新三板“降溫防暑”

做市商：擠完泡沫更健康

去年8月引入的做市商制度，成為新三板火爆的直接推手。

7月初A股的回調巨震，也波及了剛剛起步的新三板。不少掛牌企業面臨空前的拋壓。3月推出的新三板做市指數已從4月7日的最高點回調了四成多。Wind資訊數據顯示，4月7日—7月22日，做市板塊有128只個股跌幅超過50%。同時成交額也在下降，7月22日的成交額僅為4.21億元，而此前市場行情火爆的時候，成交額屢屢過10億元。

市場遇冷？不少接受采訪的做市商并不這么看。在這些撮合股份交易的券商們看來，這不僅讓等待掛牌的企業對于自身估值更加理性，還讓大家對于新三板未來的定位多了份期待。

無論是服務中小企業融資，還是成為中國版納斯達克，新三板都需要凝聚更多人氣和資金。做市商制度，就肩負著活躍市場的重托。在過去的11個月，做市商們又給新三板帶來了什么變化？市場動蕩之下，新三板的做市商們有什么對策？

《中國經濟周刊》 記者 謝瑋 朱禁弢丨北京報道

王磊很忙。

作為齊魯證券場外市場業務部、中小企業融資部總經理，當前她的工作正前所未有地繁忙。7月初的一天，當《中國經濟周刊》記者來到齊魯證券位于北京西城區太平洋保險大廈的辦公室時，王磊正在與團隊開會。在超過約定時間一小時之后，王磊終于從會議室走出來，向《中國經濟周刊》記者表示了歉意。

“最多的時候一天見10家公司的董事長，太辛苦了?！蓖趵谥毖?，雖然眼下新三板市場仍在經歷一輪調整，但仍然有無數中小企業向券商咨詢，希望了解新三板的游戲規則并參與新三板。

目前，在新三板市場上，做市商齊魯證券已參與的做市企業家數超過140家，在79家參與新三板做市交易的券商中，居全國第一。因此，齊魯證券在市場上的一舉一動，也被業內看作是風向標。

作為與新三板市場一起成長的券商從業者，王磊希望新三板市場能夠健康地成長起來，讓競價交易、轉板機制、內部分層等制度細則更加完善，最終成長為“中國版”的納斯達克。

新三板火爆背后的制度推手——做市商

三板市場起源于2001年試點的“股權代辦轉讓系統”，最早承接退市公司，后被稱為“舊三板”。

2006年，中關村科技園區內一批非上市股份有限公司進入“舊三板”進行股份報價轉讓，“新三板”正式誕生。

2013年底，國務院批準允許全國企業到新三板掛牌上市。隨著一系列政策、法規的相繼出臺，新三板開始在制度紅利下加速快跑。2014年8月25日，新三板做市交易方式正式實施，新三板進入爆發階段。

做市商制度是指由做市商不斷地向投資者提供買賣報價，并按其提供的價格接受投資者的買賣要求，以自有資金和證券與投資者進行交易，從而為市場提供即時性和流動性，并通過買賣價差實現一定利潤。目前，新三板實施的是傳統競爭性做市商制度，即由兩家以上做市商為掛牌企業提供做市報價服務。

齊魯證券場外市場業務部、中小企業融資部總經理王磊在接受《中國經濟周刊》專訪時指出，新三板做市制度是中國資本市場的重大突破。

王磊介紹說，做市制度的功能主要是通過做市商根據交易規則履行雙邊報價義務來提高交易活躍度，為市場提供流動性，并引導市場參與各方進行價值發現。隨著流動性的改善，企業特別是優質企業的估值就能得到真實體現和提升。而上述功能的實現意味著為企業融資打開了方便之門，企業就有較強的意愿來新三板市場掛牌。同時，隨著優秀企業的到來，投資者進場投資的意愿也隨之提升。這反過來又會不斷吸引優質企業集聚，進而形成良性循環。

齊魯證券提供的數據顯示，自2014年8月做市制度正式施行以來，新三板流動性明顯增加，并表現出如下幾個特點：第一，流動性進一步改善。今年1—6月，新三板成交金額為1062.49億元，成交量為177.76億股，與2014年全年相比，分別提高715.04%、678.97%。股東人數超過200人的公司達61家，比2014年的12家增加了49家，其中采取協議轉讓方式的18家，采取做市轉讓方式的43家。

第二，整體估值進一步提升。綜合Wind數據和全國股轉系統公布的數據來看，2014年新三板平均市盈率為35.27倍。截至2015年6月30日，新三板整體平均市盈率為51.15倍，其中做市企業市盈率均值為53.14倍。

第三，融資功能進一步加強。得益于新三板流動性的持續改善、估值水平的逐步提升、投資者參與積極性提高，今年1—6月，新三板定增次數690次，融資297.60億元。

第四，市場交易成本進一步降低。通過做市，形成有效的市場公允價格，相應減少了投資者信息搜尋成本。

第五，新三板熱度效應進一步釋放?；谧鍪薪灰捉o新三板在流動性、融資、估值等方面的提升，越來越多的中小微企業選擇在新三板掛牌。截至7月22日，新三板掛牌家數為2811家，比2014年底增加1239家。

針對市場上部分不太了解做市商制度而將“做市”視同“坐莊”的看法，王磊指出，做市和坐莊是本質上截然不同的兩個概念。通常地，我們把處于牟利目的而集中資金惡意操縱股價的行為稱之為坐莊，這是一種法律法規所不允許的行為。而做市是一種經過發達國家和地區成熟市場檢驗的一種有效的交易制度安排，以做市商充當交易雙方的中介和紐帶，充分發揮做市商提供流動性、估值定價等功能。事實上，做市商制度是很多成熟的資本市場所普遍采用的交易方式。納斯達克市場就采取了做市交易制度。

南方某中小券商新三板業務負責人吳惠（化名）告訴《中國經濟周刊》記者， 相比較協議轉讓方式而言，做市制度之所以受掛牌企業青睞，緣于其能解決企業諸多痛點、難點。

首先，能更好地解決企業估值定價有效性問題。企業掛牌的根本目的是借助資本市場解決“融資難、融資貴”問題，而融資的關鍵是定價。做市交易方式下，做市商基于專業估值能力履行報價義務，可有效反映企業內在價值。

其次，能更好地解決企業股權流動性問題。對投資者而言，投資后能否順利退出，如何退出都是必須要考慮的一個重要因素。此外，經過做市商背書的企業，更容易進入公眾視野，能更好地提升企業公眾形象。