我國醫藥上市公司治理結構與績效關系評價

智越　邱家學（中國藥科大學國際醫藥商學院　南京　211198）

我國醫藥上市公司治理結構與績效關系評價

智越邱家學
（中國藥科大學國際醫藥商學院南京211198）

目的：提出關于改善醫藥行業上市公司治理結構與績效關系的相關建議。方法：通過Excel、Stata、Spss軟件對2010-2012年醫藥上市公司治理結構中各要素與其綜合績效之間的關系進行實證研究。結果：研究發現，醫藥行業上市公司國家股比例和董事會規模與公司績效未呈現明顯的相關關系,股權集中度與公司績效呈現正相關關系；經理層薪酬與公司績效呈現正相關關系。結論：針對公司治理結構的不同層面提出合理化建議，為醫藥上市公司制定發展戰略和提高績效水平提供參考。

醫藥上市公司治理結構績效評價

醫藥行業是國民經濟的重要組成部分，具有高技術、高投入、高風險和高附加值等特點。醫藥行業在全世界被譽為永不衰弱的朝陽行業，可持續發展性強，對世界各國經濟發展都起著重要的作用。我國2005年股權分置改革以來，對上市公司實施了某些程度上的改革，解決了股權不一致的問題，使得證券市場全流通，這對于醫藥行業的公司治理產生了巨大的影響。對于醫藥上市公司的治理結構究竟怎樣改善才能提升其績效，這是急需我們去了解和驗證的。本文深入研究了醫藥行業上市公司的治理結構和績效關系，提出更合理的公司治理結構政策性的建議，并進一步為醫藥上市公司的健康發展提出合理化的建議。

1　研究假設

1.1股權結構與績效

假設一：國家股比例與公司績效呈負相關關系。

國家股指的是有權代表國家或部門以國有資產的形式投資在公司里進行運作的股份。政府作為國家股東的代表，行使其相關股東權利的同時存在較為嚴重的代理問題。一方面，由于政府機關在監督過程中會帶有一定的政治色彩，導致對公司過多的干預。更加注重政治目標的政府股東其所有者權能嚴重弱化。另一方面，政府機關與公司之間不規范的委托代理關系，容易導致“產權不明”和“政企不分”的現象，不利于公司的發展。國內有學者也通過分析指出國家股比例與公司績效之間呈負相關［1］。由此，本文得出第一個假設。

假設二：股權集中度與公司績效呈負相關關系。

當下股權集中度分為3種：高度集中型、高度分散型和適度分散型。相關學者在對西方成熟的市場經濟研究后指出，公司保持股權的適度類型集中是提升公司績效的最佳途徑。而高度集中型與高度分散型這兩種股權結構由于走向兩個極端后，往往會起到適得其反的效果。其中，在高度分散型的股權結構中，每個股東所持有的股份比例非常低，其在公司決策中所發揮的作用也非常低，導致股東積極性不高。而在我國受特殊經濟體制的影響，我國上市公司往往呈現出股權高度集中的局面，公司內股東形成兩極分化，掌控絕對控制權的股東往往積極參與公司決策，但卻削弱了其他股東的積極性。另外，這一種股權高度集中的管理方法，往往難以在公司內部形成有效的監督機制，在損害了小部分股東利益的同時，也影響和阻礙了公司的正常運轉。由此，我們提出股權集中的兩極分化與公司績效發展呈負相關關系的假設。

1.2董事會結構與績效

假設三：董事會規模與公司績效呈負相關關系。

董事會規模過大不僅會增加公司內部協調成本，也會導致董事會工作效率的降低。伴隨著市場化進程的加快，小規模的董事會模式并未得到廣泛推廣，規模龐大而無效的董事會模式依然長期存在，人數過多容易導致內部成員間形成分裂和分歧，影響內部共同意志的形成，而且在進行決策時也容易出現內部成員協調困難，辦事效率低下的情況發生。因此，提出董事會規模的大小與公司績效呈負相關關系的假設。

1.3經理層結構與績效

假設四：經理層薪酬與公司績效呈正相關關系。

經理層作為公司內部負責公司日常管理和決策的管理層，其薪酬的高低在調動經理層工作積極性方面有著重要作用。國內外學者的研究也都表明，經理層的薪酬越高，公司績效也會隨之而上升，這主要是因為在經理層有了充足的動力來提升自己的薪資之后，那么公司的業績也會隨之而上升。故而，本文提出經理層的薪酬與公司業績呈正相關的假設。

2　樣本選擇及模型構建

2.1樣本選擇

本文以2012年12月31日前在上海和深圳證券交易所上市的醫藥公司為樣本，以2010-2012年為研究時間窗口。剔除財務狀況存在一定差異以及數據不全的樣本公司，最終選取112家上市公司作為研究樣本，數據來源于國泰君安數據庫和相關上市公司年報數據。這112家醫藥上市公司來自于4個子行業（化學制藥39家、中藥生產39家、生物醫藥17家和其他醫藥醫療17家）。

2.2變量定義

本文的因變量選用主營業務資產收益率（CROA）評價上市公司的績效；自變量的選取依照公司不同治理結構中各主要影響要素選取，分別選取國家股比例、股權集中度、董事會規模和經理層薪酬[2]。本文選取公司規模和宏觀經濟指標GDP為模型的控制變量。變量的具體計算方式如表1所示。

表1　變量及其計算方法

2.3模型構建

本文主要通過對醫藥上市公司治理結構的3個層面進行研究，構建出綜合性的多元回歸模型，以此來探討公司治理結構各層面對績效的影響關系，其模型如下：

CROA=α0+α1×CJG+α2×H5+α3×DS+α4×JL+α5×SIZE+α6×GDP+ε

其中，CROA為公司績效；GJG、H5、DS、JL分別表示治理結構的各個變量，即：國家股比例、股權集中度、董事會結構和經理層薪酬；GDP和SIZE分別為兩個控制變量，即：國內生產總值和公司資產總額；ai(i=0，2，…，6)分別表示各變量的系數；ε為隨機擾動項。

3　實證分析

利用SPSS 22.0軟件分析各變量間的相關性情況。相關性分析使用pearson相關系數去表示，此系數的取值范圍為-1～+1之間，此值絕對值越大，說明兩個變量的相關性越緊密，結果如表2所示。

表2　相關性分析表

從上表可知，CJG、H5、JL這3個自變量均與績效(CROA)形成顯著的相關關系，而且均呈現出0.01水平下的顯著性，意味著這3個自變量和績效之間有著明顯的相關關系。

CJG與績效的相關系數為0.152，呈現出0.01水平下的顯著性，意味著兩者有著顯著的正相關關系，但關系相對比較薄弱。H5與績效的相關系數為0.289，呈現出0.01水平下的顯著性，意味著兩者有著顯著的正相關關系，而且關系相對比較緊密。 JL與績效的相關系數為0.276，呈現出0.01水平下的顯著性，意味著兩者有著顯著的正相關關系，而且關系相對比較緊密。DS與績效間的相關系數未呈現出顯著性，而且相關系數值較低，均接近于0，意味著DS和績效之間的相關性較弱，可能與績效之間并沒有太多聯系。另外，上表中還顯示SIZE與績效間的相關系數為0.278，并且呈現出0.01水平下的顯著性，意味著公司規模也會和績效間產生聯系，且相對關系比較緊密。

通過相關性分析發現，除DS外，其余3個自變量均與績效間形成顯著的相關關系，因而將通過回歸建模去分別研究這些自變量與績效的回歸影響關系。本文使用3種回歸模型，固定效應模型（FE）、隨機效應模型（RE）和混合效應模型（POOL），并且分別利用豪斯曼（Hausman）檢驗，F檢驗和拉格朗日乘數（LM）檢驗去最后確定最佳模型選擇。Hausman檢驗用于檢驗FE還是RE，其原假設為選擇RE模型；F檢驗用于檢驗選擇FE還是POOL模型，原假設為使用POOL模型， LM模型用于檢驗選擇RE還是POOL模型，原假設為使用POOL模型。最終的模型檢驗與回歸分析見表3。

表3　治理結構與績效模型檢驗和回歸分析

從表3可知，首先看Hausman檢驗，其P值為0.424 2，意味著無法拒絕原假設，因而應該放棄FE，而使用RE做為回歸模型，另外在RE與POOL之間選擇使用LM檢驗，也支持放棄POOL模型而選擇使用RE模型。最終本研究使用RE模型作為最終回歸模型。

從表3可知，H5股權集中度的回歸系數為0.000 8，呈現出0.01水平上的顯著性，意味著股權集中度正向影響公司績效，股權集中度越高，即意味著公司績效會越高。但是國家股比例沒有呈現出顯著性，意味著這并沒有對公司績效產生顯著的影響。即最終可知，股權結構中的股權集中度會正向影響績效，而國家股比例、法人股比例和流通股比例不會對績效產生影響。董事會規模的回歸系數為-0.009接近于0，而且并沒有呈現出顯著性，意味著其并不會對公司績效產生顯著的影響，也即董事會治理并不會對公司績效產生影響。經理層規模的回歸系數為0.000 1，而且呈現出0.01水平下的顯著性，意味著其會對公司績效產生顯著的影響，而且為正向影響，越高的經理層薪酬，會意味著越高的公司績效。

在股權結構方面，從建立的回歸模型中可以看出，其假設一不成立，即國家股比例與公司的綜合績效沒有負相關性。假設二不成立，即股權集中度與公司績效呈現相反的正相關關系。自2006年進行股權分置改革以來，醫藥行業上市公司的股權結構有了不同的變化。本文收集其相關數據發現，2010-2012年這3年中，醫藥行業上市公司的國家股比例并不大而且在逐年遞減，國家股比例對公司績效的影響越來越小，這其實是改善了上市公司的治理結構，適應市場發展的需要，提高了公司的業績。而對于股權集中度，有部分學者的研究證實股權集中度與公司績效呈U型關系[3]，可能是由于政策導向的問題導致過于集中的股權不能夠適應市場從而影響了公司的發展。隨著政策逐漸的變化，股權集中度與公司績效開始呈現明顯的正相關性。這也說明了我國股權分置改革對醫藥行業有著積極的影響作用，大幅度地提高了醫藥上市公司的發展潛力。

在董事會結構方面，從建立的回歸模型中可以看出，其假設三不成立，即董事會規模與公司績效沒有呈現明顯的相關關系。目前我國醫藥上市公司50%的公司董事會人數都在9人以上[4]，過多的董事會人數對公司的業績并沒有有利的影響，反而臃腫的董事會成員還會造成公司業績的下滑。因為過多的董事會成員和過大的董事會規模容易引起溝通障礙，影響工作效率，增加溝通成本，不能使每個董事都發揮其積極的作用。

在經理層方面，從建立的回歸模型中可以看出，假設四成立，即經理層薪酬與公司績效呈正相關關系。從實證分析可以看出，醫藥行業上市公司的經理層薪酬基本能起到正面的激勵效果，使得經理層薪酬與公司績效正相關。然而正相關關系并不是十分明顯，說明了雖然各醫藥上市公司對經理層實行了不同的激勵措施，但是激勵的程度和激勵效果遠沒有預期的好。

在控制變量方面，從建立的回歸模型中可以看出，宏觀經濟指標和公司規模分別與公司績效呈正相關關系。宏觀經濟形勢對醫藥行業上市公司的績效有一定正面的影響。當宏觀經濟形勢繁榮時期，醫藥行業上市公司呈現良好的發展態勢，其績效評分也相對較高；反之，當宏觀經濟形勢蕭條時，醫藥行業上市公司呈現較差的發展趨勢，其績效也相對較低。但是從宏觀經濟變量GDP值的系數來看，其對醫藥行業上市公司的績效影響比較小，也驗證了醫藥行業上市公司的共同特性，即弱周期性。公司規模與公司績效也呈正相關關系，公司規模越大、資金越雄厚，其參與市場競爭的優勢越明顯，能對公司經營起到正面積極的作用。但公司規模對公司績效的影響沒有宏觀經濟因素大，也可以說明過大的公司規模也可能出現經營效率降低的現象，不利于公司綜合績效的提升。

4　結語

通過提出的4個假設和實證研究，可以了解我國醫藥上市公司治理結構與績效之間的密切關系。對此，我們需要進一步優化股權比例，促進醫藥上市公司的發展，合理調整國家股比例以及股權集中度。另外，要精簡醫藥上市公司的董事會規模，提高其效率。最后，要完善經理層的激勵機制，充分調動其積極性，從而構建更適合于醫藥上市公司的治理結構，提高其績效和競爭力。

[1] 王群, 魏建中. 管理層收購在企業改制中的運用探討[J].上海醫藥, 2002, 23(12): 543-544.

[2] 李博. 能源行業上市公司治理結構與公司績效關系的實證研究[D]．廣州: 廣州工業大學, 2008．

[3] 曹陽, 孫泉霞. 中國醫藥上市企業公司治理結構與企業績效關系的實證研究[J]. 經濟研究導刊, 2011(3): 70-73．

[4] 呂雅娜, 曹陽. 以風險投資解決醫藥中小企業的融資難[J]. 上海醫藥, 2011,32(4): 195-197.

Study on the relationship between governance structure and operating performance in Chinese medicine listed companies

ZHI Yue, QIU Jiaxue
(School of International Business, China Pharmaceutical University, Nanjing 211198, China)

Objective: To provide the relevant suggestions on the improvement of the governance structure and performance for pharmaceutical industry listing corporations. Methods: The empirical research on the relationship between the various elements and their comprehensive performance in the governance structure of pharmaceutical listing corporations during 2010-2012 was carried out through Excel, Stata, SPSS softwares. Results: It was found in this study that national stock proportion and board size of the pharmaceutical industry listing corporations and their performance do not present the obvious correlation, and ownership concentration and corporate performance as well as the payment of managers and corporate performance all show positive correlation. Conclusion: Some reasonable suggestions were proposed according to the different levels of the governance structure of companies so as to provide a reference for pharmaceutical industry listing corporations to formulate their development strategy and improve their performance level.

pharmaceutical listing corporation; governance structure; performance evaluation

F271

A

1006-1533(2015)15-0055-04

2015-04-04）