華爾街“黑色星期一”風暴

朱禁弢

“我們所有的資產早就做了對沖，這次下跌反而對我們有利。”一位美國對沖基金華人交易員告訴《中國經濟周刊》記者，由于之前他們就認為美股估值處于歷史高位，所以提前就做好了資產價格大跌的防備，8月24日的大跌對于他們影響不大，“我們甚至盼望它再跌跌。”他揶揄道。

8月24日，美股三大指數普跌。不過在美股開盤前，東半球日本東京股市早盤便大幅下滑，失守19000點關口，截至收盤，日經指數收盤跌4.61%。印尼股市盤中跌勢擴大至5%，創2013年12月以來低位;韓國首爾綜指盤中跌幅擴大至4%，創2011年以來最大跌幅;中國臺灣股市盤中跌幅逼近7.5%，也創下有史以來跌幅、跌點最大紀錄;中國香港恒生指數收盤跌5.17%，報21251.57點。當天西半球的歐洲股市也出現較大跌幅，作為歐洲市場標桿的Eurofirst 300指數一度下跌8.2%，隨后跌幅有所收窄，但收盤仍下跌5.4%。在倫敦，富時100指數（FTSE 100）下跌4.7%，創下自2011年9月以來最大的單日跌幅。大宗商品市場也未能幸免，當天的國際油價甚至跌幅超過6%。唯有國際金價和美元指數、美國國債走強。

一次2008年金融危機以來最為糟糕的全球金融市場動蕩，讓8月24日被輿論驚呼為黑色星期一！

熔斷機制和48號規則顯威力

8月24日，美國股市還未開盤，恐慌的情緒就體現在早上5點就開始交易的美國股指期貨市場上。當日早晨6點，在芝加哥商品交易所掛牌上市的9月交割的標普500指數期貨合約、納斯達克100指數期貨合約和道瓊斯股指期貨合約均跌逾5%，觸發了芝加哥商品交易所設定的價格漲跌限制，上述三大股指期貨皆告跌停。其中標普500指數期貨合約還是首次跌停。

上午9點，為防止股市動蕩，紐交所緊急宣布實施48號規則，即9：30準時開始股票交易不必等待場內做市商經紀人確認個股開盤價。道瓊斯指數開盤即大跌1000點，成為自2008年金融危機以來最大的跌幅。標普500指數一度下跌5.3%。紐交所新聞發言人表示，如果標普500指數大跌7%，將觸發熔斷機制，交易所將暫停交易15分鐘。幸運的是，一些投資者重新進場，使得美國標普500指數跌幅在紐約午后收窄至1.2%。截至8月24日美股收盤，標普500指數仍然下跌了3.9%，道瓊斯工業平均指數則下挫了3.6%，納斯達克綜合指數下滑了3.8%。

當天盡管紐交所沒有全部暫停交易，但個股價格異動不斷。據美國全國廣播公司財經頻道（CNBC）的報道，根據紐約證交所運營商的數據，僅8月24日當天，一只證券停牌5分鐘的情況發生了1278次，而一般情況下每天不超過10次，占到了2400余家上市公司總數的一半。8月24日，美股成交量也創下了4年來的新高，買賣股票數量超過了139億股。

美股遭遇黑色星期一，事實上是大盤連續第五個交易日下滑，在8月17日到8月25日的一周多時間內，美股持續下跌。在今年5月，道指創下18351點的歷史最高值，此后關于美股估值是否有泡沫就爭議不斷。前述接受采訪的對沖基金交易員即認為此次回調有利于美股估值回歸。

庫克一封信促蘋果股價反彈2.25%

8月24日美國三大股指跌幅均超過3%的情況下，在紐交所上市的阿里巴巴甚至跌破了68美元的發行價，收報65.80美元/股，跌幅為3.49%。隨后阿里巴巴CEO張勇發表了一封公開信，表示“請大家把眼光從股市回到客戶身上”。與去年雙十一后創下的接近 120 美元的歷史最高位相比，阿里巴巴的股價已經累計下跌了近 40%，市值也蒸發約1000億美元。這個跌幅，遠遠超越了同期道瓊斯指數或標普指數的跌幅。

同樣面臨下跌的還有美國科技巨頭蘋果，8月24日，蘋果公司股價也5年間首次跌破100美元大關。對于美國股市的投資者來說，對蘋果在中國市場表現的焦慮正在向對蘋果未來的擔憂發酵。

就在此時，蘋果CEO庫克罕見地以郵件形式答復CNBC記者采訪稱，過去三個月間，蘋果在中國始終保持了強勁的增長。

庫克表示，從6月到8月蘋果的在華業務都表現出了強勁的增長。iPhone激活量在過去數周內激增，就連大中華地區的App Store應用商店，在過去兩周里的表現都創下了新紀錄。庫克發言2小時后，蘋果股價迅速反彈大漲2.25%，而就在2小時之前，蘋果股價曾一度遭遇重挫下滑13%，跌至每股92美元。

道指周三大漲4%

對于美國股市的下跌，美國政府和投資者也高度關注。在8月24日的白宮例行新聞發布會上，白宮發言人喬希·厄內斯特稱，已經向美國總統奧巴馬就周一全球股市的大跌做匯報，美國財政部則正繼續密切關注全球形勢的發展。同時他指出，從長期的經濟發展趨勢來看，目前美國經濟表現強勁。他認為，與2008年全球金融危機以前相比，現在美國經濟的基礎要牢固得多。

周三美聯儲副主席杜德利表示，今年9月美聯儲加息的說服力正在下降，他認為，股市下跌肯定會對消費者支出造成長期性的影響，同時，中國經濟增長放緩、全球大宗商品期貨價格走低以及市場波動已經使（美國經濟）向下的風險增大。

在周二中國央行降準降息，并于周三向中國金融市場注入流動性的消息提振下，不少美國投資者表示，已經意識到中國央行正在竭盡所能減少實體經濟遭受的沖擊。

據美國全國廣播公司財經頻道（CNBC）的報道，從周一（8月24日）到周三（8月26日），美國紐交所連續三天的開盤都采用了極其罕見的48號規則，以保證順利開盤。在經歷了兩天的調整后，周三（8月26日）美國股市的投資熱情獲得提振，迎來了回漲，道瓊斯指數收盤大漲4%。

【名詞解釋】

美股熔斷機制

臨時停牌制度是1987年10月19日，美國經歷道瓊斯指數單日大跌22.61%的黑色星期一后開始引進的。在2012年美國證監會對這一制度修訂后，目前該制度規定，標普500指數較前一交易日下跌7%以及下跌13%時，紐交所將全部暫停交易15分鐘，如果下跌20%，紐交所當天將全部暫停交易，迎來假期。而對于個股而言，當一只價格高于3美元的股票，在交易時段突然較前5分鐘的平均價下跌或上漲逾5%時也遭遇臨時停牌5分鐘。

48號規則

與A股由集合競價來確定發行價不同，紐交所采用的是做市商報價來確定開盤價。由于擔心做市商遲遲無法確定個股報價，以至于耽誤開市交易的時間，2007年12月，美國證監會批準了48號規則，該規則允許在極端情況下，紐交所的股票交易可以在股票價格還沒有得到交易所場內經紀人確認前就可以開始。2015年初由于大規模的暴風雪席卷美國，該規則一度被調用。

A股市場持續疲弱，包括最近全球性的股市下跌，究竟是一種情緒上的宣泄，還是對股市有利的環境發生了根本性的逆轉——

機構：

環球牛市仍未結束，投資者信心修復最關鍵

《中國經濟周刊》 記者 ?劉永剛 | 北京報道

暴跌。

8月25日，A股跌破3000點，重回“2”時代，今年年內的漲幅已經全部回吐。相比于6月底7月初的那輪暴跌，這輪暴跌更為迅速與慘重，特別是與亞太、歐美資本市場的大跌同步發生。

與上輪暴跌相比，一貫積極救市的中國證監會并未發聲，曾經護盤的“國家隊”也是損失慘重。就在人們猶豫監管機構是否出手救市時，央媽出手了！8月25日晚，央行宣布，自26日起下調存款利率0.25個百分點;自9月6日起，下調存款準備金率0.5個百分點。

一連串的市場反應，讓外界產生了兩個疑問：A股與全球股市震蕩有何關系？A股的底線究竟在哪兒？

A股隨全球股市同步下跌，美聯儲是禍根？

就在兩個月前，A股還是站在5000點的高位。

從6月15日起，A股便開啟了“跌跌不休”的模式。當天，A股還收于5062.99點。7月9日，A股跌至3709.33點。算下來，從5000點跌到3700點，A股花了近一個月的時間。然而從3700點跌到3000點以下，這次只用了4個交易日。

8月20日，A股報收3664.29點。8月24日，A股報收3209.91點，其中近2200只個股跌停，兩市僅有15只股票上漲，狂跌8.49%，創下8年半以來最大的跌幅。在經歷“黑色星期一”之后，8月26日再跌7.64%，突破3000點下限，報收2964.79點，創下了半年來的新低。

與上輪不同，這次不僅是A股在跌，全球資本市場也跌得肆無忌憚。

除亞太市場之外，歐美市場、大宗商品市場也都呈現暴跌的情況。

一時間，很多外電報道稱，中國的A股暴跌是這次全球“股災”的根源。“有人將人民幣貶值視為全球危機的關鍵點，但實際上更深入一層來看，正如同我們之前所判斷的，這輪股災來自于以美聯儲為代表的各國央行，在大規模貨幣放水之后并沒有推動實體經濟的根本好轉。”中信證券分析師盧剛告訴《中國經濟周刊》記者。

英大證券首席經濟學家李大霄指出，此次全球股市大跌的根本性原因還是與美聯儲加息預期有關，另外西方各主要資本市場已經持續上漲了至少四五年，尤其是美國在長達6年的上漲之后，市場估值已經接近20倍的上限。他認為，中國股市下跌是全球股市下跌的一部分，但并不是主要矛盾。

資產價格最怕恐慌情緒

值得注意的是，匯率市場開始與股票市場有了更為明顯的聯動效應。8月11日與12日，受央行改革人民幣中間價形成機制影響，人民幣匯率接連暴跌，而彼時A股卻波瀾不驚。

8月24日，自8月14日以來連升7日的人民幣兌美元中間價，突然走軟，離岸人民幣（CNH）一度大跌至6.5058;A股也一度跌幅達9%，創自漲停板制度實施以來新低。

招商證券首席宏觀分析師謝亞軒認為，股票也好，匯率也好，都有資產價格的屬性。“資產價格都被恐慌情緒和預期決定，當投資者對股票失去信心，恐慌情緒將蔓延至匯率。”他說，匯率的恐慌情緒也同樣將影響股票價格。

至于此次暴跌緣由，他分析，或許因為當前A股偏離基本面，出現的恐慌情緒才會被市場放大。“原因首先是向長期合理價值的回歸，同時也受美股大跌的恐慌傳染。”寶慈資產投研總監陳瑛分析道。

此時全球的風險資產都面臨拋售，投資者的風險偏好和避險情緒急遽上升，A股難以獨善其身。“全球資產價格的不確定，還是來自美聯儲的加息決策，人民幣貶值只是一個應激反應，并非核心驅動因素。”謝亞軒認為。

后市：

股民看熊，機構則堅持看多

連續的暴跌，讓市場信心嚴重受挫，鳳凰財經的一項調查顯示，逾九成股民認為A股已進入熊市，逾九成股民認為滬指將跌至2000點之下。

不過，花旗銀行卻指出，股市目前的調整似乎是由市場對于新興市場與中國經濟增長的憂慮、商品價格下跌，以及各國政策回應的不確定性所引發。花旗銀行認為，環球牛市仍未結束，環球股市只是進入調整，尚未落入持續熊市。

野村證券也表示，由人民幣貶值所引發的中國硬著陸恐慌，是市場避險情緒升溫的原因。市場對經濟增長與匯市風險的看法過分悲觀，現時已有不少風險指標顯示環球股市超賣。

如果水位（股指）還會上升，是否還要嘲笑裸泳？

和花旗看多相似，廣發證券也表示，在國內宏觀數據下行以及本幣匯率貶值的環境下，最關鍵的問題是貨幣政策放松和利率下行還有沒有空間，這決定了是否真的到了退潮的時候。而目前不僅遠遠沒有到退潮的時候，甚至水位還可能繼續上升。

安信證券分析師徐彪認為，從證監會重啟再融資到全球市場普跌，再到市場懷疑證金公司開始退出救市，嚴重打擊了投資者的信心，隨即A股市場也出現了恐慌性的資金流出。雖然近期國務院印發了《基本養老保險基金投資管理辦法》，但風險偏好元氣大傷以后，投資者信心的自我修復需要一定時間。

華安證券認為，政府引導養老金等長期資金入市有助于對沖部分A股下跌壓力，但要完全緩解市場悲觀預期，仍有待于海外跌勢的減緩、國內穩增長力度加大以及改革紅利的進一步釋放。

暴跌。

8月25日，A股跌破3000點，重回“2”時代，今年年內的漲幅已經全部回吐。相比于6月底7月初的那輪暴跌，這輪暴跌更為迅速與慘重，特別是與亞太、歐美資本市場的大跌同步發生。

與上輪暴跌相比，一貫積極救市的中國證監會并未發聲，曾經護盤的“國家隊”也是損失慘重。就在人們猶豫監管機構是否出手救市時，央媽出手了！8月25日晚，央行宣布，自26日起下調存款利率0.25個百分點;自9月6日起，下調存款準備金率0.5個百分點。

一連串的市場反應，讓外界產生了兩個疑問：A股與全球股市震蕩有何關系？A股的底線究竟在哪兒？

A股隨全球股市同步下跌，美聯儲是禍根？

就在兩個月前，A股還是站在5000點的高位。

從6月15日起，A股便開啟了“跌跌不休”的模式。當天，A股還收于5062.99點。7月9日，A股跌至3709.33點。算下來，從5000點跌到3700點，A股花了近一個月的時間。然而從3700點跌到3000點以下，這次只用了4個交易日。

8月20日，A股報收3664.29點。8月24日，A股報收3209.91點，其中近2200只個股跌停，兩市僅有15只股票上漲，狂跌8.49%，創下8年半以來最大的跌幅。在經歷“黑色星期一”之后，8月26日再跌7.64%，突破3000點下限，報收2964.79點，創下了半年來的新低。

與上輪不同，這次不僅是A股在跌，全球資本市場也跌得肆無忌憚。

除亞太市場之外，歐美市場、大宗商品市場也都呈現暴跌的情況。

一時間，很多外電報道稱，中國的A股暴跌是這次全球“股災”的根源。“有人將人民幣貶值視為全球危機的關鍵點，但實際上更深入一層來看，正如同我們之前所判斷的，這輪股災來自于以美聯儲為代表的各國央行，在大規模貨幣放水之后并沒有推動實體經濟的根本好轉。”中信證券分析師盧剛告訴《中國經濟周刊》記者。

英大證券首席經濟學家李大霄指出，此次全球股市大跌的根本性原因還是與美聯儲加息預期有關，另外西方各主要資本市場已經持續上漲了至少四五年，尤其是美國在長達6年的上漲之后，市場估值已經接近20倍的上限。他認為，中國股市下跌是全球股市下跌的一部分，但并不是主要矛盾。

資產價格最怕恐慌情緒

值得注意的是，匯率市場開始與股票市場有了更為明顯的聯動效應。8月11日與12日，受央行改革人民幣中間價形成機制影響，人民幣匯率接連暴跌，而彼時A股卻波瀾不驚。

8月24日，自8月14日以來連升7日的人民幣兌美元中間價，突然走軟，離岸人民幣（CNH）一度大跌至6.5058;A股也一度跌幅達9%，創自漲停板制度實施以來新低。

招商證券首席宏觀分析師謝亞軒認為，股票也好，匯率也好，都有資產價格的屬性。“資產價格都被恐慌情緒和預期決定，當投資者對股票失去信心，恐慌情緒將蔓延至匯率。”他說，匯率的恐慌情緒也同樣將影響股票價格。

至于此次暴跌緣由，他分析，或許因為當前A股偏離基本面，出現的恐慌情緒才會被市場放大。“原因首先是向長期合理價值的回歸，同時也受美股大跌的恐慌傳染。”寶慈資產投研總監陳瑛分析道。

此時全球的風險資產都面臨拋售，投資者的風險偏好和避險情緒急遽上升，A股難以獨善其身。“全球資產價格的不確定，還是來自美聯儲的加息決策，人民幣貶值只是一個應激反應，并非核心驅動因素。”謝亞軒認為。

后市：

股民看熊，機構則堅持看多

連續的暴跌，讓市場信心嚴重受挫，鳳凰財經的一項調查顯示，逾九成股民認為A股已進入熊市，逾九成股民認為滬指將跌至2000點之下。

不過，花旗銀行卻指出，股市目前的調整似乎是由市場對于新興市場與中國經濟增長的憂慮、商品價格下跌，以及各國政策回應的不確定性所引發。花旗銀行認為，環球牛市仍未結束，環球股市只是進入調整，尚未落入持續熊市。

野村證券也表示，由人民幣貶值所引發的中國硬著陸恐慌，是市場避險情緒升溫的原因。市場對經濟增長與匯市風險的看法過分悲觀，現時已有不少風險指標顯示環球股市超賣。

如果水位（股指）還會上升，是否還要嘲笑裸泳？

和花旗看多相似，廣發證券也表示，在國內宏觀數據下行以及本幣匯率貶值的環境下，最關鍵的問題是貨幣政策放松和利率下行還有沒有空間，這決定了是否真的到了退潮的時候。而目前不僅遠遠沒有到退潮的時候，甚至水位還可能繼續上升。

安信證券分析師徐彪認為，從證監會重啟再融資到全球市場普跌，再到市場懷疑證金公司開始退出救市，嚴重打擊了投資者的信心，隨即A股市場也出現了恐慌性的資金流出。雖然近期國務院印發了《基本養老保險基金投資管理辦法》，但風險偏好元氣大傷以后，投資者信心的自我修復需要一定時間。

華安證券認為，政府引導養老金等長期資金入市有助于對沖部分A股下跌壓力，但要完全緩解市場悲觀預期，仍有待于海外跌勢的減緩、國內穩增長力度加大以及改革紅利的進一步釋放。

當前全球金融風暴根源是市場情緒過度恐慌

中國社會科學院金融研究所研究員 ? 易憲容

當前全球股市金融風暴，其根本原因還在于2008年美國金融危機之后，全球各國央行都在通過過度寬松的貨幣政策救經濟。當全球央行都在進行過度信用擴張、當大量的貨幣從銀行體系流出之后，這就必然造成太多的錢追逐太少的投資機會。而在全球經濟衰退或沒有復蘇時，這些錢不可能進入實體經濟，只能流向股市、房地產市場、債券市場及大宗商品，并由此形成了一個又一個泡沫。但是，一旦有任何風吹草動，這些泡沫隨時都可能破滅。

比如， 2008年美國金融危機之后，隨著美國量化寬松的貨幣政策一輪又一輪，從而也讓大量的資金流入新興市場經濟國家，從而推動這種國家的各種資產價格快速上升，推動各種大宗商品價格的快速飆升，從而讓這些國家貨幣及財富短期內快速增長。但是當美國量寬政策一退出，資金從這些新興國家流出時，這些新興國家的資產泡沫隨時都面臨著破滅的危險，人民幣的突然貶值僅是一個誘發這些泡沫破滅的引子而已。

還有，國際油價泡沫破滅同樣是一個最好的例子。2008年美國金融危機之后，國際油價很快就升到100美元附近水平，并由此帶動石油產出國的財富暴漲。全球石油產出國的主權財富基金規模，在2009至2014年間增加約80%，升至約4萬億美元。而這些巨額的資金又不斷地流向國際金融市場，推動全球各種資產價格上升，從而形成了一個又一個泡沫。當熱錢回流美國，美元升值，油價下跌，必然會導致石油產出國財富嚴重縮水、財政緊縮，流向全球的“油元”突然枯竭。

這兩個星期以來全球股市匯市商品市場的劇烈震蕩，或價格暴跌，一方面有投資者對中國經濟放緩的擔心，擔心中國經濟增長放緩對外需減弱而嚴重影響資源性產品出口國的經濟增長，擔心中國居民內需減弱不利于帶動全球經濟。不過，實際上有這些方面的因素，但國際市場對此是嚴重高估了。

比如最近國際油價暴跌，并非是僅中國因素使然，因為，當前國際油價的暴跌中國的需求不僅沒有減少，反之中國對國際石油需求大增。7月份中國進口原油3071萬噸，同比大增29%，創歷史新高。也就是說，今年以來國際油價的暴跌實際上與猜測中國對外需求減少沒有太多的關系。國際市場過度夸大了中國外在需求對國際市場的影響，夸大了中國經濟增長對全球經濟的影響。

也正因為這種過度夸大中國外部需求對國際市場的影響與作用，這就成了國際市場熱錢做空全球各國股市、匯市、商品市場最有利的輿論準備及工具。比如說，全球實際性貿易交易量和實體經濟的外匯需求量占外匯市場的交易量不到2%，而98%以上都是國際貿易和對外直接投資沒有關系的非實質性交易。如果說整個股市、匯市等的交易都是與實際性交易沒有關系，而更多的是金融市場上的內部循環和炒作，那么股市、匯市的暴跌并非與實體經濟有多大關聯，更多的是市場炒作。所以當前全球股市、匯市、大宗商品的暴跌更多的是衍生工具炒作的結果，與中國實體經濟變化的關聯性不是那樣大。

還有，當前市場極度恐慌與美聯儲加息的不確定性有一定關系，因為，美聯儲的加息會讓早些時候流向新興市場的資本回流到美國，意味著7年來廉價資金的時代結束。在這種情況下，只要市場有風吹草動，就容易造成流動性危機，造成全球金融市場劇烈震蕩。

因此，在全球金融市場面臨嚴重危機時刻，中國央行的降準降息，不僅能夠保證中國金融市場流動性的需要、降低整個金融市場的融資成本、便利國內實體經濟的融資，更為重要的是能夠重新提振當前中國股市的信心，穩定股市情緒。所以這次央行的降準降息不亞于給中國股市及全球金融市場降了一場及時雨，全球市場可能會在這場春雨中喘息及舒緩。但是，全球各國股市要重新走上牛之路，還有漫長的路要走。