管理層權力與高管薪酬差距研究

邵劍兵　朱芳芳

[摘 要]運用2005—2012年我國A股上市公司數據，基于核心高管變更視角分析管理層權力與高管團隊薪酬差距的關系，得出以下結論：相對于核心高管未發生變更的公司來說，發生核心高管變更公司的管理層權力較小；核心高管發生變更的企業，管理層權力與高管薪酬差距顯著負相關或者不相關；核心高管變更會降低管理層權力—高管薪酬差距的敏感性。

[關鍵詞]高管變更；核心高管；管理層權力；薪酬差距

[中圖分類號]F276.3 [文獻標識碼]A [文章編號]

2095-3283（2015）09-0113-07

[作者簡介]邵劍兵（1973-），男，漢族，遼寧盤錦人，教授，管理學博士，研究方向：公司治理；朱芳芳（1992-），女，漢族，山東臨沂人，碩士研究生，研究方向：公司治理。

一、引言

高管團隊薪酬差距始終是公司治理領域中的一個重要問題，根據Lazear等（1981）的定義，高管薪酬差距是指CEO與其他高管之間薪酬水平的差異[1]。隨著研究的深入，越來越多的學者意識到，由于高管所處的位置至關重要，尤其是核心高管在諸多信息的掌握上都占據著優勢地位，這為他們謀取超額收益提供了可能。在監督和約束不健全的情況下，擁有較多管理層權力的核心高管必然會對其薪酬設定和調整施加影響，在獲取超額收益的同時，還可能會導致高管薪酬差距擴大（Bebchuk，Fried和Walker，2002；張長征和李懷祖，2008）[2][3]。由此，形成和發展了解釋靜態薪酬的高管權力論。

實際上，高管團隊與其所處的環境不是一成不變的。權力動態觀認為隨著環境的變化，在任高管的能力會受到挑戰，并且在這個過程中，競爭對手也會向高管發難，高管面臨著更迭的風險（Ocasio，1994）[4]。一般來說，核心高管的更迭是高管團隊中最重要的變化，當核心高管發生變更時，由于其在高管團隊中擔負著極為重要的角色，因而會引發管理層權力的變化和高管團隊內部的權力重組。本文重點研究發生改變的管理層權力會使得高管團隊薪酬差距發生怎樣的變化。

二、文獻綜述與理論構建

在高管薪酬領域中，管理層權力一般被認為是高管所掌握且能夠對其薪酬設定、實施和調整過程施加影響的權力（Lambert et al.，1993）[5]。由于高管團隊所處的內外環境始終處于變化當中，按照權力動態觀的觀點，管理層權力也處在循環和變遷的過程中。如新任CEO需要一段時間來進行權力匹配和適應新的崗位，以取得股東和董事會的信任以及其他高管成員的支持，否則會存在遭到廢退的可能性（Shen和Cannella，2002）[6]。不同高管之間同樣存在著利益沖突，他們會為了爭奪CEO的職位而開展權力爭奪，結果可能會導致核心高管更迭（Ocasio和Kim，1999）[7]。當企業經營困難時，核心高管被解雇的風險也隨之提高（Park和Shaw，2013）[8]。因此，核心高管的權力并不是保持不變的，特別是在發生核心高管變更前后，管理層權力的變化尤其突出。

核心高管變更的原因很多，王立新和沈金洲（2011）依照經濟增長理論中對失業的定義將其分為自然性變更（退休、任屆期滿）、摩擦性變更（控制權變動、個人健康、辭職）和改良性變更（解聘、調任）三種類型[9]。Shen等（2010）探討了CEO變更的兩個視角，一個是基于管理層權力理論認為強權CEO變更的風險較低，另一個是從錦標賽理論出發，設置的錦標賽獎金激發了其他非核心高管爭奪CEO職位的動機，加速了CEO變更[10]。Kaplan和Minton（2006）從內外兩個維度對CEO變更進行了分類，內部源于董事會的解聘，外部源于被收購和企業破產[11]。研究發現，核心高管變更往往與不良的企業績效相掛鉤，高管變更與公司業績呈顯著的負相關關系（劉星，代彬和郝穎，2012；馮旭南和李心愉，2012）[12][13]，但亦有研究指出，在業績不良的時候，權力較大的CEO會降低其被更換的概率（Finkelstein，Hambrick和Cannella，2009）[14]，高管的政治關聯資本也為其構筑了職位壕溝，使其被迫離職的可能性減小（游家興，徐盼盼和陳淑敏，2010）[15]。

目前，盡管對核心高管變更影響因素探討的文獻并不少見，但關于核心高管變更與管理層權力變化的研究還相對不多。權力循環理論為解釋權力動態變化提供了重要理論基礎，其核心是廢退機制和爭奪機制。前者認為，核心高管的認知和能力都存在著廢退的可能性，這會影響到核心高管的地位和權力。后者強調高管團隊成員會為爭奪核心高管職位而出現權力重組現象（Ocasio，1994）[4]。當公司發生核心高管變更后，新上任的核心高管在任職初期，會有一個明顯的“后繼任過程”（post-succession process）（Shen，2003）[16]，廢退機制和爭奪機制都會起到作用。

在這一階段，新上任的核心高管根基不穩，面臨改善企業績效和隨時被解聘的巨大壓力。他需要盡快融入到企業中，將此前所形成的智力資本與企業的運行特質結合起來，構建起自己的專用性人力資本，并將自己的經營理念灌輸到企業中。一旦這個過程不順利，他此前所積累的良好聲譽和經驗就會受到質疑，進而導致廢退，缺乏較高的專用性人力資本也使新上任的核心高管在任職初期困難重重（Ma，Seidl和Guérard，2014）[17]。同時，爭奪機制亦指出，核心高管繼任之后其他高管成員也可能會趁其位置并不穩固進行權力爭奪，包括采取不合作的態度，或令股東和董事會質疑其能力等。畢竟，在較短的時間里，新任核心高管還難以迅速地在組織中找到自己的同盟者。此外，企業發生核心高管變更的時候往往處于其業績不良的階段，為了盡快地從組織內部爭取支持，新任核心高管傾向于下放權力來尋求支持而不是集中權力，這樣做就可以避免其受到其他高管抵制和引起外部不滿。因此，在這個階段中，CEO的權力往往會表現為較低的水平。據此，提出假設1：endprint

假設1：相對于未發生核心高管變更的公司，發生核心高管變更公司的管理層權力較小。

高管可以利用所掌握的權力影響董事會，特別是薪酬委員會中的關鍵人物——獨立董事。這種影響不僅體現在董事的提名、董事獨立發表意見等，而且能夠影響到其薪酬方案的設計和調整，以及其薪酬方案的具體執行（Shleifer和Vishny，1997）[18]。作為高管團隊的核心成員和最重要的角色，核心高管有動機利用較大的CEO權力來提高其個人的薪酬總額，而不是高管團隊的整體薪酬水平。因此，當核心高管利用權力為自身謀取高額薪酬來影響薪酬機制時，很可能表現為高管薪酬差距擴大，即管理層權力的存在拉大了高管團隊內部的薪酬差距，目前許多研究已支持上述觀點（盧銳，2007；黎文靖和胡玉明，2013；陳德球和步丹璐，2015）[19][20][21]。

不過，當公司發生核心高管更迭的時候，管理層權力與薪酬差距之間并不必然表現為上述關系。一般來說，較差的企業績效提高了核心高管發生變更的可能性（Park和Shaw，2013）[8]，也就是說，當核心高管發生變更且不是正常退休的話，往往意味著此時企業正處于糟糕的狀況當中。因此，核心高管采取任何謀取私利的行為都要受到敗德行為成本的約束（Bebchuk et al.，2002）[2]。如果高管人員為自己設定的報酬遠高于最優薪酬契約數額，就會引起外界的憤怒，進而威脅其職位，這就迫使高管人員更謹慎地采取行動。因此，有研究發現，在出現財務困境的公司，較強的CEO權力并未起到拉大高管團隊薪酬差距的作用（魯海帆，2012）[22]。此外，由于核心高管擔心在敗德行為成本高的時候謀取超額薪酬會引起外界憤怒，他們可能會采取提升其他非核心高管的薪酬水平對其超額薪酬進行隱藏，因此提高的整體薪酬水平并不必然導致薪酬差距的擴大（邵劍兵等，2014）[23]。在國有企業中，相對權力較大的核心高管可以獲得更高的權力收益，這也引致他們對貨幣性收益不重視，而權力較小的核心高管只能更偏重貨幣性補償，因而，管理層權力與薪酬差距的正向關系對于權力較大的核心高管并不完全適用（呂長江和趙宇恒，2008），他們往往要考慮到來自利益相關者的約束[24]。

如上所述，在后繼任階段，新任核心高管即使擁有較大的管理層權力，也往往不會主動擴大高管團隊薪酬差距，即使采取尋租行為，也是通過盈余管理或者減少長期投資等更為隱蔽的辦法來獲得私利（Krieger和Ang，2013；Harrison和Fiet，1999；Davidson et al.，2004）[25][26][27]。同時，基于權力循環的爭奪機制，新任核心高管上任初期會受到其他高管的挑戰，如果新任CEO不積極尋求高管成員和董事會的支持，而是大幅度進行權力尋租，那么，他極有可能在這個敏感時期被解職。因此，新任CEO為了維持高管團隊的穩定和尋求投資者的支持，也為了避免過高的敗德行為成本，他不會憑借管理層權力擴大薪酬差距來謀取私利，核心高管的變更會削弱核心高管利用權力擴大薪酬差距的動機。

據此，提出假設2和假設3：

假設2a：核心高管發生變更的企業，管理層權力與高管薪酬差距不相關。

假設2b：核心高管發生變更的企業，管理層權力與高管薪酬差距顯著負相關。

假設3：核心高管變更會降低管理層權力—高管薪酬差距的敏感性。

三、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

本研究以2005—2012年我國深滬兩市的A股上市公司為樣本進行分析，在樣本選取過程中剔除了以下公司：第一，金融類上市公司；第二，ST、PT公司；第三，財務數據或公司治理數據缺失的公司；第四，高管團隊薪酬差距為負的公司；第五，一年內出現兩次及兩次以上總經理變更的公司。為消除極端值的影響，對某些連續變量將處于前后1%的樣本進行winsorize 縮尾處理。本文對從數據庫提取的部分樣本數據根據上市公司年報進行了手工檢驗和更正，剔除后共得到觀測值10099個。樣本數據均來自CSMAR、CCER數據庫和上市公司年報。

（二）變量定義

1.核心高管變更。國外核心高管一般指CEO，我國絕大多數上市公司并沒有設立CEO的職位，基本采用傳統的董事長—總經理/總裁的模式（魯海帆，2010）[28]。若核心高管發生變更，取值1，否則取值0。

2.薪酬差距（LnPG）。采用高管前三名薪酬和的平均值與其他高管平均薪酬差額的自然對數表示高管團隊薪酬差距（LnPG1）。考慮到我國央企和國企的董事長和領取薪酬的董事們同樣存在權力尋租的動機，本文還采用董事前三名薪酬和的均值作為核心高管薪酬并計算薪酬差距（LnPG2）。

3.管理層權力（power）。在借鑒已有文獻對管理層權力間接度量（權小峰等，2010；盧銳，2008）[29][30]的基礎上，選擇以下四個方面指標進行主成分合成管理層權力綜合指標：（1）內部董事比例。比例越高，管理層權力越大；（2）總經理、董事長兩職合一。兼任時，取值為1；不兼任，取值為0；（3）股權分散。第一大股東持股比例/第二至第十大股東持股比例之和，若小于1，取值1，否則取0；（4）董事會規模，人數越多，數值越大，管理層權力越大。以上四個指標按照主成分分析方法合成管理層權力綜合指標power，指標值越大，管理層權力越高。

4.模型中涉及的其他變量及其說明見表1。

（三）模型構建

本文構建以下模型對上述假設進行驗證：

其中，模型1是驗證假設1，當系數β1為負時，表明相對于未發生核心高管變更的公司，核心高管發生變更的公司其管理層權力較小；模型2是驗證假設2，并分別基于全樣本和核心高管是否發生變更進行分組，觀察管理層權力與薪酬差距的關系；模型3對假設3進行驗證，當系數β1為正時，表明管理層權力與薪酬差距呈正相關；當系數β2為負時，表明核心高管變更與薪酬差距負相關；當系數β3為負時，表明核心高管變更的存在的確會減弱管理層權力與高管薪酬差距的關系。endprint

四、實證分析

（一）描述性統計和相關系數

表2為變量的描述性統計結果，其中LnPG1處于0～18.5179之間，LnPG2處于0～16.3219之間；power處于-4.581～3.7621之間，標準差為0.8927，均值為負，表明樣本公司管理層權力偏小；ROE經winsorize處理后介于-1.530～1.1116，均值為0.0514；GYG介于0～0.8629之間，國有股比例較低；MBO介于0～11.4653之間，均值為0.0145，管理層持股比例過低；LEV經winsorize處理后介于0.0375～2.9228之間；第一大股東持股比例TOP1介于0.0362～89.4086，標準差為19.4773，分布較為分散。

由表3可知，核心高管變更與管理層權力負相關，而管理層權力與高管薪酬差距呈正相關，初步判斷核心高管變更會對管理層權力、薪酬差距以及兩者的關系產生影響。

（二）樣本均值差異檢驗

從表4 Panel A可看出，核心高管變更的公司在高管薪酬差距、管理層權力上均小于未發生變更的公司。Panel B中，依照管理層權力中位數進行了分組，發現管理層權力較高的公司其薪酬差距均高于管理層權力較小的公司（LnPG2不顯著）。但是，核心高管變更與否公司在管理層權力方面的差異并不顯著，與預期有偏差。為此，進行回歸分析，檢驗核心高管變更對管理層權力、高管薪酬差距的影響。

（三）回歸分析

表5中，Model 1驗證的核心高管變更與管理層權力的關系，其中核心高管變更turnover與管理層權力power顯著負相關（p<0.01），假設1得到驗證。Model 2和Model 3分別檢驗了全樣本高管薪酬差距LnPG1、LnPG2與管理層權力的關系，管理層權力power均顯著為正（p<0.01），表明從總體上來看管理層權力的存在擴大了高管團隊薪酬差距，這和盧銳（2007）和黎文靖、胡玉明（2012）得到的結論一致。Model 2-1和Model 3-1分別驗證了核心高管變更的公司其高管薪酬差距與管理層權力的關系，其中power與LnPG1顯著負相關（p<0.01），假設2b得到證實，即核心高管發生變更的企業，管理層權力與高管薪酬差距顯著負相關；power與LnPG2呈負向相關關系，這表明在核心高管發生變更的企業，管理層權力和薪酬差距關系不顯著，假設2a得到證實。Model 2-2和Model 3-2分別驗證了核心高管未變更的公司其高管薪酬差距與管理層權力的關系，其中power與LnPG均顯著正相關（p<0.01），這表明相對于核心高管變更的公司，未發生變更的公司其敗德行為成本較低，投資者對公司現有高管團隊比較信任，因此，核心高管進行權力尋租、拉大薪酬差距的行為不會輕易引起外界憤怒，反而會被認為是對核心高管維持企業良好績效的補償。

Model 2-3和Model 3-3報告了假設3的檢驗結果。從Model 2-3可看出，核心高管變更的確損害了核心高管進行權力尋租的行為，具體體現在管理層權力與核心高管變更的交叉項power*turnover的回歸系數顯著為負（p<0.01），上述證據表明若核心高管發生變更，管理層權力與薪酬差距的正向關系遭到削弱，降低了管理層權力拉大高管薪酬差距、謀取私利的敏感性，從而支持了假設3。Model 3-3中，管理層權力與核心高管變更的交叉項power*turnover的回歸系數不顯著，但是核心高管變更與薪酬差距仍在0.01的水平上顯著負相關，表明以LnPG2為因變量時，核心高管變更對其權力尋租行為仍存在一定的抑制作用，部分支持了假設3。

2.各回歸模型的D.W.值接近于2，模型不存在自相關問題；方差膨脹因子VIF值顯示模型多重共線性不嚴重。下同。

（四）穩健性檢驗

為保證相關結論的穩健，本文采用內部董事比例、總經理與董事長兩職合一（兼任時，取值為1；不兼任，取值為0）、股權分散（第一大股東持股比例/第二至第十大股東持股比例之和，若小于1，取值1，否則取0）、董事會規模（董事會人數）四個指標的權力積分變量替代主成分合成的管理層權力指標，并且積分值越大，管理層權力越高。以權力積分變量對上述模型重新進行了檢驗，見表6。Model4中，核心高管變更與管理層權力顯著負相關（p<0.01），假設1得到驗證。Model5和Model6中，管理層權力與薪酬差距均顯著正相關（p<0.01），與表5結果一致。核心高管變更的公司中，Model5-1中，power與LnPG1顯著負相關（p<0.1），驗證假設2b；Model6-1顯示power與LnPG2不顯著，支持了假設2a。Model 5-2和Model 6-2、Model 5-3和Model 6-3得到的結果與表5一致。因此，本文的相關結論是穩健的。

五、結論

本文基于核心高管變更這一視角分析了管理層權力與高管團隊薪酬差距的關系，得出以下結論：第一，相對于核心高管未發生變更的公司來說，發生核心高管變更公司的管理層權力較小；第二，核心高管發生變更的企業，管理層權力與高管薪酬差距顯著負相關或者不相關；第三，核心高管變更會降低管理層權力—高管薪酬差距的敏感性。即當引入核心高管變更這個重要的情境變量之后，管理層權力對高管薪酬差距的作用會發生較為明顯的變化。因而，要用動態的眼光看待管理層權力，探討管理層的權力尋租行為時要考慮到內外環境的變化。

管理層權力是個動態的指標，但本文只考慮了核心高管變更對管理層權力、高管團隊薪酬差距的作用，而基于權力循環理論，不同利益群體之間的沖突最終會導致權力結構發生變化，這種沖突在高管發生變更和不同繼任來源的高管團隊中表現得尤為明顯。因此，在未來的研究中應考慮引入博弈論工具來探討整個高管團隊的變更和繼任對管理層權力、高管團隊薪酬差距及激勵效應的關系。endprint

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Abstract： Based on the perspective of key executives turnover，we use 2005-2012 A-share listed company data to analyze the relationship between the managerial power and executive pay gap. This paper showed that managerial power was smaller than those companies in which no key executive turnover occurs. And managerial power and executive pay gap were negative correlated significantly or uncorrelated when key executive had been replaced. Key executive turnover weaken positive relationship between managerial power and TMT pay gap.

Key words： top management turnover； key executive；managerial power； pay dispersion

（責任編輯：董博雯）endprint