企業并購融資風險控制研究

□文/宿振

企業并購融資風險控制研究

□文/宿振

（國家統計局綏化調查隊黑龍江·綏化）

［提要］并購是企業占據市場份額、提高市場競爭實力和獲得經濟效益的最有效途徑，但對企業既有利也有弊。它一方面可以為企業帶來可觀的收益；另一方面在并購過程中也伴隨很高的財務風險，在企業并購過程中，財務活動伴隨整個企業重組并購的復雜過程，這必然伴隨著財務風險。因此，財務風險是企業并購活動中一定要高度關注和考慮的不確定因素，對企業并購能否取得成功具有重要意義。本文在揭示并購財務風險來源的基礎上，通過對企業價值評價風險、融資風險、支付風險以及整合風險分別進行論述，并對并購財務風險的控制進行深入的研究。

企業并購；融資財務風險；風險控制

收錄日期：2015年4月24日

一、企業并購財務風險的定義

企業并購財務風險是指企業并購重組過程中，在融資及資本結構改變過程中所引起的財務狀況惡化，甚至可能導致破產和關閉等風險。同時，并購重組后可能導致原股東收益的波動性增加，也會增加持有風險。在重組并購過程中，面臨如下風險：并購方通過并購的方式實現控制目標公司，實現企業的控股，但未達到預期的并購效果，難以實現企業價值最大化的目的，這也屬于企業并購風險；并購方未能按重組預期的要求控制目標公司也是企業并購風險；企業并購過程中面臨很多不確定的因素，從并購籌劃準備階段到并購具體實施階段，及并購后的整合階段都面臨不同的風險，這都屬于企業并購的風險。

二、并購過程中融資風險的成因

（一）并購中企業融資渠道不多。企業在并購過程中，積極拓展本身的融資渠道已經成了當務之急。一般情況下造成企業不能及時籌措到并購所需資金的風險，包括以下兩方面：一是由于并購企業資信狀況不高、償債能力較弱，資產質量不高，導致并購企業負債融資、獲取直接投資和股票增發能力弱；二是并購資金的需求量大大超出企業的融資能力。為了盲目追求企業的發展規模，經營者往往忽略了自身的經濟實力，對其盲目樂觀，導致融資渠道少，融資能力差。

現在大多企業的融資方式都是尋求銀行和信托基金的幫助。可如果銀行和信托基金的融資都不理想，企業就很難找到更好的籌集大量資金的渠道。所以，企業必須發掘更多的籌資渠道，來保證企業在并購中的資金鏈的穩定性和企業的正常的生產經營。

（二）企業融資能力較弱。企業融資能力是指在一定的經濟環境條件下，企業可能融通資金數額的大小，是持續獲得長期優質資本的能量，要能多種渠道、低成本融資，要能從國內、國際渠道融資。企業融資能力是企業快速發展的關鍵要素之一，融資能夠為企業創造更多的價值，然而只有在高速成長之后還能夠“軟著陸”的企業才是真正的融資贏家。

融資能力的強弱已經成為了企業在并購中的關鍵因素。影響企業融資能力強弱的大概有以下三個方面：一是企業總資產規模不大。企業融資可以分以實物資產抵押為基礎的融資和憑信用為基礎的融資。為了減少風險，資金供給方青睞于以實物資產抵押為基礎的融資活動，特別是對于周期長的融資活動，抵押或擔保成為普遍的融資方式，以減少供給方的風險。而我國部分企業存在固定資產投資比重偏低、規模較小，導致企業中長期融資能力較弱；二是企業流動比率指標偏低。流動比率衡量是企業變現流動資產以償付流動負債的能力，反映的是短期融資能力的指標。流動比率越高，企業能變現資金能力越大，二者成正比。企業并購中往往需要的多為短期的融資。所以，企業資產流動比率指標偏低，很容易導致資金運轉不靈的現象；三是內部資產結構不合理。各種流動資產的變現能力也是不一樣的，因而不同的流動資產構成比例，將影響整體流動資產的變現能力，進而直接影響企業的償債能力。企業流動資產的構成比例也可以反映企業短期融資能力水平。流動資產結構主要是用應收賬款與存貨占比來反映，但國內企業普遍存在存貨與應收賬款占比高于跨國企業或國外先進企業。從對標準分析來看，我國企業的短期融資能力較弱。

（三）融資資本結構不合理。融資資本結構是指在融資過程中各種資本的構成及其比例關系，也就是融資全部資金來源中負債和股東權益兩者各占的比重及其比例關系。在我國，由于資本市場不發達和不成熟，導致股權融資未發揮作用。所以，債務融資成為公司融資的主要途徑，這就導致了企業融資資本結構的單一，使企業融資結構不合理性加劇。

資本成本是企業融資行為的最根本的決定因素。債權融資和股權融資是兩種不同性質的融資方式，由于企業經營者大多選擇債權融資的方式，而忽視了股權融資的重要性，使得融資資本結構嚴重失衡，導致融資的不合理。并購債務融資包括發債、銀行借款等，由于并購動機不同，以及目標企業收購前資本結構的不同，使得并購對短期資金、自有資金與債務資金的需要不一樣，當并購是為了持續經營及目標企業資本結構不理想時，就需要做好不同投資回收期與借款期結構的匹配。

三、企業并購融資風險的控制

（一）采取合適的并購融資方式。在實際過程中選擇融資具體方式的時候，首先并購企業應考慮地是企業內部原始積累的可用資金，因為這種方式具有私密性好、風險可控、程序簡單、不必支付發行費用等諸多優勢。但是，通常企業的內部原始積累資金都很有限，所能動用的資金不多，可并購所需資金量又很大，在這種情況下，企業需要選擇對外融資方式，如銀行貸款、發行債券等，但銀行借款往往是企業首選，因為這種融資渠道具有費用成本低、速度快及保密性好等優點，所以對于資信狀況等級較高的企業是一個非常好的融資方式。

（二）企業可以考慮通過首發IPO或定向增發、配股獲取融資。但存在融資成本費用高、周期慢、保密性差等特點，在有限的融資渠道方式中，由于所籌集的資金數量金額較大，仍是企業并購活動中經常使用的融資渠道。同時，企業也可以選用債券市場融資，由于股票融資成本高于債券發行成本，并且可能會給企業在股市上帶來不良影響，因而在選擇融資順序上，債券發行優于股票發行。

（三）設定合理的融資資本結構。在重組并購融資安排過程中，企業首先要考慮的是債務；其次為從屬債務；最后考慮的是優先股和普通股融資。按照優先順序越來越大，而風險越來越小。這樣的融資結構安排對于整個并購融資項目來說是比較穩健的，使得資金成本盡量減少，融資風險得到合理的控制。

如果企業債務融資比例越高，財務杠桿的作用越大，這對于銀行等金融部門來說就意味著面對較高的融資風險。而如果以占比較大的股票融資來減少融資的財務風險，融資成本自然就會升高，并且由于股本數額的增加，又可能會導致每股股權價值被稀釋，進而引起資本市場波動。由此可以看出：融資企業一方面要在杠桿比例帶來的利益和EPS稀釋的代價之間進行權衡、做出抉擇；另一方面又要在財務杠桿作用的發揮與債務資本比重之間進行權衡，確定最優的資本結構。這一過程就需要并購企業根據企業自身的評估結果和市場風險來規劃合理的資本結構，實現整個并購融資成本低，并購風險最小化。

（四）積極的拓寬并購融資渠道。成熟的資本市場為企業并購提供了多種金融工具及組合，以及可選用的衍生工具，企業可以從中根據自己的戰略規劃進行自我選擇。如果資本市場不能為企業并購提供可利用的融資平臺，或者由于資本市場成熟程度不高，提供的融資渠道有限，那么企業只能依靠自身或間接融資來完成并購，這將在很大程度上影響企業的融資選擇空間，融資金額也會受到很大的限制。在《上市公司收購管理辦法》實施前，由于金融體系不健全，使得我國企業并購的形式少，渠道窄，融資模式單一，真正的債務并購融資在實踐中非常難獲取。并購企業在實施并購過程中除動用有限的內部積累之外，采取各種變通方式籌集收購資金，如變相使用銀行信貸資金、私募資金、地下錢莊的高息融資等。這也使得我國企業目前并購融資手段單一，現金支付能力的限制成為了我國企業并購最大的瓶頸問題。

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