了，因此只要有人接盤，他們就可以把自己所持有的貨出出去。

據了解，南于與A股市場相比，新三板市場并不設漲跌幅限制，因此股價便很容易被拉到很高的價格以幫助對倒的人高位出貨。

上述資深投資者表示，“這塊幾乎沒有人監管，所以做對倒的人才會比較順手。之前券商和監管機構都幾乎沒人介入這一塊，這次‘中山幫的事情可能會引起證監會的重視，但是這需要有一定時間，需要法律來規范，如果沒有法律依據的話，這次中山幫的事情只能算是個案。”

全國股轉公司副總經理隋強近日已公開表示，對于協議轉讓中超高價格成交的涉嫌違規行為，表示堅持“零容忍”，堅決亮劍，堅決處理。

4月17日，鄧舸透露，證監會稽查執法部門與全國股轉公司建立了案件線索發現、會商及執法信息交流機制，集中會商了涉嫌違法違規線索，證監會將組織力量嚴肅查處一批涉及虛假信息披露、違規交易和破壞投資者適當性管理制度等違法違規的案件。

在這類擾亂市場的對倒交易中，不知情的投資人無疑是最大的受害者。上述資深投資者向記者介紹，最重要的還是要認真分析企業內在價值，判斷公司合理市值。投資者可以通過觀察連續成交日的大概率成交價格段來判斷該公司的正常價格范圍，對于突然的價格異動則需持謹慎態度。

轉板或無必要

2015年兩會期間，證監會主席肖鋼在接受媒體采訪時表示，今年將試點新三板和創業板之間的轉板機制。但隨著新三板做市商制度的全面鋪開，尤其是競價交易逐步推進，轉板還有必要嗎？

所謂轉板制度就是企業在不同層次的證券市場間流動的制度。沈同權認為，隨著交易市場的活躍，轉板與否對企業而言已不那么重要。因為企業在新三板掛牌上市，同樣可以達到估值定價、進而融資的目的。有關連續競價等交易制度也在全國股轉系統的部署范圍內。如果新三板可以和主板一樣采取連續競價，那么轉板似乎沒有意義。

太平洋證券副總裁程曉明表示，此前之所以有轉板需求，主要是因為交易不活躍，市場功能沒有發揮。但如果未來市場足夠活躍，科技創新、文化創新、商業模式創新的企業規模小、未來不確定性高，需要做市商制度為其估值定價，這類企業應該留在新三板。

中萬宏源證券分析師桂浩明指出，分層是新三板“大發展的基礎”。市場分層是推進制度建設、豐富市場產品、提升交易所競爭力的基礎性制度。

按照市場各方預計，未來新三板大致分為三層，即競價交易、做市交易、協議轉讓。不少投資人士對記者表示，新三板企業由于股票流動性差、風險偏高，所以估值相對低。一旦新三板公司可以開展連續競價交易并提升流動性，那么其估值水平也勢必會提升。未來將重點布局一些可能進行競價交易的企業。